敝帚為何自珍？道亦有道，投資有門道。

ART as an investment

藝術品投資之道

Its more than a random choice 絕不是「敝帚自珍」

」

有一種收藏，

以自己喜歡為首要。

在別人看來也許一文不值的東西，

卻是「敝帚自珍」。

▲ 清 吳昌碩 敝帚自珍冊 紙本設色

「敝帚自珍」源於「家有敝帚，享之千金」，意思是將自家破舊的掃帚視作寶物來珍惜。

敝帚為何自珍？ 有藏家說，這是一種收藏方式，即「收藏我所目及的，收藏我所欣賞的」，並不以追逐市場熱點為轉移。

最新諾貝爾經濟學獎獲得者，行為經濟學之父理查德·塞勒解釋說, 這是「稟賦效應」 (Endowment Effect).

理性的「非理性」

每個人對自己擁有的東西，

會對它難以割捨，難於放手，

並顯出一種得意。

敝帚為何自珍？ 所謂稟賦效應 (Endowment Effect)，是指擁有一件東西會讓你高估它的價值。在人們擁有一件東西之後，人們會傾向於認為，自己擁有的事物比別人擁有的同樣的事物更有價值。

同樣一把雨傘，當你擁有它時候，你會覺得它更有「價值」。這是一種心理建構的主觀價格。

因為一件東西究竟值多少錢，更多地取決於我們站在哪一個位置上。這是「價值」的主觀性，是所有權改變了人們對於物品價值的主觀認知。

其實，西方學者早已指出，藝術品價格中既包括金融價值，也包括主觀價值。其中主觀因素則包括非理性溢價、錨定效應（Anchoring effect）等。比如，拍賣現場的「反常」現象，其實就是非理性溢價。

你是否參加過拍賣？如果沒有，你一定也看過這樣的場景：

競拍者輪流舉起手裡的小牌子，報價一浪高過一浪，最後，出價最高的買家獲勝。

然而在這個時候，獲勝者的出價可能己經遠遠超過了拍賣品的實際價格。 買家雖然在名義上贏了，卻要為這一場勝利付出不合比例的代價。

這就是「贏家的詛咒」（the winners curse), 贏得了拍賣，卻為此付出了更高的代價。除此之外， 這也是 「稟賦效應」 誘導之下做出的各種的不合乎理性的判斷和決定。

理性時代

藝術與資本的結合是理性的。

即便是理性，也有一定的局限。

莫蒂里安尼《仰卧的裸女》

由中國億萬富翁劉益謙以174,400,000美元的價格競得，

成為歷來拍賣價第二高的藝術作品。

十八世紀是理性與信仰決斷的時代, 而藝術也進入了一個有著制度秩序的時代：藝術的發展需要平穩流動的資金、穩定的貨幣體系，以及相對不變的知識論。國債和穩定的貨幣體系使得企業和資本越來越大，甚至有一段時間，國家資助也將藝術市場囊括進來。

倫敦和巴黎之所以能成為藝術中心重要原因得益於：1）中央銀行的出現提高了貨幣的穩定度；2）英國央行、法國央行等機構通過發行債券的方式，扶持了一些重要的官方藝術機構，比如法國美術學院、法國皇家繪畫暨雕刻學院、盧浮宮和皇家美術學院。 （Artsy, How Banking Innovations Helped Fuel Art History』s Greatest Moments.)

藝術品金融的風潮

亂世買黃金，盛世藏藝術

新時代有藝術品金融

古斯塔夫·克林姆特 (Gustav Klimt), The Kiss

Gustav Klimt 是20世紀最著名的藝術家，

他把金箔作為他的表達的主要方式。

藝術品投資是除了股票、房地產外的第三大投資，也是家族財富管理的一部分。

從兩個方面來說，藝術品投資是：把藝術品作為資產進行投資，或者把藝術品設計成投資產品。

然而，藝術品金融的難點在於，估值、保存、變現。這些也是傳統藝術品市場的三大痛點。

問答

Q1

藝術品是一種資產嗎

梅蘭妮·格莉絲（Melanie Gerlis)："藝術品算不算一種資產是受到爭議的。"

格莉絲提到，一邊金融人士們用複雜的數據模型，縝密的分析方法看待藝術品，量化這種資產的表現。另一邊， 藝術品獨特的、審美意義上的、無形的屬性往往是不能直接映射到指數上的，那樣會毀掉藝術品所有的優點。

對於這樣極端的意見，現在比較容易接受的說法是，「所有擺在市場上的藝術品都可以算作資產」。（《灰色遊戲：藝術品投資的金融邏輯》）

梅蘭妮·格莉絲是倫敦《藝術報》(The Art Newspaper) 「藝術市場」板塊編輯，之前在金融領域從業10年，服務於投資銀行、對沖基金和其他金融服務客戶。

