年報漫談：有錢後的日子，再說方大炭素的現金流

在我第一次看到供給側改革方案的時候，後背都是汗。90年代下重手下崗分流，我正在大學校園裡學會計，有一門主課叫企業管理，核心思想就是現代化企業改革。那是一場殘酷的運動，即便是我的大學老師，對當時的企業改革意見分歧也非常大。學生們更是學的一頭霧水，而社會上更是代價慘烈。

而新一版的供給側改革，幾乎就是當年下崗分流的溫柔版。我不知道不下重手能否起到改革的效果，也不知道執行過程中會不會發生偏差導致社會動蕩。

驚喜的是，經過幾年的洗禮，2017年開始經濟復甦，供給側改革竟然帶來的是欣喜的結果。無論是鋼鐵還是煤炭，都在鳳凰涅槃之後獲得了新生。

由於淘汰了過剩產能，在低端的高污染地方保護政策下的企業被強制關門後，真正的行業龍頭終於可以在市場競爭中揚眉吐氣了，反倒是原以為受損最嚴重的企業，恢復的最快。比如鋼鐵行業，眾多背著重負的鋼企都迅速回血，營收利潤雙豐收。

而作為鋼鐵產業升級的核心部件生產商的方大炭素，更是直接的受益者。在2017年，利潤和股價都飆升。

本專欄曾經根據2017年的半年報分析過方大炭素的現金流：

路過銀河：年報那些事兒之：金融資產--有閑錢買理財的都是好公司（從方大碳素說起）zhuanlan.zhihu.com

隨著方大炭素2017年年報的披露，原文中的推論都在年報中變成了現實。今天我們把年報里的內容再過一遍，如果再遇到類似的「漲價」行情，可以根據企業的應對措施來判斷企業的真實盈利能力。

一、2017年盈利大幅提升的原因

1、前幾年，國際經濟復甦乏力，國內經濟增速放緩，大多數炭素企業經營虧損，很多企業資金鏈難以支撐正常生產及營銷，出現停產、半停產、大幅度減產，整個行業呈現大幅度減產態勢。在國際市場，石墨電極生產企業虧損嚴重，大型的炭素公司相繼關停了幾家石墨電極生產企業，形成了石墨電極產能缺口。

2、炭素產品工藝流程及生產周期比較長，市場需求出現變化，不能實現短期內迅速增產。

3、生產石墨電極的原材料料如針狀焦等價格大幅上漲，生產成本快速上升，小型炭素企業復產、開工率低。大規格石墨電極因為受優質原料供給和設備的瓶頸限制，產品缺口短期內難以彌補。同時，受環保等因素的影響，石墨電極生產無法放量。

4、近年以來，受供給側結構性改革的積極影響，鋼鐵行業去產能、取締地條鋼、加強環保等因素影響。電爐鍊鋼比快速上升，使得電爐鍊鋼用石墨電極需求量出現較大幅度增長。

綜合以上主要因素，報告期，石墨電極市場呈現為需求的增量大於供給的增量。石墨電極總體價格上揚，行業內炭素企業整體盈利水平提高。

2017年產銷量增幅不算太大，石墨電極產量為59.09萬噸，與上年同期相比增長15.71%。石墨電極銷售量59.17萬噸，與上年同期相比增長率為19.88%。但由於價格暴漲，導致業績飆升。

誰曾想到，供給側改改、去庫存、去產能的後果是讓傳統行業的企業重新煥發了青春。不過也有一定的隱憂，原材料、半成品的漲價，對終端產品的影響也是巨大的，這部分成本終將會影響整個社會經濟狀況。

二、方大炭素的2017年財務報表

1、利潤表

雖然方大炭素近年來一直保持盈利，但從未像2017年這樣業績迅猛爆發。2017年公司生產石墨炭素製品17.8萬噸（其中：石墨電極15.7萬噸，炭磚1.8萬噸），生產鐵精粉77.97萬噸；營業總收入實現835,047萬元，同比增長248.62%；歸屬於母公司的凈利潤362,041.86萬元，同比增長5267.65%。

由於漲價的因素，在產量變動不大的情況下，方大炭素的毛利率、凈利率直線拉升。

高速增長的業績，其實也掩蓋了一些客觀存在的問題。在投資者瘋狂的追捧方大炭素的股價的時候，反倒是方大炭素的管理層更加理智。

2017年8月2日，方大炭素公告回復上交所的詢問函：受國家淘汰落後產能，取締「地條鋼」，廢鋼供給增加，價格下降；鋼材價格上漲等因素影響，電爐鍊鋼的比例出現恢復性增長，使得鍊鋼用石墨電極需求量出現增長。但是公司產能利用已經飽和，短期內無擴產計劃，同行業企業在加速復產，公司石墨電極價格及下游市場能否維持現有水平，存在不確定性。

2、資產負債表

方大炭素的經營一直是謹小慎微的風格，這也成就了公司多年來風風雨雨屹立不倒的基礎。因此資產負債率常年在30%以下，2017年的資產負債率在27%左右。

對於絕大多數企業來說，營收暴增的必然結果是應收賬款增加，而方大炭素的應收賬款卻有一定幅度的減少，應收票據有了一定幅度的增加。

這說明企業比較強勢，大部分業務都是現金結算（甚至預收賬款），即便是無法現款結算的，也多以安全性更高的票據結算。

這些數據和利潤表的營業收入以及現金流量表的經營性現金流量互相印證。

在企業營收大幅增加的情況下，驗證這部分營收的可靠性的方法就是對比資產負債表的應收賬款和現金流量表的經營性現金流量情況。

公司的總資產較上年有了較大幅度的增加，其中增幅最大的是其他流動資產和應收票據。通過年報附錄可以得知，其他流動資產其實主要是方大炭素購買的銀行理財產品，應收票據則是最安全的由銀行承擔風險的一種實質上的應收賬款。

