【短篇專著】價值投資綱要-基本準則

我在這裡記錄價值投資的基本準則和對如何進行股票投資事務的總結。

1 價值投資原理

價值投資包括這樣一些基本原理：

（1）任何一項資產都有一個被稱為「內在價值」的基本屬性，可以通過對過去的分析和對未來的大致估計評估出來價值的大致範圍，價值通過眾多參與者的買賣行為所體現出來；

（2）價格圍繞價值波動；

（3）價值會隨著時間發生變化；

（4）精明的投資者應該仔細評估資產的價值，並在價格低於價值時買入，在價格高於價值時賣出，價格距離投資者估計出的價值的遠近程度被稱為安全邊際。

按照這些基本原則進行投資的人被稱為價值投資者，他們是真正意義上的投資者。價值投資者基本上不考慮單個特定股票的價格變化或整個市場周期。對於市場周期的考慮，主要是在繁榮期很難找到被低估的股票，而在蕭條期這種股票很多。

搭建價值投資體系基礎的人是本傑明·格雷厄姆，他闡述了什麼是「價值」；菲利普·費舍進一步完善了整個體系，他闡述了什麼是「成長」。他們分別依靠對事物發展本質的理解，從不同角度共同說明了同一事物的兩面。

真正理解價值和成長的投資者，已經或者正在成為這個領域裡的巨人。

2 財富積累的秘密

價值投資者能夠積累巨大財富的秘密，可以總結為以下幾點：

（1）價值的回歸；

（2）安全的保護；

（3）價值的增長；

（4）複利的魔力。

2.1 價值的回歸

價值的存在是毋庸置疑的。但是價值從來就不會直接表現出來，而價格卻會非常容易地得到，因為有眾多參與者的買賣行為通過價格來達成成交。當供不應求時，價格會上升；當供大於求時，價格會下降，但是價格並不會影響價值，因為價值是固有的內在屬性。對於普通商品來說，價值是凝結在商品中的無差別的人類勞動；對於股票來說，價值是它所代表的一家上市公司的所有權，這包括了這家公司目前所擁有的一切和未來會取得或失去的一切經濟利益。

儘管價格經常偏離價值，但是價格最終都必將回歸價值。亞當·斯密把這種情況稱為價值規律，股票的價格和價值之間也同樣遵循這種規律：價格圍繞價值波動。對於這種情況，我的解釋包含兩種基本的哲學原理：表面現象回歸本質規律；人的認識有偏差。

現代金融理論有一種被廣泛接受的思想，被稱為有效市場假說。有效市場假說的一個經典描述是：關於影響股票價值的一切信息，都會因為信息的快速傳播而同樣快速地反應到股票價格上，所以股票的市場價格是對股票價值的無偏估計值。按照這種說法，價格也就是價值，人們的認識也沒有任何偏差，而這顯然在某種程度上不符合邏輯。

正是因為人的認識存在偏差，所以才會出現價格偏離價值的情況，因為價值是固有的內在屬性，不會因為人們的認識偏差而改變。但是複雜的是，對於股票的價值來說，它不僅包括目前的情況，還包括未來的情況，而未來是不確定的，所以人們對價值的認識總是在不斷的進行修正。但是無論如何，價值都會得到證明，因為隨著時間的流逝，過去所認識的未來會變成目前和過去，那麼真實的價值最終將水落石出。這樣在另外一種程度上來說，有效市場假說又是符合邏輯的。因為畢竟價格會回歸價值，只要排除對時間的考量。

所有這一切，都符合這樣一個基本的哲學原理：表面現象回歸本質規律。在商業和投資領域：價格是表面現象，價值是本質。只不過因為人們的認識有偏差，所以我們無法在目前準確地認識真實的價值，而只能通過自己的一些評價來估計出價值的大體範圍，並盡量減少評估的誤差。

既然價格圍繞價值波動，那麼它們之間就會出現三種狀態：價格低於價值（價值被低估）、價格等於價值、價格高於價值（價值被高估）。股票市場的周期性繁榮和蕭條經常導致低估和高估狀態可能會持續相當長的時間，這在很大程度上造成大多數人忽視價格必將回歸價值的基本規律。

