場外配資的民事法律問題（上）

近期A股跌幅明顯，該行情下，極易引發場外配資崩盤，進而引發法律糾紛。星瀚律師事務所於近期推出「場外配資法律問題」系列文章，上一篇中，我們側重介紹了場外配資的背景、發展、模式和法律性質等問題，帶領大家基本了解了場外配資的來龍去脈。本文將具體介紹場外配資中的民事法律定性問題。

出資方與融資方之間的法律關係定性問題

1、民間借貸糾紛

這是目前法院系統較為流行的一種認定。2015年8月6日，最高人民法院頒布《關於審理民間借貸案件適用法律若干問題》的規定（法釋〔2015〕18號）（以下簡稱《民間借貸司法解釋》）。隨後，王林清法官在其著作《民間借貸裁判思路與規範指引》中亦將場外配資單列一節。

考慮到場外配資和券商融資融券業務的主要區別之一是只融資不融券，同時配資資金的實際出資人，不論是結構化的理財、資管、信託還是網路借貸，其追求的是固定收益，而不承擔投資損益，因而從形式上來看確實符合民間借貸的基本構成條件。

採納上述思路的裁判有：

程斌與浙江豐范資本管理有限公司民間借貸糾紛一審民事判決書（（2015）杭下商初字第5029號），法院認為本案系民間借貸糾紛。需要指出的是，該案被告浙江豐范資本管理有限公司即為本次被證監會行政處罰的配資公司之一。

李奇題訴朱鮮樣民間借貸糾紛二審民事判決書（（2016）湘01民終154號），法院認為上訴人李奇題與被上訴人朱鮮樣簽訂的《投資顧問協議》，名義上為委託理財合同，但根據該協議條款內容，被上訴人朱鮮樣對投資收益和風險不承擔任何責任，還對其1500萬資產的使用收取一定的綜合管理費用，故該協議實質上為民間借貸性質。

原告宋同杭訴被告鞠紅梅、上海賞利投資有限公司民間借貸糾紛一審民事判決書（（2015）浦民二(商)初字第2898號），法院認為，兩份協議是連續的，後者是前者的補充。協議對原告的股票選擇和投資風險的承擔、被告賞利公司的平倉權和出資總額的收回、每月諮詢管理費的收取等所作的約定，體現出原告無論盈虧均保證被告賞利公司獲得固定本息回報，超額投資收益均歸原告所有的實質，故原告與被告賞利公司實為借貸關係，應認定雙方成立借款合同關係。

浙江幫幫忙投資管理有限公司與吳虎華、吳會蘭民間借貸糾紛一審民事判決書（（2015）東商初字第7140號），法院認為，本案中原告浙江幫幫忙投資管理有限公司作為出資方，被告吳虎華作為資金的操作方，向浙江幫幫忙投資管理公司支付約定利息，浙江幫幫忙投資管理公司對於吳虎華的操作虧損不承擔民事責任，對於吳虎華的超額贏利不享有分配請求權，也無須向吳虎華支付報酬。因此，浙江幫幫忙投資管理公司與吳虎華簽訂的《借款協議書》不符合民間委託理財合同特徵，應屬於民間借貸合同。

對此種定性觀點，存在以下不同意見：

（1）此類糾紛中，配資出資方實際向需求方出借的並非「資金」，而是以配資出資方名義開設並通過分倉系統二次分倉，或者受配資出資方實際控制的股票「子賬戶」使用權，子賬戶中按約存有槓桿化的資金，同時，需求方還須按約存入保證金，也即配資出資方和需求方實際系共同對「子賬戶」投入資本，而這又不屬於民間借貸常見的預先在本金中扣除利息，故這和民間借貸的一般形式有較大區別；