可見增加的資產都是非常優質的資產。

那麼問題來了，為什麼有錢不去擴大生產線而是買理財產品呢？

其實是因為方大炭素經歷太多苦難了，過慣了窮日子，並沒有被突如其來的乍富沖昏了頭腦：

（1）公司的凈利率常年在10%以下，而2015-2016年甚至在1%以下，如此低的凈利率必然給公司帶來了巨大的經營壓力，因為這樣低的盈利能力甚至還不如去買理財產品。

（2）公司很清晰自己的行業地位，正如公告中所言，同行業企業正在復產，一旦形成規模，公司的產品優勢將蕩然無存，價格勢必迅速下滑。對於這種技術護城河並不深的企業來說，久經沙場活下來才是第一位的。只要活著，美好的事情就會出現，但前提是要活下來。盲目擴產可能會導致喪失價格優勢，從而陷入經營泥沼。

所以，對於此類企業，買理財而非擴產，並非不思進取的表現，而是基於市場經驗，審時度勢的結果，有投資者抱怨與其讓被投資的公司買理財，還不如自己去買理財。但是這種謹慎的作風，恰恰是對股民負責。

如果像某些搞生態鏈的企業，盲目擴大規模，藉機把資產做的巨大，再通過各種手段從股市融資，最終資金鏈斷裂，受傷的還是股民。

3、現金流量表

從經營性現金流量凈額來看，方大炭素是一家經營非常謹慎的公司，即便是在最為艱辛的年份，也不會為了營造業績而去盲目擴大營收。堅持儘可能的現款交易，所以應收賬款相對較低，回款率較高，經營性現金流量比較健康。

而收到現金後也沒有進行亂投資亂收購，2017年，僅僅小心的收購了江蘇喜科墨51%股權（4億元），又花了6000萬收購了合肥炭素的47.89%的股權從控股子公司變為全資子公司。

從現金流操作來看，經營如此穩健，對投資者如此負責任的企業，僅僅因為購買理財產品，居然還受到一些股民的不思進取的嘲諷，我感覺這類投資者比較適合購買樂視網、保千里這種擅長做大生態鏈的充滿朝氣的企業。

三、分享經營成果

充分考慮公司的盈利情況、當前所處行業的特點以及未來的現金流狀況、資金需求等因素，兼顧公司可持續發展與股東回報的需求，公司2017年度利潤分配預案為:以 2017年12月31日總股本 1,788,794,378股為基數，向全體股東每 10 股派發現金股利19.00元（含稅），共計派發現金股利3,398,709,318.20元,剩餘未分配利潤轉入下一年度。 擬分配現金紅利總額占當年歸屬於上市公司股東的凈利潤的93.88%。

真是一家良心公司。

四、2018年展望

（一）行業趨勢

1、炭素行業總體形勢企穩向好。行業內絕大多數企業產量、銷量、效益均有所提升。炭素產品中以石墨電極為例，較以往年度比，需求呈上升趨勢。

2、目前，我國已經成為全球最大的石墨電極產銷國，據中國炭素行業協會不完全統計，石墨電極國內產能約100萬噸，2017年產量約60萬噸（國內產能數據來源於中國炭素行業協會2017年第10期《中國炭素》刊文），產能利用率的比例很低。主要是受行業特性：流動資金投入較大、生產周期長、環保成本投入較大、上游原材料價格上漲、優質原料緊缺、技術壁壘、產品保供能力、產品穩定性、售後服務等多方面因素的影響，制約了小炭素企業產能的釋放。綜合實力較強、具備高端產品生產能力的大型炭素企業競爭優勢愈加明顯。

3、炭素製品是國民經濟基礎行業和很多高科技領域不可缺少的難以替代的導電材料、結構材料和功能材料，具有良好的市場潛力。滿足市場的多樣化需求，優化炭素製品結構、提升產品質量、研製開發新產品、發展高端炭素材料，順應高端製造業和新能源技術等新興產業對炭素材料日益旺盛的發展需求, 推動炭素產業從量的增加轉為質的提升已是必然趨勢。

4、報告期，主要受國外礦山企業產能不斷釋放，國內下游鋼鐵企業煉鐵原料的結構性調整，鐵礦石市場整體供大於求的格局沒有明顯變化，國內礦山企業效益依然偏低。鐵礦石供求關係呈現出的過剩現象將對礦山企業形成較大壓力。

（二）行業風險

1、石油焦、煤瀝青、煅後焦、針狀焦等主要原材料價格可能持續上漲，將增加產品的製造成本；炭素行業相關下游鋼鐵、黃磷、工業硅受產業調控等政策因素的影響，對炭素製品需求低於預期，供求平衡，可能影響產品價格下行；上下游價格變動的因素都有可能影響公司的利潤空間。

2、行業內企業缺乏強自律，未在創新發展、提質降耗、控產保效上下功夫，盲目復產、增產、新建，或形成新的一輪產能過剩，市場價格戰、份額戰或重現。將會衝擊產品的盈利空間。

3、公司非常重視環境保護工作，努力打造綠色生態環保型企業，需要持續加大環保和安全投入，一定程度上會增加公司經營成本。

對於上市公司財報的分析，歡迎通過我的公眾號進行諮詢。

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