康寶萊會被扎空嗎？——比爾·阿克曼的道德困境

2013年8月1日，或許今天比爾·阿克曼 (Bill Ackman) 應該呆在被子裡面，因為他重倉10億美金做空的保健品銷售公司康寶萊（herbalife)，被傳資本巨鱷，喬治·索羅斯入駐，同時股價受消息刺激，大漲10%，而在此之前，康寶萊的股價距離阿克曼的做空價格，45美金，已經遠遠高出20美金了。儘管之後，有人在twitter上面爆出，康寶萊的資金進駐，只是索羅斯旗下基金所為，跟他本人沒有什麼關係，但也爆料了另外一個不可迴避的事實——有一群人在合謀扎空阿克曼的空頭資金。

當人們一早就在議論紛紛，阿克曼在康寶萊的10億美金，是否會因為各位資本大鱷的進駐，最終被扎空爆倉。阿克曼則高調宣稱，還並未回補任何一股康寶萊的股票，他會像斯巴達戰士一樣戰鬥。可惜，禍不單行，阿克曼另一重倉股票，零售百貨彭尼（JC Penny)，被CNBC報道，其商業貸款機構CIT，停止向彭尼貸款，股價應聲下跌10%。在雙重壓力下，僅僅這一天，阿克曼的股票賬戶就浮虧上億美金。

閉市之後，有人用阿克曼的身份發了一條意味深長的twitter: This tie is beginning to feel a little tight.

扎空，是金融行業術語，簡單的說，就是當做空的投資者受到多頭壓迫之後，無法借到股票，最終只好被迫不停平倉，損失慘重。歷史上因為扎空而損失慘重的投資者不計其數，最出名的莫過於阿道夫·默克勒，這位曾經德國排名第五的億萬富翁，在做空大眾汽車上傾家蕩產，最終卧軌自殺，可見，做空在金融交易中，天生處於一個多麼危險的位置。

但是，天才如阿克曼者，能在08年次貸危機前，通過購買信用違約掉期，與美國市政債券保險協會對賭，而獲利接近14億美金的哈佛MBA高材生，又怎麼會陷入如此一個被動無奈的境地呢？這一切都要從另外一個傳奇對沖基金經理，大衛·埃因霍恩 （David Einhorn) 說起。

綠光資本總裁，埃因霍恩，與身為潘興廣場掌門人的阿克曼曾經交好，「並且愛過」。兩家基金，同時作為紐約曼哈頓一家高等研究機構—— Indago Group 的客戶，每月支付10000美金加成本費，讓後者為他們研究並提供，市場上的交易機會。Indago Group的一研究員，Christine Richard研究發現康寶萊的公司結構，涉嫌金字塔結構（pyramid scheme)的多重營銷人員（multi-level marketers)，也就是我們說的傳銷。她認為這是一次非常棒的做空機會，於是洋洋洒洒寫了100多頁的報告，分別傳給了阿克曼和埃因霍恩。

這次報告得到了埃因霍恩的認可，於是著手開始研究康寶萊的公司結構，另一方面，當時阿克曼的大部分精力都在加拿大太平洋鐵路的代理權爭奪當中，他將資料給了他的兩位下屬，讓他們先行分析。

埃因霍恩在分析這家公司之後，悄悄著手布下了空頭倉位，並在2012年第一季度的電話會議中，開始對康寶萊CEO Desmond Walsh發難。

埃因霍恩，在電話會議中提出了兩個問題。1、康寶萊公司的產品，有多少是賣給了銷售人員。2、真正的消費者有多少。

康寶萊CEO Desmond Walsh 支支吾吾的回答，大概有70%甚至更多的產品，是給消費者和銷售人員，被個人消費了。埃因霍恩乘勝追擊，希望Desmond Walsh給出更具體的數字，Desmond Walsh無奈之下，只好坦誠沒有具體的數據，此話一出，眾人嘩然，一家成立了33年的世界級公司，居然連自己的人員結構都不清楚。股價在電話會議之後，從70美金重挫到56美金。

這次電話會議，引起了阿克曼的注意，他堅信埃因霍恩已經在康寶萊身上布局了空頭倉位，並且很快會藉機引發公共事件，繼續重挫康寶萊，阿克曼不能等了，也不想等了，在45美金的位置狂掃2000萬股空頭倉位，價值大約十億美金，於是，整個事件拉開序幕。

Ira Sohn ，名義上是每年對沖基金們交流投資經驗的會議，實際上是各位基金經理兜售自己頭寸，尋求「幫助」的賣場。2012年5月6日，綠光資本總裁，埃因霍恩在演講之前，給大家展示了一張幻燈片，上面只有3個字母，MLM。

阿克曼立刻心領神會，以為這是"multi-level marketers"的縮寫，認為埃因霍恩即將開始對康寶萊一類的傳銷公司炮轟，誰知......，下一張幻燈片居然是 「Martin Marietta Materials」，MLM 3個字母，居然是一家材料公司的縮寫。

此刻，阿克曼心中迴響著一句話，「W...W...Whats the fuck?!"