（2）如前所述，子賬戶屬於配資出資方或者受其實際控制，需求方雖然有權獨立操作證券交易，但對賬戶並無控制權，配資出資方有權要求追加保證金直至強行平倉。這又與一般民間借貸中借款人對資金享有絕對值支配權有根本性不同；如理解為在民間借貸關係之外還存在股票質押關係，但證券賬戶屬於配資出資方所有或者受其控制，因此賬戶中的股票所有權並不屬於融資方，故而無法解釋配資出資方將自己所有的股票向自己提供質押的邏輯；同時，根據物權法，權利質押，質權自登記之日起生效，交易方未在中證登辦理相關股票質押登記之前，質權也無法生效；同樣的，如理解為存在讓與擔保關係，基於所涉股票所有權的問題，亦無法解釋融資方如何將不屬於自己所有的所涉股票轉讓給配資出資方的過程；

（3）實踐中，大多數場外配資糾紛發生在出資方和融資方之間，但仍有部分案件當事人涉及信託等金融機構，例如何水平與廈門國際信託有限公司合同糾紛（（2016）閩0203民初2943號余賢東與深圳中投複利資產管理有限公司合同糾紛一審民事判決書

（4）場外配資糾紛之所以複雜和敏感，是因為其實際出資往往來源於銀行、信託、券商資管、私募及其他相關機構，且層層嵌套，與金融體系密切聯繫，又存在超高槓桿比，其中以券商收益互換為代表的部分產品還具有金融衍生品屬性，如處理不善，極易造成金融體系的系統性風險。因此如將場外配資糾紛定性成民間借貸糾紛，形成事實上的「降維」處理，脫離了金融證券法律體系及相關監管部門的意見，可能造成不利於穩定金融市場宏觀大局的情況。

2、委託理財糾紛

在2015年下半年場外配資司法糾紛集中爆發前，也在《民間借貸司法解釋》出台之前，這也是法院系統常見的一種處理方式，目前仍有不少判例支持。

這種觀點的邏輯在於，基於場外配資交付的是子賬戶而不是資金，以及融資方對賬戶沒有控制權的特性，場外配資實質系配資出資方作為委託人，將其資金和賬戶委託給受託人即融資方，由受託人一定期限內管理、投資於證券、期貨等金融市場，並按期支付給委託人一定比例的收益。

持上述觀點的裁判有：

賈立功與王吉征委託理財合同糾紛二審民事判決書（（2015）東商終字第113號），法院認為，雙方簽訂的具有配資性質的投資理財合同是真實意思表示，不違反法律法規的強制性規定，對其雙方具有法律約束力。

任劍與億創鷹視投資管理（北京）有限公司等民間委託理財合同糾紛一審民事判決書（（2014）海民（商）初字第17787號），法院認為：任劍和億創鷹視公司於2013年7月24日簽署《委託協議》，任劍委託億創鷹視公司管理並操作其股票賬戶，雙方形成了民間委託理財合同關係。其中，《委託協議》第5.3條系保證賬戶本金不受損失的保底條款，此條款違背證券市場的基本規律，不受法律保護。

金海林與中金中投國際投資管理（北京）有限公司委託理財合同糾紛一審民事判決書（（2015）朝民（商）初字第3348號），法院認為，中金中投公司與金海林簽訂的《管理合同》明確約定由中金中投公司在金海林的股票賬戶內進行投資買賣的具體操作，且金海林不干預中金中投公司的獨立操作。中金中投公司直接操作金海林的股票賬戶，進行投資交易，並承諾承擔風險，雙方對盈餘進行分配。因合同內容違反了上述法律規定，故雙方所簽訂的《管理合同》及《附加協議》、欠條均應屬無效。

張昌佑與張粵明委託理財合同糾紛(（2013）深中法民終字第1110號)一案中，法院認為，上訴人張昌佑與上訴人張粵明簽訂的《委託理財合同書》等協議確定了保本保利的權利義務關係，張昌佑不承擔任何投資風險，投資風險由張粵明單方承擔。張昌佑不承擔任何投資風險，顯失公平，違反了民事法律的公平原則，雙方於2010年8月19日簽訂的《委託投資理財合同》、2011年1月24日簽訂的《補充理財合同》、2011年2月23日簽訂的《補充理財合同（2）》、2011年12月28日簽訂的《委託理財合同書》中關於張昌佑不承擔虧損的約定部分無效。雙方對於損失的承擔比例可參照合同約定的盈利比例分擔，也即張昌佑承擔損失30%、張粵明承擔損失70%。

