離去之前，川哥到底在講啥？

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船到碼頭車到站，終究是每個仕途中人無法迴避的宿命。宦海沉浮全身而退，比起那些風光一世、臨了風燭殘年苦苦守望鐵窗外凄風苦雨的人，也算功德圓滿罷。

§ⅰ 拒絕假大空

離開在即，川哥如今講話那是越來越敞亮、越來越不藏著掖著了。完全不似那些油頭滑腦的官痞或滿口假大空、或故作高深打太極，而是直面矛盾、直抒己見。今年3月份，就在安邦保險出價200億美元收購喜達屋酒店及度假村時，川哥在全球商界領袖會議上就曾直言——

國內企業負債水平過高，而高槓桿下再掀起境外併購狂潮，債務與國內生產總值(GDP)之比正在變得過分，正在助燃經濟風險……總的借貸等債務和GDP的比重，特別是企業部門借貸等債務佔GDP的比重偏高，而一個高槓桿的經濟體更容易產生宏觀經濟風險。

說這番話時，據境外金融機構估算，國內企業債務已經攀升到GDP的160%，而正府、企業、金融、居民四個部門總債務已經突破了GDP的230%。

這兩個數字透露出了什麼信息？一個經濟體企業槓桿率達到160%，遠超經合組織OECD的90%風險閾值，總債務更是直接碾壓過GDP的2倍以上。瘋狂舉債的背後是民力、發展潛力被透支。而由此帶來的風險真的可以控制、可以無視嗎？

沒有免費午餐。3月31日標準普爾評級服務公司將D國主權信用評級展望由穩定調整為負面；5月22日，穆迪公司更是直接將長期本幣和外幣發行人評級從Aa3下調到A1。最重要的原因就在於經濟體債務上升。川哥的警告完全應驗。

換個角度看。國際清算銀行(BIS)用「信貸規模/GDP缺口」指標衡量銀行危機的風險程度，當這一數據超過10%，那麼未來三年則可能存在風險。而D國在2015年就已經超過了25%，位列全球經濟體最高。『特色』真的可以碾壓經濟規律嗎？

川哥上述言論引起了外界甚至境外高度關注，甚至直接引發央行官方闢謠。只允許人家拍巴掌的假大空話固然無人肯去理睬，但不摻水分的實話卻應者雲集。

§ⅱ 明斯基時刻

在本月召開的大會期間，川哥更是以異常嚴厲的措辭警告過度負債和投機性投資帶來的風險，甚至直言「快速增長的經濟可能會面臨明斯基時刻」，再捅馬蜂窩。

所謂「明斯基時刻」，是以已故美國經濟學家海曼·明斯基(Hyman Minsky)命名的一種經濟現象。明斯基認為，金融市場具有內生的不穩定性，繁榮時期會帶來過度的樂觀情緒和不負責任的由債務助推的投資。具體來講，就是指經濟體中隱藏的風險突然全面暴露，資產價格暴跌，從而導致大範圍違約。

這番話立即讓人聯想到上世紀90年代初期的三角債務危機，最後以羊媽放水洗地收場。可想而知，在一片歌功頌德的祥和氣氛中，會讓多少人如芒刺在背呵。

拋開各路聽眾感受不談，平心而論說得有沒有道理呢？道理當然是杠杠滴。

各級正府和金融部門中的四大國行這沒啥好說，只要政權在手當然沒有「倒閉」這個說法。而談到企業債務，咱沒資格談那些拿捏民生市場命脈、自定價格壟斷市場、享受銀行廉價信貸、最後虧損不了了之的G企。嗯，只談中小微民企。

中小民企如遼寧輝山乳業，小微民企如山東冠縣源大工貿公司，也就是被債主用生殖器蹭臉逼債的蘇銀霞那類企業，他們遭遇的其實就是明斯基時刻的縮影。實體經濟萎靡，生產擴張一直靠舉債維持，債務持續積累終至厚積薄發，企業瞬間倒下，留下一個誰也無法收拾的債務爛攤子，進一步拖死他們的債主企業……

如果把中小微企業放大到國企呢？再放大到金融、正府部門呢？明斯基時刻同在。只要是債務，遲早是要還的，即使歷屆正府都想依靠舉債投資拉動經濟增長，依靠發行新幣掩蓋舊賬，但只會讓牛皮紙內包裹的火焰越燒越旺，最後付之一炬。

川哥已經不止一次發聲強調過度負債和投機性投資帶來的風險。或許在他離開後的某一天，人們會重新咀嚼今天他闡述「明斯基時刻」的真正用意，到底是在警告經濟增速6.8%時的盲目樂觀者，還是在悲觀的預言明斯基時刻即將到來？

§ⅲ 放開or管制？

眾所周知，川哥一直對資本流動性管制頗有微詞，並一再敦促放開資本管制。即使是在外匯儲備劇降1萬億、M 幣貶值預期強烈的2016年初，他也一直表態「M幣匯率市場化改革方向不會改變，央行不會進行資本管制。」此後無論在6月20日的陸家嘴論壇上，甚至開大會前一周，他一直公開宣稱——

