十問 | 先定個小目標，比如今天搞懂收益權

02-08

以收益權為標的的相關交易在中國的市場實踐由來已久。與此對應, 與收益權相關的各種理論和實踐的爭議及討論也層出不窮。本文擬從法律的視角, 設問與收益權有關的十個較為核心的問題。並希冀從收益權的外延出發, 結合相關法律法規, 逐步推導收益權的內涵, 揭示收益權的法律性質及值得注意的相關法律風險。

一、為什麼要創設收益權?

中國目前的收益權概念是由於實踐操作的需要應運而生的。由此, 收益權的內涵設定一定程度上與收益權的使用目的有著密切關聯, 並最終通過其外延歸納而得。易言之, 收益權的內涵一定程度上是約定俗成且目的導向的。據此, 了解收益權的作用對於收益權的具體實踐作用和操作目的對於解讀收益權的法律性質十分重要。

具體而言, 根據筆者的市場觀察, 收益權的實踐作用主要集中在以下幾個核心要點:

(1) 實現部分無法進行轉讓的資產, 在不進行實體權利轉讓情況下的現金流轉移;(2) 創設不能以本質形態呈現的類型化權利, 例如通過收益權轉讓加回購創設債權;

(3) 規避部分權利轉讓可能引致的權利完善要求, 如登記/備案/審批等;

(4) 用於靈活進行標的現金流的份額切分或期限錯配; 以及

(5) 減少對於基礎權利項下相對方的驚擾。

二、收益權類交易有哪些一般形式?

(1) 從描述方式出發

在通常的項目表述與具體定義中, 收益權會被表述為, 系指各基礎資產項下的下列財產權益:

(a) 因基礎資產項下的義務人進行履約所產生的資金流入收益;

(b) 通過基礎資產的出售或其他方式的處置所產生的資金流入收益;

(d) 基礎資產所衍生的全部其他權利或權益在任何情形下的出售或其他方式的處置所產生的資金流入收益; 以及

(e) 經各方同意的其他任何權利。

(2) 從基礎資產類型出發

就基礎資產而言, 目前市場上較為常見的收益權類交易主要包括:

(a) 以債權作為基礎資產的收益權, 包括一般應收賬款以及部分金融或類金融的債權類資產如貸款、保理、融資租賃等。此外, 亦包括票據等具有債權屬性的有價證券所對應的基礎資產收益權;

(b) 以股權作為基礎資產的收益權, 包括未上市公司股權或上市公司股權。此外, 亦包括合夥企業份額等具有一定的類股權屬性的基礎資產收益權;

(d) 以未來一段期間內的收入作為基礎資產的收益權, 如公路橋樑/隧道/市政建設不動產收益權等。

(3) 從交易結構出發

三、關於收益權有哪些法律法規?

根據我們的整理, 如下法規或文件中可能直接或間接地涉及了收益權概念或其相關概念。我們注意到, 收益權概念雖然時有出現, 也在司法實踐中得到了一定程度的認可, 但目前仍未有任何法規或文件對收益權的內涵直接作出宏觀且明確的規定。具體而言:

四、關於收益權的性質有哪些爭議?

在理論研究中, 對資產收益權的法律性質界定主要有以下幾種觀點:一是認為所謂資產收益權中的「收益權」其實就是指所有權四大權能中的「收益」權能(簡稱「收益權能說」)。二是認為資產收益權其實是一種用益物權(簡稱「用益物權說」)。三是認為資產收益權是一種將來債權, 即融資方在其對特定資產經營管理中將來所享有的對第三人的金錢債權(簡稱「將來債權說」)。

五、收益權的內涵如何定性?

如前所述, 儘管對於收益權的定性, 在法律層面缺乏明確的界定, 目前理論界和市場仍有一定爭議, 但是在諸多法律法規中已經得到了使用, 並對其性質有了一定的傾向性認可。

從前述收益權交易的目標、形式等收益權的一般外延出發進行歸納, 並結合收益權的法律淵源與性質爭議, 筆者認為, 收益權的內涵可以界定為一項以基礎資產作為基礎, 以基礎資產產生現金流入收益作為先決條件, 由收益權的持有人作為權利人向收益權創設方要求進行前述現有的或將來的現金流入收益轉付的請求權。

具體而言, 收益權的內涵具有如下特點:

(1) 以能夠產生現金流的基礎資產作為基礎;

(2) 以基礎資產產生的現金流入收益作為支付內容和先決條件;

(3) 現金流入收益往往涵攝至將來債權;

(4) 以收益權創設方作為義務人; 以及

(5) 以對收益權創設方的轉付請求權作為核心權利內容。

六、從收益權的法律特性出發, 收益權是否可作為信託財產?

