中國的信貸擴張問題……

本文譯自紐聯儲自由街博客：China』s Continuing Credit Boom，譯者尚未二次校對。

近年來，中國的債務水平大幅增長，佔2005年以來全球新增信貸總額的大約一半。中國在全球信貸總額中的份額接近25％，大大高於十年前的5％。通過一些措施（如下文所述），中國的信貸激增已達到國家通常會面臨經濟壓力的程度，考慮到中國經濟的規模，中國的經濟壓力可能會蔓延至國際市場。為了更好地了解相關風險，審查中國信貸擴張的驅動因素以及其金融系統日益複雜的情況是非常重要的，此外，有證據表明中國的信貸供給可能比報告的增長更快。但是，請注意，中國的金融體系有若干特別之處，這可以幫忙減少金融崩潰的威脅。

中國的非金融債務從2005年底的大約3萬億美元增加到接近22萬億美元，而銀行體系的資產規模在同一時期增長了6倍，超過GDP的300％。僅2016年，信貸額增長超過3萬億美元，增長速度仍然大約是名義GDP的兩倍。因此，「 信貸與GDP差」 - 債務與GDP之比與其長期趨勢之間的差距 - 已經達到近30個百分點。國際經驗表明，債務的快速積累往往會對國內銀行系統帶來壓力。大約三分之一的信貸激增案例最終引發了金融危機，另三分之一則導致經濟增長低於趨勢。

中國信貸增長的驅動因素

如下圖所示，非金融部門債務上升最初是由於全球金融危機引發的企業借款激增。這筆額外債務主要包括與基礎設施和房地產項目有關的中期和長期公司貸款。

下圖顯示，雖然銀行貸款是中國信貸繁榮的最大組成部分，非傳統或「影子」信貸也迅速增長。非銀行經常與銀行合作，在2009年的信貸激增之後，當局對某些部門（如房地產、鋼鐵和水泥等產能過剩的行業）實施了限制貸款的措施。這種影子信貸（信託貸款，委託貸款和未貼現銀行承兌匯票的形式）包含在官方數據中，佔總信貸的約15％ - GDP的31％ - 十年前僅為5％。2013年以來，當局通過宏觀審慎措施，減緩了影子信貸的增長，儘管這可能會導致信貸遷移到其他的貸款渠道。

最近，抵押貸款一直是信貸增長的主要推動力，住房抵押貸款在2016年12月底同比增長35％。抵押貸款佔中國銀行貸款的18％（相比之下，韓國為30%，日本為23％，美國則為25％）。隨著中國當局收緊與房地產相關的貸款的宏觀審慎政策，抵押貸款的步伐似乎會放緩。

中國金融體系日益複雜，使得難以估計其信貸的真實水平和增長率。官方數據顯示非金融債務佔GDP的比率大約為205％。然而，對未在官方數據中充分記錄的其他信貸來源的調整表明總信貸可能更高。如下圖所示，如果將地方政府相關的銀行貸款債務置換納入統計時，總信貸增長的步伐更快。中國的信貸量測度不包括被置換的銀行貸款，但不附增他們置換後的市政債券。

小型銀行越來越依賴於非存款借款（負債）

中國的銀行已成為全球巨頭。根據資產規模，世界上最大的五家銀行中的四家在中國。然而，中國的信貸擴張是由相對較小的銀行推動的，這些銀行的總資產增長速度是最大的商業銀行的兩到三倍。

股份制商業銀行（JSBs），城市商業銀行（CCBs）和其他規模較小的機構越來越多地使用不穩定的資金來源來資助其資產負債表擴張，主要是利用銀行間市場和發行理財產品（WMP）。如下圖所示，WMP主要是由銀行和非銀行金融機構出售的短期投資產品，它們為投資者提供比銀行存款利率更高的回報率。WMP可以有一系列基礎資產，包括債券，貨幣市場基金，甚至有限的銀行貸款。官方數據顯示，自2011年以來，銀行理財的增長率幾乎增長了6倍，相當於約4萬億美元或GDP的37％。中國銀行越來越依賴這種類型的融資，這增加了對基於市場的融資潛在衝擊的擔憂，國際貨幣基金組織在其2016年10月全球金融穩定報告中強調了這一風險。

信貸對增長的促進貢獻在減弱

一個有趣的發現是，信貸似乎對中國GDP增長的貢獻比以往少。如下圖所示，信貸衝量（新信貸流量在GDP中所佔百分比的變化），單位信貸提供了較少的產出。這帶來了一個疑問，即有多少貸款流向了非生產性的「殭屍」企業。提高未來的信貸效率將需要改革措施，例如加強對國有企業和地方政府的預算限制，減少金融體系的隱性和明確擔保，以及減緩較小金融機構的激進的資產負債表增長。

降低金融崩潰風險的幾大特徵

儘管存在漏洞，中國的金融體系有幾大特徵可以降低相關風險。

• 與許多新興市場的信貸激增以蕭條終結不同，中國的信貸增長主要是由國內的高儲蓄水平提供資金，其中銀行存款佔大頭。
• 中國政策當局擁有充足的流動性工具，包括高存款準備金率，通過一系列政策工具提供短期流動性的能力，以及由國有貸款人和借款人主導的金融部門。
• 中國金融體系的非銀行部門比發達經濟體國家的規模要小。
• 中國擁有豐富的財政資源來解決其金融體系和陷入困境的國有債務人的損失。根據國際貨幣基金組織的預測，中國政府的總債務（包括國家隱性擔保的表外借貸）在2016年年底約佔GDP的60％ - 低於大多數發達經濟體的水平。政府的資產負債表進一步受到大量外匯儲備的支持。

最後這一點尤為重要，中國政府的強勁資產負債表應該足以承受金融體系風險帶來的潛在損失。然而，該國信貸增長的速度和日益複雜的情況表明，解決其銀行體系和金融改革方面的問題會對中國經濟有助益。
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