引入外資銀行後，對國內銀行的會計準則、監管標準、營改增改革等帶來了壓力。有人認為國內銀行應該壯大後再參與國際競爭，但這種保護會導致財務軟約束和尋租現象，反而導致市場機構不健康，容易產生危機。未能允許外國銀行更多進入國內市場，可能會導致國內銀行懶惰和競爭力更弱。

根據當前政策硬性規定的存貸款利率，只需要壟斷並躺著賺取國民儲蓄利差就可以吃得滿嘴流油的蛀蟲大佬們，有什麼必要冒著風險進入國際投資市場打拚呢？可想而知，當它們聽到這種扒底褲的話時會何等惱羞成怒！

但關鍵還取決於政策制定者的態度。允許資本外流會帶給國內的金融機構生存壓力，迫使它們與外國同行展開競爭，爭奪有限投資者的資金，藉此處理壞賬並優化自身的資產負債表。這當然是真正的投資銀行該乾的事兒。但是，

兩倍於GDP的巨量超發本幣，加上2012年以來劇烈擴張的信貸，讓當前國內金融市場風聲鶴唳。幾乎可以肯定，放開對外投資引發的資本大量外流一定會對經濟『穩定』造成巨大破壞，這讓決策者始終首鼠兩端並不得不繼續選擇保守，從而最終導致金融開放僅局限於紙上談兵。但這種行為本身，卻是對入世承諾的不尊重，其帶來的影響註定深遠，也註定最終得不償失。市場經濟地位不就沒了嘛。

§ⅳ 本幣國際化

在任之際力推本幣國際化，這體現了一名專業金融家的遠見卓識。誰都明白，一個光靠貸款蓋房子盤剝房奴、修公路鐵路等國有資產收費的經濟體，註定前途那啥。而作為一個國家經濟的載體和名片的貨幣強弱，就體現在它的流通範圍上。美國為什麼從不擔心通貨膨脹？因為他通過美元把通脹轉嫁給了全世界了嘛。M幣當然對這項權利夢寐以求。而第一步，就必須把M幣推廣出國門。

作為一手策劃者和推動者，川哥實現了自己的夢想。2016年10月1，國際貨幣基金組織(IMF)批准把M幣作為儲備貨幣，並納入IMF特別提款權(SDR)貨幣籃子。

但，所有人都明白，這僅僅只是M幣國際化的第一步而已。如果沒有後續的資本賬戶對外開放，就只能還是周邊小範圍內小打小鬧的區域性貨幣，想成為像美元、英鎊、歐元、日元那樣人人儲備的全球性貨，嗯，路還長著呢。而那一天，川哥會看得到嗎？

§ⅴ 蒙代爾三角

根據蒙代爾的三元悖論，一國的經濟目標不外乎三種，一是貨幣政策的獨立性，二是匯率的穩定性，三是資本的完全流動性。這三者只能三選其二，而不可能三者兼得。

保持本國貨幣政策的獨立性和資本的完全流動性，犧牲匯率的穩定性，實行浮動匯率制。這一條顯然是行不通的，並不因為川普總統的財政部長不把你認定為「匯率操縱國」，而就想當然把自己當做自由匯率國家，那是自欺欺人。

維持資本的完全流動性和匯率的穩定性，放棄本國貨幣政策的獨立性。這一條更行不通，維持資本完全自由流動，那是只有「完全市場經濟國家」才肯乾的傻事兒，我們不幹。

最後一條保持本國貨幣政策的獨立性和匯率穩定，犧牲資本的完全流動性，實行資本管制。這才是黨國想要的效果。

川哥告老還鄉之際，黨國也正在進入一個「三元悖論」的時期，同時控制匯率並實行獨立的國內貨幣政策正在變得越來越難。這又怎麼說？

根據「三元悖論」原則，資本自由流動、固定匯率和貨幣政策獨立性固然可以三選其二，但這有個前提，那就是在國家外匯儲備用之不竭的條件下才可以成立。而現實中呢，外匯儲備縱然再大，也無法與規模龐大的國際逐利資本相抗衡。一旦本幣貶值預期確立，央行縱然耗盡外匯儲備仍無力扭轉國際投資者的貶值預期，在外匯市場上將無法繼續托住本幣，固定匯率必將垮塌。換句話說，即使放棄貨幣政策的獨立性，在兵敗如山倒時往往也很難保證固定匯率。

匯率，說到底是經濟的晴雨表，失去了經濟支撐，那些自作聰明的管制手段只是拖延時日而已。

§ⅵ 後話

金融史上有句名言叫做「這次（這裡）不一樣」，然而任何手段終究無法對抗市場經濟規律。當下，債務借新還舊和房地產、虛擬金融等資產價格泡沫已經膨脹到無以復加，縱然完全漠視標普、穆迪這些信用機構評級，並把善意提醒刻意解讀為惡意詛咒，其實並不是解決問題的正確態度和有效手段。

該來的遲早是會來的。最是倉皇辭廟日，教坊猶奏別離歌。一路走好。

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