不良資產行業乾貨之九：投資者參與不良資產領域的模式

作者：廣東法丞律師事務所所馮燦通

一、購買債權

（一）投資偏好

不同的投資者基於興趣、愛好、冒險精神、團隊能力、綜合實力等差異，會有不同的投資偏好：

1、高風險、高回報型：這類投資者喜歡投資損失類的資產包，即沒有抵押物或查封物的不良債權，表面上都是壞賬。這些資產包適合那些掌握了特殊信息、有特殊挖掘財產線索技能的人士參與。購買這類資產包的價格很低，購入價一般不會超過本金的10%，但如果一旦獲得受償，利潤相當驚人（有時回報會達到10餘倍或更高，或者一戶回收的金額就可使整個資產包回收成本）。

2、低風險、低回報型：這類投資者側重於可疑類資產包，一般有抵押物、查封物或債務人還在經營。購買這類債權的金額相對較高,如果是從銀行直接購買，有時候甚至高達本金的80%。參照過往慣例，此類不良資產包的購買價格，如果是AMC向銀行購買，一般介於本金的20%－40%之間，如果是民間投資者向AMC購買，一般介於本金的40%－60%。當然，如果是整個地區的大資產包或資產包的金額巨大，則交易價格會相對優惠。這類資產包因有實物保底，變現後的利潤通常不會超過100%（謀求以物抵債後令物業升值的除外）。

3、對某地區某行業有偏好型：投資者對某地區、某行業基於掌握了一定權力（行政或司法）資源、人脈資源或信息資源，或以往曾處理類似項目取得巨大成功，獲利豐厚而食髓知味，會盯著某地區或某行業的不良資產包。

4、規模偏好型：資金或團隊實力雄厚的投資者偏好購買大的資產包，可以提升自身實力形象、壓低成交價格、排除競爭對手、分散投資風險；而喜歡購買小包的投資者，則可以集中精力和資源深耕項目，提高個案的成功率和回報率。

5、投機取巧型：平時少有出手，多數情況下都是通過盡調或代理方式挖掘新機會，在確保幾乎萬無一失的情形之下才購買，一般成交金額較少，資產包類型不局限於損失類或可疑類，有利可圖即可，常見於有律師背景的投資者。

（二）投資目的

如第二期所述的十幾類投資者，投資目的各不相同，多數是想賺錢，但也有例外，如布局、泄憤、掩蓋黑幕、洗錢、避稅等。

（三）交易現狀

目前，社會投資者購買不良資產並沒有形成規模化和產業化。與經濟發展水平、資產去化難易、當地司法環境等差異，導致地區發展極不平衡，東部沿海地區較為活躍，而經濟落後地區尚未形成交投氣候。

即使在不良資產業務二、三級市場較為成熟的長三角、珠三角地區，民間投資者介入不良資產領域的，除海岸投資、新大唐等少數機構之外，難見大資金、大機構介入，從業者分散，基本上都是零敲碎打式運作。

二、向債權人受讓收益權

通常含義是指債權人不轉讓特定資產包的所有權，而將其收益權作價轉讓給投資者，價款結算後，由投資者自行（或委託轉讓方）仍以轉讓方的名義向債務人追收，該資產包今後的風險、處置權、決策權、收益均歸投資者承擔或享有。相當於將所有權四項權能中的收益權和處分權轉讓分離出去。

（一）適用條件

投資者對有較大回收把握的資產包且志在必得，但又想繞開競價環節或避開監管條件，排除競爭對手，或者因債務人對抗性較強，借用原債權人（金融企業）追收更為有利，或者債權人認為不宜以轉讓債權方式交易的，雙方可以改為轉讓收益權的方式來操作。

另外，對投資者而言，採取受讓收益權的方式，無需履行債權轉讓通知，無需辦理債權轉讓確認之訴及變更訴訟主體，無需繳交相關訴訟費用，能夠大大節省債權流轉的成本及時間。

（二）業務要點

1、限於經營機制，國有四大銀行基本上沒有「轉讓收益權」模式的操作可能；而其他法律部門實力較強的股份制商業銀行或AMC，可以接受這種交易模式。

2、債權類型方面，考慮到訴訟風險，絕大部分交易債權都已完成訴訟確權手續。成交價格通常都是對本息打折（一般不會低於本金），基本上都要一次性付清價款。

3、由於資產包內的債權仍需以原債權人名義追收，為保障溝通順暢，交易雙方至少要約定以下條款：

（1）債權資料的原件是否移交；

（2）由受讓方選擇代理人且為特別許可權代理；

（3）債權的追收及處置的決策權歸受讓方；

（4）轉讓方應履行相應的配合義務，例如及時向受讓方出具法律手續和文件，代為收取價款後須在一定期限內轉付買受人；

（5）債權有收益時稅費的承擔及處理；

（6）以物抵債時的處理等。

4、考慮到債務人獲悉收益權轉讓後會故意提出異議對抗，影響追收及處置效率，交易雙方應盡量對交易模式予以保密；即使債務人知悉相關情況，也一致對外否認債權轉讓事宜，以免債務人提起主張債權轉讓無效的訴訟。

