【長篇專著】如何進行股票市場投資——13.第3章 認識您所投資的金融市場

第3章 認識您所投資的金融市場

天下不患無財，患無人以分之。

——《管子·牧民》

夫積貯者，天下之大命也。

——賈誼，《論積貯疏》

羅馬並非一天建成，現代金融體系也並非一朝完成。事實上，金融發展史在某種程度上來說就是一部波瀾壯闊的世界歷史。所以，親愛的閱讀者們，如果您對世界歷史擁有濃厚的興趣，那麼我們建議您應當尋找幾本關於金融史的著作作為理想的閱讀選擇。

不過，本章將主要向您介紹目前世界主流的金融市場的狀況，以及金融市場參與者的情況；因此，我們省略了它們的發展歷程等有趣又重要的相關內容。那麼現在，讓我們來看看，在我們生活的這個時代，金融市場到底是一個什麼樣子。

3.1 現代金融市場簡述

3.1.1 金融市場的結構

正如您已經非常習慣地將暫時不使用的資金存入銀行，因為您相信銀行將完全有能力確保您的資金安全——這種信念及由此衍生出來的金融關係被稱為「信用」；因此，信用概念的發展和應用使得商業銀行成為了人們與金融市場之間最為重要的橋樑。您在銀行所存入的資金，銀行將盡最大能力確保其本金安全，並按期支付利息。同時，在這部分資金中，有很大一部分的比例將被借給其他需要資金的人；他們必須需要按期支付利息給銀行，並在到期時償還借款資金。商業銀行通過「向儲蓄者支付較少的利率，向貸款者支付較高的利率」來賺取利息差，以謀求自身的發展。正如您所見，在這個過程中，閑置的資金得到了利用而轉移給需要資金的人，儲蓄者、商業銀行、貸款者都能夠獲得自身的利益；而假如沒有這種商業銀行體系，社會閑置資金的利用效率就會非常低，人們只能在私下達成各種小額的借款，並承擔較大的風險。

在這種簡單的金融活動中，我們看到了金融市場的幾個主要概念及市場參與者：儲蓄存款、商業貸款、借款利率、商業銀行、資金供給者、資金需求者等。商業銀行所從事的金融活動是整個金融市場的一個簡單縮影，金融市場的功能就是為資金的交換提供了場所和可能；事實上，現代金融市場要複雜得多，下面我們逐個領域考察。

圖3.1 金融市場的功能

正如我們在第1章中所述，為什麼人類古代社會的經濟發展和科技進步水平相比現代社會來說如此緩慢？因為那時人類社會沒有自由經濟制度，也沒有資本市場。資金難以被利用、技術開發難以被支持、家庭和社會財富難以被傳承、各類投資風險無法被轉移、各種非經濟活動對社會財富進行反覆的洗牌，這些因素都隨著現代金融市場的發展而消失在歷史的煙雲中。

伴隨著歷史傳承和實際需要，現代金融市場被逐步細分為如下幾個部分：

1. 貨幣市場：指進行貨幣及貨幣等價物交易的公開市場；

2. 資本市場：指進行資本證券交易的公開市場，所以也稱證券市場；通常，資本市場包括股票市場和債券市場兩部分；

3. 衍生品市場：指進行各種衍生品交易的公開市場；

4. 外匯市場：指進行各種國家貨幣交易的公開市場。

圖3.2 金融市場的結構與層次

顯然，這些金融市場的劃分方法主要是根據其交易的金融工具來進行的，這當然無可厚非。事實上，正是由於金融工具的基本特徵不同，才帶來了如何豐富多彩的現代金融體系。下面，就讓我們來詳細看一看這些金融工具和細分市場到底有什麼奧秘。

3.1.2 貨幣市場

在所有的金融工具中，貨幣與我們的日常生活的聯繫最為密切；但是，您可能還並不熟悉貨幣市場及貨幣市場工具。

寬泛地說，當我們把現金存入一家商業銀行中時，就已經進行了貨幣市場投資；然而，在更為專業的金融人士看來，貨幣市場投資是指投資於一系列貨幣市場金融工具，而非僅包括現金儲蓄。那麼，什麼是貨幣市場工具呢？它們指可以在一年內轉換為現金的金融工具，常見的包括：現金、可轉讓大額存款單、短期政府債券或公司債券、銀行間的短期拆藉資金、金融及商業票據、回購協議等。這些貨幣市場工具在商業銀行系統間擁有巨大的交易市場，並可以輕鬆地轉換成現金，因此也被稱為「現金等價物」。

與普通的個人儲蓄存款明顯不同的是，貨幣市場工具所涉及的金額往往十分巨大，以至於投資大眾無法直接參与貨幣市場投資。事實上，通常只有大型的金融機構才有能力直接投資於貨幣市場，其他參與者則通過貨幣市場基金來間接地投資於貨幣市場。

與商品及服務市場一樣，供求關係決定了價格的水平。貨幣的價格，則由其收益率來表示。通常，這些貨幣市場工具的持有者會獲得一定的收益——這種收益率有時是通過票面利率獲得的，有時是通過貼現率獲得的。當貨幣市場中的現金等價物供給小於需求時，收益率水平就會上升；相反地，當貨幣市場中的現金等價物供給大於需求時，收益率水平就會下降。不過，由於它們的變現能力很強，期限也很短，因此波動水平並不大，收益率也並不突出通常，貨幣市場工具的平均收益率會與銀行支付給存款者的短期儲蓄利率相接近，並且每天都會獲得收益支付；您可能會發現貨幣市場工具的平均收益率介於儲蓄利率與貸款利率之間——在大多數時期內，貨幣市場工具提供的平均回報率不會超過5%，甚至還有可能更低。

貨幣市場工具不僅到期時間短、變現能力強、交易規模龐大，而且還往往能夠提供高於短期儲蓄的收益率——貨幣市場投資既在安全性和流動性方面與短期儲蓄相近，又在收益性方面優於短期儲蓄。因此，大多數市場參與者都把貨幣市場投資視為一種直接持有現金或進行短期儲蓄的替代方式。這種方式在長期內雖然無法像資本市場投資那樣創造令人興奮的投資回報，但是卻會在資本市場投資面臨較大波動時提供一種相對穩定又靈活的選擇。[1]

3.1.3 資本市場

當您不再滿足於貨幣市場的低收益率及穩定性時，資本市場投資就會進入您的視野。資本市場與貨幣市場之間一個最明顯的區別在於：資本市場交易的金融工具的到期期限長於一年。股票是永久性的，沒有到期期限（除非發行該股票的上市公司破產或者被其他公司收購，其股票才會消失）；而債券市場中任何到期期限短於一年的債券都將被劃歸到貨幣市場中。

正如我們在第1章中所討論的那樣：股票市場投資能夠提供最高的長期回報率，但是它在短期內也更具波動性；債券市場投資在投資本金的穩定性方面要比股票市場投資更有優勢，但是卻難以抵禦通貨膨脹因素的侵蝕。

因此，您將發現：

1. 貨幣市場：適合於那些對投資本金的安全性和流動性高度重視，同時卻又不重視收益性的投資需求——因此只適合於短期投資目的；

2. 股票市場：適合於那些對投資本金的安全性並不十分重視，但是對收益性和流動性卻高度重視的投資需求——因此既適合於長期投資目的，又適合於短期投機目的；

3. 債券市場：適合於那些介於貨幣市場投資選擇和股票市場投資選擇之間的投資需求——債券市場投資在收益性方面優於貨幣市場投資，在安全性方面優於股票市場投資；但是與此同時，在長期收益率方面遜於股票市場投資，在流動性方面遜於貨幣市場投資。

雖然對於投資者來說，債券市場投資只是一個中間選擇；但是對於債券發行人來說，債券卻非常有價值，因為它相比銀行貸款來說更加靈活，也更受金融市場歡迎。

無論是一國的中央政府或地方政府，還是金融公司或工業領域公司，都可以在公開市場通過發行債券來籌集資金。從世界金融史的角度上來說，一國政府通過發行債券來籌集資金是一種劃時代的進步；這避免了政府通過人為地讓金屬貨幣及紙幣貶值或者大幅增加稅收來籌集資金——前者會引發嚴重的通貨膨脹，後者會引起居民的強烈反對，它們都對社會穩定產生巨大的威脅。

由於一國政府通常擁有發行貨幣及獲得稅收的權利，所以政府債券的償付能力通常較強；尤其是國債，它們被認為是具有最高信用等級的債券。不過，地方政府通常沒有發行貨幣的權利，而只能依靠其稅收來償付債券的本金和利息，因此地方政府債券的信用等級沒有國債那麼高。公司或許也更願意發行債券，以作為它們向商業銀行申請貸款的補充。不過，由於並不是所有發行債券的公司都具有很強的償還能力；因此，它們這一群體的信用等級通常要低於政府債券。

信用等級越高，債券發行人就越能夠獲得更多投資者的青睞，因此也就不必支付過高的票面利率；相反，信用等級越低，債券發行人就越必須以更高的票面利率來吸引投資者的注意。因此，通常，如果到期期限和其他條件相同，國債的票面利率最低，公司債券的票面利率最高，地方政府債券的票面利率則處於它們兩者之間。但是，如果地方政府債券或國債有某些所得稅方面的差異，則可能引起稅後收益的不同。不過，無論是哪種債券，它們的市場價格都會隨著公開市場利率的上升而下跌，隨著公開市場利率的下降而上漲——也就是說：債券的市場價格與市場利率水平呈反向關係。

除了信用等級和票面利率之外，債券還擁有很多其他特殊的金融屬性；另外，由於結構因素不同，最普通的債券還可以被分類演化成很多功能複雜的其他債券。關於這部分內容，本書將在後面的第7章中進行更為深入的討論。

相比於債券，股票受到的關注更多，這不僅是因為股票所涉及的故事更有趣，而且還因為股票的投資回報往往遠高於債券。顯然，只有股份公司才能發行股票，如果是通過股票市場公開發行股票，那麼這家股份公司就將被稱作「上市公司」或「公眾公司」；非上市的私人公司也可以發行股票，但是非股份公司卻只能登記股份或權益。政府雖然可以發行債券，但是卻無法發行股票，畢竟政府的權益不能被分割。因此，正如您所見：債券發行人的適用範圍更廣，規模也可能更為龐大；但是，公司股票卻備受矚目。

