賺了不謝你，虧了就怨你，諾獎得主塞勒用「行為金融學」說這事兒好辦！

編者按：

賺了不謝你，虧了就怨你，這是我們理財師遇到過無數次的場景，有時真的很無奈。不過，如果我說「行為金融學」能改變這個，你信嗎？

昨天，2017年諾貝爾經濟學獎揭曉，作為「行為經濟學」的奠基人以及決策心理學領域最有影響的學者之一，芝加哥大學的理查德·塞勒教授（Richard Thaler）獲得2017年的諾貝爾經濟學獎，這也是行為金融學的又一次勝利。

行為金融學究竟是什麼？今天我們不講純理論，給你一篇日常私行服務中行為金融學應用指南。

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行為金融學到底多有意思？它可以告訴你韭菜是如何被榨乾的。

比如：

大戶「需要非理性、信息極其閉塞、願意持有價格過高資產的投資者。」這投資者也就是廣大的小散，韭菜們！明白了嗎？大戶不想要理性且消息靈通的投資者。

華爾街只有一個目標，那就是讓內部人士變成巨富，讓股東變富，他們會做出任何事情以持續不斷地掠奪小散的市場收益。

再比如理查德·塞勒提出的心理賬戶理論：

人們不僅有對物品分門別類的習慣，對於錢和資產，人們一樣會將它們各自歸類，區別對待，在頭腦中為他們建立各種各樣的賬戶，從而管理、控制自己的消費行為。

該在什麼地方花錢，花多少錢，如何分配預算，如何管理收支，大體上總要在心中做一番平衡規劃。

聰明的你可能會發現，要說服人們增加對某項花費的預算是很困難的，但要改變人們對於某項花費所屬賬戶的認識，卻相對容易。

換句話說，如果人們不願意從某一個賬戶里支出消費，只需要讓他們把這筆花費劃歸到另一個賬戶里，就可以影響並改變他們的消費態度。 理論就已如此有趣，那在具體的私行服務中，又是如何被應用的呢？

首先第一個問題，在我們從事財富管理的生涯中，有沒有想過我們想給客戶的是什麼？客戶預期的又是什麼？

我所接觸的行為金融學相對來說比較膚淺，不是非常成體系，也沒有運用到很多的量化數據，但是提出的一些問題，值得反思。

當時讓我印象最深的，也是引起我對傳統金融學反思的是：風險厭惡或者損失厭惡的理論。

比如人在路上走，撿了100元錢，後來又丟了，不太高興，但從金融學角度說，這是個正負零，實際你的錢沒有多也沒有少；

再比如人在路上走，先是丟了100元錢，後來又找回來了，很高興，想想這其實還是一個正負零。但對於人的心理來說，這個感受是不一樣的。

人的心理當中，對於損失和對於收益賦予的權重是不同的。這個權重到底是多少，實際上很難去量化。

但是心理學家用了大量的模型和實驗以及問卷，大致測算下來，大概損失造成的心裡的痛苦感要盈利兩倍才能獲取回來。

所以從損失厭惡提出了這樣一個問題：當客戶或者投資者，對於投資收益和投資損失都不能完全客觀面對的時候，我們怎麼能夠去說我們是理性經紀人？

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作為財富管理，與資產管理純粹追求冷冰冰數字收益不同，我們面對的不是一個匿名的資金，不是一個資金池，而是每一個人，一個活生生的個人。

他把他的資金交給我們，希望我們幫他打理，而且這個錢也不是說要求最高的回報，有的人可能希望回報高一些，有的人可能希望穩妥一些，更有的人可能設計好資金的用途，可能是孩子讀書、可能是未來養老、可能是出去旅遊，甚至有可能要進行隔離。

某種程度上來說，財富管理是一種生涯的財富規劃，收益只是其中一小部分，而且隨著大家在做財富管理的生涯越走越遠，接觸的客戶層面越來越高，會發現對收益的敏感性會越來越低。

我們做財富管理更多的是提供有溫度的服務，讓客戶體會到我們為他考慮的更多，這個才是做財富管理的目的。

既然我們的目標變了，我們的工作方法也應該進行一些調整。在財富工作中最常碰到的一個常識是：要為客戶進行及時的止損。

經常有人會引用巴菲特的名言：在投資中最重要的是保住本金，第二重要的是參見第一條。實際上止損確實很重要，但是對於財富管理的行業，如果我們為客戶進行止損，就會面臨工作中的尷尬。

