跟巴菲特吃了一頓飯後，他幹了這些事

2015年4月，牛市，萬人空巷。

那一年，

一家搞房地產的上市公司改名叫「匹凸匹」；

一家做五金線材的上市公司幾個億買賣紫砂壺來來回回不亦樂乎；

玩拆股送股更是在放衛星，10送10是起步價，恨不得10送100的大有人在；

夜黑風高、雞鳴狗盜。

某些吃相難看的高管，趁著幾年一度的狂歡，血淋淋的收割，瘋狂的減持。

而我們故事的主角，研究了過去幾年美國老頭午餐價的行情，在交易軟體上賣掉了一點自己心愛的散碎股票，估摸著：8000萬軟妹幣，下個月去eBay競拍跟老頭吃飯的飯票，怎麼也夠了。

我們的分析，就從這高價飯票開始。

NO.1

話說，中國和巴菲特吃過飯的有幾個人？

2006年，藍籌大牛市初期，大名鼎鼎的步步高董事長段永平是頭一個；

2008年，牛市黯然退場，「私募教父」趙丹陽跟著段永平蹭飯吃算是第二個；

藍籌牛市破滅後的中國經濟，依然在高速增長，無數的企業家也在成長。

然而巴菲特午餐會上中國人的身影，卻缺席了6年之久，A股，也熊了6年。

2015年6月，萬眾創業，大眾創新。

在瘋狂的創業板牛市映襯下，冒出一個名不見經傳的朱曄，花200多萬美元拍下了2015年的巴菲特午餐。

一時間，輿論大嘩。

這位微胖界的CEO，從遊戲宅男一下走進了媒體的聚光燈，他一手創辦的天神娛樂，也在2015年的牛市中從66塊一口氣漲到120多。

不同於其他那些技術出身的創始人，他們傲於自己的學霸程序員身份，出鏡都要一身牛仔褲+T恤，再配上「某布斯」的名號。

而我們的朱曄，雖然同是計算機系工科學霸出身，出場卻完全不同：精心打理過的飄逸長發，修身的白襯衣，剪裁合體的西服，乍一看，頗似某京城藝術家。

還登上過電視娛樂節目，舉手投足恰到好處，思路清晰表達流利，讓人印象深刻。

講究人兒啊。

飯畢，國內媒體也發現了這位富有文藝氣息的中青年企業家，如獲至寶，諸多美名紛紛奉上，比如「IP收割者」，「遊戲少帥」，「投資獵手」……

說到投資，這位文藝企業家幾乎從未失手，最高獲得了333倍回報！

按媒體的風評，簡直是互聯網和投資兩手抓，兩手都要硬的完美統一，同時還引用了一個和朱相熟多年的老友的話：「朱曄比很多人都幸運，他每次都能踩對點。」

一時間光芒閃耀、無出其右。

現在是敲黑板時間！！

上面這些話，重點是：

「朱曄比很多人都幸運，他每次都能踩對點。」

從概率上來說，炮彈兩次落進同一彈坑的幾率很小，落進好幾次，那就不是運氣能夠解釋的了。

看來我們的藝術家朱總，應該是一個既有趣又有料的人。

一頓飯賣你幾百萬的美國老頭，就很有趣。

而有趣的人，投資一般不會太差。

NO.2

就商業成就來說，段永平已經封神，自不多說。

蹭飯的趙丹陽，馬馬虎虎。

那麼朱總和他的天神娛樂呢？

1999年，朱曄從北京工業大學計算機系畢業，在中國互聯網信息中心上了一年班，眼看著燈塔國的互聯網泡沫吹大了又破，矽谷新貴們換了豪車又換豪艇，這位當年的學霸碼農再也坐不住了，憤然炒掉中國互聯網信息中心這樣一個國家級的事業單位。

