如何看待央行外匯儲備跌破3.0萬億美元

1.外匯儲備的合理值究竟是多少？

三刀構建了一個自認相對合理的函數模型，如下Fi(x,y)=Fi（A0，B0）+ a*（年進出口貿易規模+增量）+b*(年外債規模+增量)+c*(GDP+結構影響+增量)+d(美日歐對華進出口貿易+增量)+e(其他全球經濟體影響×增量)+f*(央行的經濟政策+匯率政策影響)+g*(內生流動性+熱錢+金融戰爭影響)+O（x,y）；

x為當前年，y為當前匯率；

a,b,c,d,e,f,g分別為對應項的影響因子，O(x,y)為其他因素；

F1(x,y)表示合理的外匯儲備總額——也就是本文將討論的主要問題

F2(x,y)表示合理的外匯儲備構成模型，暫時不在本文討論

F1（A0，B0）表示當前的外匯儲備；

F1(A1,B1),表示未來一年內的外匯儲備合理值；

F1（A3，B3）表示未來三年內外匯儲備合理值；

再做個簡化：

F1(x,y)=F0+aA(x,y)+bB(x,y)+cC(x,y)+dD(x,y)+eE(x,y)+fF(x,y)+gG(x,y)+O(x,y),各函數意義參見上面的第一個公式。

所以抽取當前的匯率和年份是考慮到匯率對於外匯儲備的影響重大，年份則是作為基本分析因素，而只考慮三年的外匯儲備合理值，是因為超過三年以上的預測和分析都不是怎麼靠譜。

而這個函數模型的意義不言而喻，外匯儲備存在的意義是服務於對外貿易，這也就意味著年進出口貿易規模和增量將會對於外匯儲備產生最大程度的影響。

根據2017年1月13日海關的數據，2016年的對外進出口貿易總量為24.33萬億人民幣（越3.5萬億美元），進口約10.49萬億（約1.5萬億美元），出口約13.84萬億（約2萬億美元左右），基本上出口進口比保持在4：3，相比較於國內的10.6萬億美元左右GDP，大概進出口貿易總量佔比33%.

首先F0=3萬億美元，作為初始值；

如果滿足最基本的外貿交易要求，由於當前世界對外貿易都是以美元結算，則進口是出美元進貨物，出口是出貨物收美元，不考慮出口和進口的結算周期，也不考慮外匯儲備的模式結構，假設外匯都是美元，則出口-進口=0.5萬億美元可以看作是順差基本不需要外匯儲備，也即外匯儲備初始值為-0.5萬億美元，

對應到函數，A0=-0.5萬億美元；

分析B（x，y）函數，而根據外管局的數據，2016年6月末全口徑外債餘額1.39萬億美元，環比增長了2%；9月末，全口徑外債餘額1.43萬億美元，環比增長3%。假設後三個月再增加約0.7萬億美元，約1.5萬億美元，則為：

B0=1.5萬億美元，因為外債需要用美元還債，所以為+1.5萬億美元。

分析C（x，y）函數，由於GDP也即國內的總量和結構會對外匯儲備產生一定的溢出效應或者說是對沖，或者說是內生外匯增長需求，這裡也把GDP數據列在這裡作為一個因子加以分析，2016年末的GDP暫時記為10萬億美元，GDP增速為6.7%，而2017年的GDP增速預測為6%，而顯然GDP的增速對於外匯儲備更有意義，那麼可以定義C（x，y）=上一年末GDP×預期增速;

則C0=上一年末GDP×預期增速=-0.6萬億美元；

分析D（x，y）函數，之所以將美日歐單獨列出來，是因為這幾個主要經濟體對外貿易佔據全球貿易規模比重較大。

而且顯然，這幾個經濟體的趨勢走好，則對外貿易走強，經濟形勢走差，則對外貿易走弱，同樣這幾個主要經濟體對外貿易政策是擴展還是收縮，是自由貿易還是貿易壁壘，對於外匯儲備一樣有較大意義，如果自由貿易比重增加顯然外匯儲備應該增加，如果貿易壁壘增加自由貿易規模收縮，則外匯儲備應該相應減少。

