將死LIBOR的一生

但凡對金融有一點了解的人，可能都會或多或少的知道LIBOR。LIBOR的全稱是London InterBank Offered Rate，中文是倫敦銀行同業拆放利率。它是在1986年1月被創造出來的rate，背後的含義指的是銀行之間相互拆放資金時計息用的一種利率，在每個工作日倫敦時間11時向外報出的。其所發布的貨幣種類包含英鎊，美元，日元，瑞郎，通常的term rate是3個月或6個月。對於歐元市場，存在的是EURIBOR。

今天的題目名字很大，也很有嘩眾取寵的嫌疑，但其實這個題目的一切源自於FCA（英國金融業的regulator，監管者機構）的Chief Executive，Andrew Bailey在今年7月的一份演講，內容鏈接如下The future of LIBOR。其中他說了這麼一句話：Panel bank support to sustain LIBOR until end-2021. 這句話的一種解讀是，在2021年底之後，LIBOR的panel bank不再support LIBOR，因此，我在這裡起了這麼一個題目。

我們今天從LIBOR的前世今生慢慢講起。這裡我感謝我的二導師Marc Henrard允許我使用他在UCL的一次報告的材料。Marc目前是OpenGamma的Head of Quantitative Research，在加入OpenGamma之前，他曾在BIS（Bank of International Settlements，國際清算銀行）的treasury risk部門任職deputy head，BIS的量化研究部門任職head，BIS的利率交易部門任職deputy head。我這裡使用的絕大部分材料都是來自於他在UCL做的一次seminar，slides的材料可以在下列鏈接找到：Financial Mathematics Practitioners Seminar。很多的材料在他的這本書內也可以找到：

現在在國內一談起Quant，差不多就想起了各種量化交易策略、期貨、高頻。談起利率的衍生品，很多人會不屑一顧。更有這麼一種言論趨勢，現在是交易的時代，衍生品的時代已經過去了。well，的確，這年頭，快錢是越來越好賺了。但我這裡列幾個數字，或許利率市場要遠比井底之蛙們想像的要巨大的多。

第一個數字，在equity市場，SP500為例，所有的SP500的market capital加起來值多少錢？答案是23,000,000,000,000美金，也就是23 trillion的USD。

第二個數字，LCH是倫敦的一家中央清算機構，它在2017年一年，清算的利率swap的是多少呢？是760,000,000,000,000美金，也就是760 trillion的USD，差不多是整個SP500所有資產加起來的33倍。

第三個數字，BIS的統計數據，利率衍生品的outstanding notional是415,000,000,000,000美金，也就是450 trillion，是SP500所有資產的將近20倍。

所以，這760 trillion美金的benchmark有多重要是每個人都應該知道的。那麼LIBOR是怎麼被制定出來的呢？LIBOR有一個Panel bank的list，包含了世界上的major Banks。這些家銀行在之前由英國銀行家協會（BBA）選出，共同來承擔LIBOR的support。然而，就如我之前所說的，英國的監管機構，決定在2021年之後，就不在對LIBOR進行support了。那麼為什麼？

首先，LIBOR本身其實是一種unsecured rate。舉個例子，我借給你錢，你並不給我任何抵押，我offer的利率可能是4%，這個是unsecured rate；如果你把你家房子抵押給了我，我看offer的利率就是1%，這個是secured rate。在上一次的crisis之後，unsecured lending的重要性大大的降低了，越來越多的lending出現了collateral、margin等等。如圖

其次，LIBOR是一種term rate，最常見的是3月期或6月期的，然而，現在越來越多的interbank lending是以隔夜的形式完成的了，這也算是crisis之後的一個產物。LIBOR不再適應越來越多的隔夜拆借。很多新建議的benchmark比如SONIA, SOFR, SARON都是隔夜的。

那麼出現了一個問題：很多的利率產品是長期產品，甚至多達50年之久，在LIBOR取消了之後，之前依託於LIBOR的很多產品可能並沒有到期，這些產品會發生什麼？ISDA的建議是使用OIS加上一個deterministic term來代替被取代的LIBOR。而這個deterministic term是啥，該怎麼算？他們沒說，只說這是一個需要被解決的問題。

所以其實這裡有這麼幾個未解決的問題：

1，LIBOR的替代品是什麼？

2，新的benchmark下的pricing怎麼能夠在理論上完善，且在現實中實用？

3，LIBOR被取消之後，之前的產品該怎麼fall-back？

Marc其實說的很對，這裡邊任何一個問題，都能寫成一篇PhD thesis。Because they are urgent questions to be answered！

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PhD最後一年真是要累趴下了。。。前段時間都快有點抑鬱了，不過最近心態調整好了，什麼東西慢慢來吧！很感謝關心著我鼓勵著我的朋友們！