埃因霍恩的鴿子，讓阿克曼的團隊傷透了心，他們拿不準是否應該對康寶萊出手，因為根據美國法律規定，是否判定為金字塔結構（pyramid scheme)，或許說傳銷與直銷區別的關鍵在於，參與人員獲取利益的方式是產品銷售還是招聘銷售人員。總之，你銷售貨物獲得收益，必須要比招聘銷售人員獲得收益要多一點，哪怕是一點點。

康寶萊這家公司，成立了33年，一直都是這種營銷結構的業界翹楚，大家都知道他賣的一堆營養品根本就不值錢，所謂的交會費就能享受25%折扣的營養品，卻在Eabay上面能通過35%的折扣購買，這根本就毫無邏輯可言。接近1700萬的銷售人員，真正能夠「致富」的人，不到1%，現金流斷裂那天就是龐氏騙局破產的那一天。

但是，康寶萊又確確實實每年能夠生產12萬噸的產品，那這些產品去了哪裡呢？莫非都被藏在衣櫃裡面嗎？可見康寶萊能夠活躍33年，不是沒有把柄，而是抓不住把柄，這就是明顯的"elephant in the room"，沒有人有辦法。

或許因為一直以來的成功，讓阿克曼堅信自己是有能力改變世界的人，又或許心底的那份美式英雄主義，阿克曼在左思右想之後，決定扣響大戰的扳機，他對他的同事說，

「I go back to first principles for me, personally,」 Ackman says. 「The single most important thing to me, personally, is the ability to speak my mind. I』m a change-the-world guy, and I know that sounds like bullshit or whatever. I don』t like to make investments that are not good for America. You can say I』m self-righteous. You can say that I』m disingenuous. I have more money than I need. I don』t need to work for a living. I do this because I love what I do.」

阿克曼迫不及待的想放出他的大招，在2012年12月20日，阿克曼在Sohn會議上，召集了媒體、基金、甚至康寶萊的小股東，幾乎所有相關人都在場。準備了300多頁的PPT演講，名為《Who Wants to Be a Millionaire?》痛述康寶萊公司的一系列惡劣行為，認定其組織架構是金字塔結構（pyramid scheme)，傳銷騙局。

其PPT邏輯結構也比較簡單：

1 這家公司是不合法的。

2 這家公司應該被取締。

3 這家公司是不合法的，並且應該被取締。

......

阿克曼幾乎動用了一切力量，想把康寶萊的股價打擊至0，他公開宣稱會將從康寶萊做空中獲得的"blood money"，全部用於慈善組織，遊說國會、聯邦貿易委員會，S.E.C，等一系列機構對康寶萊進行調查，甚至購買google關鍵詞，自建一個揭露康寶萊騙局的網頁，放在人家官網搜索排名下面。

康寶萊的股價，在幾天之內，從42.5美金，狂跌到26美金，十幾億市值瞬間蒸發。就在眼見大功告成的時候，事情居然出現了難以預料的峰迴路轉......

阿克曼對康寶萊的打壓，被另外一名的基金經理盯上，丹·勒布( Dan Loeb)。勒布是第三點基金的掌門人，有名的積極投資者，最喜歡買股票買成公司董事會成員，然後叫人家換換CEO，改變改變公司戰略。這次勒布盯上康寶萊的原因是，他認為阿克曼對康寶萊的打壓是基於謊言。

康寶萊的歷史有33年，即使在人員結構上不清楚，但每年都有富裕的現金流，並且阿克曼也低估了對這種"multi-level marketers"結構破壞所需要的能力，以及康寶萊遍布全球的員工結構。

總之，勒布認為這是一次絕佳的做多機會，如果康寶萊再對股票進行回購併派息的話，很有可能讓股價反彈至6、70美金的價位。於是，1月9日，勒布向SEC遞交了一份文件，表示擁有890萬康寶萊股份，成為公司第二大股東。

阿克曼得知勒布的進駐，相當吃驚，不過他認為勒布只是想進來賺賺快錢，博反彈。甚至認為勒布的這次行為，會讓他因為擾亂公開市場，而被投資者控告。因為在如此強大的做空力量面前，有人還要來接飛刀，不是自找苦吃么？所以他幾乎沒有放在心上，於是事情向著不可預料的方向不斷惡化......

1月16日，另一重磅消息傳出，個人財富200億的大富豪，卡爾·伊坎（Carl Icahn），也參股康寶萊公司，並且超越勒布，成為公司第二大股東。伊坎跟阿克曼因為Hallwood物業，有過過節，而這次阿克曼的疏忽，剛好讓伊坎報了一箭之仇。伊坎在觀看了阿克曼的公開演講《Who Wants to Be a Millionaire?》，之後，將330頁PPT傳給了他的私人律師，他律師得出的意見是，阿克曼認為的違法行為，根本就不觸犯美國的消費者保護法，也談不上反壟斷法。總之，"a bunch of shit" 。隨後，伊坎公開調侃阿克曼的行為是愚蠢，並且幼稚的：

「I think if you』re short, you go short, and, hey, if it goes down, you make money. You don』t go out and get a roomful of people to bad-mouth the company. If you want to be in that business, why don』t you go and join the S.E.C.」

隨著伊坎的進駐，以及康寶萊公司的回購和派息，康寶萊股價開始逐步恢復，從2012年初爬升至今，已達到65美金左右的高位，而阿克曼聲稱，並沒有回購任何一股股票。

現在，正如開始所言，8月1日，伴隨索羅斯旗下基金進駐，越來越多人開始覬覦阿克曼的這塊肥肉，而如果阿克曼真的沒有回補股票，那麼阿克曼已經沒有退路，因為每一次回購股票都將會使股價越來越高，最後即使不被扎空，其10億美金也所剩無幾。

目前阿克曼唯一的希望，就是康寶萊的」龐氏騙局「早日破產，或者遊說聯邦貿易交易委員會將其取締，但是面對目前如此惡劣的就業環境，其破產的幾率幾乎為零。

或許阿克曼最初也沒有想到，他的個人英雄主義，會成為他最大的軟肋，在這個血肉橫瀝的資本世界，任何一點疏忽都會被無限放大，最後被一群游鯊吞噬......

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