中美高頻交易不同環境分析

中美高頻交易不同環境分析

2015年的股災將高頻交易推到了風口浪堅，由於各方面的誤解（包括業內人士），高頻交易（甚至一般程序化交易）成了人人喊打的對象。

本文想做一些初步的解釋，讓更多人明白高頻交易是怎麼回事。

高頻交易是一種全自動的程序化交易，通過事先編寫的各種交易策略，用最快的速度取得交易所的行情信息，通過電腦的高速分析，若需下單，則立即生成委託單送向交易所。

高頻交易在速度上有三個特點：希望比別人更快獲取最新行情信息；希望自己的委託單以比別人更快的速度到達交易所（如果同一時刻發送委託的話）；每天交易頻次很高。

國內所說的高頻交易只能在期貨市場發生。由於國內證券市場實行T+0交易制度，且證券公司的櫃檯系統也不提供良好的程序化介面，因此，在證券市場高頻交易是沒法玩的，連程序化交易都處在非常初級的階段。

在美國，高頻交易是有一定爭議的，但一般程序化交易，並沒有疑問，它不過是一種普通的交易方式罷了。

請注意，在美國引起爭議的高頻交易方式，在中國並不存在，這與兩國的交易市場環境差異，密切相關。

美國是多撮合中心的，而中國是單一撮合中心，即任一品種只能在一家交易所交易。前者的模式會帶來跨交易所套利。比方說，某人通過紐交所賣出100股IBM股票，賣出價是100.00元/每股，這個最低賣出價還沒有傳播到其它交易所的客戶處前，另有一人通過納斯達克想買入100股IBM股票，買入價是100.01元。一個高頻交易商發現了兩者的信息後，立即以100.01元的價格賣100股給納斯達克的買家，同時將紐交易所的100股以100元買下。

美國多交易所的模式，引發了各交易所的激烈競爭，各交易所爭相向高頻交易者反利，或者極低的手續費，甚至不收手續費，還返還一定資金給高頻交易者，因為後者提供了流動性，吸引了更多普通交易者將他們的委託單送過來。比方說，一個高頻交易者可以以100元的價格買入IBM的股票，轉過身來，以100元的價格賣出，它不虧損，還有微利。這種速度與成本上的雙重優勢，會衍生出一些有爭議的交易模式。

還有一些交易所，允許它的高頻交易商（實則是它的做市商）在價格上「搶跑」，且允許隱含單，即不顯示在買賣列表中，比如某股票當前買賣價分別為 80.01/80.05元，做市商以80.011的買入隱含價委託，此時有人想以80.01賣出，本來處在最優買入價80.01的人，有資格成交這一筆訂單，但結果被高頻商（做市商）以80.011元搶走了。這是一種不公平的交易方式。

美國還有一種易導致不公平交易的所謂暗池交易，即大的經紀商（比如高盛）收到客戶買賣委託後，不是直接送到交易所，而是先自己內部撮合，在沒有對手盤的情況下，且自己也不想成為客戶的對手盤，這時才把客戶的委託送給其它交易所，甚至一些暗池交易所允許高頻商進來，這樣，高頻商在客戶的委託單送入交易所前，就知道了客戶的委託信息。

從上面的分析可以知道，產生不公平的高頻交易方式，在中國並沒有實施的土壤。

下面再分析一下與速度有關的一些信息。

美國的高頻交易商大部分都是在東部新澤西某地租用數據中心，將自己的交易伺服器存放此處，因為美國10多家交易所的數據中心大部分集中在此地。每家高頻交易商都希望電信服務商給自己拉最短的光纖接入到交易所的網路系統（實際上不可能同時距離每一家交易所都最近，因為10多家交易所也不是分布在同一樓里，物理距離的不同，就會影響速度）。所有高頻交易商都是自己的交易軟體直接與交易所的軟體對接，而不會通過中間的經紀商軟體平台，這樣速度才會最快。

中國因為不存在同品種跨交易所套利的問題，因此，可以在距離每一家交易所最近的機房放置自己的交易伺服器。最初，國內高頻交易主要針對中金所期指及部分上期所品種，交易者的伺服器都存放於來安路機房（俗稱張江機房），這是上海期貨交易所的地盤，由其下屬公司轉租給各期貨公司，業內大部分主流期貨公司都在此租賃了機房，一方面存放自己的伺服器運行交易櫃檯軟體，另一方面也將一部分機櫃給其高頻交易客戶用。這個地方因為同時有光纖直連中國金融期貨交易所及上海期貨交易所的交易系統，兩邊速度都最快，到中金所的網路延時約0.8ms，到上期所的網路延時約0.6-0.8ms（上期所有兩個撮合主機，位置不同），因此，吸引了大量期貨公司過來租賃機房，當然也是它們的高頻客戶最佳伺服器存放點。至於外部傳聞，某些高頻交易商將軟體放入交易所伺服器內，完全是外行的臆測。後來，中金所下屬公司與數訊網路（一家IDC服務商）合作，允許數訊的機房（金橋）直連光纖到中金所機房（外高橋），這個地方到中金所的網路延時約0.5ms，快於張江機房，因此，一批期貨公司又紛紛到此處租賃機房，讓其客戶將伺服器存放於此地。大連商品交易所與鄭州商品交易所也分別有自己的關聯機房，供期貨公司租賃。