對於大多數公司來說，成功發行債券或者取得銀行貸款並沒有什麼可值得驕傲的地方；但是，一旦公司在股票市場完成了首次公開發行，就立即會成為金融市場關注的焦點，並在其公司發展史上留下濃墨重彩的一筆。這就正如公司誕生日相當於一個人的生日一樣，公司上市日就相當於一個人的結婚日。為什麼我們要這麼說？因為公開發行股票意味著一家公司把它的未來權益分配給了社會公眾，它必須履行一定的義務並接受全社會的監督，它的所有行為都必須公開；並且，金融市場會隨時通過股票價格反映出投資大眾對其的看法和評價。更為重要的是，經營出色的公司會繼續獲得投資大眾的青睞，其未來的發展及擴張計劃大多都會得到金融市場的支持；而經營慘淡的公司會逐漸失去投資大眾的信任，其未來發展及改善措施都難以為繼。相比之下，一家只依賴於債券和銀行貸款來籌集資金的公司，受到的關注程度將遠小於擁有股票的上市公司。因此，您將發現：一家發行股票的上市公司所擁有的金融市場地位及獲得新資金的能力，遠高於非上市公司。

公司股票相對於公司債券的一個最為重要的金融屬性是，股票所代表的支付順序在債券所代表的支付順序之後。這意味著：一家公司必須在足額支付了當年的債券及其他債務的利息之後，才能考慮支付股票的股息；並且，如果一家公司如遭遇了破產事項，也必須首先支付債券及其他債務的本金後，才能考慮對股票持有者進行清算。這種法律或金融屬性導致公司股票持有者所面臨的本金損失的風險，遠高於債券持有者。因此，股票和債券在利益分配上也具有明顯的不同——債券持有者雖然擁有優先支付順序，但是卻只能獲得本金和約定的利息；而其他剩餘的利潤在扣除稅收支付後全部歸屬於股票持有者。假如一家公司獲得了非常好的發展，其股票的投資回報可能在若干年間達到若干倍，例如在20-30年間上漲幾百倍；而其債券獲得的投資回報就要少得多。不過，如果一家公司沒有任何有效的發展，其股票的投資回報可能在若干年間給股票持有者造成嚴重的損失；而其債券卻可能獲得足額的票面利率和本金償付。正如您所見，儘管同種性質證券的金融屬性相同，但是對於不同公司的證券來說，投資結果會具有非常大的差異。

另外，償付順序還同時代表了所有權的不同：股票持有者擁有公司所有權，因此也擁有對公司事務的投票權；而債券持有者沒有公司所有權，因此通常沒有這種投票權。

公司股票和債券的另一個不同之處在於期限，任何債券在發行時都會約定到期期限以及延長或縮短到期期限的辦法；但是任何公司股票在發行時都沒有期限。因此，發行債券只會在短時間內改變公司的資本結構，也不會對公司權益歸屬造成任何影響；而發行股票卻會永久性的改變公司的資本結構，因為它改變了公司的權益歸屬。

不過，雖然公司通過發行股票獲得的股權融資不需要像通過發行債券獲得的債權融資那樣償還本金，但是公司管理者必須盡最大努力為公司股票持有者謀求利益最大化，並通過支付股息或回購在外股份數量的方式來給予股東直接回報。顯然，那些利潤增長可觀並且股息支付豐厚的公司股票，將受到股票市場投資者的青睞，其市場價格也就會不斷的上漲；而那些利潤增長乏力並且股息支付寥寥的公司的股票，將失去股票市場投資者的信任，其市場價格也就難以提升。

相比於債券的複雜分類（將在第7章中進行討論），股票的分類要簡單得多——只有兩種類型：普通股和優先股。優先股的主要金融屬性是：它只支付固定的收益率，沒有投票權，而且支付順序在普通股之前和債券之後。因此，相對於普通股來說，優先股更像是債券。如無特殊說明，在本書中提到「股票」或「公司股票」一詞時，都是指普通股。

無論是債券市場還是股票市場，它們都由發行市場（也稱「一級市場」）和交易市場（也稱「二級市場」）兩部分構成。證券發行者通過一級市場來一次性地發售這些證券，隨後它們通過進入二級市場來進行連續的公開交易。證券投資者可以在一級市場認購這些證券，但是當認購者的投資數量遠大於證券的發行數量時，就只有一部分認購者才能獲得這些證券。隨後，在一級市場獲得證券的投資者可以在二級市場擇機出售這些證券，或者一直持有它們。另一方面，沒有在一級市場獲得證券的投資者也可以在二級市場擇機購買它們。顯然，二級市場要比一級市場活躍得多，大量證券交易其實都由二級市場來完成。

與貨幣市場投資相似，目前，只有大型金融機構才有能力直接投資於債券市場，其他大多數投資者都是通過債券型基金來間接地投資於債券市場。雖然，歷史上人們會直接持有債券憑證（例如我們在第2章中講述的發生在法國與英國的故事）；但是時至今日，這種情況已經不多見了。不過，相比之下，投資大眾直接投資於股票市場卻依然非常普遍；雖然也有一些投資者通過股票型基金來間接地投資於股票市場，但是人們依然保留了通過自己的私人賬戶直接購買股票的習慣。形成這種現象和習慣的一個最主要的原因可能是，股票市場投資相比債券市場投資更為複雜，更依賴於投資者的能力，而且也更為有趣。

與貨幣市場工具通常只在銀行間市場進行交易不同的是，現代金融體系為股票和債券的交易提供了參與者更為廣泛的交易場所——證券交易所。當今世界各大國幾乎都建立了自己的證券交易所，幾乎每個工作日都有極為巨大的資金在交易所完成股票和債券交易，金融資本可以方便地傳遍到市場中的每一個角落。歷史上，在沒有完成電子化交易之前，大多數證券交易都在交易所場內完成，另外一些交易則在交易所場外完成；近年來，隨著電子化交易的逐步發展，場內交易和場外交易的界限已經非常模糊。時至今日，證券交易所也不僅僅提供股票和債券這些基礎證券的交易，一些以它們為基礎的金融衍生品也被開發出來，並在證券交易所或其他交易所上市交易。[2]

表3.1 全球主要資本市場

資料來源：世界交易所聯合會、各資本市場網站

最後更新時間：2017年5月，建立時間追溯至最早的時期

那麼，在簡要地介紹了資本市場之後，讓我們再把目光轉移到衍生品市場。

3.1.4 衍生品市場

與債券和股票這些基礎證券及金融工具不同，衍生品是現代金融創新的產物，直到20世紀70年代後，才逐漸形成範圍廣泛的衍生品市場。

在金融市場，衍生品是指那些市場價格依賴於基礎資產的市場價格的金融工具；這些衍生品並非資產，而只是一種與資產有聯繫的金融合約；只有在履行合約所代表的權利後，資產才會發生交割。

衍生品標的的物可以是某種商品、貴金屬、貨幣、債券、股票、股票指數等實物資產或信息，也可以是另外一些非實物信息。有些衍生品被設計成標準化合約，因而擁有公開市場；另外一些衍生品是非標準化合約，只有非公開市場。當衍生品的標的物是金融資產或與金融資產聯繫密切的信息時，就稱為「金融衍生品」。

事實上，大多數金融衍生品不會進行實物交割，而只是進行現金結算；部分商品衍生品可能會進行實物交割。衍生品通常都有一定的到期期限，並在指定的場所進行交收。

下面，我們來看看幾種常見的金融衍生品，其他非金融衍生品的情況與它們也非常相似。

1. 遠期合約：指交易雙方按照事先約定的交易價格和方法，在未來進行交割某種資產的金融合約。不過，遠期合約通常由交易雙方私下達成，而不是通過交易所進行。

2. 期貨合約：指在有組織的交易所進行交換的標準化遠期合約，因而比普通的遠期合約具有更好的流動性，也能更好地避免違約風險。在期貨市場中，期貨合約的雙方分別稱為「多頭」和「空頭」，期貨多頭有義務在到期時以某一價格購入約定數量的資產，期貨空頭有義務在到期時以某一價格賣出約定數量的資產。期貨的交割帶有強制性，在到期時期貨雙方必須履行合約。當然，由於期貨的公開市場提供了良好的流動性，因此事實上大多數金融期貨在到期前就已經被處置，進行實際交割的金融期貨並不多見；即使進行交割，大多數金融期貨也只是進行現金結算，而不發生實物交割。常見的金融期貨合約包括：股票期貨、股票指數期貨（通常被簡稱為「股指期貨）」、債券期貨（也稱「利率期貨」）、短期利率期貨、外匯期貨（也稱「貨幣期貨」）等。與期貨相對應的概念是「現貨」，指那些能夠馬上進行交收的資產或者標的。

3. 期權合約：指期權持有者和出售者之間的金融合約，它使得期權持有者能夠從期權出售者處按照事先約定的價格買入或者賣出某種資產。期權有兩種類型，「買入期權」和「賣出期權」。有些期權在私下達成，比較常見是的是股份公司為了執行股權激勵計劃而發放給一系列人員的本公司股票期權，這種期權不可轉讓。還有一些期權可以在公開市場交易，常見的這類期權包括：股票期權、股指期權、期貨期權、外匯期權等。期權並不像期貨那樣帶有交收強制性。期權持有者可以行使期權，並履行相應交割權利；也可以放棄行使該權利使其失效。有些期權只能在達到某一日期後才能執行，稱為「歐式期權」；有些期權在到期日前任何時間都可以執行，稱為「美式期權」。大多數期權都是標準期權，另外還有一些非標準的奇異期權，它們與標準期權執行不同的交收特徵。

4. 互換合約：指一種私下籤訂的契約性協議，交易雙方同意彼此進行一系列支付，有時也被稱為「掉期」。互換雙方將根據事先約定的規則在一定時間內，交換一系列未來現金流。通常，互換沒有公開市場，只通過一系列金融服務商來完成。常見的互換合約包括：利率互換、貨幣互換、信用違約互換等。

5. 資產支持證券：指以一個金融資產池或者它們產生的現金流作為抵押而發行的債券或票據。雖然它也是一種證券，但通常被投資界視為某種金融衍生品。資產支持證券的抵押物通常是一些有價值但是無流動性和公開市場價格的資產或者其現金流。構建資產支持證券的過程，通常稱為「資產證券化」；由於與傳統債券具有明顯的不同，資產證券化也被稱為「結構化融資」。常見的資產支持證券包括：住房抵押貸款證券、擔保債務憑證。

目前，大多數期貨、期權、資產支持證券都在有組織的金融期貨交易所或商品交易所中進行公開市場交易；而遠期合約、互換等衍生品卻都沒有形成公開市場。

在一些其他講述金融市場的書籍中，也有可能會把信用衍生工具從互換合約的大類中單獨列出來；或者，把資產支持證券視為一種獨特的金融工具而不是金融衍生品。這些差異並沒有什麼本質上的區別，您可以按照自己的理解來記住它們各自的金融屬性及市場分類。