精明的投資者應該在低估時選擇買入股票，在高估時選擇賣出股票，而幾乎不考慮投資所涉及的時間。正是由於大多數人對價值評估錯誤的存在，才給少數精明的投資者提供了成功的可能。這符合辯證法，別人認識的錯誤就意味著自己認識的正確。投資者成功的一個秘密就在於他們大致上掌握了事物發展的本質，而不理會複雜的表面現象。

2.2 安全的保護

當投資者在低估時買入股票，那麼他實際上就得到了一種對財富利益的保護，而不是損失。因為一旦價格從低估狀態恢復到價值或者達到高估狀態，他就必然會得到正的投資回報，甚至他可以計算這種正回報的程度是多大。而這種情況必然會在未來發生，即使他所投資的股票還會繼續低估更多或者價格回歸價值所經歷的時間可能要久一點。

價格偏離價值的程度被稱為安全邊際。我使用下面的公式來計算安全邊際的大小：

低估時，價格<價值，S>0；高估時，價格>價值，-1<S<0。

當然這裡的價值是不同投資者根據自己的評估所得到的估計值，盡量客觀的評估會減少偏差，但是永遠都無法消除。顯然，較大的偏差會導致不太好投資的效果。

2.3 價值的增長

對價值增長的描述，主要來源於如何確定或者說如何評價價值。對於股票來說，這涉及理解一家公司是如何運轉的。

一家公司作為經濟循環中的生產者，它依靠投入自身的資本和生產資料來為消費者生產商品和服務以取得收入，然後再利用收入進行新的生產以取得新的收入。如果收入扣除了成本之後仍然有盈餘，那麼這種生產循環就會不斷的進行或者擴大，公司的盈餘就會不斷增長，這意味著公司凈資產，也就是股東權益會增長。如果收入扣除了成本之後沒有盈餘或者是負回報，那麼這種生產循環就會縮小，這意味著公司的股東權益會減少。

對於股票持有者來說，價值並不僅僅是目前的股東權益，同樣還包括公司未來會取得或者失去的一切經濟利益。所以在評價價值的時候，不僅要考慮目前，更重要的是評價未來。當然無可避免的是，這種評價會有很大的主觀性。

傳統的看法認為，一項資產的價值是未來所有存續期內能取得的現金流入的貼現值。對於債券而言，這種傳統的看法可以在相當大的程度上準確評價債券的價值。但是對於股票而言，這種看法卻受到了巨大的局限。因為債券的存續期是有限的，而股票的存續期無法確定，更加無法確定的是需要考慮現金流入。

所以在實踐角度，人們對價值所進行的估計，是在一個可預見的不太久的未來，公司能發展到什麼程度的評價。實際上，這是與公司的凈利潤和凈資產相關聯的。對公司目前的價值的估計，是公司在未來某個時間能夠總計實現利潤的多少或是凈資產的大小。

顯然，隨著公司的運轉和凈資產的變化，公司的價值也在發生變化。尤其是當公司能持續不斷的產生利潤的情況下，公司的凈資產和價值都在提升。公司價值的提升，就給投資者帶來財富的增長，也就是投資回報。

2.4 複利的魔力

所有學習過數學的人都知道，一個不太大的數字經過多次冪的乘積之後就變得非常大，這就是複利的魔力。

我使用下面這個公式來描述投資回報：

In=I×（1+A）的N次冪×（S+1）

In表示經過N年之後的投資額；I表示初始投資金額；A表示投資的複利；N表示投資的時間；S表示安全邊際。

被我稱為均衡回報率；S+1被我稱為安全邊際權數，S+1=價值/價格。這裡認為通過N年的投資期，價格等於價值，不存在高估和低估。

對於股票投資來說，A就是公司價值的增長率。如果公司每一期的凈利潤和凈資產能保持一個穩定的比例，也就是資本收益率能保持大體穩定，那麼價值增長率A就等於凈利潤和凈資產的增長率。

當考慮經過N年的投資期，價格依然沒有回歸價值的情況，這個公式可以改寫為：

In=I×（1+A）的N次冪×（Sb+1）/（Ss+1）

我把這個公式稱為實際回報率，Sb表示買入時的安全邊際，Ss表示賣出時的安全邊際。隨著時間的流逝，Ss傾向於等於零。關於投資回報的大多數疑問，都可以通過對這個公式的理解而得到答案。