通過上面的分析，大家可以看到，從高頻交易者的伺服器到交易所的前置機，網路延時最少也需500-800微秒，雖然沒有美國的數據，但考慮到物理距離因素，也應在數百微秒以上。但是，這僅是網路延時，不是委託訂單延時，委託訂單延時要大得多，以中國環境為例，從發出委託開始，委託單到達交易所後，交易所會返回一個響應單，響應單被發出者接收到，這樣一去一回，基本都在2000微秒以上，受多種因素的影響，有時達到5000-8000微秒都是正常。同樣可以推測，在美國，達到1000微秒也是極致速度了。所以一些人談論納秒，不過是YY罷了。

中美行情發布方式的不同，也對高頻交易者的策略產生重大影響，甚至在一定程序上，讓高頻交易者在中國追求極致速度變得意義不大。美國是分筆即時發布行情，舉例說，某一時刻，IBM的股票，買一價是99.90元，買量是100股，買二價是99.80元，買量是300股；賣一價是100.10元，賣一量是200股，賣二價是100.20元，賣量是400股。這是一種動態平衡狀態，這個狀態市場上都知道。此時，一個新買單進入，買價是100.10元，買量是100股，經過配對成交後，新的狀態如下：買一價是99.90元，買量是100股，買二價是99.80元，買量是300股，這個狀態沒普通；賣一價是100.10元，賣一量是100股，少了100股，賣二價是100.20元，賣量是400股，最新價是100.10元，成交量是100股。這個新的狀態會立即發布給市場。新狀態信息與前面一個狀態信息，相隔時間可能很長（交易不活躍），也可能非常短（幾微少甚至更短時間，即前一筆成交後，緊跟著又有成交）。因此要求高頻交易者非常迅速地處理這個信息，是否要依據此信息作出下單決策。

類似的情形，在中國就不一樣了。前面一個狀態接收後，下面一個狀態約需500ms你才能收到，這個過程中，可能有人以100.10元成交了100股，之後有人以99.90元成交了200股，等等，新的狀態是500ms後的狀態以及500ms內匯總成交量。這個內部過程對每一個交易者來說都是黑盒子。有人看了一點國外介紹，認為可以通過不斷發委託單成交來判斷其中的過程，先不要說發委託單能不能判斷之後行情的趨勢，在中國，高昂的手續費（即使在本次股災之前，股指變動0.2個點，也還不足以覆蓋手續費）也讓這種方式不可行。

前面說了，美國的高頻交易者都是直連交易所進行交易，而中國的高頻交易者，大部分都是通過期貨公司的交易軟體（主要是CTP及飛馬），再進入交易所。期貨公司的交易軟體其實就做兩件事：開倉時保證金是否足夠，平倉時是否有持倉。這兩件事高頻交易者自身的軟體也會做，只不過期貨公司不放心，讓其通過自己的軟體（其實也是採購回來的）再檢查一遍。通過期貨公司的軟體檢查一遍，會帶來一些延時，從數百微秒到數千微秒（有波動，視當時交易負載而變化）不等。有些交易者希望省掉這個延時（對自己的交易勝率是否能提高，其實不好說），大的期貨公司一般不會同意，因為期貨公司要承擔一點風險：萬一交易者自己的軟體沒控制好，沒錢也開了倉，不是透支了嗎！但一些小的期貨公司，為了吸引客戶，也認為這個風險是在可控制範圍內，會允許少量優質客戶直連交易所，比如這次某大賺的境外交易者，可能就是直連的。從合規性上來講，我們認為直連並沒有問題，期貨公司作為獨立法人，需要為自己經營中的各類風險承擔責任，即使是通過CTP或飛馬等採購來的軟體，同樣也可能會出現軟體故障帶來風險。作為交易所來說，期貨公司用什麼軟體來交易，是期貨公司的自主經營權範圍內的事，期貨交易所需要控制自己的風險，如不合法的交易單要丟棄，過多的委託單要進行流量控制，期貨公司沒錢不能開倉等等。每一個經營主體控制好自己的風險才是關鍵。從實踐中來看，過去幾年也沒聽說哪家期貨公司因為允許客戶直連交易而出現大的風險。

國內的高頻交易者，與普通投資者，除了速度上有差異外，其它方面並沒有不同，速度上的差異本身就是程序自動化遠高於人腦的一種正常情況，並不必然帶來交易上的不公平，速度快，可以快速賺錢，也可以快速虧錢。過去幾年，高頻交易賺大錢的其實很少，相比趨勢性交易，高頻交易的一個普遍特點是，資金規模小，贏利或虧損規模比較穩，也比較小。也就是業內所說的，高頻交易市場容量不大。至於某境外交易商大賺，如果真是通過高頻交易賺來的，也只能說它的水平高吧。

希望本文能讓更多人了解一下中國高頻交易的環境，不要看了一本介紹美國高頻交易的書《Flash Boy》就對著中國的高頻交易指指點點。總體上來說，中國的所謂高頻交易，只不過是一種不同交易方式罷了，並沒有形成對手工交易的不公平，在美國引起爭議的高頻交易方式，在中國也並不存在。（目前一些交易所在未來期貨期權交易中想引進的做市商制度，倒可能形成不公平競爭）。

在專業分析的基礎上進行廣泛討論，然後制定相關政策，才能讓市場更健康地發展。