此類定性可能存在以下問題：

（1）合同風險共擔是委託理財合同的基本特徵，而場外配資業務中，配資出資方享受固定收益而不承擔投資損益，實際也並無委託理財的意思表示，融資方獨立操作證券交易自行承擔損益，到期按約付本還息，從整體交易結構來看和委託理財存在根本性差異；

（2）如前述幾個案例中已經觸及到的，委託理財合同糾紛不可避免的涉及到保底條款、固定收益條款的效力和處理問題，這一點，目前在全國範圍內並無統一意見和裁判尺度。固定收益，儘管實踐中其具體計算方式可能存在一定浮動，典型表述如HIBOR+2.5%，但就性質而言更類似與借貸關係中的債權債務關係，因而有可能被法院按照民間借貸處理；而如果認為是保底條款，目前，基於對《中華人民共和國證券法》（以下簡稱《證券法》）第一百四十四條、《證券投資基金法》第二十條第四款及最高人民法院《關於審理聯營合同糾紛案件若干問題》的解答第四條等法律和司法解釋對適用主體等方面的不同理解，以及對最高人民法院關於適用《中華人民共和國合同法》若干問題的解釋（二）（以下簡稱《合同法解釋二》）第十四條關於管理性和效力性條款的區分問題，法院系統內部對於保底條款的效力和處理方式意見也並不統一：

（1）最高院民二庭以「高民尚」署名撰寫的《審理證券、期貨、國債市場中委託理財案件的若干法律問題》（刊登於《人民司法》2006年第6期並連載於2006年5月29日、6月5日、6月12日的《人民法院報》）一文中傾向觀點認為，保底條款是當事人雙方以意思自治的合法形式對受託行為所設定的一種激勵和制約機制；儘管現行民商法律體系中尚無明確否定該保底條款效力之規定，但依然傾向於認定保底條款無效，人民法院對委託人在訴訟中要求受託人依約履行保底條款的內容的請求，不應予以支持；

（2）最高院在亞洲證券有限責任公司與湖南省青少年發展基金會、長沙同舟資產管理有限公司委託理財合同糾紛案（(2009)民二終字第1號民事判決書）中認為，委託理財合同中屬於合同目的或核心條款的保底合同無效的，委託理財合同亦無效；

（3）最高院在河北省勞動和社會保障廳與亞洲證券公司有限責任公司委託理財合同糾紛申請再審案（（2008）民申字第1090號民事裁定書）中認為：保底條款的約定不僅違反了民法和合同法規定的公平原則，違背了金融市場的基本規律和交易規則，應為無效；

（4）江蘇省高級人民法院《關於審理委託理財合同糾紛案件若干問題》的通知中則認為，對於被認定為有保底條款的委託合同的效力，除受託方為證券公司外，一般應認定為有效，委託人請求受託人按照約定返還本金及約定回報的，人民法院應予支持；

（5）北京市高級人民法院在《關於審理金融類委託理財合同糾紛案件若干問題的指導意見(試行)》中認為金融類委託理財合同中的保底條款，原則上不予以保護。對於履行此類合同發生的損失，法院應當根據當事人各方的過錯程度以及公平原則，確定各方當事人應當承擔的責任；

（6）原上海市高級人民法院民二庭庭長李永祥主編的《委託理財糾紛案件審判要旨》（2005年1月版）中認為非金融機構由於其不具備特許經營資質，與此相關的的委託理財合同一律無效；