與段永平同志一元以下抄底網易不同，朱曄通過創辦互聯網廣告公司的形式，以實業方式抄底互聯網；

兩年後，又創辦和投資了基於SP的電信增值服務公司，2006年，朱曄賣掉了公司，賺取了人生第一桶金。

2010年3月，朱曄Fire掉了自己投資的遊戲團隊的創始人，整合其團隊，創辦了天神娛樂前身：北京天神互動科技有限公司。

這個公司拿出的第一款遊戲《傲劍》，雖然研發時間不到一年，推出後的月營收卻很快就突破了8000萬，並且在越南和台灣兩個地區，成為網遊的NO.1。

最後全球累計收入超過了10億元，回報率逆天。

同年，這位當年出鏡還習慣於趿著拖鞋，穿著洗到發白T恤的工科碼（Diao）農（Si），順利抱回一位會畫一手好馬的美人歸。

2013年年底，朱曄豪氣拿出一千萬，天神互動完成最後一次增資，緊接著，2014年2月啟動重大資產重組，2015年9月證監會批複。

僅僅5年時間，天神娛樂借殼科冕木業，登上了偉大的中國資本市場！

不用說，我們的這位持股佔比超30%的文藝企業家，又完成了一次資產數量級的飛躍。

人生贏家啊！

NO.3

然而，這一切並沒有中止，我們來看一看上市後天神娛樂的成績單：

再來看一看新鮮出爐的2017年三季報：

增長速度閃瞎眼，業績是翻著倍的往上漲。按照這個趨勢，2017全年凈利潤增長100%，實現10個億是板上釘釘的事。

他是怎麼做到的呢？

天神娛樂的利潤來源，分別來自其旗下眾多的子公司，光是重要的子公司，2017年半年即實現了6.13億凈利潤。

上表的公司裡面，除了天神互動，其他公司都是在天神娛樂上市後，通過發行股份或者現金收購買來的。

也就是說，短短几年，我們的藝術家朱總，完成了一個泛遊戲娛樂企業帝國的雛形搭建。

怎麼樣，是不是有一種伯克希爾哈撒韋的感覺，只不過，人家股神投了賣飲料的、搞運輸的、做超市的、開銀行的。行業跨度較大的收購整合，一般只有股神才能駕馭，是橫向發展。

但是朱總的企業帝國呢？人家上市融了錢，收購目標非常明確，簡略盤點下收購後天神娛樂各板塊情況：

從網頁遊戲到移動遊戲研發和發行：買入雷尚科技、妙趣橫生、綠洲科技、一花科技，最近還入手幻想悅游等。

這裡要先回答一個問題：天神遊戲業務的毛利，為什麼高出一大截？

專業的答案是：代碼的復用技術高明。

其實主要是天神的遊戲研發，擁有一系列性能優異、穩定性強的遊戲引擎、遊戲框架等核心技術，該核心技術具有開放性和通用性等特點，能夠在同一底層技術的基礎上發展出更多的產品，這樣就控制了成本和縮短產品研發周期。

打個比方來理解，這個核心技術就像大眾汽車搞產品，底盤都一樣，換個馬甲，換個車燈造型，取個酷炫的名字，OK，新車出爐，成本不就低了嗎？

在這個框架下，重磅新游《琅琊榜》近期將上線，同時還有《坦克風雲 2》、《十萬個冷笑話番劇版》、《我叫MT掛機版》也將上線。

大家知道，遊戲行業的產品，本來存在一定的不確定性，產品要是一紅，檔都擋不住，鈔票那是嘩嘩的流入腰包。

還有，為遊戲板塊提供素材的影視板塊自然少不了，天神不僅儲備了《遮天》、《妖神記》、《將夜》這些熱門IP，還有重磅IP《餘罪》，以後這些IP先結盟大明星、小鮮肉拍電視，刷一波知名度，再改編為遊戲，流水線作業，標準的可複製商業模式。

然後是掌握移動互聯網應用分發的平台：天神在2015年拿下為愛普100%股權，該司旗下有專註於IOS應用分發的愛思助手，2015年並表實現4.52億營收，2016年報實現5.55億營收，月活超2200萬，其流量和用戶還在穩步增長。

