華爾街見聞座談回答錄

Q1：到底該怎麼認知房子，特別是認知中國的房子？

A：房子是耐用品，既然是耐用品，那就是屬於消費品的一種，但是在中國，房子的投資屬性被放大很多倍，其實在某些國家，特別是後發國家中，把房子看成是投資品的比例非常大，比如曾經的日本，香港等地方。但房子的居住屬性即使投資也不能忽視，建築設計對房子的設計年限在我們國家是50年，也就是說，你根本等不到70年你的房子就是一個超限的房子了，即使還能住，也屬於危房，使用價值也隨著年限的增長而下降的厲害，看看二線城市20年~30年房齡的房子就知道了。中國屬於後發國家，人民的對財產的觀念停留在比較原始的階段，整體的認知水平也較低，加上龐氏騙子橫行，歷史房價雖中途有起伏，但總體是維持了20年的牛市，所以住房理所應當的變成了人民投資的好去處，不用動腦，不用學習，買了就賺，至少不虧。再加上中國的傳統觀念，有房才有家，所以在中國有一套房子的人等於是0套，沒放等於-1套，大大增加的所謂的「剛需」群體，為整體樓市留下了寶貴的「受限股」。

Q2：高房價從何而來

A：中國的房價從來不是由房價/收入比，房價/房租比決定的，而是由中國的幾項房產政策決定的。

1.壟斷的土地供應

為什麼香港的房價這麼高，其實就是源於香港的土地批租制度。鴉片戰爭後大清朝割讓了香港給英國，香港成為了英國的財產，名義上英國有香港100年的權利，於是，英國政府可按年期批租土地給民間的開發商，這種地叫做「官地」，官地公有，所有權不賣，不單獨出租，只批租，這就是香港的土地制度。中國改革開放後，房地產市場其實就是學習了這種制度。這種制度的特點就是：只有一個供給著，壟斷者的天生衝動就是控制數量，提高單價。經濟規律最可怕的地方就是具普遍適用性，並不因人而異，所以，無論追求利益的資本主義社會，還是追求公眾利益的社會主義社會，本質並沒有什麼不同。

2.「中國特色」的行政手段

每每聽到有人說，中國政府調控了樓市無數次，可是最終房子還是上漲了無數倍的類似的話，我心中都是一片鄙夷。簡單點講：房地產調控的首要目標不是在調控房價，而是保證在不崩盤的情況下，最大限度的發揮國家的人口紅利。一個國家的經濟發展表面上是制度、科學等等因素造成了，但其更本上是勞動力效率的體現，勞動力效率高了，自然會形成更好的勞動力結構，促進一個國家的經濟、政治、科技等等，扯遠了，這個以後有空扯。但是房地產的首要任務其實是保障中國的勞動力效率，有勞動力才能造無數基建項目，才能「忽悠」其他勞動力拚了命幹活，才有了高鐵有了航空母艦。所以，在這種基調和節奏下，政府關心的不是高房價，而是下不能崩盤，不發生系統性危機的問題，高房價並不是一定和崩盤對應的。

Q3維持高房價的代價是什麼？

A：從土地供應，到市場政策，政府都可以不斷的修補，房價穩定增長，看起來真好。但恐怖的地方在於，高房價或許可以持續，但代價無藥可救。香港就是最好的一面鏡子。舉個簡單的例子：高地價能把周邊所有的物價抬高，周邊的商店買菜，菜店要給租金，低價上去後，租金上去，菜價也上去，各項生活成本上升，隨之而來勞動力價格上升。房地產佔比到了抑制消費同時勞動力上升的時候，恐怕就是勞動力效率的拐點到達的時候了。經濟學原理告訴我們，壟斷者追求的就是盡量榨取消費者剩餘。中國高速經濟增長了30年並沒有什麼與眾不同，無非是解放了勞動力效率，但是現在，成本大幅上升，競爭力減少，內需沒發展起來，外需還在那裡，但是提供者可能不再是中國製造了。