5、交易後，未經雙方協商一致，轉讓方不能對該等債權再行處置（轉讓、放棄債權、與債務人和解或再次轉讓收益權）；而受讓方也無權向第三方轉讓該等債權，也不能將其收益權再次轉讓。

6、據聞在湖南某地區，出現過投資者出價向金融企業買斷某資產包在特定期限內的收益權（例如信用卡催收權）的操作事例，可以研究。

三、與債權人合作處置分成

（一）適用條件

在資金及團隊方面享有一定規模和實力的投資者（甚至在當地的行業內享有名氣）。與以往資產包的成功經驗，可以組建投資公司，大膽主動地與地方AMC商議，討論能否採取合作處置資產包、雙方按約定分成的模式。

（二）業務要點

1、限於經營機制，國有四大銀行基本上沒有「合作處置分成」模式的操作可能；少數法律部門實力較強的股份制商業銀行或AMC，可以接受這種交易模式。

2、既然是合作，投資者需提供資金、技術和團隊（或至少其中二樣）作為合作條件；而金融企業或AMC，則只需提供牌照和資產包作為合作條件即可。

3、如果屬緊密型合作，金融企業或AMC可以將其特定資產包評估作價並折算為100%股權，由投資者支付一定價款後取得相應比例的合作權益，雙方按照權益比例對資產包行使決策權並分擔虧損風險及享有收益；而資產包的追收事務，則由金融企業及投資者共同指定的團隊負責（通常也是投資者自身的團隊，但與投資者分為二個主體），雙方按代理關係處理即可。

4、如果投資者不出資，只提供處置技術和團隊作為合作條件（乙方），金融企業或AMC（甲方）可以與之靈活商定：

（1）資產包的處置決策權歸甲方；

（2）資產包的追收由乙方負責並自行承擔追收過程所涉費用；

（3）資產包有收益時，雙方按照約定比例（乙方的分配比例可以超額累進）分享收益。

四、參與風險投資

（一）參與方式

採取風險投資基金的方式運作，投資者作為有限合伙人（LP）介入資產包，而投資公司則作為普通合伙人管理該基金的運作，並獲得相應的報酬。目前國內風險投資的利益分配模式較靈活，收益和報酬的比例都可以另行約定。

（二）項目的考察

1、一般宜投資於經濟較發達、資產流轉及去化較容易地區的資產包。

2、一般的退出周期宜在四年以內。

3、除非管理人的處置團隊非常專業，且在尋找、盡調債務人財產線索方面有過人之處，否則宜投資有抵押物的可疑類資產包。

（三）團隊的考察

1、應選擇專業性非常強且長期從事不良資產業務的團隊（主要是律師團隊，另外如果該基金是購買大的資產包，還需配備管理和營銷的團隊）。

2、管理處置團隊的核心成員應投入相應的資金。

3、管理處置團隊應該有成功的操盤業績。

五、參股或組建民營AMC

（一）行業簡述

1、在全國範圍內，除海岸投資和新大唐等少數公司外，民營AMC較有名氣的非常少。

2、基於避稅、低調等原因，民營AMC之前基本上都是成立一個公司購買一個債權包，處置完畢就解散該公司。

3、民營AMC業務種類單一，除少數堅持提供託管和代理追收服務外，大多數是處置完畢賺錢走人，不會衍生其他業務種類，不會提供其他服務，當然也不會有其他創收來源。

（二）行業設想

民營AMC可朝著規模化、產業化的方向努力，打造一個省級區域內的「第六大AMC」。營造品牌，爭取成為集技能培訓、盡調、代理、信息提供、撮合交易、收購、管理、託管、處置、流轉的一個（不良資產）行業平台。

民營AMC隨著自身實力（資金、管理資產規模）提升，可以與省級AMC開展換股、參股，或共同出資組建項目公司、基金，在多方面進行深度合作。

六、混合投資

投資者綜合不同的投資目的、投資回報期望、風險承受能力以及合作夥伴及操盤團隊的能力（知識結構）等因素，可以考慮以自營、合股、風險投資等方式投資，也可以考慮以股+基金+夾層投資+債等混合方式投資於不良資產。

七、投身互聯網+不良資產

投資者也可趁風口，投身於互聯網+不良資產，目前國內已有數十家此類的網站或公司，例如：數據查詢類的搜賴網、搶先拍；交易信息撮合類的淘寶資產處置、資產360、包之網、銀資網等；自建催收平台的一諾銀華；催收公司的債全網、青苔債管家；眾籌購買資產處置類的分金社等等。

上述網站或公司都面臨共同的發展難題，例如其享有的信息既要公開讓公眾知悉、但自身卻又想利用「信息不對稱」贏利而不敢公開，產生悖論；同時，運營團隊既要具備互聯網思維及運營能力，又要具備線下專業的管理、處置技能，二者須結合且融會貫通，相得益彰，但目前兼具者鳳毛麟角，尚未形成氣候。

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