這種將藝術品當成資產地信念，甚至有些哲學意味。

資產不再是以房子、車子等實體形式出現了，

藝術品可以定價嗎？

和藝術市場的一般狀態一樣，同一藝術家的個人作品的價值也會不相同。任何因素都可能影響到藝術品的銷售價格，從所用的顏色或主題，到畫布的大小。

美國學者本傑明·曼德拉 (Benjamin Mandel), 在研究繪畫藝術品投資回報模型的時，他以繪畫製品為例，證明了藝術品的價值包含有繪畫者的聲譽、繪畫者是否在世、畫作的年代、藝術風格、保值性、回報以及購買者的消費性喜好 ( Mandel (2009) , Art as An Investment and Conspicuous Consumption Good)。

藝術市場可以度量嗎？

國外已有專業網站用數據來量化這種資產的表現，比如梅摩全球藝術指數 (World All Art Index), Artnet, Artprice, Blouin Art Market, Art Value, AFP-Art&Financial Performance, ICollector。

（圖片來源：Art beats the S&P 500， 2008 ）

在2008年，梅摩指數曾經將統計的藝術與股指數據對比，並得出結論：「藝術擊敗了股票」。

Q2

藝術品可以作為一個投資工具嗎

AMMA&artprice：在2007年以後尚未完全復甦的金融市場，藝術品作為一種「另類投資品」，證明了它是一個流動性和高效的市場， 提供了極具吸引力的回報。

▲ 安迪·沃霍爾(Andy Warhol) 《金錢》

歐美藝術品市場投資收益的主流研究表明：藝術品市場的回報率通常超過通貨膨脹率，但與股票、債券、黃金等傳統金融資產相比，藝術品資產的財務回報率並不高。

Mandel (2009) 研究表明，在通常選擇的投資資產中，藝術品價格的方差是道瓊斯工業股票指數和企業債券的2倍到3倍，藝術品資產的風險比股票和債券的風險要大很多。

既然風險較高，人們為什麼還是花大價錢買藝術品，這絕對不是「不理性」的衝動，而是看重藝術品投資的高回報率。特別是，藝術市場上出現的億元作品，往往有著極高回報率。

比如，在2017年蘇富比戰後和當代藝術拍賣會上，一幅巴斯奎特 (Jean-Michel Basquiat) 的作品《無題》以1.1億美元的價格(約合7.618億人民幣)成交。當年的買家僅僅以1.9萬美元在佳士得買下這幅畫，可見巴斯奎特驚人的増漲速度。

讓-米歇爾-巴斯奎特(Jean-Michel Basquiat)《無題》（1982）

日本藏家前澤友作，在紐約蘇富比激烈競價後拍得。

至於我國藝術品市場呢？

根據2000-2014年中國藝術品拍賣市場近現代國畫的微觀數據，人大藝術品金融中心研究了藝術品市場的投資收益特徵。中心報告指出，中國藝術品收益率水平為13.08%，表現出高於歐美市場的投資溢價。同時，藝術品投資與傳統的股票、債券等金融資產之間表現出相對獨立性。

以上表格顯示： 藝術品市場的半年對數收益率最高(0.0780), 其次為股票型基金(0.0679),對數收益率最低的資產為國債(0.0166)；藝術品收益率較高的同時標準差也較大；藝術品的收益率比風險值位於債券型基金、國債、房地產之後。

而考慮無風險收益率，比較各資產的夏普比率，可以得到類似結果：藝術品的表現差於債券型基金和房地產，但明顯優於黃金、股票型基金、國債、深證成指和上證綜指。

同時，藝術品作為一種 「可投資的另類資產」 受到了日益密切的關注。在充滿不確定因素的全球經濟環境下，藝術市場表現依然值得觀望，特別是中國藝術品市場。

圖 全球藝術市場份額比

排名前三的依舊是美國，英國和中國

（圖表來源：ArtTactic Global Art Market Outlook)

（圖表來源：The Art Market 2017）

數據來源: 藝術經濟 (Art Economics); 由文化經濟學者克萊爾麥克安德魯(Clare McAndrew) 創建的調研機，被認為是能表現市場整體情況的最高行業標杆。

在過去十年，中國拍賣行業作為一個整體出現了戲劇性的變化。當其他市場還很難從全球的金融危機中復甦，中國市場從2009-2011經歷了非凡發展，達到全球藝術市場排名前列。2012以後進入停滯狀態。

2016年, 中國拍賣市場交易總價格為7.5億美金。據報告指出，中國市場的低值段的銷售下降，但市場售價在500萬元（750,000美元）的有近60%價值的提高。可見，精品拍品依舊是市場價格保證。