價值投資者能夠積累巨大財富的秘密在於，他們可以尋找到價值不斷提升的公司，並且在公司的股票具有較合適的安全邊際時進行投資，然後通過相當長時間的投資來實現複利的滾動。正如一個經典的比喻所描述的那樣，投資就好比滾雪球，需要一段足夠長的山坡和足夠濕的雪。這是另外一種辯證法：少則多，慢則快。

3 投資過程

精明的投資者決定具體投資哪家公司的過程大體上分為兩部分內容：對公司經營和發展情況進行評價和對公司的內在價值進行估計。學術界願意把前者稱為基本面分析，把後者稱為估值。實際上也就是如何挑選公司和如何評價公司，在大多數情況下它們都是動態的過程。

投資者應該具備基本的財務會計知識，這樣他們就可以通過閱讀上市公司的財務報表來大體上掌握一家公司的基本情況。儘管遠遠不夠，但這是一項不可或缺的工作。財務報表把公司經營的整體情況通過簡單的數字表達出來，使事實變得清晰起來，但是同時也不應該理所當然地認為財務報表的記錄都是客觀公正的。對過去公司財務記錄的了解，可以幫助投資者在評價未來的情況時具有更多優勢。

3.1 公司挑選

時間對任何人來說都是最為重要的機會成本，所以投資者應該選擇最好的公司進行投資，並儘可能迴避一般或者糟糕的公司。精明的投資者應該建立如何評價各種不同類型公司經營情況的標準，然後把主要的投資集中在最有可能成為或者已經符合最佳標準的公司上。

在實踐角度，可以把收入增長、凈利潤增長，凈資產增長以及利潤率等財務指標聯繫起來作為這個評價標準。並且對於不同經營類型的公司，可能需要制定不同的標準。

可以對不同類型的公司進行分類。如果按照公司的利潤變化情況，大體上可以分成增長型公司和周期型公司，增長型公司又可以按照增長速度來進行更細的劃分。增長型公司的利潤水平一般與經濟周期關聯不大，周期型公司的利潤水平可能與經濟周期、政府政策或者其他因素關聯相當大。如果按照公司所處的生命周期，大體上可以分成創業期、快速擴張期、成熟飽和期，甚至有些公司還包括衰退期。不同的階段，意味著公司可能面臨不同的發展速度和問題。市場所處的地域和容量、消費者的偏好、重大的社會政治、經濟或者文化變革以及科技進步等因素都可能導致公司所處的發展階段發生變化。

因為這些複雜的因素，所以投資者需要儘可能熟悉和掌握關於經濟周期和商業運轉的知識，甚至還需要對政治制度、金融體系、政府的貨幣和產業政策、通貨膨脹水平、居民收入情況等宏觀經濟因素有一些基本的認識，因為這些「經濟氣候」可能都會最終影響公司的發展情況。不過最為關鍵的是，精明的投資者需要理解自己所投資的公司到底是如何運轉的。

管理一家公司和挑選一家公司進行投資所經歷的過程，同樣都好比勤勞的園丁培育他的小樹。最開始小樹只是在泥土裡的一顆種子，園丁為它澆水和施肥讓它能夠發芽並且緩慢的成長。小樹吸收泥土和空氣里的養分，並通過陽光的照射進行光合作用，慢慢地長出了樹榦和樹枝。大自然的氣候變化導致在春天樹枝長出葉芽，夏天樹葉茂盛、秋天凋落，冬天沉寂，然後又是一個春夏秋冬，並且不斷循環往複。但是隨著每一年的生長，小樹都在長高，並且還會結出果實。園丁年復一年地為小樹清除雜草和害蟲，並且最終可以享受小樹長大後帶來的清涼、果實和喜悅。

如同其他事物一樣，決定發展的關鍵是內在因素，而不是外部因素。小樹能成長得多高並不取決於泥土、空氣、水分和陽光等條件，因為這些條件對所有的小樹來說都是同樣享受得到的。真正決定小樹能成長的多高並且能結出什麼樣的果實的因素是這顆小樹的種子，是寫在種子里的基因。而且同時還離不開園丁對它的培育和保護。