依據《信託法》第七條的規定, 設立信託, 必須有確定的信託財產, 並且該信託財產必須是委託人合法所有的財產，而前述財產亦包括合法的財產權利。依據其第十一條之規定, 信託財產不能確定的信託無效。據此, 我們認為, 收益權作為財產權信託的信託財產, 除該等權利本身需要合法合規以外, 其作為一項權利應該同時具備如下性質: (a) 須具有財產性; (b) 須具有確定性。

(1) 關於收益權的財產性

《信託法》本身並未對何為財產性作出具體的規定, 依據一般的法理, 筆者理解, 只要一項資產本身:(i) 具有能夠以現金進行量化匡算的價值基礎; (ii) 能夠以現金或其等價物作為最終履約的內容或標的, 即應認為具有財產性。

就第(i)點而言, 考慮到收益權的基礎資產本身需要具備能夠產生現金流的特點, 收益權的基礎資產本身在實踐操作中, 從具體資產類別而言, 包括但不限於貸款、應收賬款、上市公司股票、未上市股權等財產權利, 該等財產權利都首先需要能夠以現金進行量化匡算, 方有資格成為收益權的基礎資產。而收益權的取得以及其項下所能產生的現金流入收益既然完全來源於基礎資產, 那麼既然基礎資產能夠以現金進行量化匡算, 則收益權的價值亦能夠以此為依託進行量化匡算。也因此, 一般而言, 實踐中收益權具備能夠以現金進行量化匡算的特點。

就第(ii)點而言, 收益權是以基礎資產產生的現金流入收益作為支付內容和先決條件, 以收益權創設方的轉付作為核心內容, 則轉付的標的和內容自然亦是前述現金流入收益。因此, 收益權亦屬能夠以現金或其等價物作為最終履約的內容或標的的權利。

綜上所述, 筆者傾向於認為, 收益權具有財產性。

(2) 關於收益權的確定性

與財產性相似, 《信託法》本身並未對何為確定性作出具體的規定, 依據一般法理, 筆者理解, 若一項資產本身: (i) 具有明確的履約義務人; (ii) 具有明確的履約內容; (iii) 其履約的金額或方式能夠通過在合同簽署時已以明確的方式進行計算和確定, 應認為具有確定性。

就第(i)點而言, 根據上述對收益權的內涵的界定, 收益權的持有人具有向收益權創設方要求進行現有的或將來的現金流入收益轉付的權利。因此在收益權的法律關係中, 收益權的創設方為明確的履約義務人, 應向收益權的持有人履行相應的轉付義務。

就第(ii)點而言, 收益權以基礎資產產生的現金流入收益作為支付內容, 是由收益權的持有人作為權利人向收益權創設方要求進行前述現有的或將來的現金流入收益轉付的請求權。在收益權的法律關係中, 履約內容即為以基礎資產為基礎的現有或將來的現金流入收益, 具有明確的履約內容。

就第(iii)點而言, 收益權的核心權利內容為收益權持有人對收益權創設方的轉付請求權, 該等轉付請求權以基礎資產產生的現金流入收益為限, 且在收益權創設時, 收益權創設方一般會對基礎資產的現金流入收益的範圍進行框定。因此對於收益權而言, 收益權持有人對於收益權創設方的請求權具有明確的權利內容。據此, 筆者傾向於認為, 收益權履約的金額或方式能夠通過在合同簽署時既已明確的方式進行計算和確定。當然, 有觀點認為, 收益權所對應的現金流入收益對於基礎資產具有較大的依賴性, 收益權的受讓方所享有的轉付請求權的金額一般將依據基礎資產的現金流入而進行浮動, 據此否定了收益權具有履約的金額或方式能夠通過在合同簽署時已以明確的方式進行計算和確定的性質。針對此觀點, 筆者認為, 履約金額只要具有能夠計算和確定的明確規定, 則是否掛鉤基礎資產進行確定更多地是履約金額的計算方式不同的問題, 而非能否計算的問題。確定性這一屬性具有結構導向的特質, 在法律法規未進行明確規定的情況項下, 筆者承認這種爭議本身確實有探討的空間, 但筆者傾向於認為, 不應因此一點即全盤否定收益權所具有的的確定性。

