債轉股只是看上去很美
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近期做銀行方面的研究，剛好對債轉股這塊關注了一下，寫一點。結論放開頭：債轉股可能只是看上去很美。
業界包括很多研究員對於債轉股期望很高，一般都認為債轉股利好銀行，可以提升銀行估值，但是從有過債轉股各國歷史上看，債轉股的實施效果可能沒有那麼樂觀。
1各國債轉股的一些共性
歷史上，美國、日本以及韓國都開展過債轉股，其中有一些共性可以供我們思考。
首先，債轉股都是緣起於經濟較差甚至經濟危機時期，比如美國80年代對於拉美國家的大量債務違約實施債轉股，日本九十年代初經濟泡沫破滅後銀行主導的債轉股以及97年韓國在經受亞洲金融風暴後以「重組資產管理公司（KAMCO）」牽頭實施的債轉股等等。
其次，債轉股的規模基本都不大，在不良資產的實際處置過程中並沒有起到主導的作用。拉美危機中涉及了高達3880億美元的債務，87-89年美國的銀行與拉美企業進行了一輪規模在200億美元的債轉股，債轉股比例在5%左右，而日本與韓國的債轉股規模都在2%左右。
最後，總體來看，其實債轉股效果不是太好，原因在於債轉股需要政策、法律等各方面的修訂配合方能順利實施，可能涉及銀行相關監管法令以及公司法相關法條的修訂，應該會比較慢，致使可能債轉股規模不太容易上得去；另外政策指導所選定的標的比較嚴格，這也是導致規模比例較低的一個原因；再有就是退出周期過長，美國當年是12-15年退出。
2對於我國債轉股的一些思考和觀察
總體而言，國內債轉股遇到的主要問題我們分為轉股前以及轉股後。
轉股前：
主要涉及到制度、法律以及資本金的相關問題。制度和法律上對於債轉股這塊兒的空白還比較多，缺乏具體政策指引以及相關法律發條的完善，在這種情況下大多數銀行不會輕易去嘗試債轉股；
另外資本金也是一個比較大的問題，按照巴塞爾協議，股權的風險計提是400%（2年後1250%），根據現在銀行資本金壓力來看，債轉股無疑會加重銀行的資本金壓力，擠壓其他正常業務空間；
對於轉股企業的選擇，現在是硬性要求為國企，那麼現在較多的國企本身就是過剩產能企業，對於這些企業，去通過債轉股救助是否合理？後續能否納入民企進來？通過歷史來看，目標企業很多是政府來進行篩選的，那麼在這個過程中，會否涉嫌尋租讓債轉股效果打折？這樣可能銀行會在後續的股權處置中背負很大的包袱。
轉股後：
轉股後的問題主要是如何退出以及如果持有周期很長，資本金壓力如何解決。
根據《資本管理辦法》監管規定，處置期如果超過2年，股權風險計提將從400%上升到1250%，從各國歷史看，轉股後的退出周期一般都比較長，如果處置期仍然是2年的話，可能債轉股規模很難上去；另外缺乏退出渠道，如果通過IPO退出則退出周期也會較長，當然如果屆時註冊制開了狀況好很多；
通過AMC將這些股權出表也是一條退出路徑，只不過AMC本身也受到資本金的約束，規模可能也會受限；再就是有提議用資管計劃、理財等去承接，但我們從資產管理的受託責任來看，犧牲大眾投資人利益去承接高風險的債轉股股權，是否違背資管信託精神是有待商榷的，相關資產管理機構將面臨很大的輿論壓力；如果通過財政去接，也同樣或多或少會面臨一些輿論壓力。
所以在上述問題解決之前，對於債轉股的前景不是太過樂觀，加之現在債轉股只針對正常以及關注類貸款，不針對不良貸款，那麼債轉股可能更加只有形式意義，因為經營良好的企業，一般不會希望自己的優質股權被轉為銀行持有的；經營不好，甚至本身是過剩產能的企業，甚至可能有意違約，提前將有價值的資產套出，將債權變成垃圾股權轉給銀行，可見銀行對於債轉股的態度在此情況下也會比較抗拒，因為可能充當了爛企業的接盤俠，何況銀行本身也不善於做實體管理，更何況是經營企業使之扭虧為盈，即便即便銀行進入企業董事會，未必能給於企業實質性的改善，倒是有可能變成泥牛入海，自顧不暇。
綜上所述，經濟轉型背景下的債轉股一般周期長，困難度高，而銀行在這個過程中實際是作為一個經濟轉型的工具，難言有多大的利益可言，所以對於債轉股提升銀行估值的邏輯並不是太認同。推薦閱讀：