所以實際上，挑選公司就是選擇好園丁和好種子的過程，經濟氣候的變化只不過是公司發展所必然經歷的環境。投資者需要儘可能尋找到在生產、銷售、研究開發、財務控制、內部管理、發展潛力等方面都有足夠優勢的公司。而所有這一切，都是在一個誠實可靠的管理者的協調下所實現的。

在實踐角度，尋找到最出色的公司需要我們從身邊開始。通過一些基本常識和見聞我們可以知道某些公司比另外一些經營相似商品或服務的公司更為出色，這種方法省時省力，但是同時意味著會有不小的局限。或者，還可以通過翻閱大量公司的財務報表來達到這個目的，但是這意味著驚人的工作量。所以，這強烈意味著最出色的投資者需要比其他人付出多得多的勤奮和努力。

3.2 公司評價

對公司的價值進行估計，也許是整個投資領域最神秘的一件事情，這是一門抽象的藝術，而不是一門精確計算的科學。因為人的認識有偏差，所以不同人的估值就是對基於同樣的事實的不同看法。

在實踐角度，估值是先進行一系列基本假設，比如公司未來的凈利潤的增長率是已知的或者公司未來能達到的收入是已知的等等，然後計算出公司在未來一段確定的時間所能達到的發展程度。基於不同觀點的人，確定價值的估計值可能會有很大的不同，而所有這些看法都會最終被證明與事實有多大的偏差。

傳統上使用市盈率和市凈率的方法是被廣泛接受的，估值的大部分具體內容是評價公司應該匹配什麼樣的市盈率和市凈率水平。投資者需要審慎地評價自己所採取的估值方式，甚至需要建立一整套估值的標準和體系，這同時包括對不同類型的公司進行不同的評價。這應該成為投資者的一項基本能力。

不管是公司挑選還是公司評價，都需要定期重新進行檢查，因為任何一家公司都可能會發生一些我們無法提前預知的變化；或者，我們可能還會發現更出色的投資。在挑選公司和評價公司的價值之後，就可以根據當時的情況進行投資決策。

3.3 投資風格

不同的投資者傾向於有不同的習慣，而且隨著所挑選的公司的不同，也會有不同的安全邊際和均衡回報率水平。概括地說，有價值型投資和成長型投資兩種投資風格。價值型投資更加註重安全邊際水平，成長型投資更加註重均衡回報率水平。

價值型投資一般會選擇有較高的安全邊際的周期型公司或者穩定增長型公司。當安全邊際傾向於等於零時，可能就會進行賣出，然後再尋找新的符合價值型投資標準的公司。因為一般情況下，這種公司的均衡回報率並不太高，所以繼續投資可能缺乏足夠的吸引力。

成長型投資一般會選擇有較高的均衡回報率的快速增長型公司。有些時候小於零的安全邊際也是可以被接受的，因為較高的均衡回報率會在不太久的未來彌補這個差距。如果公司能在較長的時間內保持足夠的增長速度，那麼成長型投資者輕易不會進行賣出，除非發生下面3種情況：發現當時的投資是錯誤的；公司不再符合當時投資的標準；發現了更好的投資。

對於價值型投資而言，需要仔細衡量安全邊際是否具有足夠的吸引力，因為這種投資意味著可能會放棄一些更加出色的成長型投資。對於成長型投資而言，儘管有時小於零的安全邊際水平也是可以接受的，但是需要仔細衡量這種價格暫時高估的情況會持續多久。為較高的均衡回報率付出較低的安全邊際可能並不合適，所以在大多數情況下謹慎的價值型投資的回報要好於輕率的成長型投資。

簡單地說，安全邊際是固定的，但是均衡回報率會隨著時間而增加，這就決定了價值型投資和成長型投資這兩種風格的差異。實際上這取決於對於內在價值的理解，也就是對安全邊際和均衡回報率的不同權衡。而且無論對那種投資風格而言，都強烈意味著投資者需要進行長期投資，儘管有時候所經歷的時間可能並不太長。

對於同一個投資者來說，他可能側重或者共同採取兩種風格。這就需要權衡如何分配有限的投資資金，也就是如何搭建投資組合。

3.4 投資組合

對於兩種投資風格而言，搭建投資組合都是必要的，因為把所有的資金只集中投資於一家公司可能會面臨許多不可預見的困境。

被金融界廣泛接受的現代投資組合理論實際上並不能為投資者提供正確的指引。因為這種方法是按照事物發展的表面現象來進行研究和闡述的，而忽視了本質，所以這就會導向一個並不符合邏輯的結論。

