黎明前的黑暗，曙光將現

04-13

世界鉑金投資協會(WPIC)在3月8日發布了2017年鉑金季刊第四期，分析了2017年鉑金市場的供需關係，並為2018年的市場展望提出樂觀但謹慎的預測。世界鉑金投資協會首席執行官Paul

Wilson 為3月1日由世界鉑金投資協會（WPIC）、上海清算所屬下的大宗商品衍生品協會及上海紐約大學聯合舉辦的中國鉑金市場研討會的成功舉辦而感到高興。同時，此次上海之旅，中國投資者對鉑金投資的熱情和興趣讓他倍感驚喜，Paul堅信，作為全球鉑金最大的消費國，中國在鉑金市場必將為投資者帶來驚喜和新的機遇。這也是他把WPIC第一個國際分支放在上海的戰略初衷。

Paul也提到了南非新一屆政府對經濟和礦業帶來的積極影響，蘭特（由南非儲備銀行發行的貨幣）對美元匯率開始走強。基於蘭特兌美元匯率與鉑族金屬美元價格的歷史相關性，WPIC預計轉換成美元計價，南非採礦成本的走高會促進鉑金美元價格的提高。

第四季報修正了第三季報的全年供需預測。在供給端，2017年的全球產量實現年增長1%至801.5萬盎司，打破之前第三季報全年供應下跌1%至783萬盎司的預測。其中礦業產量增長1%至611萬盎司，而回收鉑產量增加3%至190.5萬盎司。在需求端，全球需求比2016年下跌7%至776.5萬盎司，從汽車業到首飾業，工業需求到投資市場都無一例外的小幅下跌。跌幅比第三季報預測下跌6%至784.5萬盎司還要多1% （8千盎司）。這些變化導致2017年市場出現25萬盎司的供給盈餘。

儘管修正數據是微小的，但是從預期短缺到實際過剩，多少難免會給投資者帶來失望。說好的減產，說好的短缺，為什麼都不見了？然而仔細閱讀第四季度的數據，鉑金市場的供需實際已經進入了一個轉折點。2017年第四季度全球鉑金礦產154萬盎司，比2016年同期增加5萬盎司，但是比2017年第三季度減少3萬盎司（南非有兩個礦山在第三季度關閉，影響第四季度及未來的產量。）由於鈀金價格在2017年上漲猛烈，促使催化劑回收業務增長強勁，帶動鉑的二級回收產量比第三季度增加5萬盎司。但是首飾鉑的回收是卻比2016年同期下降22%，因為鉑金價格低迷，首飾消費者無意賣出手中的鉑金首飾。儘管全年需求下跌8%，但是第四季度需求環比上漲13%。除工業以外的汽車業，首飾和投資都出現了需求反彈，這是鼓舞人心的跡象。

對於2018年的市場展望，WPIC提出了謹慎而樂觀的預測和解讀。鉑金回收產量預計會繼續增加，但是礦山供給會下跌4%至585萬盎司，導致2018全年全球供給量同比下滑2%至781.5萬盎司。工業和珠寶需求預期上漲，但是被汽車和投資需求減少拖累。因而2018全年需求僅微漲至779萬盎司。全球市場供需基本維持平衡（小幅盈餘2.5萬盎司）。

圖一：2013-2018年度供需平衡（千盎司）

在目前鉑金價格低迷的市場環境下，礦山減產會是一個長期趨勢。2017年12月，南非鉑金礦業公司Sibanye-Stillwater公布將收購另一上市鉑金礦業公司Lonmin的意向聲明。該聲明促成了Lonmin 長期礦產計劃的清晰化，即對Lonmin現有老舊礦井進行維護保養，優化資本支出。預計Lonmin的2020年產量相比2017年縮減約30%；同時預期三年內裁員12600人。但是如果收購失敗，Lonmin同樣面臨著礦山關閉的危機，未來是否能夠生存下去也將是一個潛在的危險。Lonmin的例子不是孤立的。過去幾年，南非一些本應早被關閉的虧損鉑金礦井因為政府，勞工和其他利益團體的反對不得不虧損運營。世界上第二大的鉑金礦業Implats在其最新財報也披露未來兩年將關閉4個礦井，預計減產19萬盎司鉑金。

南非鉑金礦業公司Northam的CEO Paul Dunne和Impala鉑業的前CEO Terence Goodlace在接受外媒Business Day在2018年3月5號的採訪時均表示，由於價格低迷，礦山缺少資本投入，未來南非鉑金礦業供給會跌破4百萬盎司一年（2017年產量是437萬盎司）。南非標準銀行分析師Leroy Mnguni同意這一觀點，指出由於過去五年缺少資本投入，南非鉑金礦業供給未來十年會減少1.18萬盎司。

對於礦山關閉而帶來的鉑金供應不足的觀點，也不乏質疑之聲。市場上或持有觀點認為一旦市場價格轉好，礦業預期盈利回升，這些關閉的礦井可以馬上恢復採礦。事實上，如果了解南非這些鉑金礦井的開採難度和恢復生產所面臨的各種挑戰，這些斷言都為時過早。南非礦產鉑金供給的制約將是真實而長期的。基於南非礦業公司面臨的挑戰和俄羅斯礦山將因冶煉廠升級而減產，WPIC預測全球鉑金礦產在2018年將減少4%是保守可信的。在二級回收市場，WPIC則預計產量上漲3%，因為鈀、銠價格堅挺，將促進汽車催化劑回收業務。