綜上所述, 筆者傾向於認為, 收益權具有確定性。

(3)收益權可以作為信託財產

結合上述分析, 收益權兼具財產性和確定性, 因此, 筆者傾向於認為, 儘管收益權是一種特殊的, 不存在較高層級的法律規定或法律定性的擬制的轉付權利, 但其本身所具備的財產性和確定性使其基本具備作為信託財產的條件。

上述結論在司法判例中也已經獲得一定程度上的承認。例如, 在安信信託和崑山純高一案(案號為(2013)滬高民五(商)終字第11號)中, 崑山純高作為委託人將其享有的在建工程收益權作為初始信託財產設立信託, 同時為辦理抵押問題, 雙方又簽署了信託貸款合同。最終上海市高級人民法院認定安信信託和崑山純高之間構成營業信託法律關係, 即在一定程度上承認了以在建工程收益權設立信託的有效性。

七、收益權轉讓模式有哪些風險或局限?

結合前述論述, 特定資產收益權由於其本身的特徵及法律性質上的模糊性, 仍然存在一定風險和局限。主要表現為:

(1) 對於基礎資產的從屬性

資產收益權轉讓項下, 收益權創設方仍保有對基礎資產的完整所有權, 可以自由處分該等基礎資產。考慮到現行法律法規暫未對收益權轉讓建立登記公示制度, 因此一旦收益權創設方對基礎資產進行不利處分, 則會給收益權受讓方帶來相應的落空風險。此外, 值得注意的是, 若收益權創設方對基礎資產沒有完整的所有權或處置權, 或基礎資產項下存在抵質押等第三方權利或權利瑕疵, 則相應的資產收益權的創設和轉讓的完整性和效力亦將因此而存在不確定性。

(2) 追索權的不完整性

如上所述, 既然資產收益權轉讓項下, 收益權受讓方獲得的是對收益權創設方的轉付請求權, 而並不會通過基礎資產的轉讓而成為基礎資產項下得以對於基礎資產的義務人主張權利人基礎資產所有人, 則其權利無法觸及基礎資產本身所涉及的債務人。據此, 如果收益權創設方拒不履行收益轉付義務, 則收益權受讓方將無法穿透收益權轉讓方而直接向基礎資產義務人進行追索, 由此其獲得救濟的途徑亦將相對較少。

(3) 現金流的不確定性

資產收益權以能夠產生現金流的資產作為掛鉤基礎並以此為支付內容和先決條件, 因此資產收益權本身的風險受制於基礎資產的風險。若基礎資產本身無法產生足額的現金流, 則收益權受讓方所能夠請求的轉付金額亦將受限於前述風險而無法獲得足額償付。

(4) 破產隔離難以實現

如前所述, 資產收益權轉讓項下基礎資產所有權並未轉讓, 在收益權創設方發生破產清算情形時, 基礎資產仍可能被視為收益權轉讓方的自有財產進行破產清算, 無法實現基礎資產與收益權轉讓方之間的破產隔離。

八、收益權轉讓模式的風險和局限如何緩釋？

根據上述分析, 收益權轉讓模式的風險與局限核心在於: (1) 現金流的不確定性(如上節風險 (3)); (2) 權屬效力的不確定性(如上節風險(1); (2); (4))。針對前述兩類不確定性, 一般而言, 可以用: (1) 設定回購義務; (2) 設定擔保權利的方式, 進行緩釋。

(1) 設定回購義務

針對現金流的不確定性, 根據我們的市場觀察, 絕大多數目的係為了構建債權投資的收益權轉讓交易中, 一般會採取設定明確以固定價格約定回購金額並由轉讓方在未來以該等金額回購相同數量的收益權。為了解決利息部分的設置, 前述回購往往就轉讓的價款會存在一定的溢價。該等約定在一定程度上能夠緩釋收益權依賴的基礎資產本身產生現金流不穩定的風險。

在上述安排中, 有兩個操作要點值得注意: 首先, 回購義務本身所帶來的現金流入收益可能會和收益權不時產生的現金流入收益產生一定的衝突。據此, 需要依據統籌安排前述兩項現金流之間的勾稽關係。其次, 前述轉讓加回購的約定一定程度上存在被認定為雙方成立民間借貸關係而非收益權買賣關係的可能, 亦需要加以注意和避免。(具體分析可參見第十點)

