經濟波動和資產配置：美林時鐘的拓展與應用

許多研究認為資產配置解釋了其90%的投資業績，那麼如何決定現在的資產配置才能夠使我們取得高收益？

另一方面，經濟波動有規律，有周期。最重要的是，不同的經濟周期下，不同資產的收益波動情況也不同，兩者的相關性讓我們可以通過經濟周期的預判來配置不同資產的比例，最終取得阿爾法收益。

〇、美林時鐘理論

利用經濟周期的思想來指導資產配置並非一種新的思想，美林時鐘理論就是如此，如下表所示：

首先是經濟增長，經濟處於復甦期，能到經濟增長帶動通脹也上升的時候，經濟就處於過熱（擴張），然後經濟下行，這時通脹因為滯後性沒有反應過來，因此經濟處於滯漲期，當經濟增長和通脹紛紛下降時，經濟處於衰退期，然後就是另外一輪經濟增長。

在不同通脹和經濟增長的不同條件下，經濟分別處於不同的階段，這是應該配置的大類資產的也不一樣。

一、經濟波動周期

首先，如何刻畫經濟波動？ 在美林時鐘的基礎之上，陳超博士在其著作《經濟波動與資產配置》一書中用流動性、增長和通脹三個指標的漲跌來劃分不同的經濟周期。

一般來說，這3個指標最多可能有組成8種經濟狀況，但是由於三個指標中間有前後帶動順序，所以最終只有6種經濟階段。

三個指標的順序是，首先是流動性增長，繼而帶動經濟增長，最後帶動通脹增長，但是指標的增長只能持續3個小周期（半個經濟周期），每6個小周期（一個經濟周期）釋放一次流動性。

表1：6個經濟波動周期

從表中可以看出，流動性是在衰退後期釋放的；復甦期在流動性釋放下，經濟逐步增長，但是通脹因為其滯後性依然是下降的；擴張前期，三個指標均為向上；在擴張後期，流動性已經連續增長3個小周期，支持不住，由正轉負；滯脹期流動性、增長都下降，但是通脹依然上升；在衰退後期，通脹也下降，衰退後期，流動性重新釋放。

二、經濟波動周期劃分

那麼，如何來進行經濟波動周期的劃分呢？

我們利用IP增長率來代表經濟增長，用CPI增長率代表通脹，用M1增長率代表流動性，選取了1996-01到2016-07的IP，CPI和M1的月度數據。

圖1：IP、M1、CPI增長率變化圖

首先，可以看出指標波動很大，很不平滑，我們進行HP濾波，排除小的波動與雜訊，掌握經濟運行的大趨勢，下圖為HP濾波之後的IP、M1、CPI增長率變化圖。

圖2：IP、M1、CPI增長率變化圖（HP濾波後）

接著，再進行經濟周期的劃分（如有不滿足6種情況的經濟周期，則就近指定經濟周期），其中1-6分別代表從復甦期到衰退後期，除了1991.1-1999.10短暫的由1跳到6，其餘時間都是按照周期1-6循環往複（有的周期可能確實缺少了6，有的可能缺少了1），截止到現在，中國經濟已經出現了5個完整的周期，具體如下：

圖3：中國經濟小周期圖

可以看出經濟運行的周期還是很明顯的，周期長度大致在3.5年左右，其可預測性很強。

三、不同經濟階段的資產表現

我們統計了中國經濟階段處於不同時期的各類資產月平均收益率的年化值，和與收益率的波動率的年化值。

圖4：經濟各階段的不同資產的收益率

如上圖所示，可以看出結果還是很合理的，股票類型的資產在經濟復甦和擴張期的收益率遠遠高於其他，債券類資產在經濟衰退期表現優於其他，商品類（黃金、原油）在復甦期和滯脹期的收益高於其他，貨幣類的收益率和流動性成反比。

如下圖所示，可以看出各資產在不同時期的波動率也是有所差異。

圖5：經濟各階段的不同資產的波動率

四、經濟周期和資產配置分析

從上面的分析我們可以得出這樣的結論：站在現在的時點，利用濾波後的結果，資產的表現和經濟周期的相關性很高。

但是仍然存在著兩個問題，第一是經濟周期能否被提前預測，這一點HP並不能實現，但是傅里葉變換可以。

第二是經濟周期能否被準確的提前預測？因為濾波的存在，站在不同時點，對同一時間經濟判斷是不一樣的，那麼傅里葉變換對於經濟周期的預測作用到底有多大。

另外，如果經濟周期比較難以預測的話，我和也可以根據資產表現來預測現在到底處於什麼經濟周期。