這也是為什麼客戶經理有的時候會抱怨說：客戶完全不會感恩，他只是看到了賬面上有一部分損失，但是完全沒有想到我是幫他止損，為了防止他面臨更大的風險更大的損失。 客戶當然不會感謝我們，因為從心理賬戶上來說，他原來的賬戶虧損，對他來說是一種浮虧，是一種尚未實現的虧損，但是如果我們建議他進行止損，對他來說就感覺是浮虧變成了實際虧損，從賬面損失變成了實打實的損失，這種體驗是相當差的。

另外，在實際工作中也會發現，如果我們為客戶止損之後，市場繼續下跌，客戶並不會感謝我們，他只會盯住已經形成的損失，認為這個是我們當時投資不當造成的；

如果市場有小幅的反彈，你會面臨客戶更大的懷疑，他會懷疑你的投資能力，以及不會配合我們今後讓他在低點位進行吸籌或者抄底的機會。 雖然止損是出於良好的意圖，而且從投資紀律上來說也是非常需要的，但是在實際操作中，我們可能會面臨客戶的種種質疑，因為我們的客戶不是一個完全理性的投資者，他是一個感性的人，他有可能不能貫徹到我們的投資紀律。

這樣我們應該怎麼做？選好入場點，止盈不止損。

為什麼要止贏，好好的收益就讓它放著漲，如果有回落，也沒關係，賺了100%，回到90%再出就行，但是往往在實際生活中做不到。

特別是經歷了2015年這樣一輪股市的牛熊市，我們在投資中都有人性的弱點，也就是說當市場上漲到一定點位。

比如我有100%收益的時候，總有個聲音說可以了，但是另外還有個聲音告訴自己還能再漲點，當收益回落到80%-90%的時候，有一個聲音說可以了，另外還有個聲音說應該能反彈一些，把原來的100%拿到再出來。

為什麼會有這樣的心理誤區？還是因為損失厭惡。

因為當你已經達到100%收益的時候，當收益回落到80%，我們的潛意識就會認為，我損失了20%，而會忽視已經盈利了80%。

正是由於這種因素導致了很多客人、投資者在去年從2000點開始，到3000點的行情中，並沒有賺錢，沒有賺取指數所代表的50%的收益，反而折損了大量的金錢。

事後客戶也絕對會認為，是我們沒有給他做好提示。但是大家都不是神，很難讓客戶在最高點出、在最低點入。

在工作方法上，怎樣能夠避免客戶對我們的苛求？我覺得是設定一個投資的紀律，也就是說每次有一定盈利的時候，讓客戶進行止盈，因為浮盈客戶不會體驗到，但是只有當止盈，將浮盈變成實際賺到的錢，變到真真實實裝到他口袋裡的錢的時候，客戶就會感覺到這些錢確實是掙到的。

而且通過不斷止盈，為客戶設計了很多的投資節點。比如每有10%的盈利，就建議客戶止盈，如果漲幅的波段是50%，客戶做了五次止盈動作，從投資體驗角度上來說，他有了五次良好的體驗。

比起一直放在賬戶中，累計到50%一起出來的時候，其實五次小的盈利會比一次大的盈利更加讓他感到滿意，因為大的盈利會使他的邊際效益遞減。

這樣就把工作方法從及時止盈變成了經常止盈，或者是設定好頻度的止盈，及時止盈是很難做到的，因為「及時」很難判斷。

如果我們設定好一個投資規則，或者設定好一個觸發條件，在之前就和客戶設立好，做8%或者10%就進行一次止盈，這個判斷就很容易做，因為它是一個自動機械的工作，不需要我們對市場進行點位或者方向上的預判。

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如果不做止損，應該怎麼辦？這時候兩點都很重要：一個是資產配置；另外一個就是選好入場點。

其實每一次止盈，讓客戶進行分段式的投資體驗，有另外一個好處，就是客戶在心理層面會潛意識認為每一次投資都是一個新的開始。

在每一個投資再下單的時候，我們會幫他共同評估這個點現在是不是高，情緒是不是過熱，我們是不是應該繼續加碼進行投資。

如果一位客戶從2000點開始進行投資，沒有進行止盈，到4000點的時候，理論上他有100%的指數收益，這個時候他如果不止盈，他會想：已經有100%的收益，可以追加投資，因為有盈利頂著，如果市場發生了方向的變化，也不會馬上虧到本金，可以再試試看，可以再賭賭看。

