2017中國互聯網證券年度報告

在從事證券分析的過程中，人們往往「高估某一事件或趨勢的短期影響，而低估其長期效果」。

當評估互聯網對於證券行業的影響時，我們也常犯這個錯誤。最開始，我們只討論傭金的變化；接著是跨界合作模式的不斷豐富；其後，新的基礎設施供應商逐步取得定價權。在決意將「互聯網券商」上升至戰略層面時，才轉頭髮現成本已經高企。

過去一年，互聯網金融繼續向傳統金融併線，金融子行業的邊界進一步消失。跨界業務、產融結合愈加頻繁，證券公司的目標客群、獲客策略也不再非此即彼。

站在2017的起點，我們需要再次平衡長周期與短周期的行業變化，做出新的決策。

2016互聯網金融發展回顧

翻開互聯網金融這一頁，首先看到的是制度建設已經初見成效。

錯綜複雜的金融互聯網生態系統下，如何應對分業監管的疏漏？答案是暫且通過補丁來解決。經過整治和規範，曾經野蠻生長的「P2P」，實際內涵和業務範圍已經全面收縮，股權眾籌也更顯小眾。

與銀行、證券、保險等成熟金融業務相較，互聯網金融客戶的需求是難以被簡單定義或歸類的。監管的思維是儘可能細化、可追溯，但網貸之家每月公布的P2P成交量事實上是一種「名義值」。作為一個籠統的指標，它反映了一個事實：互聯網金融方興未艾。

擁有產業或創投背景的互聯網金融機構轉向綜合金融服務，在延續既有業務的同時，積極尋求轉化，將用戶遷移至產品銷售（網銷基金、保險經紀等）平台。大量不合規機構被清退出場的同時，一些質地相對較好的平台留存下來。

熱點話題從「互聯網金融」切換到「金融科技」，前者突出商業模式、業務流程的創新，後者更強調技術在金融業務中的運用。在網貸、眾籌之後，新業態、新模式開始變得稀有；政策收緊、VC退潮，行業准入門檻提升。

傳統金融機構有意識地介入技術層面的創新，將大數據、生物識別、量化模型等或新或舊的「白科技」與現有的業務相結合，試圖在給定的業務框架和流程中，實現效率的提升。

資產管理行業的主要參與者（銀行、資管機構、軟體及信息服務商、交易所）之間職能趨同，邊界越來越模糊，互聯網加速了這一趨勢。

券業重要事件及議題回顧

後金融危機時代，全球經濟弱復甦，監管趨嚴，海外全能銀行戰略性收縮投行等機構業務，藉助金融信息化，向零售業務回歸，高盛上線零售銀行GSBank以及在線借貸平台Marcus；E*Trade、TD Ameritrade等面向自主交易客戶的折扣券商，延續以往的橫向併購策略，收購與自身業務互補的機構。

被動化投資趨勢確立，銀行系的富國、美銀、巴克萊，資管系的貝萊德、先鋒、富達、嘉信，以及經紀商業務為主的E*Trade、TD Ameritrade，均已推出智能投顧服務。

以業務延伸、產融結合、互聯網證券為導向的跨界合作，仍然是2016年中國證券行業的主線之一。假如監管放行，股權層面的合作會越來越頻繁。

智能投資在海外的實踐，可說是有源有本，產品本身更加側重資產配置的效率和成本，而非收益表現。儘管如此，大小機構扎堆的情況還是頗為超預期。

以基金組合為主要形態的本土化智能投資服務，之所以「蔚然成風」，一定意義上源於國內公募基金業產品設立與渠道管理的脫鉤，具體來說就是：嚴控產品，放開渠道。

到目前，基金組合的核心導向依然是產品銷售。組合（母基金）層面上不收取管理費用，這種導向顯然不利於體現策略構建與組合管理能力的價值，同時會進一步加強公募基金產品對於渠道的依賴。