那麼現在，您可能會問：金融衍生品這種發明的意義何在？投資者如何通過金融衍生品進行投資風險管理？答案是它們可以為投資者持有的實際金融資產提供「套期保值」的可能——當您持有某種金融資產，但是卻又擔心其短期市場價格會出現下降時，您就可以通過擁有某種受益於資產價格下降的金融衍生品而獲得一種保護；相反地，當您持有現金打算購入某種金融資產，但是卻又擔心其短期市場價格會出現上漲時，您就可以通過擁有某種受益於資產價格上漲的金融衍生品而獲得保護。套期保值策略能夠避免資產擁有者的財富不會因資產價格的下降而縮水，或者避免資產購買者不會因資產價格的上漲而付出額外的成本。

不過，完美的套期保值效果往往是無法實現的，因為標準化衍生品的標的物、價格變動及到期期限與投資者面臨的實際情況並不完全匹配。因此，套期保值的實際效果通常都會有一些不可避免的偏差；不過，與不進行套期保值時所面臨的損失或額外支付的可能性相比，執行套期保值還是會給投資者帶來相當大的益處。顯然，當一個投資者執行套期保值策略時，他也就鎖定了資產的市場價格或未來將要購買的成本；這時，他也就同時放棄了其所持有的資產的價格繼續上漲帶來的益處，或者擬在未來購買的資產的價格下降帶來的低成本優勢。

另外，由於單個金融衍生品合約所涉及的金額往往極為龐大，因此大多數衍生品都實行保證金交易。正如我們在第2章中的解釋，保證金交易意味著投資回報和投資風險都被同時放大。因此，如果某位投資者僅僅是通過購買衍生品而並沒有把它用於套期保值的目的，那麼往往就無可避免地走向了市場投機行為——請閱讀者記住：衍生品都是有期限的，如果在到期時標的資產的價格沒有發生預期的變化，那麼單純的衍生品交易就可能帶來極為嚴重的財富損失。當然，另外一些投資者也可能會利用衍生品的定價錯誤來實現某種套利交易，這種做法則不應被視為市場投機行為。事實上，大多數衍生品交易都是與資本市場投資相結合使用；不過由於它們所涉及的金額較高，並且採取保證金交易措施，因此進入起點也比較高。通常，普通個人投資者無法使用這些金融衍生工具，只有大型的投資機構才會經常使用金融衍生品進行套期保值及市場套利行為。

顯然，遠期合約、期貨、期權與互換等金融衍生品都可以用於風險管理，而資產支持證券則無這種特徵，它更像是一種純粹的債務投資。不過，它們都獨立於基礎金融資產本身而存在，並有可能會超出金融資產所代表的財富邊界。事實上，某些金融衍生品的未結算規模可能遠高於它們所標的的金融資產的規模。

表3.2 全球主要衍生品市場

資料來源：世界交易所聯合會、全球期貨業協會、各市場網站

最後更新時間：2017年5月，建立時間追溯至最早的時期

正如您所見，金融衍生品極大地豐富了金融市場的範圍，並為投資者創造了管理風險的金融工具。更為有趣的是，人們可以利用對基礎金融衍生品的簡單組合，創造出更為複雜的投資方式。

然而，不幸的是，有一些對投資風險忽視的投資者以及那些純粹的投機者，會把金融衍生品當做投機的工具。原本用來管理風險的工具，輕而易舉地就會變成放大風險的工具，並有可能釀成慘重的投資災難。20世紀80年代，美國億萬富豪亨特兄弟因白銀期貨投機事件而宣布破產，成為美國歷史上令人難以置信的最大規模個人破產案。1995年，曾經在國際金融市場上佔有重要地位，擁有200多年經營史的英國巴林銀行，因期貨市場投資失誤而轟然倒閉。1998年，曾經星光無限的美國長期資本管理公司因國債衍生品交易失誤而崩潰，轟動一時。2008年，包括貝爾斯登、雷曼兄弟、美林證券在內的大量華爾街投資機構因投資次級住房抵押貸款證券而蒙受巨額損失，紛紛倒閉或被收購，從而引發了一起全球性的金融危機，並影響至今。[3]

本書將在後面的第7章中對金融衍生品進行更為深入的討論；現在，讓我們來看看歷史更為悠久的外匯市場。

3.1.5 外匯市場

正如您所知，不同的國家擁有不同的貨幣，外匯市場就正是各國貨幣之間進行交易的公開市場。當我們提到外匯的時候，就不得不提到另一個概念——匯率，即不同的貨幣之間交換的比例，或者以一種貨幣表示另一種貨幣的價格。

不同國家及不同種類的貨幣之間的兌換由來已久，在使用金融鑄幣的時代，人們可以方便的根據不同貨幣之間在鑄造金屬的重量及成色方面的差異，確定它們之間的兌換比例。顯然，如果沒有匯率，那麼持有不同貨幣的人們之間就難以達成交易；因此，外匯市場及匯率的發展和應用，帶動了國際貿易的發展。尤其是，隨著18世紀後金本位制的確立和發展，國際外匯市場進入了一個相對穩定的發展時期。然而，隨著20世紀初的經濟蕭條和兩次世界大戰，各國政府紛紛放棄了金本位制。隨後，在第二次世界大戰結束前的1944年，由美國領銜創立了布雷頓森林體系，以美元與黃金為基礎進行定價，各國貨幣再以美元為基礎進行定價，形成了一個全新的穩定匯率系統；與此同時，國際貨幣基金組織和世界銀行也同步誕生。不過，美國政府於1971年宣布停止美元與黃金的自由兌換，布雷頓森林體系也正式結束；在此之後，世界各國不得不選擇自己的匯率制度，要麼實行某種形式的浮動匯率制度，要麼實行某種形式的固定匯率制度。

隨後不久，國際外匯市場也開始變得極為活躍；不過，與資本市場不同，國際外匯市場是一種外場市場。外匯市場的參與者主要是各國政府、商業銀行和公司，它們實際交易的外匯資產是以不同貨幣計價的銀行存款。如今，以交易額來計算，國際外匯市場已經成為全球最大的金融市場，這大約是債券市場的10倍，股票市場的100倍。另外，衍生品市場也為各種貨幣提供了貨幣衍生品。

一國的匯率到底有多麼重要？當本國貨幣相對於外國貨幣升值時，本國商品在國際市場上以外國貨幣來衡量的價格就會增加，其購買需求就會減少，因而導致本國出口減少；同時，國外商品在本國市場上以本國貨幣來衡量的價格就會減少，其購買需求就會增多，因而導致本國進口增加。與之相反，當本國貨幣相對於外國貨幣貶值時，本國商品在國際市場上以外國貨幣來衡量的價格就會減少，其購買需求就會增加，因而導致本國出口增加；同時，國外商品在本國市場上衣本國貨幣來衡量的價格就會增加，其購買需求就會減少，因而導致本國進口減少。

那麼，對於本國來說，出口增多更好還是進口增多更好呢？事實上，對於不同的人來說，答案也不同。本國政府及公司當然希望出口越來越多，因為者會帶來更多的就業崗位和更多的商業機會；對於本國居民來說，如果外國商品相比於本國商品在性能和價格上更具優勢，他們當然希望進口越來越多，否則他們就會購買本國商品。不過從整體上來說，凈出口（出口總額減去進口總額）的增長是更為有利的，因此各國政府都有減少本國匯率以刺激經濟正在的衝動。然而，匯率的大幅下滑也是致命的，因為這樣本國商品及資源的國際市場價格就會下降，國際投資者就可以輕而易舉地通過購買和投資來掌控本國資源。因此，一國政府面臨著對匯率水平和匯率制度的權衡取捨。

事實上，外匯市場中各國貨幣的匯率水平取決於很多因素；但是從根本上來說，匯率水平取決於該國的貨幣政策及貨幣供應量水平。當一國實行緊縮的貨幣政策而另一國實行寬鬆的貨幣政策時，顯然前者相對於後者的匯率將會上升；但是，當兩國的貨幣政策和利率水平相近、貨幣供應量的增長水平相似時，匯率水平也可能會因投資者偏好及預期等問題發生波動。事實上，究竟哪些貨幣之間的匯率水平合理？哪些匯率存在嚴重的定價錯誤？通常是一個難以精確衡量的問題，人們只能憑藉其獨立的判斷和實際需要來決定是否應根據當前的匯率進行貨幣兌換。同時，外匯市場也為一些市場參與者提供了創造利潤的機會，人們也可以利用貨幣衍生品進行套期保值。

與資本市場及衍生品市場不同，通常人們在外匯市場中難以尋找到明顯的投機機會，這是因為外匯市場的規模過於龐大，而且參與者遍布全球。不過，如果一國的匯率存在嚴重的定價錯誤，而且其外匯儲備並不足夠，那麼就有可能成為外匯市場投資者重點攻擊的目標。例如，20世紀90年代的英鎊、墨西哥比索、泰銖及亞洲其他貨幣。另外，本國外匯資產大量流出，也有可能會壓低本國匯率，造成嚴重的市場動蕩，甚至引發經濟危機。尤其是，當本國貨幣在某一階段嚴重貶值，而本國居民又十分依賴於外國進口商品時，生活成本就會突然大幅增加。例如，2014年的俄羅斯和2016年的委內瑞拉。

外匯市場大幅波動的背後往往帶來國內經濟的大幅動蕩，因此各國政府都會採取必要的措施保證其匯率水平相對穩定；這時，可以依賴的手段主要是動用該國的外匯儲備或者提高本國的利率水平。然而，這些手段也同樣會傷害本國經濟。另外，一些國家為了刺激本國經濟，還有可能實施極端寬鬆的貨幣政策，這將導致本國貨幣大幅貶值。例如，2016年日本實行了負利率政策。[4]

表3.3 全球主要貨幣

資料來源：國際貨幣基金組織、國際標準化組織

最後更新時間：2017年5月

正如您所見，國際外匯市場充滿了風雲變幻和興衰榮辱，因而它也成為了金融市場投資者重點關注的領域之一。當外匯市場發生重要而深刻的變動時，它也會因而影響本國金融市場的其他部分。尤其是隨著全球一體化的發展，各國金融市場的聯繫及相互影響作用正變得越來越緊密。

在考察了現代金融市場的基本結構之後，接下來，再讓我們來進一步考察市場中的金融工具及金融創新活動。

3.2 金融工具與金融創新

3.2.1 基本金融工具

基本金融工具指前面所討論的各種金融資產及金融衍生品，最基礎的金融資產就是貨幣、債券和股票，最基礎的金融衍生品就是期貨、期權和互換。

從更為寬泛的角度上來說，黃金及白銀等貴金屬、房地產、名貴及稀有物品也可以被視為資產，然而由於它們都擁有實物而並非純粹的金融資產，因此並沒有被納入基本金融工具之列。

