5億美元魔術，東京奇譚錄

最近，東芝公司出售半導體部門成了各大專業公眾號的熱門。究其原因，東芝公司財務造假隱瞞了巨虧，結果被發現，為了維持公司的生存，出賣最為掙錢的半導體部門成了不得已下策。然而，如果你以為這種財務造假只是在東芝公司里發生，就想得太簡單了。

早在90年代，東京的金融市場上，就出現一種專門為客戶定製的衍生品。其奧妙在於以其高度複雜性隱瞞了財務上的虧損，創造了長期來看根本不存在的利潤。據說日本一些背景深厚的大公司都成了這種衍生品的大買家。而賣方就是作者供職的國際投行MS（磨根思坦力）。最初的一單就為客戶製造了5億美元的利潤，而MS只花費了一周的時間。

不同於已知的東芝編造利潤方法，這類通過衍生品交易製造利潤的手法，完全合法和高級。感謝《泥鴿靶》一書的作者，為我們揭示了這種名為「AMIT」之衍生品的交易內幕。中信出版社引入的版本更名為《誠信的背後》。

為了說清這種衍生品為何能夠製造短期內製造巨額利潤，我們用一個簡單的例子說明。假設有半桶黃金，價值90美元；半桶鍍金，價值10美元。合在一起一桶價值100美元。那麼「平均」半桶就是50美元。這很容易理解，平均就意味著價值加在一起除以2。

然後，有趣的事來了。你可以先立刻賣掉純金的那半桶，得到90-50=40美元的利潤。當然你聲稱賣的是「平均」半桶。按照日本的財務規則，這40美元立刻成為利潤。當然另一半鍍金的假貨，自然有了40美元的虧損。然而，只要你長期不賣掉，那麼那半桶假貨的賬麵價值也是50美元。而長期，在日本可能意味著你的整個職業生涯，也許是10年，20年甚至30年。

（賬面上，你無法識別出誰是真金，誰是鍍金）

聰明的你看明白了么，這就是赤裸裸的金融鍊金術，關鍵在於賣出了半桶真金卻記錄為半桶「平均」金！ 然而實際操作要比這複雜地多。

玩弄這套把戲需要三個必要的東西：黃金，鍍金和暗藏玄機的交易規則。我們首先從黃金開始。所謂黃金，當然不能直接用黃金來代替。當時的MS使用的是一種特殊的債券叫做IOette。雖然它是日本東京的衍生品魔術不可獲缺的部分，但是這種債券的本質上是美國家庭的房地產抵押貸款的變體。

是不是很奧秘。這裡為大家揭開真相。在美國，房地產放貸銀行可以將貸款賣給房地美和房利美兩家半政府機構。後者將大量來自不同來源的貸款匯聚在一起，形成一個貸款池，再以此貸款池為基礎，發行抵押擔保債券，也就是常說的CMO。CMO的本金和利息都來自於實際家庭的每月還款。CMO雖然聽上去複雜，但它本質上也是一種債券，利息來自於房地產貸款利息，本金來自於貸款本金。CMO的買主就是各大機構投資者，當然也包括了MS這樣的國際大投行。

（華爾街的投行一直是房地美債券的大客戶，無論是買入還是賣出債券）

你八成不知道的是，房地美髮行的CMO債券，可以再分割成本金和利息兩部分。本金債券只負責償付本金，利息債券則負責償付債券利息。例如一份面值100萬美元的CMO債券，可以分割為到期償付本金100萬元的本金債券PO，以及按期償付利息的利息債券IO（假設為每年3萬美元，償付30年）。

請注意，見證奇蹟的時刻到了！ 投行可以讓房地美通過專門的法律程序，組合一小部分PO本金債券和一大部分IO利息債券在一起，形成一種新的債券，我們叫做IOette。比如說我們以一份100萬美元的本金債券PO，混合100份每年利息3萬美元的利息債權IO，合成新的債券IOette。這種新債券的面值依然是100萬美元，但是每年利息300萬美元，竟然是本金的三倍！ 因此IOette債券在市場上的實際交易價格可能是1000萬美元，遠遠超過其面值100萬美元，面值的十倍甚至幾十倍。這可謂就是債券中的黃金了！