(2) 設定擔保權利

為解決權屬效力的不確定, 許多收益權轉讓安排會和基礎資產的擔保權利設定同時開展。通過將特定資產收益權所依附的基礎資產反向抵/質押給受讓人, 實現對於基礎資產的優先權。依據《擔保法》和《物權法》的相關規定, 債務人不履行債務時, 債權人有權依照本法規定以經設定擔保權利的財產折價或者以拍賣、變賣該財產的價款優先受償。依據《企業破產法》第一百零九條的相關規定, 對破產人的特定財產享有擔保權的權利人, 對該特定財產享有優先受償的權利。據此, 在破產的情況項下, 儘管不能實現嚴格意義上的破產隔離, 但是受讓方仍然可以通過設定擔保, 獲得對於破產財產的優先受償權。

此外, 在實際操作中, 通過對《基礎資產抵/質押合同》進行公證, 由公證處出具《具有強制執行效力的債權文書公證書》, 可以一定程度上賦予其強制執行效力, 進而緩釋收益權依賴的基礎資產被惡意處分或破產清算的風險。(具體分析可參見第九點)

九、特定資產收益權轉讓與回購項下協議可否賦予強制執行效力?

如前所述, 由於特定資產收益權轉讓並未轉移收益權對應的基礎資產的所有權, 而現行法律法規暫未對收益權轉讓建立登記公示制度, 為了更好地保證投資人(收益權受讓人)能夠依約獲得投資收益, 一般會將特定資產收益權所依附的基礎資產反向抵/質押給投資人, 並對相關的《特定資產收益權轉讓與回購合同》和《基礎資產抵/質押合同》進行公證, 由公證處出具《具有強制執行效力的債權文書公證書》, 賦予其強制執行效力。

根據《最高人民法院、司法部關於公證機關賦予強制執行效力的債權文書執行有關問題的聯合通知》(以下簡稱「聯合通知」)第1條以及《公證程序規則》第39條的規定, 具有強制執行效力的債權文書的公證, 應當符合下列條件: (1) 債權文書以給付貨幣、物品或者有價證券為內容; (2) 債權債務關係明確, 債權人和債務人對債權文書有關給付內容無疑義; (3) 債權文書中載明當債務人不履行或者不適當履行義務時, 債務人願意接受強制執行的承諾。

曾經, 《基礎資產抵/質押合同》由於不符合「以給付貨幣、物品或者有價證券為內容」的要求, 其能否賦予強制執行效力一直受到爭議。而2014年9月18日, 最高人民法院《關於公證機關賦予強制執行效力的包含擔保協議的公證債權文書能否強制執行的請示》指出現行法律、司法解釋並未對公證債權文書所附擔保協議的強制執行作出限制性規定, 公證機構可以對附有擔保協議債權文書的真實性與合法性予以證明, 並賦予強制執行效力。2015年5月5日公布的《最高人民法院關於人民法院辦理執行異議和複議案件若干問題的規定》第22條則更是明確指出:「人民法院受理擔保債務的執行申請後, 被執行人僅以擔保合同不屬於賦予強制執行效力的公證債權文書範圍為由申請不予執行的, 不予支持。」至此, 可以明確, 公證機構可以對《基礎資產抵/質押合同》的真實性與合法性予以證明, 並賦予強制執行效力。

儘管如此, 《基礎資產抵/質押合同》作為一項依附於主債權的擔保權利, 其有效性依賴於對主債權有效性的判斷。而《特定資產收益權轉讓與回購合同》本身在能否被賦予強制執行效力在辦理公證階段和申請執行階段均存在較大爭議。