在需求端，鉑金市場的一個重要挑戰就是柴油車的市場前景。作為汽車尾氣排放凈化技術，柴油車催化劑是鉑金的一個重大需求板塊。2015年歐洲車廠在柴油車氮氧化物排放的實驗室測試數據造假被揭發，引發社會廣泛而嚴厲的負面評論和歐美政府的重罰。同時歐洲政府對柴油車的支持態度也發生重大轉變，相繼出台了一系列的政策，極大地衝擊了柴油車在歐洲的市場。但事實上，柴油車對二氧化碳減排的貢獻是無可爭議的。通常情況下柴油車的碳排量比同類型的汽油車低20%。2017年英國輕型汽車的碳排量自1997年以來首次上升，這和英國柴油車佔有率下跌不無關係。所以歐洲國家在考慮控制或減少柴油車市場佔有率的同時必然會面對碳排放增加的困境。這也是為什麼世界鉑金投資協會堅信，如果歐洲車廠能夠堅持提高處理氮氧化物污染的技術（事實上歐洲車廠已經在做了），那麼柴油車在歐洲乃至全世界的前景並非如他人所言如此悲觀，因為其在燃油經濟效率和碳排放上相對於汽油車而言依然佔據優勢。儘管全球柴油車催化劑的鉑金需求在2017年下跌3%至339.5萬盎司。歐洲作為全球柴油車的最大市場，其份額連續6年下跌，但柴油車依然佔據將近50%的汽車市場份額。但是短期而言，WPIC不敢過於樂觀，預測汽車催化劑領域的鉑金需求將維持目前緩慢下跌趨勢，會在2018年繼續下跌3%。

鉑金需求面臨的另外一項挑戰就是鉑金首飾行業。全年來看，2017年全球首飾用鉑下跌2%，儘管世界其他地區需求（特別是印度市場）呈現上漲，但是無法抵消中國市場的跌幅，畢竟中國是全球鉑首飾最大的消費市場。然而在2017年第四季度，中國珠寶首飾市場呈現回暖跡象：周大福第四財報顯示同店銷售增長5%，六福珠寶也取得1%的小幅銷售增長。國內珠寶行業發展趨勢樂觀，並已經開始布局三四線城市的業務發展戰略。印度和歐美市場也預計因為經濟增長樂觀，首飾市場需求將持續增長。鑒此，WPIC預測2018年全球首飾用鉑需求將小幅增長2%（4.5萬盎司）。

在工業需求端，WPIC預測2018年年度同比需求增幅將達6%（約10萬盎司），分別來自石油煉化，化工，玻璃製造及其他工業終端，但是醫療器械和電子產品業需求將保持平緩或微略下滑。投資類需求因為預計日元貶值推高鉑條日元價格而影響需求，預測下滑1萬盎司。

圖二：全球鉑金供需及地面庫存概要-年度對比（數據來源：SFA(Oxford)）

2018年對於鉑金投資者將是機遇與挑戰並存的一年。挑戰來自於市場對鉑金的負面情緒，而非供需基本面。機遇則來自於各種跡象表明的市場拐點，包括投資減少，礦山關閉及珠寶和工業需求的復甦。但是如果我們拉長時間軸可以發現，鉑金價格在過去幾年的徘徊以及與金，鈀等貴金屬比價來看，已經奠定了一個堅實的中長期底部。

在需求的遠景上，大部分人還沒有認知到鉑金在氫燃料電池車的催化劑應用及未來巨大的需求前景。WPIC在季報上簡略提到燃料電池技術發展在2018年對鉑金的需求主要來自日本和美國。然而在中國，氫燃料電池車已經被納入新能源汽車產業政策，受到國家的產業政策支持。近日，由國家能源集團牽頭，聯合17家機構共同發起的中國氫能源及燃料電池產業創新戰略聯盟成立。武漢大力布局規劃氫能產業，將以武漢經開區為核心，打造氫能汽車之都和世界級新型氫能城市。上海計劃在2020年前運營3000輛氫燃料電池公交車。廣東佛山和雲浮將在2018年底建設22座加氫站。中國氫能理事會預計全球2030年氫燃料電池乘用車銷量將達到新車銷量的近3%, 這個比例在2050年將增長至約35%。2030年氫燃料電池車全球銷量將高達400萬輛。國內外氫燃料電池產業的發展必將給鉑金市場帶來深遠影響。

我們重溫一下WPIC研發總監Trevor Raymond今年3月1日在中國鉑金市場研討會上展示的一張預測氫燃料汽車行業發展對鉑金需求的情景分析圖。他假設隨著科技進步，氫燃料電池車載鉑量下降到平均每輛17.5克。如果氫燃料電池車佔到全球汽車銷售份額的6%，那麼僅僅是這個行業將產生355萬盎司鉑金的額外需求。

圖三：氫燃料電池車的鉑金需求情景圖（來源：WPIC演講稿）

WPIC2017年第四季度報告給我們帶來了小小的失望，但是瑕不掩瑜，我們看到了第四季度的需求復甦跡象，也看到了2018年市場供需重歸平衡的希望。更重要的是從需求的遠景，我們看到了鉑金投資市場的重大機遇。