債市一周回顧與展望：20170807-20170811

【債券市場展望】

資金面看，上周合計到期規模7,800億元，規模較大。但央行持續完全對沖或小額凈回籠，反映對資金面的呵護以及中性不緊不松的貨幣政策態度，基本符合預期。上周資金面持續轉好，整體較為均衡。本周逆回購、MLF及國庫定存到期合計9,675億元，規模仍較大。但預期央行仍將維持對沖或小額回籠態勢，市場流動性水平變化預計不大；而從機構行為看，近期機構槓桿似乎有所調整，後期資金面預計仍會呈現較為均衡的狀態。

監管方面，上周主要有媒體對貨幣基金新規的傳言以及央行二季度貨幣政策執行報告公布。

貨幣基金新規方面，傳言後期將限制貨幣基金對同業存單的投資，禁投AA+以下評級CD，存單投資還需要遵守「雙十限制」。如傳言屬實，則中小銀行的同業存單融資成本會有明顯的提升。目的還是為了控制前期通過同業負債快速擴張的中小銀行的同業槓桿水平。

而在央行二季度貨幣政策執行報告中提到「擬於2018年一季度評估時起，將資產規模5000億元以上的銀行發行的一年以內同業存單納入MPA同業負債佔比指標進行考核。對其他銀行繼續進行監測，適時再提出適當要求」。與傳言的貨幣政策新規結合來看，反映的是監管層平穩市場的意圖，在穩定市場槓桿不希望機構槓桿再次回升的同時，也不願意對市場造成較大的衝擊。一方面，通過貨幣政策新規抬升中小銀行同業負債融資成本，逼迫中小銀行主動去槓桿。另一方面，在同業存單納入MPA考核中，只針對5000億以上的銀行而不包括前期通過同業負債快速擴張的中小銀行，並且給了足夠的調整窗口期。預計對市場的衝擊不會太大。

目前來看，經濟基本面總體平穩，但有下滑的跡象；監管方面，持續監管加中性不緊不松的貨幣政策的基調基本已經確定，後期監管的目標仍是金融穩槓桿及經濟去槓桿。在目前信用利差、期限利差整體仍維持較低水平的情況下，後期重點仍應防範風險。

一方面，在信用利差、期限利差整體較窄、機構槓桿明顯回升的情況下，後續監管政策的持續出台可能會推動信用利差、期限利差持續走闊，需要控制久期防範估值風險。

另一方面，在經濟去槓桿的大環境下，城投企業、基本面較差的過剩產能國企也都面臨信用再定價的問題。短期看，城投企業由於業務的連貫性仍能獲得一定的外部支持，而基本面較差的過剩產能國企可能會面臨實質的信用風險。而一旦有信用風險事件發生，在信用利差、期限利差較窄的情況下，可能又會對市場造成較大的影響。

【公開市場操作】

上周央行進行7天逆回購3,900億元，14天逆回購3,600億元。同時有7,800元逆回購到期，整體合計凈回籠300億元。

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本周逆回購到期合計6,000億元，MLF到期2,875億元，國庫定存到期800億元，合計到期9,675億元。

【資金面】

上周公開市場逆回購到期合計7,800億元，規模較大。央行態度仍中性穩健，維持完全對沖或小額凈投放。資金面逐漸好轉，整體仍呈現均衡狀態。

全周來看，上周五時，存款類機構質押式回購加權利率，隔夜品種上行10個BP收在2.76%；七天品種上行5個BP在2.84%；14天品種下行7個BP收在3.68%；1個月品種下行7個BP在3.79%。

本周逆回購、MLF及國庫定存合計到期9,675億元，規模較大。但從前期金融工作會議及央行二季度貨幣政策執行報告看，後期強監管與中性穩健的貨幣政策基本已經確定。後續央行大概率仍維持完全對沖或小幅凈回籠狀態，資金面仍大概率維持均衡狀態。

【債券市場】

利率債方面：

一級市場看，上周利率債合計招標發行1,361億元，總體看上周利率債招標結果一般。從需求看，上周利率債招標全場倍數多在2-4倍之間，整體需求較弱。從中標利率看，上周利率債招標結果大多略高估值，中標利率一般。

二級市場看，上周利率債收益率先上後下，整體變化不大，仍維持震蕩態勢。

具體來看，周初，市場情緒仍較為謹慎，疊加資金面、黑色系商品價格波動影響，利率債收益率震蕩上行；下半周，資金面繼續好轉，疊加海外避險情緒推動，利率債收益率小幅震蕩下行。

具體來看，上周五時，10年國債加權下行1個BP，收在3.62%；10年國開加權上行2個BP，收在4.27%。

信用債方面；

前期機構槓桿快速上升，信用利差、期限利差快速收窄，疊加監管預期存在，市場情緒整體較為謹慎。上周信用債收益率總體小幅上行。

一級市場看，上周非金融企業信用債合計發行約1,397億元，總發行量較先前一周小幅回升；償還規模約1,170億元，凈融資額約227億元。總體來看，上周信用債發行結果也較為一般。從需求看，上周信用債全場倍數多在兩倍左右，需求一般。從中標利率看，上周信用債發行中標利率小幅上行。

二級市場看，上周信用債收益率總體繼續上行，信用利差、期限利差有走闊趨勢。但短端9M以內品種受資金面持續轉好、整體均衡影響，收益率明顯下行。