LED晶元之王，國家撐腰助他三百億的豪賭

1月8日，國家科學技術獎勵大會在人民大會堂隆重召開。

這項代表著國內科技最高榮譽的獎項，每年國家領導人都會親自為獲獎者頒獎。

今年是炸藥大王王澤山院士、防病毒鬥士侯雲德院士獲得國家最高科學技術獎；去年則是高溫超導先驅趙忠賢院士、諾貝爾獎獲得者屠呦呦。

科技創新對產業發展的驅動力不言而喻，從歷屆國家科技獎獲獎名單里，我們也能一窺某些產業銳不可擋的發展勢頭。

而有這麼一個行業，連續幾年進入了國家科技獎的獲獎名單：

2015年，「硅襯底高光效GaN基藍色發光二極體」獲得國家技術發明一等獎；

2016年，「多界面光-熱耦合白光LED封裝優化技術」榮獲國家技術發明二等獎。

這就是LED產業。

近年來，隨著我國產業升級浪潮的推進，科技產業行情一浪高於一浪，半導體仍處於從0到1到關鍵時刻，面板以京東方為首的部隊已群體性崛起，亮劍三星。

而LED行業，已進入到豐收的成熟季節。

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1962年，通用電氣的一名研究人員製成了世界上第一隻紅光LED，隨後的半個世紀，LED技術不斷突破。

2014年，中村修二等幾名日本科學家獲得了當年的諾貝爾物理學獎，獲獎原因就是因為利用氮化鎵（GaN）材料製成了藍色發光二極體。

這項技術是LED行業的一項里程碑式革命，也讓中村修二所供職的日亞化學公司由此壟斷了LED行業許多年。

技術的進步，永不停步，激光切割的技術取代了金剛石刀切割，20片機的MOCVD取代了早期的6片機，成本不斷下降；

應用從手機按鍵延伸到手機背光，進一步擴展到液晶顯示屏背光，大屏幕廣告展示，景觀路燈……

隨著應用邊界的拓展，市場規模也在急劇擴張。

尤其是2010年，LED技術進入到電視背光領域，造成全行業的需求爆發，產能供不應求。

結果可想而知，中國土狼紛紛湧進，瘋狂的投資熱潮，讓LED行業徹底的進入到了中國時代。

最近20年來，各行各業大抵如此，只要是中國決心要征服的領域，其他地區就只有被碾壓的份。

LED便是典型，僅僅幾年時間，行業格局天翻地覆，大陸產業鏈份額佔到了全球的一半。

在廣東中山，有一個叫古鎮的地方，十幾萬人的小鎮，竟然聚集了上千家的LED企業，號稱「燈飾之都」。

中國的LED產業，就是以這種集群優勢，從上游的晶元、中游的封裝、到下游的應用，全產業鏈以排山倒海之勢壓垮了競爭對手。

當然，一個產業鏈，門檻有高有低，從投資的角度來說，門檻越高才越能掙到真金白銀，是肉最多、吃著最香的地方。

今天要講的，便是難度最高的LED晶元。

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LED晶元是一個投資規模巨大的領域。

咱們從技術說起，現階段的LED晶元，主要採用氮化鎵（GaN）為代表的第三代半導體材料。

生產氮化鎵的一個關鍵設備，MOCVD（金屬有機化合物化學氣相沉澱），一台售價高達幾千萬元，光這個門檻就讓很多小公司望而卻步了。

即使你土豪，能夠買得起設備，也有可能被漫長的建設周期所拖垮，從土建，潔凈室裝修，設備裝機，到量產，短則一年半，長則兩年。

兩年啊，誰能預料到兩年後的市場狀況呢？！

正因如此，在漫長的市場寒冬期，日本和台灣的廠家畏首畏尾，不敢撒錢投資，最終導致了周期復甦的時候錯失機會，完全被大陸廠商們擠到角落去了。

也同樣因為這個原因，導致這個行業的周期性變得強烈，一旦行業復甦，售價有可能出現數倍以上的漲幅。

如今，一片2英寸的氮化鎵晶片，可以賣到7000美元。

簡直就是搶錢！

潮漲潮落，冬去春來，LED晶元行業的格局已經越來越清晰。

當年A股上市的8家公司，強弱分明，一目了然。

這其中的最強者，便是三安光電。

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2018年1月15日，三安光電發布2017年業績預告，預計2017年歸屬上市公司凈利潤為31.5億元-32.5億元，同比增長45.39%-50%。

