零售行業研報匯總

如果錯請指正。

對上述券商研究員的努力付出表示感謝！

零售行業細分子行業太多，而且標準不同意，閱讀量比較大。如果閱讀的話，一定要多讀幾篇，要不對行業框架太模糊。

框架是自己列的：

概念：

SKU：英文全稱為 stock keeping unit, 簡稱SKU，定義為保存庫存控制的最小可用單位

坪效：指的是每坪的面積可以產出多少營業額(營業額÷專櫃所佔總坪數)

市佔率和滲透率：市場佔有率指實際佔有額度，即一個品牌產品的銷售額在所有這個品類產品中的份額。而滲透率指的是這個市場可能擁有的這個品類的份額。比如對於美國市場的租賃行業，預計融資租賃業務佔全部租賃市場融資額的30%，即融資租賃的市場滲透率為30%。

GMV：Gross Merchandise Volume，是成交總額（一定時間段內）的意思。

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第一章：估值和營收

股價連續下跌，估值處於三年最低點。安全邊際高。

長江研究所比較了百貨行業和超市行業都面臨了邊際改善。收入端迎來增速，環比改善，盈利能力增強，扣非凈利潤持續增加。

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第二章：行業宏觀分析

2.1需求數據和結構變化

社零數據還不錯，商超數據不跌了，城鎮和農村居民的收入增速雖然在下降，但是收入總體還是增加的。

從國金和華安的上述的截圖中，可以明顯的看到從宏觀的角度看，消費和消費者信心還是可以的。

從消費的結構上看，我國人均GDP和消費結構升級的關係已經列出。通過下圖可以看到，隨著人均GDP的增加，我國已經進入消費珠寶、女包、化妝品那個階段了，而且看第二圖的女裝珠寶CARG都是正數，PS我不明白為什麼男士和箱包為負數

下圖為王府井同店增速度和奢侈品銷量同比增速

下圖為奢侈品消費量，境內消費增加， 境外消費減少。圖表88說明的是出境遊人數增加，但是增速下降（中泰把標頭寫錯了。）

從人口結構的角度看，華安和長江認為新一代年輕人步入中年，消費能力會逐步提高，消費觀念更加個性化，更願意嘗試新的商品和服務。

綜上，消費市場總體還是有支撐的，不用擔心消費下滑，結構上高端消費時代的到來了。

2.2通脹與行業分析

通脹水平對行業整體擴張和營業收入存在積極影響。

CPI持續處於低位會是一種長期狀態嗎？按照國金的看法是不會。他們預計CPI數據會持續回暖。CPI的上漲對於超市的營收和擴張存在積極影響，對百貨業的影響並沒有研究。而且國金在報告中提到的豬肉價格有望回升，就我之前看到的報告而言，可能為時尚早，但是拉長時間看，豬肉價格上漲也是遲早的事情。

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第三章：線上零售困境和帶來的投資機會

3.1線上零售的市場規模

電商端客戶消費數量還在增加，但是增速在下降，月活用戶數量增長，但是增速也在下降。

下圖是國金的，同樣說明電商發展的宏觀環境發生了變化，可能未來的發展不能那麼快了。

3.2線上電商的市場集中度

在3.1中提到線上電商的市場規模遇到了瓶頸，未來的發展的紅利逐步減弱。那麼在市場的增速面臨拐點的時候，市場上能不能形成寡頭壟斷呢？對這個問題的理解，券商研究所之間存在分歧。

天風證券從客戶安裝的APP上得到結論。他們認為安裝app的多少，可以考驗客戶的忠誠度和粘性。從上圖可以看到，裝5個APP的人數在增加，只裝1個的客戶在下降，而且如果經過電商之間的「紅包戰爭」，客戶非常容易掉頭跟著敵人走。天風認為：消費者對一個平台的忠誠度往往難以維繫，夾縫市場中容易崛起的新平台吸引消費者的注意力。

國金則持不同觀點。他們認為CR3是持續提升的，而且CR5的市佔率為97.4%，如果亮出這個數據，我個人自然是認為這是明顯的雙寡頭市場，主要就是天貓和京東（騰訊）了。

兩個觀點我更傾向於兩者都贊同，為什麼？第一、天貓的用戶市佔率再高，如果京東推出更優惠的條件是可以吸引過去的，天貓只能進一步推出更優惠或者平等的優惠條件，類似於古諾模型，一方決策以另一方的決策作為參考，只要一方不斷的提高優惠，另一方不作為，客戶就很容易被搶走。第二、如果天貓和京東市佔率已經非常高，如果想深入挖掘既有的線上市場恐怕比較難，而外部的發展又遇到了瓶頸；如果從線下獲客成本低於線上的獲客成本的話，我相信兩巨頭會考慮的，這就是兩害相權取其輕。

實際情況確實如此，從獲客成本的角度看線上電商的優勢並不存在。獲得成本的計算方法可以參考，我認為這種方法是可以的。電商獲客成本的增加，可能也是天貓和京東掐架的一個副產品吧。

3.3細分行業競爭情況分析

下圖為分產品的銷售額佔比和滲透率。不要看銷售額比例佔比下降，重點是銷售額是爆炸性增長，51.9倍、13.1倍和15.6倍。市場的滲透率可能已經快到頭了，天風認為50%到頭。