此外，《巴塞爾藝術展與瑞銀集團環球藝術市場報告》重點指出金融的滲透在如今的藝術市場中已越來越明顯（Art Basel and UBS, The Art Market 2017)。

"當銀行家共進晚餐時，他們談論藝術；

當藝術家共進晚餐時，他們談論金錢"

－奧斯卡·王爾德(Oscar Wilde)

如今看來，王爾德的名言算是說對了，恐怕是銀行家對藝術的痴迷，促成了藝術的「金融化」。

Q3

如何進行投資？

首先，投資人群可以分成藝術收藏家(Art Collector)、投資者(Art Investor)和投機者(Art Speculator)。藝術收藏家們出於喜好而購買藝術作品，藝術投資者們以此來豐富投資配置，而藝術投機者則從初露頭角的藝術家那裡收來作品以求升值。

「我曾經向10到15個人諮詢過建議。

最後有一位女性朋友問了我正確問題。

『你最喜歡什麼？』那是我怎樣開始創作「金錢」的畫。

－安迪·沃霍爾(Andy Warhol)

如果以投資作為目的，功成名就藝術家的畫作的投資回報率，要高過雕塑作品和裝置藝術。

▲ 安迪·沃霍爾《彩色的蒙娜麗莎》

拍賣成交價格 56,200,000美元

▲ 黃賓虹 黃山湯口 立軸 設色紙本

中國嘉德2017春拍 3.45億成交（包含傭金）

藝術 金融 科技

藏需要的品味

品需要的功底

藝術品投資需要專業

藝術品金融的原理很簡單，將藝術品變成一種投資品, 可以實現金融資本與藝術品收藏、藝術品投資的融合,使得藝術資源變為金融資產。

關於藝術品金融的真相：

這是一種雙重機制。到了80年代，兩個金融界出現的新概念重新定義了當今地藝術世界－槓桿型融資(Leverage finance) 和證券化。這為藝術品金融化有很多思路，像藝術品基金，藝術品質押貸款，藝術品租賃等，也實現了從藝術中釋放資本。

比如，某個對沖基金經理或私人股本地持有人購買藝術品，他們可以在花很少錢的情況下，釋放作品預計價格的50%， 並將收益放到其他的投資中。在這一過程中，藝術作品甚至可以安安穩穩的掛到其豪宅的牆上。

在1980年代的紐約，這樣的藝術品變成了真正的ATM機。

藝術品貸款快速指南：

基本業務流程圖

一、借款申請；

二、申請審核；

三、預約鑒定；

四、專家審核；

五、質押入庫；

六、借款審核；

七、複審上標；

八、滿標放款；

貸款法則

藝術品貸款原理與使用房屋抵押貸款並沒什麼不同。藝術品貸款使得你的財富不會被鎖在你的收藏之中，而是可以「以藏養藏」。

藝術品出借者和金融家通常可以分成三類：

1. 花旗私人銀行(Citi Private Bank)、移民銀行(Emigrant Bank) 和美國信託(US Trust) 等傳統銀行貸款機構也依賴於借款人的信用，以及現有的關係。他們也會允許借款人根據自己所在的地點對藝術品進行保管。

2. 小眾藝術金融家和拍賣行,比如藝術資本(Art Capital Group)、獵鷹藝術融資(Falcon Art Finance)和蘇富比( Sotherbys Fine Art Investment) ，這些機構都提供了多種複合產品。

3. 純粹無追索權的貸款機構，如 Arbitrage (套利)，borro或Right Capital，它們就像是傳統典當行一樣，將資產存放在倉庫中。

無追索權貸款是指借款人無追索權的貸款，或者更簡單的是你不需要提供個人擔保去償還。貸款人可以做到這一點，因為他們有權出售貸款所質押的藝術品。但是，由於藝術價值可能下降，他們只可能在藝術品價值的50%左右進行融資。

投資之道

藝術品的特殊性，決定了藝術市場與金融市場內在規律的不同。用金融市場投機的思路操作藝術品交易，未必能取得預期的效果。

但是歷史告訴我們，藝術與金錢的結合，並不是最近才有的現象。

也是克萊門特·格林伯格(Clement Greenberg) 所謂的「金色的臍帶」 (Umbilical Cord of Gold)。

假如奧斯卡·王爾德(Oscar Wilde) 還活著，他是否會驚喜的看到銀行家們聚會，熱烈地討論著「藝術銀行化」。

藝術創造生活，商人改變世界。

藝術與金融的結合，不是偶然。

敝帚為何自珍，也可能是「當時只道是尋常」。

藝術投資的價值，時間會告訴你。

然而，參與藝術品的投資，

It『s better than now .（現在就開始吧！）

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品味璽鑒 悅見藝術