而在2008年，三安上市之初，營收僅2.13億元，歸屬利潤5205萬元。

十年之間，營收翻了29.4倍，歸屬凈利潤翻了45倍。

何以做到如此爆炸性的業績成長？

關鍵是賭對了國運。

2009年10月，發改委聯合六部門發布《半導體照明節能產業發展意見》：

提出到2015年，LED產業產值年均增長率在30%左右；

產品市場佔有率逐年提高，功能性照明達到20%左右，液晶背光源達到50%以上，景觀裝飾等產品市場佔有率達到70%以上。

國家發話了，積極響應號召的人一定不會被虧待。

這一年，三安光電借殼上市，募資9億元，要在天津興建LED產業園，預計達產後產能翻倍；

第二年，三安光電再次募資30億元，在蕪湖建設120億元投資規模的LED晶元項目。

兩期工程，一共計劃引進200台MOCVD設備，要將產能擴充10倍！

如此瘋狂的投資，簡直讓人咂舌，就像一個滿臉通紅的賭徒，將所有的籌碼都押上了牌桌，勝敗在此一舉。

結果很明顯，他押對了。

在政策的強力推動下，LED各領域的需求都出現了爆炸式的成長，三安的龐大產能根本不用擔心賣不出去。

另一方面，政策上對進口MOCVD設備進行了大力度的補貼，購買一台MOCVD補貼金額高達1000萬元。

你讓海外競爭對手們還怎麼玩嘛？

抓住機會窗口+低成本競爭力+龐大規模產能，三安就這樣在短短時間內崛起，並在2017年，最終超越了台灣晶元光電，順利登上全球LED晶元老大的寶座。

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從龍頭到巨頭，不僅僅是踩對節奏的幸運，必然有背後的優秀。

我們先從三安一直被媒體質疑的毛利率說起。

今年前三季度，三安光電綜合毛利率48.34%，凈利率高達37.84%，作為一個製造業公司，這個數據看起來實在是太優秀了。

優秀得讓人不敢相信。

看看同行，華燦光電、德豪潤達、澳洋順昌、乾照光電，毛利率基本上都是落在20%~25%之間，僅有三安的一半左右。

鶴立雞群的毛利率，讓媒體們紛紛猜測，三安肯定是拿了政府的不少好處，一旦補貼減少，就將打回原形。

是不是這樣呢？

我們橫向來看，三安光電收到的財政補貼占營收比例，如果對比同行，其實並不算多。

彼此彼此。

我們的媒體啊，真沒必要對政府補貼窮追猛打。

作為燒錢無數的重資產行業，一條產線十幾億，一個項目投資動輒幾百上千億，投資周期長、風險巨大，沒有政府撐腰根本做不起來。

三星不也是在韓國的大力扶持下，才成長為今天的三星帝國。

往高處講，作為國家戰略推進的重點行業，龐大的產業鏈養育了上百萬人的就業，這些錢花得值。

往低處講，沒有政府補貼加速行業的成長，普通消費者又如何能夠用到這麼便宜的LED產品呢？

再從縱向來看。

三安收到的政府補助金額占利潤比例，其實已經在逐年降低了，早期最高的時候，2011年曾經去到了85%，現在已經下降到了17.85%。

顯然，今日的三安，已經一步步擺脫補貼，擁有自我造血的能力了。

那麼，三安高毛利背後的真實原因是什麼呢？

答案是銷售單價。

將各廠商的銷售單價拉出來對比一下，你可以很清晰的看到，三安的售價比別人高了一大截啊。

憑什麼賣這麼貴呢？

技術。

作為行業領導者，三安的技術要領先同行三個月到半年的時間。

結果就是，同等產品，三安的亮度要高5%。

目前的LED晶元行業，可以劃分成兩個方陣：

第一陣營，三安、晶元光電，通過技術領先戰略，獲取高端產品利潤；

第二陣營，華燦、澳洋順昌等，主要採取技術跟隨路線，不斷控制成本、改良工藝，也能獲得不錯的發展。

不過，看在國家高層眼裡，自然是掌握核心技術的龍頭更值得關懷了。

2015年6月16日，集成電路領域的國家隊——國家集成電路產業投資基金以48.39億元的價格，受讓三安光電2.17億股，成為三安光電的二股東。

除了大基金，還有國開行等國字頭資本，也陸陸續續拋來橄欖枝，結果就是，三安的融資成本遠低於同行（2016年財務費用僅為5266萬元）。

融資成本、規模成本都比別人低，通過技術領先又能賣出高價，兩頭伸展，慢慢就把毛利率拉大到了一個不可思議的差距。

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2017年12月5日，三安光電發布公告，擬在福建省泉州芯谷南安園區投資註冊成立一個或若干項目公司。

