正本清源聊美元走勢
摘要：
上半年美元指數波動回落，讓市場大跌眼鏡。市場曾對特朗普政策滿懷憧憬，但隨著「醫改案」受挫，「科米門」上演，市場對其深感失望。特別是法國大選以後，市場情緒也發生根本轉變，對歐元區前景也從極度悲觀轉為極其樂觀。可見，市場真是喜怒無常的非理性動物。
實際上，美國經濟依然在加速擴張，歐元區仍有眾多問題難以解決，英國和加拿大分別受脫歐和油價拖累，日本復甦也不穩固。下半年全球宏觀焦點已經轉向通脹，主要央行貨幣政策也將與此息息相關。無論是從基本面角度，還是從技術面和資金面角度看，美元指數繼續下跌的空間已經不大。
作為投資者，應該更加警惕市場隨時反轉的可能性。
正文：
繼6月15日美聯儲議息會議宣布繼續加息之後，除了耶倫等聯儲委員發表鷹派言論外，近期對市場影響最大的是歐元區、日本、英國和加拿大等幾大央行對各自貨幣政策的表態。
其中，僅僅日本央行的表態偏鴿派，其他三大央行均偏鷹派。特別是ECB行長 「超級馬里奧」 德拉吉的講話，一度引發歐元大幅攀升，在美元疲弱之際給予致命一擊，DXY美元指數最低跌至95.47。
站在目前這個時點上，市場上看多美元的聲音基本已經聽不到了。這裡面既有對聯儲加息能否如期執行的質疑，也有對特朗普政策難以落實的失望。而對於歐元區前景，市場情緒則在法國大選後發生了180度轉變，由原來的極度悲觀轉為極其樂觀。
有些觀點甚至認為，2012年以來的這輪美元升值周期已經結束，美元熊市已經開啟。
確實，從貿易加權指數看，本輪升值已經到達前一輪最高點，且有明顯的頂部特徵。而從DXY美元指數看，本輪美元升值從2012年低點至今差不多經歷了6年時間，與過去的兩輪的時間周期也相當。
但如果從DXY指數的升值幅度看，本輪最高約38%的幅度則遠低於前兩輪升值周期，目前徘徊於96.5附近，正好處於1973年以來的歷史平均水平。放在漫長的歷史周期看，這兩年的DXY指數只是正常的波動調整而已，還不好說已經見頂。
美元指數歷史走勢
數據來源：彭博社
眾所周知，美元指數是相對價格指數。
市場上應用最廣泛的是紐約期交所的DXY指數，其構成權重比較集中，歐元區、日本、英國和加拿大佔比超過92%，歐元區佔比高達57.6%。
美聯儲的貿易加權美元指數主要基於美國貿易狀況，構成權重很分散，中國比重最高，其次是歐元區、墨西哥和加拿大，但這四個區域總權重不到65%。歷史上，兩支美元指數的走勢基本一致，但DXY指數波動更大。
美元指數及其構成權重
來源：雲鋒金融整理
所以，拋開對立方、只看美國基本面來判斷美元指數走勢是沒有意義的。考慮到貿易加權美元指數權重過於分散，且金融市場最關注的是DXY美元指數，我們以歐元區、日本、英國和加拿大作為主要對立方，分別從基本面、技術面和資金面三個角度，對DXY美元指數展開分析。
基本面分析
很顯然，目前美國在經濟周期和利率周期上都走在了其他主要經濟體前面。
美國最先完成私人部門去槓桿並進入再槓桿階段，整體經濟加速擴張，美聯儲率先進入加息周期並將縮表列入年內日程。
在近期分析（請見《昨晚耶奶又開口，市場還能犟多久？ | 【答爾聞】》）中我們也提到，實際上美國真實經濟增長要比表面上看到的數據好很多，如果不是公共部門的拖累，近幾年實際GDP增長應該會保持在3%左右。
美元指數在特朗普當選後加速上漲，主要是基於對減稅、基建和放鬆金融監管等政策的預期；而近期美元指數回落至特朗普當選時的水平之下，主要還是對特朗普政策難以落實的失望，並非是美國內生增長動能衰弱所引起的。
五大經濟體基本面比較
來源：雲鋒金融整理
特朗普總統在 「醫改案」 受挫且經歷 「科米門」 彈劾危機後，近期態度明顯收斂，作風也變得低調。以他一貫張揚的性格，顯得比較反常，或許正在醞釀一次暴風雨也說不定。