基本金融工具的一個顯著特點是，它們都具有明確且廣為人知的金融屬性；當您持有這些基本金融工具的某一種時，其法律及經濟關係也就因此而被確定。另外，這些基本金融工具通常都擁有公開市場，因而具有充分的流動性。

3.2.2 間接投資工具

間接投資工具指以間接投資的方式，由第三方作為投資管理者而代替投資者直接投資於這些基本金融工具。常見的間接投資工具包括：基金和信託。

基金指匯聚眾多人的零散資金進行集中投資的組織形式。基金所設立和投資的目標可以有很多種，但通常將主要投資於股票和債券等證券，這些基金在中國稱為「證券投資基金」，在美國被稱為「共同基金」。通常，依據所主要投資的金融市場，基金可以被分類為股票型基金、債券型基金和貨幣型基金。如果同時投資於股票和債券市場，則稱為混合型基金；如果同時還使用一些金融衍生品，則稱為對沖基金。

與基金有所不同，信託指一種根據特殊目的而建立的投資管理計劃。通常，信託單位不像基金單位那樣擁有公開市場；而且其期限和運營方式也會與基金有所差異。近年來，金融市場還發展出一種房地產投資信託，也被稱房地產投資信託基金，指一種專門投資於房地產資產的金融工具。雖然被命名為信託，但是它與基金更相似，也可以在公開市場上交易。

顯然，間接投資工具也是一種劃時代的進步，因為投資大眾可以放棄自己管理金融事務的繁瑣，而僱傭對金融事務熟悉的人士幫助自己從事投資事務。間接投資的一個最大的優勢在於，投資者可以僅使用相對小額的資金就可以從事分散化的投資，而如果通過直接投資的方式就難以達到這個目標。通常，間接投資工具相對來說的專業化管理水平以及分散化投資方式，將會有效減少投資者所面臨的投資風險；然而，這種效果也並不是絕對的，尤其是當投資管理者並不能很好的履行其職能的時候。另一個方面，間接投資工具的一個最大的劣勢在於，投資者並不事實上擁有所投資資產的全部權益，而只是享受金融資產的收益權。例如，當您直接持有某個公司的股票時，即使數量再少您也是這家公司的股東，享有投票權；但是，當您是通過基金或信託持有某個公司的股票時，即使數量再多您也不是這家公司的直接股東，沒有投票權。相應權益歸屬基金或信託管理人，您只能享受資產增值的益處。

事實上，間接投資工具尤其是基金，為投資大眾提供了更好的投資選擇。因為，當您想投資於股票市場或債券市場，而沒有能力尋找到一個可靠的基礎目標時，基金就成為了一個理想的替代選擇。設想一下，如果您是一位中國人但是卻希望投資於美國資本市場時，應該選擇何種股票或債券？如果您能夠通過仔細的挑選而尋找到這樣的投資目標當然非常好，但是相信大多數投資者都無法獨立完成這樣的工作，即使是一位在中國資本市場擁有豐富經驗的投資者也會覺得困難重重。這時，一個專門投資於美國資本市場的指數型基金或混合型基金就能夠為您提供這樣的投資機會。因此，各類資本市場的交易所交易基金或指數型基金在世界範圍內獲得了卓有成效的發展，以適應不斷增長的國內投資及海外投資需求。[5]

本書將在後面的第7章中對基金和其他間接投資工具進行更為深入的討論。

3.2.3 基於基本金融工具的金融創新

事實上，自從自由經濟制度建立後，金融創新就從來沒有停止過；商業銀行業及各類貨幣市場工具、投資銀行業及各類證券、保險業及各類商業保險、基金業各類基金單位，以及各種金融衍生品，金融市場為人們創造了為數眾多的金融服務和金融產品。

在現代金融市場上，只要有一些新型的想法，那麼很快就會產生新型的金融創新。基於基本金融工具的金融創新活動如此活躍，使得現代金融市場精彩紛呈。在關於股票市場的金融創新活動中，一個具有廣泛影響力的發明就是股票指數；通過把一系列具有代表性的股票的平均市場價格計算出來，然後再形成一個連續的時間序列圖表，人們就可以方便地考察股票市場整體的起落變化。以此為基礎，人們還創造了專門投資於某個股票指數成份股的交易所交易基金或指數型基金，以及專門參照股票指數的股票指數期貨。

表3.4 全球主要股票價格指數

資料來源：中證指數公司、香港交易所

最後更新時間：2017年5月

正如前面所述，指數型基金為投資大眾提供了更好的投資選擇，股票指數期貨也成為資本市場中最有力的風險管理工具。

並且，價格指數的概念不僅應用於股票市場，它還擴展到金融市場以及經濟活動的其他領域，人們可以通過各種不同類型的價格指數來研究金融市場和經濟活動的波動水平和發展階段。

基於基本金融工具的金融創新活動雖然還在繼續，但是其發展速度已經有所降低；事實上，金融創新進入了更為複雜的階段。

3.2.4 更為複雜的金融創新

基於基本金融工具的金融創新活動也許還容易理解，並且貼近人們的投資及經濟活動；但是，更為複雜的金融創新活動卻可能讓人們眼花繚亂。

事實上，自從衍生品市場進入繁榮階段後，各種新型衍生品及衍生品的衍生品就稱出不窮。通過把基本金融工具的某些金融屬性進行分離和重組、對基本金融衍生品進行重組或設置複雜的判定條件、對原本並不易衡量的金融屬性進行定義和包裝、對已經存在的複雜金融工具進行再包裝，金融市場創造出了適應各種各樣需求的金融工具。有些金融工具的複雜程度，連最有經驗的投資者都需要仔細研究很久才能弄明白其運作原理。

為什麼這種複雜的金融創新活動得以發展？一方面是人們對如何管理投資風險有不斷增長的需求，另一方面是進行這種金融創新的機構能夠賺取可觀的利潤。也許，後一種而不是前一種原因，才在這個過程中起到了最為積極的作用。

然而，正如您所見，金融創新活動並不總是美好的；事實上，幾乎每一次重要的金融創新活動都會引發一次投機浪潮，並帶來嚴重的財富損失。原本被設計出來用於管理風險的金融工具，卻往往會被錯誤地用於純粹的投機目的；原本應該重視風險的投資活動，卻往往會因為忽視風險而陷入投資深淵。時至今日，複雜的金融創新活動的合理性依然備受爭議；但是，金融創新和隨之而來的投資風險卻並不會因此而停止，這也是現代金融市場發展的代價。[6]

下面，讓我們來看看這個金融市場的眾多參與者；它們懷抱著不同的目的，也扮演著不同的角色。

3.3 金融市場參與者

3.3.1 市場組織者

很難想像，如果沒有市場組織者，那麼金融市場的眾多參與者應該如何完成金融資產及合約的交易。特別是對於公開市場來說，市場組織者的角色就更為重要。

在貨幣市場和外匯市場中，市場組織者通常就是各國的商業銀行系統；通過商業銀行網路，市場參與者可以完成相關貨幣及貨幣等價物的交換。同時，一些國家也有可能建立獨立的貨幣及外匯市場組織者，以替代或補充商業銀行系統在貨幣及貨幣等價物交易市場中的功能。

在資本市場中，市場組織者通常就是證券交易所。在有些國家和地區，證券交易所可能是一個獨立的商業機構甚至上市公司，例如美國和香港；而在另一些國家和地區，證券交易所可能只是政府的一個部門，例如中國。不過，它們的功能基本相似，並沒有太多的不同。另外，一國可能擁有多家全國性或地方性的證券交易所，例如美國和中國；也有可能多國共同使用同一個證券交易所，例如泛歐證券交易所。當一國擁有多家證券交易所時，人們通常會把其中一些並不主要的交易所稱為場外市場，以區分那些參與者範圍十分廣泛的場內市場；不過，正如前面所述，這種區分在某些發達的資本市場中已經越來越模糊。

在衍生品市場中，市場組織者通常就是專業性的商品或期貨交易所；當然，有些證券交易所也擔任了相同的功能。它們與證券交易所的組織結構相似，只不過提供的交易服務存在區別。事實上，與在證券交易所中幾乎交易所有的證券不同，目前，在不同的商品或期貨交易所中，都只提供特定種類的衍生品交易服務。

有時，不同的證券或衍生品交易所之間會發生合併或收購事項，以使得某一個交易所集團同時擁有證券交易所和衍生品交易所；或者一國的交易所集團擁有了其他國家的交易所，例如納斯達克-OMX集團和香港交易所集團。顯然，當您把交易所理解為一種純粹的商業組織而不是某個政府部門時，就不難理解它們歸誰所有，並為誰服務。

同時，金融市場組織者還應當包括一些輔助機構，它們幫助交易所完成金融資產及合約的登記、結算、交收，或保存及提供市場交易數據。在有些國家和地區，這些市場組織者的附屬機構可能是交易所的組成部分；在其一些國家和地區，它們可能獨立於交易所之外。

3.3.2 市場管理者

顯然，如果任由金融市場自由發展而不加約束，那麼就非常有可能產生市場混亂；還記得我們在第2章提到的1929年華爾街大崩潰嗎？那時的美國資本市場就沒有任何有效的法律約束。此後，美國於1933年頒布了證券法，1934年頒布了證券交易法，並設立了證券交易委員會，全面規範證券市場。與此同時，美國還在1933年頒布了銀行法，建了包括存款保險制度在內的一系列監督管理措施。儘管這些措施並不是最早的政府監督管理行為，但是它們卻無疑對全球範圍內的金融市場監督管理提供了榜樣和參考。

在此之後，世界各國根據其各自的金融體系和金融市場的實際狀況，推出了一系列不斷革新的金融市場監督管理法律，並建立了與之相適應的市場管理機構。另外，還有一些國際性的金融管理措施得到了眾多國家的支持，其中比較著名的例子是巴塞爾銀行監督管理委員會及《巴塞爾協議》。同時，隨著金融市場的發展以及金融創新行為的推進，更多的問題也被暴露出來，這導致各國必須不斷完善和加強其金融監督管理措施。

在中國金融市場，主要的市場管理者分別是中國銀行業、證券、保險監督管理委員會，以及國家外匯管理局。在香港金融市場，主要的市場管理者是證券及期貨事務監察委員會。在美國金融市場，主要的市場管理者是證券交易委員會、商品期貨交易委員會、貨幣監理署等。事實上，正如您所見，依據各國法律及金融體系的不同，金融市場管理者的組成及其各自的許可權也並不相同；但是，儘管存在這些區別，各國政府都對金融市場監督管理的態度卻都趨於一致。另外，在不同的國家和地區，市場管理者和市場組織者之間的權力歸屬和組織結構也有可能因其法律及金融體系的不同而存在差異。

