【債券日評】20170518 尋找同業存單利率的頂

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從5月4日算起，不知不覺中已經度過了流動性寬鬆的兩周。整體來看，央行的流動性投放邊際改善，不僅續作了MLF到期，且OMO也有一定投放。然而，也應該注意到，目前OMO投放明顯提高了7D的佔比，馬上又要迎來端午和月末，流動性環境恐將邊際惡化。

在流動性相對寬鬆的環境下，我們並沒有看到1年期以內利率的下行，6月末前的國股CD成交在4.05-4.20區間,跨6月末的國股CD（3M）甚至最高達到4.75，出現了一定的背離。這個背離應該是和今年5、6月份的CD巨量到期有關。

簡單觀察上圖CD的發行和到期，會發現兩個問題：一是按照現在的序時進度，5月份的CD凈融資額極有可能是負的，如果出現就是2017年的首次，這也說明銀行CD滾動的壓力非常大；二是按照現在6月份的未償還量，即便是5月份剩下交易日重CD1M的發行量佔比不會太高，屆時6月份的未償還量也會成為2017年的新高，疊加6月末的MPA考核。只能說，畫面太美，不敢想像。當然，還有無法跟蹤到的同業存款數據。如此來看，同業存單供給壓力很大，利率似乎還要上行。

那麼，是否意味著CD利率一定會繼續無限上行呢？實話講又沒有太大底氣。接著看兩張圖，第一張是某國股2017年以來CD（3M）的發行利率，目前已逼近春節前和1季度末的高點；第二張是Shibor 3M 5Y，目前也已逼近春節前和1季度末的高點。也就是說，當前的CD利率已經到達了一個絕對值和相對值都較高的位置。

當然，上面是一些比較粗略的邏輯，存在沒有考慮CD未到期量和發行量的結構性特徵，沒有將同業存款的凈增納入考慮等一系列問題。假設僅基於上述邏輯，以同業存單國股3M為基準，頂部似乎不應該太高，以前期高點4.75+一次MLF上調0.10測算，中值在4.85左右，充分考慮供給衝擊0.15的話，利率頂部應該很難超過5，那麼4.8-5可以看做是一個合理的頂部區間。

拍數字是投資所必須的，但也是研究的大忌，在此測算個區間供作參考。

在關注利率走勢的同時，還應密切關注發行量情況，跟蹤一些更高頻的信號。