光大交易事件與ETF交易

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自從答應了李同學寫一個ETF簡要交易策略的大綱後我就毫不出意外的一直拖著，直到我看到了這個文章http://www.zhihu.com/question/21491481，第一個居然被頂到了那麼高並且上了每日推薦，我終於坐不住了。其實這並不怪回答者，因為國內這方面的資料特別少，甚至有的券商的賣方報告中得歸納總結和相應地策略建議都是錯誤的。所以我決定好好寫一些關於這次交易事件中被歸為眾矢之的的ETF交易策略，ETF的較為詳細的介紹，以及設計成因，希望以後如果有人再做這方面的研究或者未來別人的發言，至少不會以誤傳誤，最終釀成潛在的災難。

什麼是指數 (Index?)

股票指數是用來反映一群股票總市值的波動。例如上證綜指包括全部上交所股票，而上證50指數則僅涵蓋其中市值高，交易活躍的 50 只。

首先，股票指數反應的不是波動。股票價格指數是描述股票市場總的價格水平變化的指標。它是選取有代表性的一組股票，把他們的價格進行加權平均，通過一定的計算得到。各種指數具體的股票選取和計算方法是不同的。

反應一群股票的波動性叫做 VIX , Volatility Index，專門針對SP，利用impl-volatilty進行跟蹤，反應股票市場的波動性。

下面說說ETF。ETF的全名叫：Exchange Traded Fund。顧名思義，就是可以在交易所交易的基金。在整個定義裡面，不存在對於Equity的專門限定，所以：

ETF，即交易型開放式指數基金。和普通基金的區別在於，ETF 持有的股票組合完全複製某個指數的編製結構。例如上證 50 ETF 就是買入上證 50 指數中的 50 只成份股，各只股票所佔比例與其在指數中的權重相同，因而收益也與指數的漲跌完全一致。

ETF 所代表的是指數投資策略，不去主動選股，省心；風險一般較小，比較穩健。

這兩段都是錯誤的。這個錯誤不僅僅在本文中發生，甚至在有些賣方報告裡面也出現過相同的錯誤。就產品成本來說，ETF主要由：

Industry Sector and Equity ETFs，也就是單一的產業行業股票組成以及整個股票指數所組成的整個籃子basket為依託所作出的ETFs。有一些基金會特別組成一些非常特別行業的ETF指數供大家選擇，例如WaterResources。
Fixed Income ETFs :這部分是有某種單一的，或者是不同類別的債權所組成，例如iShares根據固定的雷曼（現在是巴克萊）組成的SHY : Ishares Lehman 1-3 Year Treasury Bond Fund，以及TIP：iShares Lehman TIPS Bond Fund，後者就是專門針對TIPs這個單獨的產品所組成的集合。高盛也有自己的LQD：精選公債券指數做相對應。
International ETFs：想交易全球市場？沒有問題，我們精選了特別的ADR組成了ETF，總有一款適合你。有專門選取了中國25個公司的China 25 index - FXI ETF，以及在香港市場上根據標杆所交易的：iShares MSCI Hong Kong Index Fund EWH。同樣，如果你喜歡印度的咖喱並且愛上了他們的股票，那麼Barclays iPath MSCI India Index ETN- INP交易基金一定適合你的口味。
Commodity ETFs：由於CTA交易的存在，有一些精選的CTA則會組成ETF。最著名的當屬幾個黃金基金，其中包括了StreetTracks Gold Tust GLD，這個是專門為投資者跟隨者Spot Gold commodity設計的。以及專門為barrel of crude oil price設計的US Oil Fund USO。雖然說這個是被設計出來對沖future contracts，但是往往被用作試水的合約。
Currency ETFs：這個就更多了。由於貨幣存在貨幣期貨，也就是Spot price currency以及貨幣對交易，所以基金也有兩種不同類型的。例如Australian Dollar Trust FXA, Japanese Yen Trust FXY等等等等，所以在選擇的時候要謹慎。並且由於貨幣市場是24小時，所以有的ETF在第二天開盤會有非常大的Gap出現。

在2009年-2010年，我剛剛從交易組轉到策略組時，開始研究ETF交易策略，在一次小範圍的交流會議中，我把ETF稱作為真正的金融核武器。因為ETF對於缺少研究或者未能全面探究的機構來說，其構架會很複雜並且變得失控。相比之下，眾矢之的的CDO ,ABS/MBS, CDS這些大規模殺傷性武器更多是機構對機構，而ETF是可以很快的讓個人一貧如洗的。ETF最複雜的是設計結構。以下按照設計結構我姑且把市場上得ETF分為以下幾種類型：

Index Tracking：所謂的Index Tracking就是建立於一個指數同樣類型的basket或者建立起足夠的產品例如黃金，有了實物以後就可以開始跟隨相應地指數。如果在期貨交易中會建立起相應地頭寸以及現貨。在標準的SPY指數中，他們會儘力做beta 1也就是完全複合相關。
Holding funds：現在有一些基金，把自己包裝成自然交易的ETF在市場上發售，這部分ETF會希望你持有比較長的周期，所以bid ask spread會較大，有的甚至收取額外的費用。但是相比直接投資到基金內，這種ETF的方式沒有鎖定期限並且你可以選擇在他市值變化時進行合適的交易。市場上這種基金的成交量一般都不高。但是這種基金會在規定的日期分紅給持有者。
Dynamic Index Trading Fund：這個是指數基金的動態加強版本。主要是在PowerShares ETFs旗下的基金中，例如註明的納斯達克ETF PowerShare QQQQ用得就是Dynamic indexing的技術。這種技術會在現有的，例如納斯達克指數中包含的所有成分股票的技術長，每日根據指標自動選出表現最好的股票重新填充或者加入自己的ETF中，追求的是和納斯達克指數偏差不大的beta但是要out performing優異的表現。所以如果你把這種指數視為單純的index tracking而進行反向對沖，不僅會縮小自己的利差而且必要時會造成嚴重傷害。
Direction funds：為了規避某些基金對於投資者僅僅只能進行long position但是又有對沖需求所進行設計的專門基金。這種ETF的特別之處在於，他們都是reverse反向性質的。例如SH 和SPY,SPY是專門做多SP Index，SH是專門Short SP index的，也就是如果你有Long Position也就是買入SPY，你做多了SP指數，如果你Long postion在SH上，那麼你就是在做空SP指數。
Leverage fund：這種是雙倍於普通交易基金的槓桿類型基金。簡單距離，如果SPY是完全趨勢跟隨SP指數，那麼雙倍基金就是SP上漲百分之1，它就上漲百分之2。當然，也有3倍和5倍的。

有關於ETF的策略的設計思路，和別的交易策略思路相仿。主要類別是兩種：Risk Arbitrage風險套利以及和方向相關的變相Long/short strategy。為了平衡和均衡整個倉位，則會選擇不同類別的ETF以價格搭配。但是任何策略，都需要時刻注意反覆查找ETF和目標跟隨的correlation，必要時也同樣要做回歸分析，beta分析，如果做的更細則需要拆卡basket詳細分析：

在這兩個不同的ETF中間要分析正負相關的同時，注意Spread以及其中的StDev。同樣，ETF也需要時刻和本身的underlying做比較。雖然只要是跟隨基本都保持正相關，但是有一些ETF自身突然改變的交易量也會直接影響到他們的相關性和價格。