正如剛才所說，當市場真的發生轉換的時候，他也不會捨得把現在的股票全部拋掉，還是會繼續持有、繼續觀望、繼續希望把最高點、最大化的收益重新賺出來再走。往往在猶豫、遲疑的過程中，可以看到客戶的收益一點點被蠶食，直至傷到本金。

但是如果每10%就為客戶做一次止盈，就相當於在賭場中每贏到一筆錢，就叫一下停，給他潑一點冷水，讓他冷靜一下，洗把冷水臉。再回過頭去看現在這個情緒是不是太熱，再回過頭去做評估，在新的起點，應該追加多少投資。

這個時候，我們就能夠幫助客人更加理性地看待每一次投資，控制好每次投資的金額。

如果到5000點左右，實際上他也會判斷投資的邊際效益是在逐步下降的。因為從2000點漲1000點到3000點，盈利是50%；

從3000點漲到4000點，同樣1000點的漲幅，盈利變成33%；從5000點，再漲1000點，實際上已經只有20%的盈利。

盈利的幅度在大幅縮小，但是所面臨的風險在逐步增加，如果把每一次再投資作為新的起點，重新評估他的風險收益比，實際上我們也會比較容易收住我們的手，控制好我們的投入金額。

這個時候就體現出資產配置的重要性，因為我們在某一項投資中及時止盈的時候，我們在其他方向也要把止盈的錢進行投資。

因為在一個單邊上漲的市場，這個市場投資的收益和性價比一定是逐步下降的，我們一定要為他尋找到一個新的投資方向，找到更加具有投資性價比的地方。

實際上也給我們一個新的方法去解讀我們的資產配置，而不僅僅是像傳統的資產配置的解決方式——雞蛋不放在一個籃子里，分散風險。這個說法固然沒錯，但是實際上我們也發現客戶接受起來會有難度。

因為客戶對於資產配置也好，分散風險也好，耳朵已經聽出老繭，雖然有提過損失厭惡是投資心理中一個非常重要的因素，但是在實務中會發現有另外因素在和它起著制衡的作用，就是貪婪，也就是傳統說的貪婪與恐懼並存。

當資產配置理念單方面強調風險的時候，客戶有的時候也會產生逆反心理，這個時候我們怎麼去解讀資產配置理念？

在實際工作中我嘗試過這樣的說法，也就是說我們的資產配置不僅僅是為了分散你的風險，也是為了追求更高的、合理的回報而做的嘗試。客戶聽了就會感到很新鮮，有興趣聽下去。

當前局勢下，無風險收益在逐年下降，也就是客戶資產組合中的固定收益部分提供的回報，實際上是在下降的，這個時候應該做哪些投資提高平均收益率？

一定是要引入一部分的衛星資產、一部分的權益資產，可能會有一些波動、起伏，但是如果能抓住起伏，就能做到提高收益的功能。

資產配置的想法就是希望能夠幫他找到一些嚴重低於價值中樞的資產，也就是投資的性價比會比較高的資產，可能冒一分的風險，但未來可能收取的是三分的收益，這種投資收益比就會幫他逐步進行配置。

同樣，當資產開始上漲，漲到可能花三分的風險才能獲得一分收益的時候，就會逐漸把倉位降低，去尋找新的投資方向，因為這個市場，你沒有辦法嚴格確定到底回歸中樞需要多少時間、速度有多快。

而且在這個黑天鵝頻出的時代，我們也沒有辦法說，他偏離價值中樞會偏多遠。

如果市場一直是在3000點左右，到底2000點是底，可以全部買入，還是1500是底，甚至還是1000是底，大家都沒有辦法說中，很多高手就是死在抄底的路上。

這個時候實際上人為判斷哪邊是底部，進行大幅加倉，是有一定風險的。更適合的辦法就是做好配置、做好分散，但是不追求只是分散風險，而是為了幫助客戶尋找更合理的回報。

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這個理念很簡單，操作起來其實也不複雜，就是在明顯低於歷史價格中樞的這些資產中，去進行分散的配置，為客戶設定好想要的年化回報，當觸及到這個年化回報的時候，就進行執行；但如果資產繼續下跌，也不用慌張，因為我們進行的是分散配置。