毋庸置疑，金融市場管理者的質量及水平，將非常深刻地影響該國金融市場的發展程度，並因而對該國經濟發展水平產生重要的影響。[7]

3.3.3 中央銀行

毋庸置疑，在現代金融體系中，中央銀行佔有至關重要的決定性地位，其貨幣政策將深刻影響金融市場的每一個方面。為什麼中央銀行具有這樣舉足輕重的作用？因為它掌握了金融市場中最為重要的權力——貨幣的發行權。

毋庸置疑，貨幣對於經濟發展和金融市場來說都至關重要；如果把整個經濟比作人體，那麼貨幣就是血液，掌握貨幣發行權的組織或機構就是心臟——它控制了血液系統的流動和經濟系統的命脈。在這個系統中，各種從事金融服務的商業組織就是器官；各種金融市場，就是四肢。以前，貨幣發行權通常掌握在皇帝或國王的手裡；現在，世界主要國家的貨幣發行權都歸屬於中央銀行。通常認為，近代意義上最早的中央銀行是誕生於英國的英格蘭銀行；之後，世界各國政府紛紛根據實際情況組建了自己的中央銀行，來管理本國的貨幣流通以及商業銀行的運營，並擔任最後貸款人。

表3.5 全球主要中央銀行

資料來源：各國中央銀行網站

最後更新時間：2017年5月，建立時間追溯至最早的時期

那麼，現代金融體系中的中央銀行是如何管理貨幣的流通並發揮其巨大作用的呢？首先，本國法律或者國際法律將賦予某一家中央銀行擁有壟斷貨幣發行的權利，任何商業銀行、商業組織和居民都只能使用這種貨幣，因此這種貨幣也被稱為「法定貨幣」。通常，中央銀行將密切注意金融市場中流通的貨幣總量、利率水平和物價水平——當中央銀行認為需要增加貨幣供應量或降低利率水平時，它就會使用一系列貨幣政策手段來達到這一目標；相反，當中央銀行認為需要減少貨幣供應量時或提高利率水平時，它就會使用相反的方法來實現這一目標。

目前，被大多數中央銀行採用的貨幣政策手段主要包括：

1. 存款準備金：中央銀行將要求商業銀行必須上繳其吸收到的儲蓄存款中的某一個比例到中央銀行中。這種存款準備金率越高，商業銀行對外借款的能力就越低；相反，存款準備金率越低，商業銀行對對外借款的能力就越強。

2. 貼現政策：中央銀行允許商業銀行向其借款，但是商業銀行必須按貼現率支付利息。這種貼現率越高，商業銀行從中央銀行那裡借款的能力就越低；相反，這種貼現率越低，商業銀行從中央銀行那裡借款的能力就越強。在一些極端的情況下，中央銀行會作為最後貸款人向商業銀行系統緊急提供大量資金，以避免銀行業恐慌及金融市場崩潰。

3. 公開市場行為：中央銀行可以在公開市場上買賣債券，以達到為金融市場提供資金或收回資金的目的。通常，這種公開市場行為以債券回購或逆回購的方式進行。

通常，中央銀行向金融市場提供的資金數量被稱為「基礎貨幣」，基礎貨幣再通過商業銀行系統的放大，將會產生更為龐大的貨幣數量。當中央銀行增加會減少基礎貨幣時，它在整個金融系統中造成的貨幣數量變動將遠大於基礎貨幣數量的變動，這個效應被稱為「乘數效應」。

當貨幣供應量增加時，利率水平也會相應降低，通過商業銀行系統的借款也就因此變得更為容易，經濟活動也就傾向於更為活躍；相反，當貨幣供應量減少時，利率水平也會相應提高，通過商業銀行系統的借款也就因此變得更為困難，經濟活動也就傾向於更為低迷。前者經常被稱為寬鬆的貨幣政策，後者則被稱為緊縮的貨幣政策；中央銀行必須依據其判斷來決定實行何種形式的貨幣政策，以引導國內經濟的發展。

顯然，過於寬鬆的貨幣政策將導致國內貨幣數量高於經濟發展的需要，因而進一步導致過度投資、經濟過熱、通貨膨脹、本幣貶值及資產泡沫；過於緊縮的貨幣政策又會導致國內貨幣數量低於經濟發展的需要，因而進一步導致投資不足、經濟低迷、通貨緊縮、本幣升值及資產貶值。毫無疑問，與經濟發展水平不相應的貨幣政策會帶來嚴重的危害，這就正如血壓過高和血壓過低都對人體健康有害一樣。在最為嚴重的時期，極端的貨幣政策往往會帶來超級通貨膨脹或通貨緊縮，並迅速摧毀一國的經濟，甚至引發嚴重的社會動蕩。現在，親愛的閱讀者們，您應該知道為什麼中央銀行及其貨幣政策如此重要了吧？

關於中央銀行的另一個關鍵問題在於，它的權力究竟掌握在誰的手裡？它是否完全聽命於政府？還是否具有某種獨立性？事實上，與證券交易所類似，在有些國家和地區，中央銀行是一個商業組織——沒錯，雖然它們掌握了國家的經濟命脈，但是卻並不是一個政府部門，例如英格蘭銀行和美國聯邦儲備體系；在有些國家和地區，中央銀行完全是一個政府部門，例如中國人民銀行和香港金融管理局。在制定及實施其貨幣政策時相對於該國政府是否具有獨立性？不同國家的中央銀行這一關鍵問題上具有很大的差異；而且，在不同的歷史時期，其功能和獨立性的強弱，也並不相同。另外，各國中央銀行的貨幣政策目標也並不相同。

為什麼中央銀行的獨立性如此重要？因為如果中央銀行完全受到政府官員的控制，那麼就有可能制定出一些有利於政府官員連任但是卻不利於本國經濟長期發展的貨幣政策，尤其是當政府收入銳減或政府無力償還其國債時。通過控制中央銀行，政府就可以輕而易舉得獲得可用資金；然而，這麼做卻有可能導致嚴重的通貨膨脹及本國貨幣貶值，極大地損壞本國居民的利益。雖然理論和實踐都證明，獨立性越強的中央銀行越能制定出更好的貨幣政策，但是依然有一些觀點認為應削弱中央銀行的獨立性，以便其能夠適應政府的財政政策。[8]

關於中央銀行及其貨幣政策將如何影響本國金融市場及經濟發展水平，本書將在後面的第16章中進行更為深入的討論。

3.3.4 從事金融市場活動的商業組織與機構

正如您所知，我們身邊存在著為數眾多的專門從事金融市場活動的商業組織及機構，它們通常被稱為「金融機構」。

時至今日，人們通常都不會把大量資金以現金的形式放在家裡，而是儲蓄在銀行這種被認為最值得信賴的金融機構中；而且，人們通常也不再持有紙質股票或債券，大量金融資產及金融服務事實上都由金融機構來管理和完成。事實上，金融機構的功能就是負責保管人們的資金及金融資產，並為人們提供各式各樣的金融服務。

通常，這些金融機構主要包括：

（1）商業銀行與信貸提供商

主要經營貨幣業務的公司，典型行為是吸收儲蓄資金並發放貸款。眾所周知，與其說銀行經營的是貨幣，不如說銀行經營的信用；正是由於信用概念的發展和應用，人們才會把資金交給銀行，並相信它們能夠在使用時足額償還本金並附加存款利息——這一觀念如此盛行，以至於人們通常把銀行視為穩定而又低風險的金融機構。然而事實上，商業銀行並不是人們認為的那麼穩定；因為銀行需要為每一筆儲蓄資金提供它承諾的回報，所以它們必須再把這些資金借給其他人並收取更為高額的貸款利率。顯然，如果銀行借出的貸款無法足額或按時回收，那麼銀行就會存在虧損甚至倒閉的風險。因此，任何商業銀行都必須把貸款質量視為其最關鍵的工作之一。在不同的國家，商業銀行體系也存在較大的差別，不過大體上可以分類為多元化或全國性銀行，以及區域性銀行兩種。另外，有一些金融機構只從事簡單的儲蓄和信貸業務，例如美國的儲蓄和貸款協會體系，以及互助儲蓄銀行等；消費信貸公司也可以被劃分到這一類金融機構中。

（2）投資銀行與經紀服務商

主要經營證券業務的公司，典型行為是為證券交易提供中介服務。投資銀行通過取得證券承銷資格或在交易所獲得交易席位，而擁有參與一級市場證券發行和二級市場交易代理的權利。對於公司及其他證券發行人來說，與商業銀行提供的間接融資服務不同，投資銀行提供的是直接融資服務；投資大眾的資金將通過投資銀行直接提供給特定的公司或證券發行人，而不是先儲蓄在商業銀行系統中，再由商業銀行決定向那些公司或組織發放貸款。對於投資大眾來說，投資銀行為他們提供資本投資機會及完成這些資本證券投資的交易服務，而商業銀行只是保存他們的資金。另外，投資銀行還會為公司之間的合併和收購事項提供各種金融服務。

（3）資產管理與託管服務商

主要經營投資業務的公司，典型行為是為受託資產進行間接投資活動。與投資銀行為投資大眾提供的直接證券交易服務不同，資產管理及託管服務商為投資大眾提供間接的投資及資產管理服務；它們之間的區別在乎，前者沒有實際的投資決策權，而後者擁有實際的投資決策權。通過把投資事務從投資大眾手中進行分離，資產管理服務商成功地把自己從證券行業中獨立出來，從而發展成為一個非常專業及重要的金融子行業。此類金融機構中最常見的組織形式是基金、信託及資產管理公司。

（4）保險公司與風險服務商

主要經營保險業務的公司，典型行為是為意外損失提供資金補償。保險公司為人們提供的金融服務是通過收取多數人相對小額的保險費用，以應對未來少數人在可能發生的意外時需要進行大額現金支出。雖然並不是每個人都會發生意外，但是每個人都不願意發生意外；如果沒有保險公司，那麼每個人就必須自己儲備足夠的資金來應對未來可能出現的風險。顯然，這將減少全社會的投資總量，並且每個人都會未知的風險憂心忡忡。而如果人們購買了一份保險合同，那麼他也就能夠預期為未來可能發生的風險而支付的額外成本。毋庸置疑，保險業發展也是一種劃時代的進步。常見的保險包括人壽保險、健康保險、財產及意外保險、再保險等；另外，有些保險產品還帶有儲蓄或投資的性質。不同的保險公司依據其各自的能力選擇其業務領域。

