合伙人攜5億失聯，國民技術是如何一步步撞上「黑天鵝」的？

作者 |李超

編輯 | 楊顥

11月29日晚，國民技術（300077.SZ）發布公告臨時停牌，原因為其累計投資5億元、與前海旗隆基金管理有限公司子公司北京旗隆醫藥控股有限公司合作成立深圳國泰旗興產業投資基金管理中心。按照協議，作為GP，北京旗隆負責產業投資基金日常運營管理，但在近日，前海旗隆、北京旗隆相關人員均處於失聯狀態，上市公司已向公安機關報案。

國民技術「黑天鵝」一出，資本市場一片嘩然。「讓人聯想到一個養扇貝的公司，突然說扇貝跑光了。」一位私募人士調侃。2014年三季度，獐子島（002069.SZ）突發公告，受冷水團影響，公司養殖的蝦夷扇貝遭遇滅頂之災，「扇貝游到海的另一邊」，影響獐子島凈利潤7.6億元。

失聯公告次日，監管部門下發關注函，要求國民技術說明這次事件可能對公司業績的影響，以及該筆投資的投後管理制度、風險防範機制和執行情況，並提供深圳國泰經營和財務狀況的審計材料。

12月1日，國民技術方面對騰訊財經《稜鏡》表示，公司是在11月28日晚發現對方失聯，隨即第一時間報警。但最後一次與對方聯繫是在何時，仍然需要核查。同時，公司正在緊急處理此事，更多細節稍後將會以公告形式披露，給公眾一個交代。

「私募基金經過行業協會備案，必須有以券商和銀行為主的第三方存管，產業基金主要取決於基金管理人和投資顧問，他們是否把資金存管放入到了產品要素中。」一位行業人士對騰訊財經《稜鏡》表示，對於案例中涉及到的5億元資金去向並不明確。

毫無疑問，國民技術面臨5億元投資損失風險，然而，這只是其混沌局面的冰山一角，2010年上市後，這家標榜國內安全晶元龍頭的企業，業績便迅速變臉，連續遭遇虧損。隨後，原始股東中興通訊和國資背景的中國華大在2011年和2013年相繼清倉走人，儘管2015年資本大佬劉益謙接盤，但此時的國民技術已經沒有一位股東持股比例超過5%，實際上陷入了無主之地。

2010年4月30日上市當天，國民技術收盤價（前復權）31.08元/股，隨後常年處於破髮狀態，2012年最低跌至6元左右。詭異的是，11月28日停牌前一天，國民技術逆勢漲停，股價最終停留在15.66元/股。不知道在失聯事件復牌後，國民技術還能為投資者帶來何樣「驚喜」。

上市首年，業績迅速變臉

招股說明書顯示，國民技術主營信息安全晶元和通訊晶元業務，主營產品為USBKEY安全晶元和通訊介面及射頻晶元，公司採用輕資產模式，製造和封裝測試環節外包，只負責設計和銷售。招股書中援引賽迪顧問的數據，2008年，國民技術USBKEY安全晶元市場佔有率72.9%，國內前十廠商均為其穩定客戶。

上市之前，國民技術的業績十分靚眼：2008年、2009年和2010年，其營業收入分別為2.19億元、4.66億元和7.02億元，同比分別增長45.74%、112.97%和50.77%，凈利潤分別為2412萬元、1.17億元和1.58億元，同比分別增長88.69%、384.83%和51.37%。在國民技術2010年的營收構成中，以USBKEY晶元為代表的安全晶元業務貢獻收入和利潤達到90%左右。

這本該是一支大牛股，然而在2011年，即國民技術上市後第一個完整財報季，其業績便迅速變臉。當年，營收和凈利潤分別為5.71億元和1.08億元，同比分別下降18.65%和39.15%。

這只是噩夢的開始。隨後三年，國民技術進入虧損模式，扣除非經常損益後，凈利潤分別只有-1308萬、3322萬元和3085萬元，只能靠巨額政府補貼，勉強維持生計。

業績崩塌，源於行業發展初期的紅利不再。國民技術上市後，其賴以生存的USBKEY晶元市場迅速進入成熟期，競爭急速加劇。安信證券早在2013年的一份研報中就指出，2012年一季度，國民技術的市場份額已經由72%下滑到了40%。長城國瑞證券在去年的一份年報中則表示，USBKEY在2013年以後已經進入到了品牌的高度競爭狀態，同時供應鏈上粘性較高，無論是進入還是退出，短時間內都有一定穩定性。