應用分發業務除了自身的增長，更關鍵的是其商業模式與遊戲業務產生了顯著的協同效應。

就是說，我通過分發平台的分發數據，能掌握用戶們玩什麼類型的遊戲，流行什麼APP。

有了遊戲和分發平台聚集的流量，引入互聯網廣告就是一件自然而然的事：天神手裡就有DotC、上海麥橙、和潤傳媒等多員大將。

收購的歷程邏輯清晰，路徑清晰，圍繞泛遊戲娛樂產業鏈，是聚焦核心業務的縱向發展。

我們再來重點研究下其收入結構變化：

再看看收入的來源地區：

從收入結構和收入來源，我們可以清楚的看到三個趨勢：

1、整個企業帝國的收入結構均衡化；

2、頁游下滑，移動遊戲興起；

3、境外收入佔比逐漸攀升。

第一個趨勢要從宏觀上把握：

主席說過：黨外無黨，帝王思想，黨內無派，千奇百怪；

有人的地方自然有江湖，才會有江湖鬥爭，有了鬥爭，才會有進步；

地方的諸侯，個個都不是省油的燈，讓某個業務一家獨大，獲取過多的企業資源，對整個企業帝國的總盤子並非好事，權衡、制約，乃高超的治理之術。

第二個趨勢要從時點上觀察:

