估值，動態博弈的過程--行業估值法 | 估值就是講故事

第一步『定義』

行業估值法的要點在於：投資機構需要給企業投資多少現金才能讓它們在行業中擁有「超級」競爭優勢。能夠讓它一口吃成個胖子，使得它擁有強大的吸引力。

第二步『案例解析』

馬太效應告訴我們，強者會越強，而弱者只會越弱。商場如戰場，在一個行業里，獨佔鰲頭的永遠只有那兩個或者三個公司。250公司在收購了新媒體公司38克以後，整體業務發展更趨勢完善，現金流俞加充沛，於是和秀紅資本合作成立了私募基金--海底撈月一期，憑藉雙方在行業內的地位和過往眾多成功的投資經驗，認購非常火爆，共募集了5億美元。

海底撈月欲進軍一新興行業。目前行業內有100多家公司在激烈競爭，其中5家公司發展趨勢向好，其中有嘟嘟、慢的、清一色、噠噠和小黃蜂，但它們之間由於燒錢多流量，財務報表慘不忍睹。不過260的B同學看中了嘟嘟團隊，並與其進行了數輪商業談判和實際調查，在不斷修正估值方法和估值模型後，發現無論用凈現值法還是比較法，各中模型計算所得的投前估值在2000萬～4000萬美元之間。B同學正在猶豫如何要約投資金額和股份比例時候，A同學卻石破天驚地提出，海底撈月可以出資1億美元投資嘟嘟，而且仍只佔公司20%的股權，投後估值5億美元。一家總價值只有幾千萬美元的公司花上億美元的對價去入股，還是美元，難道A同學瘋了嗎？這是什麼投資邏輯呢？且聽他娓娓道來。

根據國際著名數據公司二到家的預測，嘟嘟所在的行業5年內會膨脹20倍以上，行業市場總額可達每年100億美元。目前行業內市場份額大致如表2-3所示。

（1）一方面，該行業具有爆發增長的趨勢，場總盤子可至100億美元，前景廣闊。

（2）另一方面，我們選擇了行業中大概率會勝出的幾家公司中的其中一家下重注。這樣會 加快行業進入雙足（或三足）鼎立的狀態，反而未來會有較高的投資回報。

第三步『案例解析』

對於上述的假設的基礎，B同學表示贊同，但他還是很疑惑不解地問，嘟嘟投資總標的只有2000萬美元，為什麼要用1億美元來入股其20%呢？照常投資不可以嗎？這樣風險還小，對此，A同學提出了正反兩方面的4個哦理由，具體如下解釋。

第一，在嘟嘟獲得巨額投資之後，就會在客戶中擁有最強的商譽，因為所有人包括用戶都知道，目前這種無序競爭不可能長期存在，行業內的大批公司必然會死亡，這已經被類似團購和打車等新興行業的的經驗教訓不停地驗證過了。而客戶總部希望為他服務的公司不穩定吧，他一定會挑選其認可最可靠、最不可能破產的公司是。所以行業內的社會資源就會向嘟嘟靠攏，它能夠擁有最好的人才、供應商、渠道、客戶以及媒體資源等，如此一來會加速導致一些行業小公司的破產，因為小公司沒有實力與巨獸般的嘟嘟相抗衡，它們漸漸地招攬不到足夠優秀的人才，逐漸失去行業地位和商譽，導致公眾對它們產品的信心更低，於是它們會更快地不斷相繼死去或與慢的和小黃蜂等抱團取暖，這就是馬太效應的真實寫照----「任何個體、群體或區域，早某一個方面（入金錢、名譽、地位）獲得成功和進步，就會產生一種積累優勢，就會有更多的機會取得更大的成功和進步。」換個角度看，這實際上也加快了行業的集中。