智能手機帶來的移動支付技術同樣對國民技術業務打擊巨大。實際上，早在上市同時，國民技術便已經開始研發基於2.4G標準的FRID移動支付晶元技術，並與主導該項技術的中國移動展開合作，然而，與其對標、由銀聯主導的基於12.56Mz的NFC技術首先被國內金融行業作為移動支付標準被採用。

國民技術在技術革新中馬失前蹄，而其大股東也作鳥獸散。

股東減持，公司成無主之地

上市之前，國資委旗下中國華大和行業龍頭之一的中興通訊，為國民技術前兩大股東；IPO後，兩家公司持股比例分別為27.5%和20%。

2011年，解禁期剛到，中興通訊率先開始減持國民技術，當年5月和6月，前者通過集合競價和大宗交易方式分別減持557.66萬股和1197.03萬股，套現1.50億元和3.13億元；同年下半年，又多次合計減持套現6.56億元，到當年期末，其持股比例下降到1.15%，2013年退出十大股東名單。

大股東中國華大的減持行動則在2013年開始。當年11月，中國華大通過協議轉讓方式，以13.42億元的價格將所持全部國民技術股份拋售。此後，興全睿眾特定策略1號和2號分級特定多客戶資產管理計劃，以及包括資本大鱷劉益謙在內的9位自然人，瓜分了這27.5%的股權。

隨著散亂的股東隊伍繼續離場，2015年一季報中，劉益謙成為國民技術大股東，但是，他的持股比例僅為4.54%。也就是說，國民技術沒有一位股東持股比例超過5%。

但國民技術的股權故事還沒有終結。

2016年下半年，彼時正在市場上瘋狂掃貨的許家印，通過恆大人壽旗下的兩個險資賬戶，合計買入國民技術2790.04萬股，合計持股比例達到4.95%，分別出現在三季報第三和第四大股東名單中，直到最新的2017年三季報，恆大人壽才消失在前十大股東中。

至此，劉益謙依舊以4.38%的持股比例位列國民技術大股東，而前五大股東全部為自然人。

扭虧為盈，下注投資理財

除去安全晶元業務遭遇挫敗，國資和中興的退出，無疑對國民技術的業務發展也產生了影響。

中興通訊作為關聯人，曾經位列國民技術前五大客戶之列，是後者通訊板塊業務的主要下家。2011年，國民技術通訊晶元類產品營業收入5381萬元，同比增長23.36%，而到2012年中興幾乎清倉減持後，國民技術該項業務營收僅為3810萬元，同比下降29.2%。2013年和2014年，該項業務營收已經分別下降到了3028萬元和3257萬元，隨後的年報中，不再單獨披露該項業務數據。

而從賬面上看，2013年國資撤退後，國民技術的政府補助收入持續減少。2012年，其政府補助高達8628萬元，2013年減少到6281萬元，2014年和2015年分別僅為5900萬元和5811萬元，2016年跌至4006萬元。

儘管不再背靠大樹，但在2015年劉益謙成為公司大股東後，國民技術連續虧損3年的業績突然「鹹魚翻身」。2015年和2016年，其營業收入同比分別增長31.69%和25.96%，凈利潤更是分別達到8600萬元和1.01億元。

只不過，扭虧為盈的代價是提升風險。

2015年和2016年，國民技術應收賬款分別為3.4億元和4.27億元，同比增長53.85%和25.59%；橫向對比，2015年應收款增速遠超於營收增速，而縱向比較，同期其營收分別為5.61億元和7.06億元，應收款占收入比分別為60.61%和60.48%，而在2014年，這一比例僅為51.76%。

國民技術在2015年及之後的年報中多次表示，因市場競爭激烈，為了促進銷售，公司採取了適度的賒銷和延長賬期等營銷策略。

激進的銷售策略儘管帶來業績的提升，但僅存在於賬面上的收益，並讓國民技術的現金流每況愈下。2013年，其經營現金流為1817萬元，此前一直為正向流入，而在2015年和2016年，其經營現金流已經變為-1613萬元和-5716萬元。