在最近的推特中，特朗普將矛頭指向鋼鐵與鋁的傾銷，一方面可能是在迎合之前支持貿易戰的部分選民，另一方面很可能是在釋放煙霧彈。在市場對其政策落實倍感失望之際，任何一項政策推進都將有助於扭轉市場情緒。
英國在順利完成私人部門去槓桿後，整體經濟穩步增長，最近兩年通脹壓力也明顯上升，今年以來已經持續超過央行的目標水平。如果不是受困於脫歐問題，英格蘭央行應該早就步美聯儲之後成為發達經濟體中第二個啟動加息周期的央行。可以預見，英國大概率將在年內啟動加息。
五大經濟體通脹狀況
數據來源：彭博社
近期日本和加拿大經濟復甦有所加快，但並不穩固。日本央行行長黑田東彥明確提出，現階段不應考慮貨幣政策正常化，將繼續執行QQE政策；加拿大經濟則長期受油價影響，加元在短期雖然受擾於央行是否加息，長期看則跟國際油價走勢密切相關，而我們對國際油價中長期走勢一直持悲觀預期。
加元匯率與國際油價走勢
來源：彭博社
除了英鎊，這半年來歐元上漲才是真正導致美元指數持續回落的 「罪魁禍首」 。
不可否認，歐元區基本面在上半年出現明顯好轉。在德拉吉的超強火力下，一方面歐元區近期的復甦態勢明顯穩固，領先指標製造業PMI持續上升，另一方面整體通脹也從去年中開始穩定上升，從之前的通縮狀態順利過渡至再通脹狀態。
但是，如之前所分析（請見《分化嚴重，歐洲局勢難言樂觀》），歐元區長期存在的結構性問題並未得到根本解決，經濟聯盟與政治分裂，統一貨幣政策與獨立財政政策的矛盾，人口老齡化、難民危機以及相伴而生的民粹主義浪潮，這些問題隨時都有可能在經濟形勢出現逆轉時爆發。目前歐元區各個經濟體之間嚴重分化，希臘剛在5月與國際債權人達成救助新協議，義大利政府還在為救助銀行發愁。這些都表明，在表面的欣欣向榮之下，歐元區內部隱患並未根本消除。
歐元區的通脹前景也不如想像的樂觀。最近一年的通脹回升，主要歸功於國際油價等能源價格觸底回升。在近期油價大幅回落的背景下，歐元區通脹回落也將是難以避免的。這些都是ECB一直對收緊超寬鬆貨幣政策 「三緘其口」 的內在原因。
退一步來講，即使如市場所預期，ECB從明年開始縮減夠債規模，也不過是降低貨幣政策擴張力度，並不意味著貨幣政策將轉為緊縮，離全面加息階段更是遙遠。
在最新的會議紀要中，ECB很無奈地表示，「即使是微小漸進的調整也會被市場誤解為根本性的政策變動」，可見市場已經一廂情願地把ECB逼到牆角里了。
歐元區HICP貢獻
數據來源：彭博社
技術面分析
從周K線圖看，DXY美元指數已經回歸區間震蕩，92-93一帶是強力支撐位，即使進一步下跌的空間也比較有限。
DXY美元指數周K線圖
來源：文華財經
從日K線圖看，前期DXY美元指數以跌破楔型整理方式下跌，目前已跌至理論目標位且到達下跌通道下軌，後期大概率將整固回升。但美元指數要重拾升勢，需要依次向上突破98和100兩個強阻力位，目前看也是阻力重重。
DXY美元指數日K線
來源：文華財經
既然歐元佔比高達57.6%，有必要重點看看歐元兌美元匯率走勢。從周K線圖看，目前歐元已經上升到箱型震蕩區間上軌，進一步上漲壓力很大，大概率可能將逐漸回落。
歐元兌美元周K線圖
來源：文華財經
資金面分析
市場投機力量是驅動美元漲跌的重要因素。從過去十年的歷史來看，CFTC美元非商業凈頭寸變化與DXY美元指數漲跌有很強對應關係。前者回落到極低位置，代表市場空頭動能已經耗盡，往往預示著美元指數將回升。
美元指數與投機資金頭寸
來源：彭博社
總結
從基本面角度看，美國在經濟周期和利率周期上都領先於其他主要經濟體，下一個步入加息周期的最可能是英國，其次是加拿大，歐元區可能要到明年才有可能縮減放鬆力度，他與日本一樣，離收緊貨幣政策還遙遙無期。結合技術面和資金面看，美元指數繼續下跌的空間已經不大。
作為投資者，應該更加警惕市場隨時反轉的可能性。
封面圖片來自網路
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