例如, 江蘇省南京市南京公證處柏建中在《股權收益權轉讓及回購協議能否被賦予強制執行效力》一文中指出, 《聯合通知》明確要求公證機關賦予強制執行效力的債權文書需要具備債權債務關係明確的條件, 而《股權收益權轉讓與回購合同》作為一項雙務合同, 雙方均具有抗辯權, 法律關係較為複雜, 公證機構很難滿足出具執行證書時所要達到的核實要求; 此外, 一些地方司法機關也將賦予強制執行效力的債權文書限制在單務合同, 如雲南省高級人民法院和雲南省司法廳於2009 年聯合發布的《關於公證債權文書強制執行效力有關問題的通知》中規定, 公證機構賦予強制執行效力的債權文書必須具備的條件之一為「債權文書中的償付義務由債務人單方承擔, 沒有對等給付的情形」。因此不能對股權收益權轉讓及回購協議賦予強制執行效力。與之相反, 廣東省深圳市深圳公證處的雷達在《股權收益權轉讓及回購協議賦予強制執行效力的可行性》一文中則指出, 股權收益權所包含的具體內容可以在合同中詳細約定, 債務人不履行義務或者不完全履行義務的情形也可在合同中具體化記載; 只要債權債務關係明確, 雙務合同也應當可以被賦予強制執行效力, 而且該等做法也在台灣地區有實踐。

從司法實踐的角度來看, 一些法院對於股權收益權轉讓及回購合同及其附屬擔保合同採取了可執行的態度(長安信託申請執行公證債權文書案, 詳見(2014)魯執複議字第47號執行裁定書), 有的法院則採取不可執行的態度(四川信託申請執行公證債權文書案, 詳見:(2014)贛執審字第1號執行裁定書)。

據此, 筆者認為, 《特定資產收益權轉讓與回購合同》本身在能否被賦予強制執行效力在辦理公證階段和申請執行階段均存在較大的不確定性。

十、特定資產收益權轉讓與回購模式是否會被再定性?

如上所述, 針對現金流的不確定性, 根據我們的市場觀察, 絕大多數目的係為了構建債權投資的收益權轉讓交易中, 一般會採取設定明確以固定價格約定回購金額並由轉讓方在未來以該等金額回購相同數量的收益權。考慮到前述模式與一般的債權投資的經濟效果實質非常接近, 由此即引出了法律關係的再定性的問題。

在我國法律法規的框架下, 一般傾向於依據法律關係的實質, 而非僅僅其表現形式進行法律關係的認定。舉例而言, 《最高人民法院關於審理聯營合同糾紛案件若干問題的解答》即就聯營關係中的法律關係認定作出了規定, 企業法人、事業法人作為聯營一方向聯營體投資, 但不參加共同經營, 也不承擔聯營的風險責任, 不論盈虧均按期收回本息, 或者按期收取固定利潤的, 是明為聯營, 實為借貸。此外, 《最高人民法院關於審理融資租賃合同糾紛案件適用法律問題的解釋》亦在認定融資租賃關係的過程中, 規定對名為融資租賃合同, 但實際不構成融資租賃法律關係的, 人民法院應按照其實際構成的法律關係處理。儘管目前並無法律法規或規範性文件針對收益權本身作出相應的再認定規定, 但是依據前述規定所透露的基本原則, 我們認為, 典型的收益權轉讓加回購模式, 其構建的法律關係的實質與借貸關係非常相似, 從而具有被進行再認定並認定為借貸關係的可能性。

從實踐的角度來看, 一些法院亦傾向於認為收益權轉讓與回購本質是一種借貸行為。在天風匯盈壹號(武漢)創業投資中心(有限合夥)作為原告的兩項訴訟中((2015)鄂武漢中民商初字第00470號、(2015)鄂武漢中民商初字第00471號), 審理法院均認為: 「雙方是以收益權轉讓為名行借貸之實, 雙方當事人的真實意思表示為借貸, 雙方成立民間借貸關係。本案所涉的《收益權轉讓與回購合同》、《擔保合同》中, 除《收益權轉讓與回購合同》中約定的溢價率及違約金超出法律規定的部分不受保護。」

根據《合同法》第196條的規定, 借款合同是借款人向貸款人借款, 到期返還借款並支付利息的合同。而2015年《最高人民法院關於審理民間借貸案件適用法律若干問題的規定》第1條則規定, 本規定所稱的民間借貸, 是指自然人、法人、其他組織之間及其相互之間進行資金融通的行為; 在《合同法》基礎上擴展了"民間借貸"的範圍。結合前述法規, 筆者認為, 特定資產收益權轉讓與回購模式中, 其借貸融資的交易本質會增加監管部門及司法部門對交易性質認定的不確定性, 如果被認定為貸款融資, 則可能受限於包括《合同法》以及《最高人民法院關於審理民間借貸案件適用法律若干問題的規定》在內的相關法律法規的具體要求。