儘管我們對金融機構進行了分類，但是在世界範圍內這種分類並不總是很有效，因為在有些國家及一個國家的不同時期，一家金融機構可能同時從事上述4種業務的若干種；並且，在不同的情況下，這些金融業務及金融機構的發展程度和發展階段也有很大的區別。最為常見的情況是一家金融機構同時經營商業銀行與投資銀行的業務，這通常被稱為「混業經營」。

事實上，對於銀行業和證券業，全世界共有三種基本框架：

1. 全能型銀行：銀行業與證券業之間不存在拆分，並且銀行可以擁有商業公司相當大規模的股份，例如德國、芬蘭和瑞士；

2. 全能銀行體系：銀行可以從事證券承銷業務，但是通常不持有商業公司的股份，例如英國、加拿大、澳大利亞以及現在的美國；

3. 獨立型銀行：不能同時經營銀行業與證券業，但是銀行有可能持有商業公司的大量股份，例如中國和日本。

即使在分業經營的國家，有些金融控股集團還有可能通過同時擁有數家金融機構而實質性上擁有多項業務；不過在具體的經營環節中，這些被同一家控股公司擁有的數家金融機構之間，將彼此獨立運營。不過，在一些國家，金融控股集團的組織形式有可能是不合法的。

如前所述，商業銀行的業務性質決定了它們其實並不是表面上看起來那麼穩定；事實上，保險公司也擁有類似的特點，因為如果保險賠付的資金高於其保費收入，那麼保險公司也存在虧損甚至倒閉的可能性。不過，當商業銀行和保險公司的管理者能夠採取保守的態度謹慎經營時，這種風險發生的幾率和危害，也會得到有效的控制；否則，一次意外可能就會摧毀一家具有多年經營史的大型公司，正如您在2008年金融危機期間以及其他時期所看到的一樣。另一方面，儘管資本市場起伏不定，但是投資銀行和資產管理公司所面臨的風險卻要比商業銀行和保險公司低得多；這是因為資本市場的投資風險其實是由投資大眾所承擔，這兩種金融機構並不承擔市場風險——它們需要承擔的僅僅是經營風險。顯然，當資本市場活動趨於低迷的時期，它們的收入將銳減，而如果這時它們無法有效地降低成本，那麼也會面臨虧損或者倒閉的可能。不過，如果其公司管理者能夠在資本市場趨於繁榮的時期做好充足的準備，那麼資本市場低迷時期的暫時困難也就不會對公司的長期發展產生過於嚴重的不利影響。

如果某些金融資產被包裝成金融產品，那麼它們事實上可以通過上述任何一種金融機構所擁有的投資渠道被銷售到投資大眾手中。最為常見的例子是，基金單位和保險合同既可以經由基金公司或保險公司直接銷售，也可以通過商業銀行或投資銀行進行代理銷售。另外，一些原本不經營金融市場業務的公司也有可能涉足金融業務，以利用其原有業務客戶的閑置資金；在這種情況下，它們提供的往往都是信貸服務或金融產品的分銷服務。通常，我們並不把這些公司視為純粹的金融機構；但是無可否認，這些非金融機構的金融業務，為投資大眾提供了更多投資渠道和投資選擇。

顯然，金融市場管理者及中央銀行，都會依據其各自的職能和權力來約束和管理這些金融機構及非金融機構的金融業務。但是，通常越新型的金融業務越容易引發問題，同時對其的監督管理措施也越不完善。因此，投資大眾必須對自己並不熟悉和了解的金融業務和金融機構保持警惕；否則就容易像我們在本書第2章中所討論的那樣，陷入投資陷阱中而面臨巨大的財富損失。[9]

3.3.5 資金需求者

毫無疑問，資金需求者是金融市場中最為重要的參與者之一，正是因為它們需要更多的資金來進行投資及經營活動，金融市場才應運而生。

通常，資金需求者主要包括：

（1）政府部門

一國的中央政府和地方政府都有使用資金的需求，以僱傭政府工作人員、進行大規模的基礎設施投資、對各產業及部門進行轉移支付、償還政府債務等；這種政府支出被稱為「財政支出」，與之相對應的，政府的主要收入即稅收收入，被稱為「財政收入」。當政府的財政收入超過財政支出時，就會產生財政盈餘；相反，當政府財政收入少於財政支出時，就會產生財政赤字。為了進行超過日常財政盈餘的財政支出或者彌補財政赤字，政府就必須設法籌資更多的資金。傳統上，政府籌集資金主要有3種辦法——增加國內稅收、使本國貨幣大幅貶值或大量發行新的貨幣、發行政府債券；正如前面所述，發行政府債券通常是更好的選擇，因為它避免了居民的直接反對，也不會立即形成通貨膨脹。時至今日，各國政府債券尤其是國債，已經成為了金融市場中最為重要的投資目標之一，尤其是本國國債還可以被其他外國投資者所認購，從而擴大了政府籌集資金的能力，比如美國國債。

然而，政府必須適當而謹慎地管理其債務的整體規模，否則大幅增長的債務利息就將佔有財政支出的相當大比例，從而降低政府償還債務的能力。當一國政府無力通過其稅收收入或者發行新的債券來償還其到期債務時，就會爆發政府債務危機。中央政府的債務違約有時也被稱為「國家破產」，例如自2010年前後蔓延至今的歐洲主權債務危機；為了解決這樣的債務危機，該國政府不得出售國有資產、削減財產支出或者尋求外國援助或債務重組。通常，地方政府償還債務的能力往往遠低於中央政府，當中央政府不承擔地方政府的債務償付時，這種能力就更弱，例如2013年美國城市底特律的破產重組案。有時，除了各種政府債券，政府債務還將包括其向商業銀行的借款，或者由政府擔保的公司對外所承擔的債務。

（2）公司

公司是除政府部門之外，主要的資金需求者，它們將資金用於各種形式的投資及支出目的。通常，公司獲得及使用資金的3個主要領域分別是，生產及經營活動、投資及開發活動、融資及資本活動。通常，相比於政府部門，公司在資本構成、收入來源、資金用途、償還能力方面存在諸多不同；總體上說，公司要更為靈活多樣。

1. 從資本構成的角度，公司擁有比政府部門更為靈活的資金籌資手段；其中最為重要的是公司可以發行股票或基於股份形式的債務，而政府部門只能通過債務進行融資而無法發行股票。

2. 從收入來源的角度，公司擁有比政府部門更為多樣和廣泛的收入結構；公司不僅可以通過經營獲得和投資活動取得收入，而且還可以把這些活動延伸到原有行業及母公司所在國之外。

3. 從資金用途的角度，公司擁有比政府部門更為多樣和複雜的使用目標；公司可能會涉及合併、分立、收購等目標，而政府部門往往沒有這些目標。

4. 從償還能力的角度，公司就沒有政府部門那麼強大的能力和談判條件；當公司發生償還危機時，只能選擇公司破產或者債務重組等手段，而且所處的談判地位往往很弱，而政府部門在發生同樣的危機時所處的談判地位往往遠強於公司。

與政府部門一樣，公司也必須謹慎地管理其債務的規模，這種目標對於任何資金需求者來說都沒有什麼不同。對於上市公司來說，一個比較有趣的現象是公司管理者通常都非常關注本公司股票的市場價格。顯然，公司股票的市場價格越高，越有利於公司進行更多融資活動，而公司股票的市場價格越低，公司管理者就會越緊張，因為這將有可能導致業務銳減或惡意收購等不利事件的發生。通常，在股票市場繁榮的時期，各公司都有藉此機會擴大規模的衝動，因為在此期間公司股票的市場價格往往高於其實際價值，如果選擇增發股票獲得新的股權融資或者進行收購活動，將會對公司非常有利。相反，在股票市場低迷的時期，這種衝動就要小得多。

（3）特殊目的機構

在一些金融市場活動中，資金需求者還包括一些因特殊目的而建立的機構，它們可能介於政府部門與公司之間，並在一些特殊的市場領域中發揮其作用。典型的例子是：在美國，為了給普通住宅市場提供足夠的流行性以及信貸支持，美國政府先後批准設立了聯邦國民抵押貸款協會（通常被簡稱為「房利美」）和聯邦住宅貸款抵押公司（通常被簡稱為「房地美」）。它們再通過如前所述的資產證券化過程，向金融市場發行了住房抵押貸款證券。特殊目的機構及其所發行證券，如傳統的資金需求者所發行的證券在法律結構上有所不同；但是，對於投資大眾來說，卻並沒有什麼太大的差異。

（4）普通居民及家庭

普通居民及家庭也是金融市場中重要的資金需求者，不過他們沒有任何能力和許可權去發行任何證券，而只能向各種金融機構申請貸款。金融機構根據對不同的居民及家庭償還能力的評估，對它們發放貸款或者提供信用支持。

從世界範圍內來看，從商業銀行系統所取得的間接融資相比於從資本市場所取得的直接融資，佔有更高的比例。政府部門及普通家庭無法向公司那樣分隔其所有權及發行股票，可能是導致這種現象的主要原因之一。

而且，正如您所見，金融機構大多數也是公司，它們也是金融市場中的資金需求者。並且，在扮演金融中介機構和資金需求者的同時，它們還將繼續扮演資金供給者的角色。

3.3.6 資金供給者

在金融市場中，資金供給者是資金需求者的對手方，它們向資金需求者提供資金並擁有權益或債務憑證。

顯然，資金供給者並非無私奉獻，它們必定會要求其本金在某種程度上具有一定的安全性，並且能夠取得預期的投資回報；否則，它們將不會提供任何資金給資金需求者。當然，大多數資金供給者都認識到，它們面臨不同程度的金融市場風險，投資回報與投資損失也往往相伴而行。幸運的是，資金供給者有時可以通過公開市場轉讓它們的投資目標；不過，如果投資目標不存在公開市場或者市場不景氣，它們就必須等到投資目標到期或者一直持有。

按照傳統，資金供給者也被稱為投資者或者投資大眾，它們大體上可以被分類為個人投資者和機構投資者。事實上，在法律允許的範圍內，任何個人投資者和機構投資者都可以依據其意願、偏好和能力，來選擇任何投資目標或者向任何資金需求者提供資金。不過，與資金需求者往往需要提供較為全面的信息不同，資金供給者通常不需要提供其信息，除非涉及一些特殊的市場領域、准入條件及法律責任。另外，雖然各國金融市場管理者都聲稱要保護投資者的權利；但是，事實上，市場管理者很難非常有效地為資金供給者提供這種保護。毫無疑問，投資大眾通常必須為自己的投資行為負責，因為他們幾乎承擔了全部金融市場投資風險。