而D（x，y）某種意義上屬於 A（x，y）的一個子集，但是考察重點為各主要經濟體對華貿易影響，參考C0，我們可以將其定義為各國對華貿易的逆差和順差。

美國為逆差3470億美元，極為-0.35萬億美元，根據海關2016年1-9月數據，日本與中國雙邊貨物進出口額為1986.0億美元，下降1.3%。其中，日本對中國出口821.6億美元，增長1.1%；自中國進口1164.4億美元，下降2.9%。日本與中國的貿易逆差342.8億美元，下降11.5%。記為-0.03萬億美元；歐盟27國與中國貨物進出口額為4178.1億美元，減少2.3%。其中，歐盟27國對中國出口1362.2億美元，減少2.8%；自中國進口2815.9億美元，減少2.0%；歐盟27國逆差1453.8億美元，記為-0.15萬億美元；

則D0=-0.35-0.03-0.15=-0.53萬億美元;

E（x,y）則歸結到其他因素一起討論，屬於對非洲以及東盟和世界其他國家，中國主要是順差國家，f，g則主要是一些匯率政策和結構,將在匯率問題一起討論，暫時就前幾個主要因素可以看出來，在各權值相等的情況下A(0)+B(0)+C(0)+D(0)=-0.1億萬億美元，表示當前的外債和中國的GDP以及對外貿易是適合的，外債和逆差基本上保持在1：1，屬於合理範圍，甚至中國的外債可以輕微增加，也就是所謂的去槓桿達到了合理範圍。

但是如果將A（0）和D（0）對沖，則各取0.5 則0.5A（0）+B（0）+C（0）+D（0）=0.4萬億美元，可見外債稍微偏大。如果只考慮外債和順差以及當前的外匯儲備，3萬億美元-0.5-1.5萬億=1萬億美元，可見能夠動用應對匯率衝擊的規模也就1萬億美元左右，如果只考慮外債和外匯儲備，則只有1.5萬億美元的外匯儲備用來應對各種問題。

然後問題就是3萬億美元外匯儲備的F0，它的存在意義也就是保持結構性穩定，對沖函數E，F，G，和O（x，y），然後這就涉及到匯率問題。

2.匯率問題

涉及到蒙代爾三角，獨立的貨幣政策，固定匯率制，資本自由流動是總有一個不可兼得，中國當前的匯率制度放棄資本自由流動，美國則是放棄固定匯率制；

然後還涉及到外匯結構的問題，中國當前的3萬億外匯儲備中差不多1萬億美元是美國國債，而2萬億為美元英鎊日元和其他貨幣，其中2萬億美元中有2/3為美元，20%為歐元，10%英鎊，日元3%左右，可見央行對於美國經濟，歐盟和英國是總體看好的，而對日本不看好，這也從對日貿易看出來。

當前的央行處於維護匯率制度，主要是拋售美國國債來應對熱錢外流。

綜合來看，當前的3萬億美元的外匯儲備是一個相對合理值，結構也合理，然而央行最大的問題來源於國內的經濟結構和貨幣政策，嚴重依賴地方政府投資的模式和房地產經濟結構造成了嚴重的資本浪費和銀行的流動性控制，而放水政策目前看來已經有逐步進入凱恩斯流動陷阱的跡象。

跌破了3萬億美元並不可怕，但是可怕的是結構性問題得不到改善，央行需要儘快調整國內經濟結構，要依賴內生消費市場和互聯網高科技領域提高生產力效率和製造業競爭力。

即便是跌倒了2萬億美元，只要結構調整過來，經濟模式得到轉型，人民幣市場國際化完成，則外匯儲備即便是逐漸降低到零也是可以接受。

須知，美國人是不需要外匯儲備特別是美元外匯儲備，外匯儲備是貨幣不自由國家的一種政策。

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