天風認為現在的整個線上零售業面臨比較大的瓶頸，如何解決這個問題呢？天風認為需要從快消品入手。

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第四章：線下細分行業分析

通讀研報之後，券商研究所對零售行業的分類方法（主要是線下）大致分為兩種，第一種分類方法是按照細分子行業劃分，快消、生鮮、日化、珠寶、服裝、奢侈品等，第二種分類方法是按照經營主體劃分的，超市、便利店和百貨。基本上，快消和生鮮是超市主營業務，服裝、珠寶和化妝品佔了百貨公司75%的營業收入，這三個行業可以歸為百貨主營業務，下文中，珠寶和奢侈品內容較多單獨作為一節，服裝和日化（化妝品）作為一節，快消和生鮮作為一節。

4.1快消生鮮（超市）行業現狀

4.1.1線上電商快消生鮮現狀

上文提到天風的觀點，天風認為要解決線上電商的瓶頸問題應該從生鮮角度出發（快消和生鮮並不完全等同，本文為方便起見，認為一致。）。

天風的觀點如下：

1.因為購買的頻率比較高，快消生鮮可以增加客戶的粘性和留存度

2.雖然快消品的客單價遠不如家電和3C，但是流通快、購買頻率高，可以提高GMV

3.線下快消生鮮業務存在比較明顯的行業壁壘，線上業務的快消生鮮業務難以快速增長，原因如下：

如果按照超市快消品15%毛利計算，如果終端消費不漲價，則扣除銷售費用、物流費用之後，線上銷售的快消凈利潤下降為負，基本不賺錢。

如何解決這個問題呢？

1.提高重複購買率，如何提高呢？生鮮，生鮮的重複購買率最高（快消的也很高），而且高頻詞的購物可以提高客戶的粘性

2.提高客單件，同時增加高毛利的SKU，增加商品周轉次數增加毛利率

3.降低物流和倉儲費用，主要為包裝成本費用，縮短距離降低物流費，節省掉倉儲費。京東和各種小超市的合作完全可以降低物流和倉儲費用。

為什麼兩個馬爸爸都在不斷爭線下的超市，因為他們活的不開心了，整個市場不好了！而與線下的整合，對線上電商非常有利！

4.1.2線下快消生鮮行業現狀（超市）

中泰證券研究所認為目前的快消生鮮行業特點如下：1.面臨電商的競爭較少；經過多年的高房價，供應鏈能力較差的企業已經被市場淘汰，剩下的企業都是供應鏈管理能力較好的企業，供應鏈管理的能力是企業的核心能力，構成企業的護城河。2.現存的企業正在積極的開店+線上發展，這樣方便引流和物流。而且，這些店的坪效非常高！

正常的百貨和購物中心坪效不到1萬/平米/年，而永輝和盒馬生鮮的坪效是2.69、6和6，高出正常百貨和購物中心好多倍。

中泰證券還認為，鮮食方面（中泰認為，生鮮和鮮食屬於兩個領域）便利店更具優勢，具備行業壁壘，如果和上市公司合作，在供應鏈領域和物業領域形成協同效應，未來發展更好；對超市而言，供應鏈管理的能力，決定了企業未來是否有能力進一步開店。

4.2奢侈品+珠寶（百貨）

如上文所述，高端奢侈品（包括珠寶）的消費有90%在線下，往年在國外的奢侈品消費也逐步轉移到了國內。隨著國內的消費結構的升級，今後對奢侈品的消費會增加。

從企業盈利的角度看，由於奢侈品消費、珠寶消費的帶動外加相關費用的下降，百貨主營利潤獲得增長；從平安研究所的截圖可以看到，珠寶的應收反彈比較迅速（凈利潤增速下降），百貨的凈利潤增速最快。在投資標的上，中泰認為，買具備異地擴張能力的百貨公司是值得投資的標的。

此外，長江證券研究了百貨行業固定資產投資的情況，行業的固定資產投資是下降的，整體處於收縮或者是擴張停滯的階段，只有龍頭的固定資產投資在增加。這一方面能夠為企業帶來更多的現金流，降低企業的財務成本，另一方面可能會促使企業投放更多的經理在改善經營狀況和用戶體驗上。

4.3服裝+日化（百貨）

服裝的線上購買量比較大，根據長江的測算，線上電商的服裝毛利率較線下較低。如下圖，線上服裝品牌的毛利率是不如線下的，近三年的宣發費用是下降的。線上電商的發展又面臨了平靜，因此線上電商的策略是進行線下擴張。相比較的，線下的商超也在進行線上業務的整合，比如做生鮮的永輝超市。

對於化妝品行業而言，結論應該屬於比較明顯的，化妝品和奢侈品、珠寶三者相類似。下圖是光大研究所的。華安研究所橫向對比了日本化妝品市場的情況，他們認為目前中國的經濟發展階段類似於日本的80年代——經濟企穩貨幣購買力增強，股市和房市漲幅較大帶來財富效應的提升。化妝品的消費量呈現不斷增長的態勢。

第五章：結論

綜上認為

生鮮超市的壁壘非常明顯，毛利率高，線上電商衝擊較小，隨著生活水平的提高，對生鮮品質的要求是不斷提高的，可以關注和布局。另外，疊加線上電商對線下的布局，可以關注門店較多的生鮮龍頭，可能會被馬爸爸們入股。

對於百貨的觀點各大券商研究所基本是一致的，即行業的拐點已經來了，可以布局了。個人認為邏輯沒有問題，百貨行業可以投，未來行業存在持續改善盈利能力的可能性。

但是，但是，一定看好個股，財務上和業績上不能出問題。

從跟蹤數據的角度，本文從細分行業的角度對行業內企業的跟蹤指標進行羅列，如果認定已經選定細分行業，通過下述可量化指標可以在細分行業內部進行篩選個股。

珠寶這個行業確實是比較特殊的一個行業，和百貨的參考數據有所不同。我認為也可投。