舜宇光學

舜宇光學，從很不起眼的小光學企業發展成為如今全球領先的光學系統綜合解決方案企業。看它股價，在7、8年間走出波瀾壯觀的陡峭走勢走勢，漲幅高達150倍。

舜宇凌厲的走勢，是不是讓你垂涎欲滴，此生抓住一隻足矣。

舜宇光學是寧波餘姚市的最大的企業，據說餘姚高鐵站因它而建，可想而知它在餘姚市的經濟地位。主營業務是光學鏡頭、光學模組及光學儀器，光學儀器可以忽略不計。（普及一個概念：模組。把一個子系統的硬體及相關軟體封裝在一個模塊中，把這個模塊稱之為模組）

舜宇是如何抓住行業機會，有何競爭優勢爬上全球光學模組領導地位？下面從企業簡介開始分析。

1 企業發展簡介

舜宇的主業是光電產品、光學零件和光學儀器。2016年上半年數據顯示，舜宇光學攝像頭模組的出貨量佔全球市場份額的8.9%，居全球第一的位置；攝像頭鏡頭的市場份額為9.4%，居全球第二位；車載鏡頭於2004年就已布局，目前是全球最大的供應商，佔全球市場份額的25%－30%。[多元化思考：技術類型企業，已經在某一行業具有一定的領先地位，且該行業市場規模足夠大，它有沒有必要提前將技術延伸到行業大為不同的其他廣闊的市場中？]

2 技術簡介

1） 模組

圖像感測器廠商： sonny， samsung， Ominivision（有一代手機曾經給iphone供貨）

lens主要廠商： 大立光、舜宇、三星等

模組製造： 舜宇、Qtech、歐菲光、liteon、富士康等。

3） 製程

普通模組50多道工序，雙攝模組工序更多

4） 手機相機原理

手機平台完成功能：

對焦： 使背景移動到最清晰位置

白平衡： 是顏色正常，接近日光下看到物體的顏色。

感測器在不同色溫下，呈現不同的顏色。（人眼具有自動白平衡能力，但圖像感測器沒有）

圖像後處理： 去雜訊、銳化等：

5） 手機模組製造特點：

模組核心器件圖像感測器sensor、光學鏡頭lens、音圈馬達VCM。 模組廠主要工作是將這些分離元器件按照客戶的品質要求組裝成一個模塊， 做組裝看似很簡單？ 其實不然，很多高像素的模組，只有領先的模組廠才能做。一個普通模組的組裝涉及到50多道工序及檢測，在關鍵工序處，根據檢測標準會篩選出不良率品。早期大部分工序由產線工人組裝完成，如今大部分工序由自動化機器完成，隨著相機模組的精度要求越來越高，大部分重要工序，產線工人已無法勝任，由於手動很難控制組裝精度，不良率很高，無法做到量產。在商務談判上最敏感的是出貨標準。 標準每提升5%，估計良率就會降低5%，相應成本會增加幅度會大於5%。當然國內手機廠商執行沒有那麼嚴格。其實器件組裝沒有那麼簡單，我們的攝像頭尺寸都很小，對每一道工序的公差要求都是0.1毫米級別。

模組組裝是資金密集、技術密集、勞動密集的行業，需要較高的生產管理水平。這些硬性條件導致了較高的准入門檻。低階和高階模組廠在製程上有較大差距，短期內無法追上領先的企業。

3 手機拍照品類發展狀態

智能機在2005、06年處於萌芽時期，當時有palm的PDA和黑莓的blackberry等准智能機，直到2007年Iphone智能手機登場後，智能機逐漸走進年輕大眾的視線。智能機發展到現在每部智能手機至少2個攝像頭，特殊功能手機（雙攝），攝像頭多達4個。全球70億人，基本上60%以上的人手一部智能機，另外手機的更新替換很快，大多年輕人1年換一部手機，成年人2年換一部手機。全球智能手機的市場很大，相應的手機攝像頭市場更大。

3 市場份額及競爭對手

1） 光學模組

舜宇市場份額居第一，隨著行業增長趨緩，模組集中度越來越高，市場份額會逐漸向領先企業集中。

2） 光學鏡頭

舜宇鏡頭居第二位，隨著鏡頭技術發展趨緩，舜宇持續提升鏡頭品質，加上國內得天獨厚的產業鏈優勢，可以預見它的市場份額會逐步提升。

4 舜宇光學競爭優勢：

1) 技術積累優勢：

舜宇主業是數碼相機的鏡頭設計與製造，主要是那種低端的。在CMOS圖像感測器問世後，1999年，舜宇為OV 圖像sensor做camera模組，最初用在電腦上。舜宇是國內最早開發手機攝像頭模組的企業之一，它還生產手機鏡頭。後來隨著智能機的蓬勃發展，舜宇成為全球最大的手機模組廠商。在2014年，收購日本的chronic模組公司，進一步提升企業的模組設計能力。舜宇在近幾十年的發展中積累了深厚的光學模組設計能力。

2）抓住了智能機替代功能機的大機會

智能機發展到現在每部智能手機至少2個攝像頭，特殊功能手機（雙攝），攝像頭多達4個。全球70億人，基本上60%以上的人手一部智能機，另外手機的更新替換很快，大多年輕人1年換一部手機，成年人2年換一部手機。全球智能手機的市場很大，相應的手機攝像頭市場更大。