拿2015年的整個市場作為案例：2015年的市場，股市有一輪漲幅和下跌，到年底的時候，債市又進行了大幅的上漲，在12月底的時候，黃金遇到了一個低點，大宗商品也遇到了一個低點的反彈。

在我們的配置過程中，如果每一次都要追逐熱點，這個對大家的能力要求很強，而且對於客戶的把控能力要求也很強，因為板塊輪動也好，大的財富的方向輪動也好，實際上很快，很難去抓住。

如果運用資產配置的理念，當整個股市，當時2000點左右，無人問津，它的PE，或者是我們的EPS達到一定的收益率，高於債券回報的時候，可以進行配置，但是我們和客戶講：

我也不知道股市什麼時候能漲起來，也不確定到底漲到多少是頭，但是這個點位買下去不虧。這時候可以建議客戶配置一部分股票。

市場有的時候就是在最悲觀的時候出現機會，也就是在大家都認為不可能投資，沒有新進資金的時候，這個市場就開始出現了轉折。

我們並沒有追求要在最低點投入，只是說當他與歷史平均價格產生比較大的偏差，比如一個標準差，或兩個標準差，這都是可以用量化模型算出來的，這個時候我們就可以建議客戶去配置一部分。

可能就像原油從2014年的140美元左右，2015年最開始跌到大概四五十美元，當時的預設就是：

2016年底原油的平均開採成本大概就是50美元，不算中東，有一個比較長期的利空因素就是新的技術，也就是頁岩油的開採成本大概在45美元，如果石油的價格低於40美元以下，實際上我們冒的風險相對就比較小，因為40美元到45美元之間，還有大概10%的漲幅，已經能滿足客戶對於收益率的要求。

這時就會建議客戶在40美元以下進行投資，當時實際上也面臨著一定的壓力，原油從40美元一路下跌，最低的時候跌到26美元，但是正因為做了資產配置，總有一部分資產是因為資金的流動，重新回歸到它的價值中樞。

這個時候還是像之前的邏輯一樣，做好止盈，但是對他繼續偏離價值中樞，也就是石油繼續往下跌的時候，我們沒有止損，而是建議有些膽量大的客戶進一步加倉，膽量一般的客戶繼續持有。

直到今年石油重新回到50美元/桶的時候，客戶的收益大概在20%，整個時間跨度差不多在兩年，也就是說在這一塊資產上為客戶獲得了年化10%的預設回報。

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重新回到客戶體驗的角度，如果客戶面對的是這種工作方法，他投資的感受是不是會更好，他的投資收益是不是也會增加？我認為兩個答案應該都為：是！

從投資效果本身來說，這種方法也可以提高他的投資收益，因為實際上客戶最容易虧錢的原因並不是沒有找准方向，實際上很多人都是在最錯誤的時間進行買入，以及在最錯誤的時間進行賣出。

市場最錯誤的時間就是有最多人去買的時候，這個市場就是他的最頂點，最多人買入，最少人賣出，這個交易規則就會把價格推到最高，這個時候實際上也就是客戶最容易有衝動去進行購買的時候。

但如果通過資產配置的理念，以及及時止盈，不去做止損的方式，來幫助他避免在錯誤的時間點進行賣出。

如果能避免在類似於七月股災，或者熔斷的最低點、最恐慌的時候奪路而出，實際上能夠很大程度地減少客戶的損失，提升客戶的收益。

某種程度上來說，盲目的擇時，比不做擇時的效果更差，尤其我們的客人不是專家，他所做的擇時，很多程度都是市場的反向指標，但當我們面對複雜的市場情況時，由於擇時的準確率也只能保持在60%-70%。

擇時越多，說明我們犯錯誤的概率越多，所以說我們不做擇時，讓市場慢慢回歸理性、回歸中樞，這個是最不容易犯錯的做法。

總結最後一點，就是要敬畏市場，敬畏所有潛在的、我們不了解的因素，不賭博、不賭單邊、不做盲目的預期，把所有的精力用於溝通客戶、管理客戶情緒上，可能會使工作事半功倍。

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