Q4：房價的拐點在哪裡？

A:我從一個故事說起吧，這是《異常流行幻想與群眾瘋狂》這本書裡面講到的。17世紀的荷蘭，鬱金香作為從土耳其引進來的品種，一到荷蘭就大受歡迎，但是鬱金香必須經過人工栽培以後才能變得優雅和珍貴。所以最貴的一株鬱金香在當時可以換來一座豪華別墅。但是鬱金香是怎麼樣開始暴跌的呢？1637年的2月3日這一天，一個花商在開出了一個稍微高於市價的一個價格試水，但是這天很奇怪，沒人買，結果拍賣員降了一次價格，但是沒人出價，台下所有人都覺得驚訝，價格越低越沒有人買，悲觀情緒傳導到了全國，崩盤開始了。這幅景象和2015年的股災是不是很像，對的，這是這次股災給我最好的教育，讓我用不太大的損失切身的體會了什麼叫「流動性危機」，當再回憶那段過程的時候，我發現歷史之所以能重複，就是人性的弱點永遠不可能消失：貪婪與恐懼。（呵呵，很想今年315講人為什麼被騙的那個小品）。也許今天的房價漲到大家都覺得不合理，但是參與者總覺得有更傻的人去接盤。因為「人對踏空的恐懼遠遠高於對風險的擔憂」。我記得羅胖曾經講過一個沙堆模型，很形象的說清楚的自組織臨界態的形成和特點：通過一個裝置讓沙子一次一粒的均勻的落在桌上，形成一個逐漸增高的沙堆，並且藉助高速攝像機精確的計算沙堆羅家一粒沙子會帶動多少沙子移動；最開始，沙子的下落對整體影響不大，但當高度到達一定程度，總有一顆沙子能夠引起整個沙堆的崩潰。試驗產生了著名的「自組織臨界」理論：沙堆達到」臨界「狀態後，所有沙子都處於一個整體狀態，新落下的沙子會在周圍產生擾動，這些擾動雖然可能很細微，但是卻能在整個沙堆中傳遞，沙堆的結構變得越發的不穩定，最終發生崩潰。

Q5：那房價到底什麼時候崩潰？

A：我們假設一種非常極端場景，經濟發展降速，中國人不斷投資房地產，最後所有的錢都已經變成了房子，這個時候會發生什麼？只要有一個人拋掉自己的房子，那麼這個房產價格就會跌停又跌停了。更可怕的是，目前持有的房產有大量的債務和再抵押，整個中國的債務基礎就是固定資產抵押為錨。但是政府更是清楚的看到這一點，去年的五大方向，不就有去庫存和降槓桿嗎，說白了，就是把槓桿丟給儲蓄率高的民眾去接盤。但是會有頭嗎？有的，那就是利率高於GDP增速。中國過去20年主要年份基準利率保持在6%左右，高到8%低到現在的5%左右，一旦利率高於GDP增速，將會出現社會整體無力付息的局面，不一定爆發危機，但是就會把整個社會經濟推到一個比較危險的境地。

Q6：那現在債務情況怎麼樣？

A：高到令人害怕！這句話不是我講的，是IMF（國際貨幣基金組織）的首席經濟學家莫里前幾天發表的演講說的。IMF數據說，全球債務共計在152萬億美元。那我們算算，全球70億人，人均分攤債務就是15萬人民幣啊，這裡面如果只算真實勞動力的話，就超過了100萬人民幣了。之所以這樣舉例，我是想說一個結果：這些債務永遠不可能有全部被償還的一天。我們再接著看結構。美國從1776年建國道1980年這200年累計債務合計約1萬億美元，1980年到現在，債務總額已經到達了65萬億美元。中國呢，2016年社科院的數據是168.48萬億人民幣，大概就是小30萬億的美元。央行的說法是：當前，無論橫向還是縱向看，我們都有底氣說，中國的債務風險在可控範圍內。就算中國出現債務問題，中國的高儲蓄率為中國解決債務危機提供了巨大的緩衝墊。但是，如果真想用儲蓄來化解債務危機，中國需要每年將相當於GDP50%以上的存款轉化為投資，儲蓄向投資的轉化會帶來大量的居民債務，也就是我們這一輪居民貸款瘋長的根本。但是，負債總會付出代價。個人層面，可以通過銀行信貸，信用卡，小貸公司等等渠道取得資金，然後買買買，但清算的日子總會到來。國家層面，我們看到，希臘，辛巴威，委內瑞拉以及歐豬五國等等都爆發的不同程度的債務危機。

Q7：能給大家什麼樣的投資建議？

A：如果大家還記得，2010~2015年上半年因為經濟危機後經濟整體增速下降，房地產庫存量極大等等原因導致普遍看空房地產的時候，那當時看空，今天價格因為政府主導去庫存上漲後，還有什麼理由繼續看多呢？我認為，城市分化將是未來的一個機遇。中國已經明確的要走城市群的路線，出來京津翼，長三角，珠三角外未來中國再崛起三個城市群是相當有可能的事情，這意味著多數中國三四線城市從此沒落，但會崛起新的城市群，而幾個新的城市群核心城市一定是未來房產投資的方向。但是我認為，這個時候為什麼不對其他投資渠道看看呢？比如股市，大部分人是不適合也沒能力買個股的，但是購買像H股ETF或是50ETF等等這也的ETF不是性價比更好的選擇嗎？

感謝您的分析，我們將在整理後發表在華爾街見聞。
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