（7）上海市第二中級人民法院徐子良在2011年《法律適用》上發表的「委託理財案件法律適用難點辨析——以保底條款負外部性及其無效後果處理為重點」中對委託理財合同法律效力的問題持與最高院民二庭法官相同的觀點。

3、非典型無名合同糾紛

此種定性，將場外配資糾紛起視為一種非典型合同，具體處理時依據合同法總則，參照買賣合同分則，參考監管部門規章和規範性文件，結合證券市場具體情況和交易慣例。

2015年11月12日，深圳中院發布了《關於審理場外股票融資合同糾紛案件的裁判指引》（以下簡稱《深圳指引》），成為第一個明確發布場外配資訴訟指引意見的地方法院。作為經濟特區、深交所、深圳證監局所在地法院，深圳中院在證券糾紛領域的實踐經驗值得引起足夠的重視。《深圳指引》提出，涉及場外股票融資合同糾紛的案由可以確定為場外股票融資合同糾紛，司法統計時列入其他合同糾紛。在最高院制定的《民事案件案由規定》中，存在「301、融資融券交易糾紛」的案由，也即場內配資糾紛，從側面來看，現階段認定場外配資糾紛是一種獨立的非典型糾紛案由也存在一定的依據。

持上述觀點的裁判有：

方玲與陳穎委託理財合同糾紛申請再審民事裁定書（（2015）川民申字第1274號），法院認為，從《合作協議書》約定的權利義務及風險負擔來看，該協議既非委託理財，也非民間借貸，而是一種新型的無名合同，案由應確定為合同糾紛。

陳元連與王選富、深圳市世紀德潤投資諮詢有限公司合同糾紛一審民事判決書（（2015）深羅法民一初字第1425號），法院認為，本案為場外股票融資合同糾紛。

童貽義、湖北福城瀾海資產管理有限公司合同糾紛維持一審判決的二審民事判決書（（2016）鄂民終1087號），一審法院武漢中院認為，《投資顧問協議》包含委託法律關係，但不以委託理財而是以借貸為主要法律關係來組織雙方權利義務的內容。……就協議涉及賬戶下6000萬元資產與2000萬元投顧保證金的差額，福誠瀾海公司與童貽義構成借貸法律關係。區別於一般民間借貸合同的地方在於，為保證收益，福誠瀾海公司與童貽義在《投資顧問協議》中約定了詳細的風控方案。儘管提供給童貽義的資金是用於證券投資的，童貽義投資方案也由其自身決定，但是福誠瀾海公司可以對投資過程中的資產縮水情況進行控制，確保其收益不受投資損失的影響。其主要內容包括開立協議所稱的「本協議資產專用賬號」即「本協議涉及賬戶」、限制證券交易品種與金額、授權童貽義對賬戶有一定操作許可權、設預警線、設平倉線處置賬戶資產，由此形成了雙方之間的委託法律關係。這些關於風險控制的合同約定，是服務於借貸法律關係的合同約定的，兩者共同構成了《投資顧問協議》權利義務關係的核心內容。

值得注意的是，本案被告即為本次證監會行政處罰的配資公司之一。武漢中院的一審判決花了相當筆墨論述協議的性質，最終認為其同時符合和構成借貸及委託兩種法律關係，兩者共同構成涉案協議的核心內容。而交易模式與之類似，證監會處罰決定中認定事實也大同小異的浙江豐范資本管理有限公司，卻在本文前述一起訴訟中被定義為民間借貸糾紛，這也從側面表現出法院系統對場外配資糾紛定性的差異。

作為新型糾紛，對場外配資的定性可以參照實質重於形式的原則，從其交易結構和合同內容實質出發認定。正如不能僅憑永續債、優先股、可轉債等字面形式，而應當結合其經濟實質來判斷其具體屬於權益工具還是金融負債一樣，對場外配資糾紛的定性，在目前缺乏明確統一標準之前，按照非典型合同糾紛定性可能較為合適。

文：冒小建（星瀚顧問）

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