3） camera性能進步路徑超長

camera首先是用在照相機上，隨著手機的出現，因為便利camera被融合到手機中，逐漸替代傳統的卡片機，或者單反。相機從半個磚頭大小縮小成一個指頭大小的器件，集成在手機上，難度之大，不可能一步到位，所以手機相機的性能提升是一個很長的路徑。

2005，06年，大部分智能機沒有攝像頭，有攝像頭的也只是一個擺設，像素小、畫面不清晰，消費一般不常用它。隨著CMOS技術及手機平台處理能力的提升，為手機相機發展提供的技術支撐，圖片像素越來越多、成像越來越清晰，相機成為手機的重要部件，但此時手機拍照並不是必不可少。當時流量費昂貴，網速比較慢，智能手機並不適合圖片分享，隨著網速提升，流量費下降，出現各種camera拍照相關的app應用，如微信等，同時二維碼成為重要的線下場景入口，那時手機相機成為智能機必不可少的部件。

【如果在手機跨越鴻溝之前，沒有抓住機會。對這種持續性技術改進路徑很長的品類來說，可以抓住主增長階段】

對焦技術升級路線：定焦（無對焦功能）、對焦、防抖對焦、PDAF快速對焦及TOF對焦等技術。

畫面像素升級路線：30M、200M、500M、800M，1300M、1600M、2000M。 升級到1300M像素，手機拍照已經足夠呈現現實景物中的細節，再往上提升像素，存在過度滿足用戶需求，後期推出的1600M，2000M產品相對較少。

手機模組的拍照速度和拍照清晰度等基本問題解決後，手機模組的研發方向朝特殊功能上轉變，如雙攝攝像頭，做景深、depth，虛化、光學變焦等功能。個人觀點：這些功能對手機拍照只是錦上添花，過度滿足了普通消費者需求，不會帶來強勁增長。隨著AR，AR、全景技術的發展，未來2D攝像技術是否會過渡到3D攝像機？ 如果這樣的生態系統能夠緩慢構建，又會催生一波3D手機的強勢增長。

4）拍照模組的垂直一體化設計能力

舜宇不光組裝手機模組，同時還自己生產手機鏡頭，鏡頭的品質是camera成像品質的關核心部件，也是最貴的部件，但高端鏡頭外資企業被外資壟斷，如Largan企業。舜宇鏡頭品質在國內處於領先地位。舜宇長達數數十年的鏡頭研發投入，積累大量的技術經驗，在中高端對國外鏡頭市場有一定的替代性。在模組子系統設計中，舜宇同時擁有高精度模組組裝能力和鏡頭設計能力，因此可以獲取相對於其他模組廠商更多的利潤。價值守恆原理：不完善的模塊擁有高額利潤。

5） 規模優勢

手機模組組裝具有極強的規模效應，每一款產品的前期研發投入大、調試市場成本極高，只有大規模組裝量才能降低單顆模組的成本。最小規模達到100萬級別，經常聽別人說，要出貨量超過100萬台手機才開始賺錢，就是這個道理。實際上，達到同等品質水準，小企業不具備成本優勢。

6）國產模組廠商替代外資模組廠商

中國是手機零部件及整機生成大國，擁有完善的供應鏈優勢、國內勞動力成本優勢、本土模組廠商優良服務優勢，在持續技術改進下，國內模組廠商逐步在替代外資模組廠商，隨著隨著智能機出貨量趨緩，會加速替代進程。

5 國內三家光學模組市場表現

舜宇股價表現：

市場估值：

Qtech股價表現

市場估值：

歐菲光股價表現

市場估值表現：

盈利能力一般，ROE2%~24%， 市場成長空間很大，如果按照穩定ROE大約10%，會錯過很多企業。

舜宇光學或其他配件企業是否還有機會？

6 總結

回顧手機模組發展歷史，我們可以抓住哪些投資機會。

1） 手機拍照達到300M，圖像比較清晰，有對焦功能，此時手機拍照跨越了鴻溝期，可以抓住領先的舜宇企業，大約在09年左右，如果持有到現在會帶來豐厚的回報。從下面圖中對比可以發現，舜宇的股價表現最凌厲。

2） 如果錯過龍頭，在品類增長期，可以選擇第二梯隊的模組企業，在手機模組滲透率相對較低時期介入，也會帶來較為豐厚的收益。【密切關注手機的滲透率】有時候在品類成長期，沒有必要一定選擇龍頭。龍頭太貴，選擇老二，老三，老四照樣賺得盆滿缽滿。

7 疑問：

1） 舜宇為什麼不給蘋果代工，apple的相機模組由LG代工。

2） 在具有極強規模效應的行業里，行業成熟後，不考慮其他破壞性的替代因素，綜合實力較弱、規模較小的企業有沒有可能把幹掉老大。如果規模效應不大，情況又如何？

延伸一下，筆記本行業次序是否可以輕易被顛覆， 比如海爾把聯想顛覆掉？

3） 我們應該青睞哪一類零部件企業，可以歸納出一些特徵嗎？

4） 在零部件行業中，擁有全球最領先技術的企業，一定能夠成為市場領導者? 產品整體概念，除了核心產品外，還有其他至關重要的無形產品，比如配套售前售後技術支持。

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