正如您所見，任何金融機構、公司及個人都有可能在不同的金融市場情況下扮演著不同的角色。因此，從金融權利的歸屬而不是從個體身份的角度出發，才能夠更有效地明確它們之間各自的地位。相比之下，金融機構和資金供給者的角色更容易界定，而資金供給者的角色相對來說就要複雜和多樣得多；這主要是因為資金供給者可以同時為多個資金供給者提供資金，並享受多種金融機構的服務，或者擁有分散化或者集中化的投資目標及投資組合。

3.3.7 市場服務者

除上述市場參與者之外，金融市場中還擁有一系列市場服務者，它們雖然並不直接參加金融市場活動，但是卻為金融市場活動提供必要的支持。

常見的市場服務者主要包括：

1. 會計審計機構：各上市公司及債券發行人都必須按照各國相關法律公布其運營狀況，它們財務報告的審計工作就由獨立於這些證券發行人的會計審計機構來完成。顯然，會計審計機構提交的財務報告對於資金供給者來說非常重要，因為這正是他們了解證券發行人情況的重要資料。目前，在世界範圍內，最為著名的會計審計機構主要有：普華永道、德勤、畢馬威、安永等會計審計機構。

2. 法律事務機構：當各證券發行人需要履行其法律義務及進行法律諮詢時，通常需要尋求獨立於它們的法律事務機構的幫助。尤其是在涉及國外事務或收購事項時，法律事務機構就更能發揮其法律支持和調查的作用。

3. 資產評估機構：當各證券發行人需要針對某項資產達成交易並據此發行證券時，有可能尋求獨立於它們的資產評估機構的幫助；此類機構所出具的資產評估報告，將為金融市場資金供給者和市場管理者提供一種重要的參考資料。

4. 信用評級機構：信用評級機構依據其獨立的地位及評估方法，針對金融市場中的證券發行人及其所發行的證券提出具體化的評估意見，以幫助投資大眾選擇這些證券。通常，信用評級機構所公布的評估意見會受到金融市場參與者的高度重視——有些機構投資者只被允許投資高等級的證券；有時信用評級機構對某種證券的降級意見可能會引發這種證券較為嚴重的市場價格下降，例如在2010年歐洲國家主權債務危機期間發生的事件那樣。目前，在世界範圍內，最為著名的信用評級機構主要有：標準·普爾公司、穆迪投資服務公司、惠譽國際信用評級有限公司等。

5. 投資研究及諮詢機構：投資研究及諮詢機構通常並不依賴於任何證券發行人，它們依據其特有的能力和方法為投資者或證券發行人提供投資意見及管理諮詢方面的服務，因此也被稱為投資顧問服務。通常，投資研究及諮詢機構只為少數特定的投資者群體提供專業服務，並且同時也有可能擔任類似於資產管理者的角色。另外一些投資研究及諮詢機構會向整個金融市場發布其研究報告及評估意見，並有可能深刻地影響所涉及證券的市場價格。當然，任何此類機構及其所發表的公開信息都必須在該國法律所允許的範圍之內。目前，在世界範圍內，最為著名的研究及諮詢機構主要有：麥肯錫公司、晨星公司、明晟公司、美國國家經濟研究局等。

6. 金融市場資訊提供商：嚴格意義上說，此類機構分屬於其他行業，例如媒體和信息技術等；只不過，在它們的業務領域中，重點部分是針對金融市場。在市場資訊提供商中，常見的服務主要包括：提供金融市場數據或股票指數數據、提供市場新聞和評論、提供金融市場交易工具、提供金融市場社交媒體及網路等。

有時，一家公司可能同時提供上述幾種服務中的若干種；但是，更為常見的情況是每家公司或機構都只專註於自己的特定領域。另外，除上述主要的市場服務者之外，還有一些其他機構也在其各自的領域為金融市場參與者提供輔助服務，例如公共關係公司、材料印刷商、廣告商或視覺設計者等。

3.3.8 國際金融組織與國際金融合作

隨著國際貿易的逐步發展和國際金融體系的逐漸融合，世界各國依據其各自的利益建立起了一系列國際金融組織，並同時開展了一系列國際金融合作。通常，這些國際金融組織與國際金融合作，都超出了主權國家的範圍，並在不同程度上影響和規範世界金融市場的運行方式。

時至今日，最為重要的國際金融組織主要包括：

1. 國際貨幣基金組織：1945年成立，總部位於美國華盛頓；是第二次世界大戰後重構世界金融秩序的一個重要部分，它的主要職責是監督並考察各國匯率及貿易情況，並為各國提供技術和資金支持。

2. 世界銀行集團：1945年與國際貨幣基金組織同時成立，總部位於美國華盛頓；現由國際復興開發銀行、國際開發協會、國際金融公司、多邊投資擔保機構和國際投資爭端解決中心5個成員機構組成。

3. 世界交易所聯合會：1961年成立，總部位於英國倫敦；它的主要職責是促進世界各國形成公平、透明、穩定和高效的資本市場。

另外，其他一些區域性的國際金融組織還包括：國際清算銀行、歐洲投資銀行、歐洲復興開發銀行、美洲開發銀行、亞洲開發銀行、亞洲基礎設施投資銀行、非洲開發銀行、加勒比開發銀行等。世界銀行以及這些國際銀行的運營方法都與商業銀行相似，只不過它們的服務對象通常是主權國家而不是公司。

眾所周知，當今世界最為重要和典型的國際金融合作就是21世紀初歐元區的形成。在歐元區內，各國中央銀行在不同程度上放棄了其原本獨立的貨幣政策，而把貨幣發行權交給了歐洲中央銀行，從而把各國經濟和金融體系逐步融合在一起，並與歐洲聯盟組織一起強化了歐洲一體化的歷史進程。

毫無疑問，隨著世界經濟一體化過程的逐步發展以及世界各國金融體系的相互開放與融合，越來越多的國際金融組織及國際金融合作將在未來形成。也許在不久後的一天，您將看到世界金融市場將被有效地整合在一起，各國的資金和資本都可以方便地進行流通和交易，任何人都可以方便地投資於國內和國外證券。但是，在此之前，它們之間依然存在了相當大的差異；儘管金融市場規律所發揮的作用相似，但是世界各國金融市場在發展程度和階段、開放程度、投資者群體構成、資本管制、法律約束、市場監督管理水平等諸多方面都非常不同。[10]

3.4 金融市場參與者各方的利益衝突

3.4.1 理想中金融市場的良性循環

親愛的閱讀者們，在經過本章前面這麼長內容的鋪墊後，您應該已經了解了在我們生活的這個時代，金融市場到底如何構成的。但是，下面我們將為您解釋一些對您來說更為重要的內容——這個金融市場到底是如何運行的。

那麼，在理想的情況下，金融市場將如何運行呢？一方面，資金需求者將把它們的全面真實的信息完整而有效地表達出來，然後金融機構和其他市場服務者將盡職履行市場賦予它們的職能，認真地區分那些好的投資機會和有問題的投資機會，最後把資金供給者的資金順利地交給那些符合條件的資金需求者。另一方面，資金供給者將得到全部真實、完整、有效的市場信息，並能夠客觀地評估資金需求者的狀況以及它們展示的投資機會的前景及風險。同時，市場管理者和市場組織者也能夠高效地履行監督和管理的職能，保障資金需求者、金融機構和其他市場服務者能夠盡職履行其職能。

按照這樣的理想情況，金融市場運行下來的結果將會是怎樣的呢？絕大多數資金需求者都能夠獲得合理而有效的資金供給，並有能力償還全部借款及為股權投資者提供適當的資本增值。絕大多數資金供給者都能夠獲得合理而有效的投資回報，並有能力回收資金及取得適當的資本增值。金融機構和其他市場服務者都能夠取得合理的利潤並獲得有效的發展，市場組織者和市場管理者也都能夠在最大範圍內發揮其作用。

這顯然是一個很好的良性循環，金融市場中的各種參與者都能夠獲得益處，並且也沒有人因此而遭遇損失。然而，不幸的是，正如物理學中絕對光滑而沒有任何阻力的平面一樣，這種金融市場的理想狀態在現實中也根本不存在——無論您多麼失望或不願承認，事實都是如此。

3.4.2 現實中金融市場參與者之間的利益衝突

從根本上說，阻礙金融市場按照理想狀態運行或者導致市場並非那麼有效的最核心因素，在於金融市場中存在嚴重的信息不對稱問題。正如在商品及服務市場中，賣方往往比買方更了解商品及服務的性能和質量一樣；在金融市場中，證券的賣方資金需求者往往比證券的買方資金供給者更了解自己的實際狀況和真實意圖。顯然，信息不對稱將導致資金供給者處於一種相對不利的市場地位，並將同時促使資金需求者存在逆向選擇和道德風險的衝動。

逆向選擇指在資金及證券發行等交易之前產生的信息不對稱問題。親愛的閱讀者們，您可以想像一下：是那些信用質量更好、償還能力更強的資金需求者會更為積極地尋求資金呢？還是那些信用質量有問題，償還能力值得懷疑的資金需求者會更為積極地尋求資金？顯然，那些最有可能出現信用問題、非常有可能無法償還借款的資金需求者卻往往會最為積極主動地尋求借款，尤其是那些處於經營及財務危機中的公司或政府部門，以及那些金融冒險者和純粹的騙子。他們尋求借款或股權融資的目的並不是為了給資金供給者創造良好的投資機會，而是為了拯救自己的危機或者從事純粹的投機活動。在這種情況下，金融市場有可能獲得全面、真實、有效的信息嗎？顯然不會，此類資金需求者通常會盡最大努力隱藏自己的真實意圖，否則將難以獲得任何資金供給者的支持。逆向選擇問題如果特別嚴重，那麼謹慎的金融機構和資金供給者就將選擇減少向全部資金需求者的資金供給總量，這將導致金融市場的運行效率顯著降低，並同時減少全社會的投資總量及制約整體經濟的發展水平。

道德風險指在資金及證券發行等交易之後產生的信息不對稱問題。事實上，當資金供給者把資金交給資金需求者之後，如何使用這些資金就完全脫離了資金供給者的控制範圍；資金需求者進而將會擁有衝動和足夠的能力，把這些資金使用在資金供給者原本並不希望進行的活動。這些活動有可能會帶來高額回報，但是也有可能產生意外損失，這並不完全符合資金供給者的利益，但是資金需求者在從事此類冒險活動時往往不會有過多的疑慮，因為畢竟這些資金不是自己的。與逆向選擇一樣，如果道德風險問題比較嚴重，那麼謹慎的金融機構和資金供給者也會減少向全部資金需求者的資金供給總量。