項目投資總額333億元，全部項目五年內實現投產，七年內達產，經營期限不少於 25 年。

產業化項目為：

1、 高端氮化鎵（GaN）LED 襯底、外延、晶元的研發與製造產業化項目；

2、高端砷化鎵（GaAs） LED 外延、晶元的研發與製造產業化項目；

3、大功率氮化鎵激光器的研發與製造產業化項目；

4、光通訊器件的研發與製造產業化項目；

5、射頻、濾波器的研發與製造產業化項目；

6、功率型半導體（電力電子）的研發與製造產業化項目；

7、特種襯底材料研發與製造、特種封裝產品應用研發與製造產業化項目。

這是一個包容著勃勃雄心的計劃，如果一切順利，產值規模將高達270億元，是當前營收的3倍！

先說7個項目里的前兩個，LED晶元的產能擴張。

這麼多年來，由於LED晶元的長投資周期特性，讓行業的周期波浪被放大了。

供應緊缺時，價格連續上漲，刺激廠商們大量購買設備，最終又導致產能過剩，迎來漫長的寒冬。

每一輪浪潮褪去，都有一批小廠商被淘汰出局。

最近，甚至連廣州甘化這種二線上市公司，也因為增收不增利，在2016年9月發公告暫停了LED行業的投資。

相反，隨著集中度的提升，行業龍頭的定價權不斷擴大，三安如今的市場份額已經高達30%，未來可以預料，還將繼續提升。

那麼，隨著他產能的繼續擴張，會迎來新一輪的價格戰么？

苗頭已經出現了，2017年12月，三安宣布針對主流規格LED產品降價，個別品種降幅甚至高達20％。

但我們認為，這次的主動降價策略，三安並非迫於壓力，而更多的是出於清掃行業玩家的目的。

自2016年這輪行業周期復甦以來，LED晶元的價格一直在上漲，當預期越來越強烈，一定會吸引更多的投機廠商進入。

這並不是什麼好事。

三安的提早降價，目的就是為了降低行業的漲價預期，同時也能將一部分弱者提早趕出去，提升行業的集中度。

只有當整個行業的玩家越來越少，供應才會變得更理性，撫平暴漲暴跌的周期特性。

而三安，作為行業的絕對龍頭，正在有意識的管理行業的價格體系，讓生意的持續性變得更強。

另一方面，三安已經在目光投放到了一個更龐大的市場上。

5G通信時代即將來臨，每個人都在使用的手機里，有一種名為功率放大器的產品，將迎來革命性的技術升級。

氮化鎵（GaN）製程將全面取代砷化鎵（GaAs）製程。

過去，這類功率放大器產品的晶圓製造，主要被台灣的穩懋半導體、宏捷科技和美國的 TriQuint壟斷，三家合計市場佔有率超過 85%。

技術的革新，是挑戰者最好的機會。

三安相信，這是一次天賜良機，新一輪的百億級賭注已經押上了牌桌，如能成功，他將成為新一代的LED晶元和化合物半導體雙料巨頭。

大基金站在背後，5G時代的國家戰略擺在面前，國運成敗，在此一舉。

尾聲

研究是一個持續不斷深入的過程，是一個不斷篩選、精挑細選、枯燥並花費大量時間精力的過程。

我們每個工作日發布一篇上市公司的分析報告，一篇報告就要花費我們團隊里兩名以上分析師一周的時間，這樣耗費巨大成本的研究也僅僅是達到一個目的：

讓我們能夠在3500家的海量公司里，找到那些在未來一兩年里具有相對較好投資機會的頭部10%的公司。

十分之一的海選過程。

這些公司真的每一家都完美無瑕，閉著眼買入就能大漲嗎？

顯然還不是的，我們還需要進一步的精挑細選。

拋棄題材股，真正以優秀業績說話的好公司，具有長期持續業績爆發能力的好公司，這個市場上不會超過20家。

這又是一次十分之一機會的淘汰與晉級賽。

追求更強的確定性，找到那些我們認為更值得持有的長期船票。

近期，君臨在成立深度研究部的基礎上，再次成立了5個小組，對2018年我們認為最值得看好的5個行業方向，進行更深入的挖掘、對比與跟蹤。

遴選出每個方向3-5家，我們認為確定性最強的，業績將持續超預期爆發的優秀公司。

這張清單，我們將在付費訂閱專欄里發布，跟我們的付費用戶們攜手共進，獲得更陽光、長久的收益回報。

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