What We Talk About When We Talk About Yield

「Yield是什麼？」，我很難回答「Yield就是假設利息再投資收益率不變時，債券的到期持有收益。」這是一個精準的定義，但丟失掉了太多有用的信息。要回答」X是什麼？「，我覺得最好的方式是現將X分解成相對獨立的幾部分，再分別列舉各部分的性質。

站在市場的角度上，Yield可以被分解成4個部分，每個部分都有對應的產品，也代表了一個相對獨立的風險因素，這些成分的組合就構成了債券市場的多種策略。

TIPS可以用來賭Real Rate，而持有TIPS也可以獲得抗通脹的收益。通過long/short同期限的TIPS和Treasury就構建了BEI（Breakeven）頭寸，這是賭通脹的走勢。IRS和Treasury之間隔著的是Swap Spread，以前總是說Swap Spread代表Libor-GC利差，但是持續的Negative Swap Spread讓越來越多人相信這是兩種不同的產品。

IRS相較於Treasury更適於做基準，所以Credit Spread通常定義為Yield超過Swap的部分。Bloomberg的YAS界面給了很多Spread指標，我們拿AAPL 3.2 2025舉例，這張券Yield是在2.40，高於國債69bps，而高於Swap八十幾個bps（可見US的Swap比Treasury貴），I-Spread/Z-Spread/ASW這幾個值都很接近，計算原理上也大同小異，基本上代表了Bond和Swap的Yield之差。

最為直接的交易Credit Risk的產品是浮息債，浮息債的基準利率敞口很小。但是，很多entity沒有發行FRN，或者說期限不完整，Asset Swap就可以把固息債轉換成附息債。同樣是交易Credit Risk，ASW要求你必要要持有現券，而CDS可以賭自己沒有的券（Big Short），免去了很多liquidity和槓桿方面的麻煩。ASW和CDS之間存在一個可能的套利關係，因此也有CDS Basis Trade。

以上只是簡單的把Yield做分解，分解的方法不只一種，對應的策略也有很多，之後繼續分享探討。