這種由信息不對稱問題所引發的逆向選擇和道德風險，也被稱為「代理問題」；資金需求者使用了原本並不屬於自己的資金，代替資金供給者進行投資及經營決策。自古以來，代理問題就是一個金融市場參與者不得不承擔的代價；雖然現代金融及法律體系已經提供了一系列規範和限制性措施，但是也在根本上難以消除代理問題的負面影響。

在另一個方面，信息不對稱問題還會引發金融機構與資金供給者之間的利益衝突。通常，由於金融機構也是追逐利潤的公司，因此它們在自身利益和客戶利益之間存在權衡取捨。然而不幸的是，大多數金融機構的公司管理者及其僱員群體，往往都會選擇犧牲其客戶利益而滿足自身利益——這種動機顯而易見而且同樣難以消除。同樣的問題也往往存在於一些金融市場服務者之中，因為它們取得的收入來源主要依靠於資金需求者而不是資金供給者。毋庸置疑，利益衝突的結果，將導致大多數金融機構和一部分市場服務者將向金融市場提供不完整或者虛假的信息，以誤導或隱瞞資金供給者。在此類虛假信息中，最為著名的行為包括利用內幕信息和財務報表粉飾。

事實上，金融機構同時為資金供給者和資金需求者提供金融服務；與此同時，它們還面臨著同行業其他競爭者的威脅。在這種情況下，利益衝突往往會變得非常嚴重。通過提供隱瞞或誤導性信息，金融機構將盡最大可能地保護自己的利益不受到威脅或者在激烈的市場競爭中謀利，而把市場風險全部轉移給資金供給者。「我們不這樣做，其他人也會這樣做；為了保證我們的市場地位，就必須繼續進行這些行為」是此類金融機構公司管理者和僱員群體的普遍心理及潛台詞；正如我們在歷次金融危機和市場投機活動中所看到的那樣，利益衝突已經成為整個金融行業的普遍道德風險問題。

顯然，利益衝突問題將會顯著地降低整個金融市場中信息的質量，從而引發更為嚴重的信息不對稱問題。進一步地，信息不對稱問題又阻礙金融市場參與者將資金提供給那些擁有最高效率的資金需求者和投資機會，從而造成金融市場的運行效率降低。

通常，在4種金融市場活動中，利益衝突及信息不對稱問題最為嚴重：

1. 投資銀行的承銷業務和市場研究：投資銀行的收入主要來源於其所承銷證券的融資總規模，為了更好地實現自己的利益目標，投資銀行將盡最大可能把其承銷的證券以高價而不是低價銷售給投資大眾。事實上，正如事後這些證券的真實情況所表現的那樣，絕大多數證券都在最為樂觀的情況下被銷售給投資大眾，而它們根本不具備這麼高的質量和發售價格。

2. 會計公司的審計和諮詢業務：會計公司的收入主要來源於對證券發行人的審計費用，為了確保自己的收入可靠增長，它們將會在允許的範圍內儘力粉飾證券發行人公布的財務報告。事實上，儘管大多數財務報告都無法明目張胆地造假，但是經過粉飾的財務報告卻有可能向金融市場傳遞錯誤的信息，並進而導致投資大眾無法據此有效地進行可靠的投資決策。

3. 信用評級機構的信用評估和諮詢業務：信用評級機構的收入同樣主要也是來源於證券發行人，它們在從事這樣的業務時也會採取與會計公司同樣的態度。而且，為了避免真實地表達證券發行人的不利信用情況，從而導致證券發行人轉而投向其競爭者，信用評級機構往往會選擇傳遞不完整的信息。更為嚴重的是，有時信用評級機構還有可能成為攻擊其他公司或政府部門的武器，因為負面的信用評估報告將顯著降低這些證券發行人所發行證券的市場價格。

4. 全能型銀行：全能型銀行可能同時擔任金融機構、市場組織者、資金需求者、資金供給者等多重身份，或者同時從事商業銀行及投資銀行的業務。在這種情況下，其內部和外部利益衝突都有可能促使它選擇利用信息不對稱來維護自己的利益，儘管有時這麼做也有可能將自己推向深淵。

然而，親愛的閱讀者們，您也不要過分地失望，雖然各種資金需求者、金融機構和市場服務者與投資大眾存在利益衝突，但是您依然可以憑藉自己的觀察和研究選擇到一些高質量的證券和投資機會。事實上，正如其他公司一樣，大多數公司都極為愛惜自己的聲譽和信用，它們通常都不會大張旗鼓地犧牲客戶利益。您所需要關注的問題主要是，隨時對它們的看法和評估意見保持警惕，而不是選擇無條件地信任和依賴。

正如您所見，在全部金融市場參與者之中，獲得信息最少並承擔最大風險的一方，就是資金供給者。事實上，其他大多數金融市場參與者彼此之間都有可能在某些情況下達成利益互助，，但是相比之下，只有少數金融市場參與者會與資金供給者達成利益互助。毋庸置疑，這種利益衝突和信息不對稱問題的存在導致資金供給者處於最為不利的市場地位。[11]

本章小結：它並沒有那麼愛您

通過本章內容，您應該了解到：

1. 金融市場的主要功能是為資金需求者和資金供給者創造有利的交易條件；現代金融市場可以被細分為貨幣市場、資本市場、衍生品市場和外匯市場等幾個部分；

2. 隨著金融市場的持續發展和金融創新活動的推進，適應各種需求的金融工具被開發出來；其中，基礎金融工具擁有明確的金融屬性，其他金融工具則是這些基礎金融工具的重新組合或衍生工具；

3. 依據市場職能和角色的不同，金融市場參與者可以被分類為：市場組織者、市場管理者、中央銀行、金融機構、資金需求者、資金供給者、其他金融服務者及國際金融組織；

4. 金融市場各參與者之間存在信息不對稱問題以及由此引發的利益衝突和道德風險問題，在這個過程中，資金供給者往往處於最為不利的市場地位。

正如您所見，金融市場並不總是那麼美好的投資樂園；事實上，在有些極端的情況下，市場風險將有可能吞噬掉您歷盡辛苦而積累起來的財富，並且您往往還沒有任何有效的防禦措施。同時，當您面對金融市場的各種投資機會時，能夠為您提供確實、有效的幫助的人也將非常有限，因為他們大多可能與您存在利益衝突。

因此，您不得不學會如何自己去分辨投資機會和投資風險；並且，當您的財富增長得越來越多時，這種投資需求往往也就越來越重要。當您能夠熟悉金融市場的運行規則，並能夠根據自己的能力採取有效的投資決策時，您也將盡最大可能地迴避投資風險，會享受到滿意的投資回報及投資樂趣。因此，親愛的閱讀者們，我們希望您能夠增強自己的金融領域知識，並獲得可靠、有效的財富增長。

在下一章，我們將討論投資領域所採取的主要方法，以及最為重要的一種投資思想。

典型問題

1. 金融市場的主要功能是什麼？它主要由哪些部分組成？

2. 資本市場與貨幣市場有哪些不同？資本市場與衍生品市場有哪些不同？

3. 哪些金融資產是基本金融工具？哪些金融資產是間接金融工具？

4. 應該如何評價金融創新活動給金融市場帶來的影響？

5. 金融市場中通常存在著哪些市場參與者？

6. 中央銀行如何通過貨幣政策發揮其作用？為什麼說中央銀行要具備一定的獨立性？

7. 金融市場的各種參與者之間為什麼會存在利益衝突？在這種利益衝突中，哪些市場參與者處於有利的地位，哪些市場參與者處於不利的地位？

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注釋

[1]關於貨幣市場與貨幣市場工具，本書參考：

費雷德里克·米什金，斯坦利·埃金斯，《金融市場與金融機構》，第7版，第11章：貨幣市場。

[2]關於資本市場，本書參考：

費雷德里克·米什金，斯坦利·埃金斯，《金融市場與金融機構》，第7版，第12章：債券市場，第13章：股票市場。

[3]關於衍生品市場與金融衍生工具，本書參考：

費雷德里克·米什金，斯坦利·埃金斯，《金融市場與金融機構》，第7版，第24章：利用金融衍生工具管理風險；

費雷德里克·米什金，《貨幣金融學》，第2版，第14章：金融衍生工具。

[4]關於外匯市場，本書參考：

費雷德里克·米什金，斯坦利·埃金斯，《金融市場與金融機構》，第7版，第15章：外匯市場；

費雷德里克·米什金，《貨幣金融學》，第2版，第20章：外匯市場；

中央電視台紀錄片，《貨幣》，第8集：匯率之路。

[5]關於基金，本書參考：

費雷德里克·米什金，斯坦利·埃金斯，《金融市場與金融機構》，第7版，第25章：共同基金行業。

[6]關於金融創新活動，本書參考：

中央電視台紀錄片，《華爾街》，第8集：明暗創新。

[7]關於金融市場監督與管理，本書參考：

費雷德里克·米什金，斯坦利·埃金斯，《金融市場與金融機構》，第7版，第2章：金融體系概覽，第18章：金融監管。

[8]關於中央銀行及其貨幣政策，本書參考：

費雷德里克·米什金，斯坦利·埃金斯，《金融市場與金融機構》，第7版，第9章：中央銀行：全球視角，第10章：貨幣政策傳導：工具、目標、戰略和戰術；

費雷德里克·米什金，《貨幣金融學》，第2版，第16章：中央銀行和聯邦儲備體系，第18章：貨幣政策工具，第19章：貨幣政策的實施：戰略與策略。

[9]關於各種金融機構，本書參考：

費雷德里克·米什金，斯坦利·埃金斯，《金融市場與金融機構》，第7版，第19章：銀行業：結構與競爭，第20章：共同基金行業，第21章：保險公司和養老基金，第22章：投資銀行、證券經紀人和經銷商以及風險投資公司；

費雷德里克·米什金，《貨幣金融學》，第2版，第12章：銀行業：結構與競爭，第13章：非銀行金融機構。

[10]關於國際金融組織及國際金融合作，本書參考：

各組織的網站、中國外交部網站、百度百科。

[11]關於金融市場參與者之間的利益衝突，本書參考：

費雷德里克·米什金，斯坦利·埃金斯，《金融市場與金融機構》，第7版，第7章：金融機構的成立；

費雷德里克·米什金，《貨幣金融學》，第2版，第8章：金融結構的經濟學分析，第15章：金融行業內的利益衝突；

紀錄片《監守自盜》（Inside Job），2010年上映。

【最初創作時間：2017年】