移動遊戲作為碎片化時間的最好剿滅者，摘下了遊戲收入皇冠上的那顆耀眼明珠，這個不用多說。

這裡最重要的是投資時間點，移動遊戲板塊的拼接時間點，是2014年，手游大牛市的前夜。

而這一年，騰訊天美工作室的王者農藥還沒開始立項。

2016年下半年，再次出手收購一花科技、嘉興樂玩、無錫新游、口袋科技，這四大金剛都是主攻休閑棋牌類遊戲。

從2017年開始，移動端棋牌遊戲細分領域風頭正勁！

朱老闆，論擇時也是一把好手。

第三個趨勢要從產業地位上洞察：

這個趨勢值得好好講一講。

曾經，中國是互聯網世界的一個小學生，跟著燈塔國的互聯網大潮，亦步亦趨，有樣學樣。

QQ的樣本是ICQ，Taobao的樣本是Ebay，Baidu的樣本是Google。

時運變遷，潮起潮落。

憑藉偉大的改革開發、堅定的市場經濟體制、龐大的人口基數、聰明好學的工程師隊伍，

在如今的移動互聯網時代，我們踏上了浪潮之巔！

老外對我們移動支付、共享單車、外賣、直播這些經典移動互聯網產品，只有驚嘆、羨慕。

中國的移動互聯網就像一頭一夜之間長大的哥斯拉，讓其他國家的移動互聯網產品更像是hello kitty。

曾經，我們是Copy from USA；

如今，是我們Copy to World。

不說一線產品，就是二三線互聯網產品的用戶，都相當於很多國家全國的人口！

所以，只要是國內已經被證明是成功的移動互聯網產品，我就能憑藉早就布局好的海外渠道，迅速的複製到海外，掙老外的錢。

天神娛樂，敏銳的把握到了這種趨勢。

比如，天神收購的DotC，業務面向海外，其主打產品SwiftWiFi，就是國內的WIFI萬能鑰匙，這個萬能鑰匙，在國內有過億的DAU。

還有幻想悅游，主要就是將國內成功的遊戲產品，本地化為多種語言，並面向全球發行，提供運營服務。

掌聲再一次送給朱老闆。

NO.4

天神娛樂上市後對產業鏈的收購整合曆程，反映的正是這樣一批能力出眾，野心勃勃的中國企業家，利用資本市場的力量，做大自己的事業的故事。

作為一名證券市場的觀察者，我們只能說，朱老闆最大限度的利用好了中國資本市場的特點。

大家知道，中國的一、二級市場之間，存在著明顯的價差，這種價差，在2015年前特別明顯。

比如TMT類的上市公司，在A股的估值大多在50PE以上，但是一級市場，其價格往往不到20PE，10PE的成交案例更是不少。

那麼作為上市公司，完全可以利用上市後二級市場的高估值增發股份，收購一級市場的便宜資產。

就像給海綿注入水泥一樣，海綿的空洞，被堅實的水泥填滿。

高估值變低估值，虛高的資產價格也被做實了。

之所以中國的資本市場那麼偉大，正是因為可以利用這種估值優勢，幫助中國最有能力的企業家更有效率的組織配置資源，創造新的中國奇蹟。

當然，不可否認，這一招有些三觀不正的CEO主要是拿來搞噱頭、投機取巧，有的甚至只是為了往自己身上貼各種概念，拉高股價，高位好套現。

下三濫！

但我們的朱老闆，明顯跟那些三觀不正的CEO不是一條船的。

不說別的，人家在高位就減持了不到0.5%，還是為了跟自己心中的偶像吃個飯，更關鍵的是用自己的錢，給天神娛樂做了一場在全球商業圈的刷屏廣告。

不談情懷，只談結果。

這幾年來，收購公司大多完成業績承諾，經營表現也是亮眼。這些收購對象並沒有明顯可疑之處，經營現金流表現也很正常。

然後，我們就接近了本文的核心話題：

天神娛樂為什麼不漲？！

天神娛樂，下跌了差不多兩年，如果按照今年預期凈利潤計算，一個TMT類的上市公司，PE還不到20倍。

當然，遊戲板塊整體表現不好是一方面，市場偏好大藍籌又是一方面；

天神娛樂這幾年收購較多，發展勢頭很猛，市值提升較快。

但硬幣的另一面，就是因收購形成的大量商譽。

2016年，商譽是45.53億，佔總資產比例是61.61%。

2017年Q3，商譽就干到了65.96億，佔總資產比例是49.78%。

市場可能擔憂，形成商譽的過程和商譽本身給上市公司帶來的負面影響：

一是收購的步子大，整合難，扯著蛋，經營可能存在不確定性；

二是商譽還可能被用作財務洗澡工具，動不動就給你計提減值。

換一種直白的說法：

就是懷疑你朱老闆，人長得那麼胖，還有那麼漂亮的老婆，關鍵是還TMD很有錢。

而且經常上電視、上媒體、談理想、聊人生，儼然一副人生贏家的樣子，不像其他那些老實巴交的CEO，低調的要死，從來不出鏡，一出鏡就是一副老領導，做先進事迹報告，一副四平八穩的樣子，看起來就不像好人。

於是我們就懷疑你投資水平（收購整合）和人品（財務洗澡）都不行。

偏見害人吶！

但我們仔細想想商譽這個東西：一隻二哈，殺了賣肉，城郊的農貿市場撐死不過20元每斤，40斤二哈800元。

如果走到寵物市場，賣你2000一隻算便宜你，二的可愛的賣你10000，你還心甘情願。

10000-800=9200，這9200在會計上就是商譽，就是你為二哈的二付出的額外成本。

二，雖然虛頭巴腦的，但也是有價值的。

所以，從二這個角度理解，就是朱老闆對收購企業的好感，朱老闆收購的企業，並不是水電站、機場、高速公路這些硬資產，人家收購的都是虛頭巴腦的東西，不是遊戲就是軟體，影視IP。

這些摸不著的Code和Idea，總讓我們這些源自非洲草原，還沒進化出適應虛擬世界大腦的智人群體，覺得不踏實。

寫《人類簡史》的作者就講過，智人這個種群，從遠古的各色人種中脫穎而出，靠的就是講故事的能力、虛擬和抽象的思維，這是虛的。

而人類建立的公司組織，市值最大的公司也從過去的鐵路、鋼鐵、能源公司變到如今的谷歌、蘋果、亞馬遜、微軟，這也是脫實向虛。

他們的競爭力，普遍建立在虛擬的東西之上，這些東西，在沒有被收購的時候，會計上無法記錄，但是會在收購過程中被購買方額外付費，這種額外付費，在會計上的主觀記錄，就是商譽。