我們曾經用OPPO、VIVO手機出貨量超過華為、小米的案例，來佐證線下渠道在今天的生命力。作為一個銷售渠道，線上曾經是窪地，如今它已經被填平。

九州證券推出「經紀寶」半年多以後，第一創業跟進了同質化競品「終極經紀人」。或許很少有人注意到，2012年至今證券行業註冊從業人員中，經紀人增速最快，在絕對數量上已經翻倍。「經紀人O2O」的案例提醒我們，需要再一次回到證券市場投資者結構的特點上，去探討國內券業服務的生態。

長期以來，技術部門在多數證券公司內部扮演著「成本中心」的角色，不少證券公司的技術部由原先的「電腦部」演化而來，通過運維或二次開發恒生、訊投、金證等第三方開發商提供的業務系統來支撐其日常業務，不具備自主研發能力。

由於行業的核心組件和解決方案被上述軟體開發商掌握，證券公司通常靠採購系統來完成客戶端的布局和迭代，這種情況一方面導致各家證券公司在客戶服務方面的競爭實力趨同，另一方面，互聯網服務所要求的敏捷迭代、持續交付，難以通過「交鑰匙」工程來實現。

一言以蔽之，國內證券公司亟需補足自身在技術與人才方面的實力，來應對高並發、全天候的客戶需求，以及愈演愈烈的跨界競爭。

CEPA框架下的申港證券、華菁證券已經獲批設立並正式營業，它們的資本結構更為多元。這從另一個角度上響應了「逐步消失的邊界」。

2017行業發展展望

賺錢效應決定了非活躍投資者的去留，與降低交易成本相比，客戶更看重投資收益。

在震蕩市、熊市中，延長客戶的生命周期，遠比創造傭金來得重要。就現狀而言，值得樂觀的是，與上一輪牛市前相較，證券投資者數量顯著增加，保證金餘額也有所上升。換個角度思考，這為券商財富管理業務提供了豐厚的土壤。

監管政策是判斷短期趨勢的最核心因素之一。

國內一級市場與二級市場的高度聯動，是一件值得深思的事情。諸多創新創業公司成長性被證偽之後，市場自發地將目光轉向擁有行業壁壘、或有確定性業績的成熟企業，併購市場空前活躍。清科數據顯示，涉及金融業的併購案例佔比最高。

行業對於金控模式的研究和實踐，也愈發高頻。結合今年幾家關注度較高的重點上升券商，不難發現「互聯網+零售」依然是主線。

同質化競爭帶來的直接影響，是更多著眼於渠道，而非服務本身，在這一點上，證券經紀業務與國內的電商行業有諸多相似之處。美味七七（生鮮電商）、蜜淘網（跨境電商）等一批小眾電商的死亡，既能說明流量的精貴，也說明了同質化競爭中，強者恆強。

降低通道費用、推出爆款產品的戰術，因為易於複製，獲客效果很容易觸到天花板。轉而通過精耕產品、渠道的方式，競爭力相對持久，但同時成本也會顯著抬高。

長周期看，經紀業務集中度的提升，是必然的趨勢，主攻單項業務或具備一定特色的「精品券商」會誕生。

當前證券公司零售業務從經紀轉型財富管理的趨勢，將會一定程度上拉開各家證券公司之間的差距，促進行業競爭態勢的分化。這是因為，財富管理模式的培育要求證券公司擁有一定規模的客戶，並具備較強的後端服務能力。就國內大部分中小券商而言，目前所面臨的最大瓶頸在於客戶體量有限，金融產品體系不夠完善。

短周期來看，政策、機構行為、獲客成本的變化，或許會使券商在戰略上加強跨界業務布局，戰術上採取高成本的精細化運營手段。

如果按「產品—渠道—終端」的視角來看零售金融業務，在渠道端，流量已經被充分分割。此處僅以平安證券為例，輔助論述產品和終端的重要性。

以上。

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