在衡量應該對每個股票投資多少金額的時候，需要著重考慮的是它們的均衡回報率與安全邊際水平。如果要求整體回報增大，那麼就要求把儘可能多的資金投資在均衡回報率與安全邊際權數乘積最大的股票上。同時在一段確定的時間內，如果兩隻股票的這個乘數相等，那麼可以認為這兩項投資在一般情況下可以同等看待。當然在這種情況下，均衡回報較小而安全邊際較大的股票更優。

進行投資組合併不一定意味著分散了投資回報，因為我們無法確定價格會在什麼時間與價值相匹配。對此我有這樣的描述：假如選擇了10家出色的公司，它們都有可能漲幅超過10倍甚至更多，但是沒法提前知道到底哪家公司會在相同的時間具有最多的漲幅。如果只投資於一家我們認為最有可能漲幅最大的公司，那麼得到的回報可能會是20倍或者是5倍。如果對10家公司都進行投資，只要有一家公司達到了100倍的漲幅，那麼其他的投資都失敗了也可以達到預期目標；而實際上非常有可能是5家公司上漲了20倍，而另外5家公司上漲了5倍。

每一個投資者都應該重視如何搭建投資組合，並根據不同的安全邊際與均衡回報率水平來調整投資組合中所投資金額的比例，這對改善實際的投資回報具有重要的作用。

搭建投資組合的關鍵在於：投資者是否對所投資的每一家公司都進行了深入的研究和評價。這一方面需要投資者具備藝術家的想像力，另一方面又需要投資者具備哲學家的洞察力。

4 評價內在品質

決定事物發展的是內在因素，而不是外在因素。一家出色公司的價值增長來源於其傑出的內在品質，很大程度上取決於這家公司具有什麼樣的競爭實力。

競爭力有很多方面的體現，包括公司提供的商品或服務的用途和質量、把商品或服務銷售到消費者中的能力、能研究開發出更好的或者新的商品的能力、在內部財務處理上的效率、在內部人員管理和培養上的努力、對各種形式的資源的所有權以及其他方面的優勢，這些優勢都可以使公司更好地運轉並帶來利潤，以提升價值。儘管整體經濟的景氣程度以及例如社會變革、技術進步等外在因素可能會對公司有暫時或者深刻的影響，但是擁有更多競爭力的公司會取得更多的經濟利益或者更少的損失。

幾乎所有這些優勢，都是通過人來實現的，公司管理者通過協調各方面的資源來把它們共同作用到公司的運轉中。一家傑出的公司必然擁有傑出的管理層，否則這家公司根本沒有辦法保持競爭力，很快就會在商業競爭中走入困境或者被擊敗。所以實際上，公司管理者的能力才是真正的內在品質。就好比將軍對軍隊的指揮一樣，管理者的能力決定了一家公司將會在多大程度上取得商業上的成功。

一般而言，投資者通過閱讀財務報表可以在表面上識別哪些公司有更好的內在品質，這也是普遍的做法。更為重要的是，投資者能否尋找到誠實可靠並且具有雄心壯志和足夠能力的管理者。

4.1 資本收益率

通過對財務報表的解讀，投資者可以從表面上尋找到公司發展的線索，其中最重要的數據就是資本收益率。資本收益率用凈利潤除以凈資產得到，它不僅說明了公司利用每一單位凈資產產生利潤的能力，更重要的是告訴了我們公司凈資產的增長速度。

在一家公司在幾年中凈資產的增加幾乎都是由利潤來貢獻的情況下，如果它的平均資本收益率是a，那麼公司的凈資產和凈利潤的平均增長率就等於a/（1-a），這也就是投資的複利A。如果我們能夠假設公司未來的平均資本收益率依然保持過去的水平，那麼就確定了均衡回報率水平。同時，我還主張以資本收益率為基準來估計公司的價值，這就確定了安全邊際水平。

一般的原則是：最開始是銷售利潤率，然後銷售利潤率會傳導到稅前利潤率上；稅前利潤率會傳導到凈利潤率上；凈利潤率會傳導到收益增長率上；收益增長率會傳導到凈資產增長率或者說資本收益率上。而正是資本收益率水平，決定了公司的價值。