第二、行業准入門檻被提高，致使其他投資機構不敢輕易跟進行業相關企業，或者決策周期變得非常長，甚至致使已經有了投資意向的要約也被打亂，這樣又會形成連鎖反應。即使已經簽署了約束性協議，在沒有到帳的那一刻，一切皆有可能，因為資本本身就是逐利的，通常不會給你雪中送炭，修理沉船的。260看似瞎搞的巨額投資，其實給別人的投資機會帶來了巨大衝擊，會導致它們對行業望而生畏，大多數資本實力不夠的機構無法跨入一下被架高的門檻，而如果按常規只投資了一兩千萬元，在殘酷的競爭中顯示不可能獲勝，而之前不少投資機構已經投資的很多分散的小項目，每個標的都大致在幾百萬元到一千萬元人民幣不等，其批量死亡將會是大概率事件，因為那些非常缺錢的創業公司，本來已經準備按常規套路去融資，卻碰上這麼樣一個不按套路出牌的260機構，於是將可能會出現：採用比較法評估後發現這些創業公司的市場估值非常高。但卻無人敢投，處於更缺錢的一種窘境，由於沒有機構快速跟進，然後隨著時間流逝，差距快速拉大，那就更沒有人敢投了，最後陷入了「囚徒困境」。

第三，如果B同學按照常規思路去投資嘟嘟600萬美元，占其投後的20%多的話，雖然看起來短期資金風險小了，可是整個項目成功的概率卻是小了非常之多，就像商議節里介紹過的「全或無」概念，在沒有達到一定規模並越過「生死線」後，企業最後的估值可能為0，你是要90%大概率成功的巨額投資呢，還是要非常小心謹慎卻異常勇敢地交600萬美元學費，然後回來總結一套又一套的經驗教訓來說明這學費是如何交的呢？要知道出現「沉船趨勢」後，企業將分文不值，所以巨額投資看起來衝動，其實風險小，投資回報率反而高，因為沉沒的投資回報率永遠為零，再算上拆借的資金成本和機構調研、法律配套、財務審計等，回報率實際上為負。

A同學根據投資後市場博弈，結合目前的數據和行業內其他公司的發展趨勢，預測了三年後的行業市場份額（見表2-4）

聽了以上四點理由，B同學被說服了，但是他又拋出了新問題：投資的1億美元是怎樣算的?A同學做了如下推演，行業5年後可以到達100億美元的估值，那麼我們取一個雙方都認可的，整個行業3年後的整體估值和嘟嘟公司的市場份額作為估值中樞。在3年後大概如表2-5所示。

然後做出如下計算：

那麼到底嘟嘟現在需要多少錢，才能大概率地獲取持續競爭優勢，達成我們推演的目標呢？通過仔細調研以及與嘟嘟管理層的深入溝通，最後經過測算和真誠探討，我們一致認為大約1億美元就可以做到。於是我們一起營銷造勢，製造了「要討我的愛，好膽你就來」的轟動性效果。而嘟嘟的管理層也是有大決心、大魄力的，一般的公司就算你給，他也未必敢要。投資1億美元，看起來像是做了虧本的買賣，但實際上卻會有比較穩定的回報，深圳會超預期，而且投資標的比較大，降低了各種邊際成本，入尋找項目啊，調研人力物力的消耗以及資金閑置的成本。所以這是一次採用行業估值法逆向推演後的估值模型，為常人之不敢為。著名投資機構軟銀在歷史上就多次採用了類似的方法，沒有教學模型，只有敏銳的感覺和高瞻遠矚。正如孫正義所說，我看重的是30年後，而絕不是現在。

第四步『結論』

各路神仙、妖怪、月光寶盒的競爭者和個個都很聰明的投資/投機大師們在行業內做的許多努力，例如：花費巨額營銷費用對相關行業和產品做廣告，花大力氣做的各種市場宣傳、媒體投放推廣等，都會無形之中成為iedudu發展的推動力，等於為其做了嫁衣。因為行業內最後一般只會剩幾家，所有的營銷都指向了這些巨頭。它們就像「黑洞」，將所有行業優勢、發展資源以及用戶們向自己的身邊吸引，而那些沒有實力的小公司最後只能成為「被吸」的一部分，成就了巨頭們的傳奇故事。

A同學所提出的這種利用整個行業的未來估值來對企業的未來估值進行預測，並根據該估值確定投資額的方法被Dr.2同學起名為：行業估值法。行業估值法的要點在於：投資機構需要給企業投資多少現金才能讓它們在行業內擁有「超級」競爭優勢。能夠讓它一口吃成個胖子，使得它擁有強大的吸引力，戰勝行業內的其他對手，成為翹楚，才是最重要的。

最後，行業估值法用一句話描述：「你們倒下的身軀，最終成就了我」。

（本文出自《估值就是講估值》一書）

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