當然，為重填業績，在承擔銷售策略激進帶來的壞賬風險之外，投資理財成為了國民技術選擇的另一賭桌。

2013年及之前，國民技術可供出售金融資產數據為零，2014年微漲到1050萬元，而2015年和2016年，直接上升到了3.32億元和5.25億元。

2015年，國民技術投資收益7235萬元，全部為購買理財產品所得，2016年，其投資收益9564萬元，其中購買理財產品收入4500萬元，可供出售金融資產在持有期間投資收益5000萬元。

最近兩個財年，投資收益分別佔到了國民技術凈利潤的84.13和94.69%。

代雪峰微信公號2016年1月30日名為《紐約暴雪》文章中的圖片

代雪峰失聯，5億資金成謎

根據公告，2014年11月28日，國民技術2億元購買前海旗隆基金產品份額，2016年連本帶利贖回，獲益5000萬元。

在初次合作成功的基礎上，2015年11月9日和2016年3月2日，國民技術通過子公司深圳前海國民投資管理有限公司，先後投入3億元和2億元，與前海旗隆子公司旗隆醫藥合作成立產業投資基金國泰旗興。國民技術方面作為有限合伙人，不參與經營管理。

根據企查查上的工商資料，國民技術子公司前海國民認繳出資5億元，持股比例99.9001%，旗隆醫藥認繳出資額50萬元，持股比例0.0999%。公告顯示，利潤分配方面，當有限合伙人即國民技術投資收益達到20%之前，旗隆醫藥不參與利潤分配，超過20%部分，雙方按八二分賬，國民技術拿到80%。

可以這樣理解，該併購基金實際上是國民技術以產業基金方式委託對方進行理財。

工商註冊資料顯示，前海旗隆成立於2014年4月1日，註冊資本1.2億元，成立之後，該公司投資人和股權發生過9次變更記錄。2017年8月22日，出資比例高達99%、一直作為公司大股東的自然人代雪峰將股權轉讓給自然人徐馨漫妮。

私募排排網上查詢到的信息顯示，代雪峰為前海旗隆核心人物，不僅為公司董事長，同時也是基金經理和投研團隊骨幹，畢業於華西醫科大學，擁有20年證券投資和基金管理經驗。

代雪峰新浪博客9月19日一篇名為《在華爾街炒股的陽光代牙醫》的文章中寫道：我是一個畢業於華西醫科大學口腔醫學院的在美國偶爾熬夜（例如此時是紐約時間凌晨三點半）炒股炒期貨的老股民。以傑出人才的緣由，美國綠卡從提出申請到獲得批准只需5天就可取得；孩子在美國念書又因她自身優秀而直接入選天才班。當然更重要的是無論中美，咱都必然守法合規，陽光生活。俺小民一個，祝親朋好友開心愉快、闔家幸福。咱完全有理由相信：旗隆系列基金可獲得良好成績、獲得世界認同……

外界猜測，代雪峰的失聯，存在虧損跑路和攜款跑路兩種可能。根據國民技術當時的投資公告，產業基金如若發生虧損，先由普通合伙人的認繳出資承擔，如虧損超過出資額，再由有限合伙人認繳出資承擔，也就是說前海旗隆最多只需承擔50萬元虧損。

而對於攜款跑路，爭議在於如何將資金轉移。一位投資人士向騰訊財經《稜鏡》表示，即便資金有託管，理論上也存在投資自己關聯的空殼公司轉移資金的可能，但具體情況無法確定。

事實上，2015年10月，另一家上市公司雙成藥業（002693.SZ）通過關聯方石河子市雙成股權投資管理有限公司，與旗隆醫藥共同參與設立醫療健康產業併購基金，基金規模20億，但具體出資額未透露。

12月1日，雙成藥業對騰訊財經《稜鏡》表示，石河子雙成為上市公司實際控制人名下企業，與上市公司本身無控股關係，對於旗隆及該項合作未有更多了解，失聯事件對雙成藥業無任何影響。

《肖申克的救贖和陽光私募如何發展》是代雪峰在2017年10月11日更新的最後一篇博客，除九張劇照外，再無其他文字，記錄了從電影海報到陷入囚籠，再到最後肖申克與瑞德在海灘重逢的最後一個遠景鏡頭。

代雪峰新浪博客最後一篇文章《肖申克救贖與私募如何陽光發展》

人心猛於扇貝，代雪峰是否像肖申克一樣爬過骯髒的水溝，帶著「遣散費」，游到了海的另一邊呢？而留給國民技術的，又是怎樣一副牌局？目前尚不得而知。