Okey，黃金有了。接下來就是鍍金。鍍金債券比較容易找，MS使用的是美國國債的零息債券。這個需要解釋一下，美國政府允許券商和投行將正常的國債分解成只支付本金的零息債券和息票債券。其中只支付本金的零息債券會在到期時一次性把本金償付給投資者。

（美國國債）

例如1萬美元的30年期零息國債，會在30年中的某一天將本金償付給投資者。由於投資者平均也要等個15年才能收到零息債券的本金，因此1萬美元的債券市場價格必然低於1萬美元，可能只有5000美元。這就意味著，一張面值1萬美元的零息債券實際價格只有一半，這不就是我們所需要的鍍金債券么！

總結一下，我們現在有了兩種債券。一種是IOette，市場價格是面值的十倍以上；一種是零息美國國債，市場價格可能只有面值的一半； 然而單從面值上看，這兩張債券可以一模一樣。例如100萬美元面值的IOette和100萬美元面值的零息債券，前者市場價格是1000萬美元，後者只有50萬美元。但是在賬面上這兩者可以看成一樣面值的債券！

接下來就是關鍵的時刻。如果你已經忘記了前面的交易秘訣，這裡再次說明一下：你可以先立刻賣掉純金的那半桶，得到90-50=40美元的利潤。當然你聲稱賣的是「平均」半桶。按照日本的財務規則，這40美元立刻成為利潤。當然另一半鍍金的假貨，自然有了40美元的虧損。然而，只要你長期不賣掉，那麼那半桶假貨的賬麵價值也是50美元。

這裡重要的事是名義上賣掉混合的IOette債券和零息債券，實際上賣掉的是IOette債券。 日本的客戶當然不能直接這樣假裝賣出，因為法律上日本客戶是知道自己賣的什麼東西。 具體做法如下，有興趣了解的讀者，也許需要讀個幾遍才能理解其中奧妙。

步驟1： 為了避開法律和財務上的監管，MS先設立了一個信託基金，將1000萬美元面值的IOette債券劃分為10萬個信託基金份額，每個份額面值100美元，但是市場價格是2000美元！總值2億美元。這是我們的黃金。

1000萬美元面值的零息債券也劃分成10萬個信託基金份額，每個份額面值100美元，但是市場價格只有20美元。總值200萬美元。這是我們的鍍金。

步驟2：日本客戶一次性以2億2百萬美元購買了所有20萬個信託分額，摺合下來，平均每個信託份額面值100美元，但是市場價格等於1010美元。

步驟3：沒過幾天，日本客戶要求MS賣出一半的信託份額。得益於MS設計巧妙的信託基金結構，MS會最先賣出市場價格最高的信託基金份額，恰好也就是所有IOette債券，恰好等於2億美元。而從財務上，客戶售出了平均成本為1010美元，總成本為一億一百萬美元。

結果：一個簡單的減法，客戶通過出售信託基金份額，賬面盈利9000萬美元。當然剩下的另一半信託基金份額全部都是零息債券，面值依然是1億美元，當前的實際價值只有200萬美元，30年到期後的價值是1000萬美元，虧損9000萬美元。但是只有當零息債券償付，說30年後，虧損才會被計入到公司賬面上。在這之前，不會有任何煩惱！

這就是全部的手法！我希望各位能夠看明白其中的曲折之處。天下從來沒有白送的午餐。忽如其來的巨額利潤背後，必然是更加嚴重的巨額虧損。衍生品的魔法，就是利用時間和財務規則的漏洞，將自己的虧損挪移到未來，而將盈利留在了現在。