無論對價值型投資還是成長型投資來說，資本收益率都至關重要。通過比較不同的資本收益率水平，可以對不同公司的經營狀況做出評價。在大多數情況下，資本收益率的提升可以認為公司的內在品質得到了更大程度上的體現，反之可以認為公司經營出現了問題。

越高的平均資本收益率水平意味著公司的凈資產增長速度越快，意味著公司的價值增長速度越快，意味著在其他條件相同時安全邊際和均衡回報率越大，意味著精明的投資者可以獲得的投資回報越多。

4.2 競爭力評價

儘管過去的資本收益率水平很清晰，但是這並不意味著公司一定有能力在未來繼續保持或者提高過去的水平。精明的投資者應該尋找到真正推動公司保持較高資本收益率的內在因素。

任何一家公司為了保持和提高資本收益率，就必須使收益增長率與過去資本收益率匹配的水平相一致或者更高。在利潤率無法提升的條件下，就意味著需要更多的收入。更多的收入意味著需要有能力生產出來並且有能力銷售出去更多的商品和服務。當舊的商品和服務不再適宜的時候，就需要研究開發出新的商品和服務。研究開發意味著公司需要從收入中分配一部分研發費用，同時還有用在其他方面的開銷，比如用來更新和維修生產設備、建設新的生產和服務基地、廣告、內部人才培養、提高員工福利以及承擔社會責任等，這需要公司在財務處理上有效率。當然有些公司可以較容易地通過控制成本和提升價格等方式來提升利潤率水平，或者它們提供的商品和服務有源源不斷並且輕易不會減少的需求。所有這些具體的商業細節包括其他環節構成了公司的運轉，並且有可能在某些方面具有相當的優勢，這就形成了競爭力。競爭力對資本收益率的保持或提高提供了支持。

不同的公司具有不同的核心競爭力，有些是由於所處行業、經營方式或者政府政策等外在因素導致的，有些是因為所處地域的自然條件、技術、專利、生產規模、內部管理水平以及商業聲譽等內在因素導致的。當然，有些公司可能會具有壟斷優勢，但是壟斷並不一定意味著是對公司有利的。因為這可能導致公司失去了雄心壯志以及不再致力於開發更好更廉價的商品和服務，這將會逐漸使公司的收入難以快速增長，並最終導致資本收益率難以提升或者下降。顯然，外在因素是容易被複制和模仿的，而且對於所有相似的參與者來說都是相同的，但是內在因素是極難被競爭對手複製的。

精明的投資者應該對公司的競爭力有足夠的認識。因為對它的評價可以讓投資者分辨當發生對公司有利或者不利的影響時，這種內在品質是得到增強還是削弱，同時還包括這種影響可能持續的時間。這樣進而就可以大體上衡量公司未來的資本收益率水平是否會提升，這同時意味著衡量公司價值的增長水平如何。

簡單地說，投資者需要認識到公司在什麼情況下會發展順利，而在什麼情況下會遇到困難，並且可以大體上衡量順利和困難的程度。

4.3 管理層評價

任何私人生意或者公司建立之初，都是在創立者們需要實踐一些新的想法、進行新的研究開發計劃、或者爭奪新的市場以及資源等情況下開始的。

管理一項私人生意或一家公司並不是一件簡單的事務。因為只要生意還在進行，就意味著需要付出成本，如果不能取得比成本更多的收入，就意味著資本金會減少，並且最終不得不終止這項生意。創業者們在這個過程中承擔著相當大的風險，他們需要迅速地找到取得收入的方法，然後再讓收入不斷地擴張下去，隨著收入和利潤的增加，就意味著公司的運轉可能越來越順利。

隨著小公司慢慢地成長為中型或者大型公司，就會產生新的問題：公司需要為更多的消費者提供商品和服務，這樣意味著它需要擴大生產規模和銷售網路、需要僱傭更多的員工、需要建立更多為生產和經營環節提供支持的部門，包括技術開發、財務處理、消費者服務、法律支持、內部人才管理等各種可能需要的部門。而且這個時候，公司的管理者不可能再是一個人或者一小群人，這還需要培養和提拔一些層級較低的管理者。另外，原來的創業者可能因為年齡增長得過大或者其他原因不能再繼續工作，這還需要找到新的管理者繼承下去。同時，公司還可能會遇到資金無法與其發展相匹配的情況，這樣公司可能會選擇向銀行貸款或者發行債券和股票來進行融資。

所有這些具體的行為，都是由公司的創立者和一代接一代的管理者來具體實施的，一般稱所有管理者為管理層。毫無疑問，管理層處理具體商業細節的能力決定公司將走向何方。在現代經濟條件下的商業競爭決定了任何公司的管理層都必須有足夠的能力來維持公司的運轉和提升公司的競爭力，否則很快就會走入困境。

管理層的能力不僅僅體現在他們的行為層面上，更為重要的是，體現在他們的思想層面上。如同將軍對軍隊的指揮一樣，不思進取和缺乏遠見的領導者不可能會取得持久的成功。成功的管理層必須同時具備誠實、智慧、積極進取、富有責任感、能夠很好地權衡短期和長遠利益等一系列優秀的個人品質，這樣的人一般對自己的道德修養也要求相當高。所有這些品質可以概括稱為正直。

雖然資本收益率和競爭力為成功的投資提供了線索，但是精明的投資者應該認識到：在絕大多數情況下，正直且富有能力的管理層才是公司傑出內在品質的本質。

5 成功的投資者

成功的投資者是需要鍛造的。他需要具備一些卓爾不凡的個人品質，而這本身就意味著需要具有良好的個人修養和付出與之對應的磨練與努力。

他需要誠實：能夠正確地評價自己具備的知識、掌握的信息和處理這些信息的能力、目前的生活狀況以及未來所追求的生活方式和遵循的道德標準；他需要耐心：能夠細緻地處理目前的事務，並且對於暫時的有利和不利狀況有客觀公正的評價；他需要勇敢：能夠獨立進行思考，對過去一些固有的觀點和看法提出質疑，同時又不失去客觀公正的態度，更加重要的是在不利條件下仍然能夠鼓勵自己堅持正確的原則和道德標準；他需要努力工作：能夠不斷地進行學習、思考、總結，並且能夠自己處理繁瑣的整理、統計、計算等工作；他需要富有洞察力：能夠透過表面現象認識到事物發展的本質規律，分辨真實的情況與大多其他人的普遍看法之間的差距；他需要富有遠見：能夠在事情發展的初期預見到未來成熟的情況，還需要在信息不夠全面的情況下儘可能做出正確的決定；他需要富有責任感：能夠對人和對事情有始終如一的關心和正確的態度。他需要權衡短期利益和長期利益：能夠從長遠角度思考應該如何約束和規範自己的行為。

一般來說，沒有人會天生具有這些性格。大多數性格都是通過家庭的潛移默化以及學校範疇的培養教育來實現的，更重要的是在一些事情成功或失敗的經歷後所形成的。就如同沒有經歷過風雨就不會出現彩虹一樣，幾乎所有重要的品格都是在失敗和挫折之後才根深蒂固在我們的思想中。

實際上，這些品質會保證投資者在長時間中實踐投資的基本準則，而不迷失方向。而且投資者還會通過這個過程不斷地進行思考和重新認識自我。因為當財富積累到一定程度時，如何對待這些財富將成為一個重要的選擇，在很大程度上這取決於什麼樣的人生態度。大體上來說，有兩種人生態度，一種是利己的，一種是利他的。排除道德標準的考量，利己的人生態度一般會選擇消耗掉相當數量的財富，這樣往往最終積累的財富數量很少；利他的人生態度一般會選擇繼續積累財富以使更多的人獲得更多的利益，這樣往往最終積累的財富數量很大。所以，投資者選擇了什麼樣的人生態度，實際上就決定了他將獲得多大程度上的成功。這種成功不僅僅是體現在物質財富上，更為重要的是體現在精神財富上。

掌握投資的技巧對任何人來說都是相當困難的，因為這不僅需要克服一些固有的看法帶來的束縛，還需要領悟一些最基本同時也是最深刻的哲學原理，更為關鍵的是，這還取決於投資者具有什麼樣的價值觀。這種積極的價值觀，應該成為所有正直的人的畢生追求。

【最初創作時間：2011年1月】