商譽在特定商業模式的公司里，不是負擔，反而是最優質的資產。

NO.5

當年，紅軍北上抗日，會師於陝北，各路紅軍你看我我看你，大家的軍服五花八門，番號官銜的稱呼也是各不相同。

沒有統一的VI，軍令政令的傳達也不暢，甚至有的部隊只服從長官，不鳥中央，這樣的隊伍，怎麼逐鹿中原？

當年的主席同志，是這樣搞的：

首先暫緩擴張的腳步，然後辦黨校培訓班嘛，開文藝座談會嘛。

思想要統一到中央的層面上來，全黨服從中央，圍繞中心，服務大局，各路諸侯，不要打自己的小九九，要想怎麼在集團整體經營上做貢獻。

我們幹事業的朱老闆，經過這幾年一氣呵成的收購兼并後，接下來的目標，就是整合收購資源，修鍊內功，發力內生增長了。

畢竟對於互聯網行業來說，單純的併購很難增強研發實力，而互聯網行業對研發的要求又十分緊迫。

逆水行舟，不進則退。

但越大的公司才能夠進行越大的科研投資，從而取得很高的技術壁壘。

高研發投入的公司雖然不一定成功，但成功的科技公司一定是從高研發的公司中成長起來的。

從天神娛樂的研發支出來看，2015年研發支出是1.24億，2016年1.62億，2017年半年就已經達到1.4億，預計全年研發支出可達3億，占營收10%左右。

這個數字，不低了。

接下來，就是看朱老闆如何挽起袖子加油幹了。

在跟巴菲特吃完飯後，有人反覆問他，跟巴菲特學到了什麼？

他總是回答：

「如果你希望在投資領域做到足夠成功，你必須有基於你的、你的時代和你的認知邊界，並且經過你自己獨立思考的，然後產生的一套方法論，並不停地進行實踐和驗證，然後這樣才是真正有價值的。」

「在投資這個行業裡面，要擁有自由的意志，獨立思考和懷疑一切是最重要的。」

每個人都渴望成為巴菲特，但是巴菲特只有一個。

長者有雲，「人不光要靠自己的奮鬥，更要考慮歷史的行程」。

每個人都生活在自己的歷史行程中，有著不同的際遇和現實環境，有自己的優勢，也有劣勢，能力圈有大有小。

所以說，重要的不是學習巴菲特的方法，而是學習巴菲特如何思考。

讓我們再一次回顧主角的成長經歷：工科碼農出身，剛畢業那會兒折騰過互聯網廣告、增值電信業務（SP），搞過網站，然後投資遊戲公司，娶了個影視圈的老婆，上市。

上市後，收購的業務也是圍繞自己的專業背景、從業經歷來進行展開，是典型的不懂不做、不熟不投。

所以說，人家的發家之路，基本沒有偏離自己的能力圈，並且在自己的認知邊界內不斷的實踐和驗證。

知行合一吶。

耳邊又迴響起那位美國老頭的忠告：

「我並不試圖超過七英尺高的欄杆，我到處找的是我能跨過的一英尺高的籬笆」

人家朱老闆，不是一直在重複跨越這種一英尺高的籬笆嗎？

看起來我們的朱老闆不僅學習了巴菲特思想，更是在大洋的另一端實踐了這種思想。

大腿嘛，就要抱這樣粗的！

當然，不同於機場股、水電股、高速公路股這些摸的著、看得見的硬資產，經營上有較高的確定性；

你甚至可以說中國的遊戲類上市公司，幾乎沒有哪個看起來有靠譜的確定性。

那，我們還怎麼投資？

問題的解答，可能還是我們這位文藝企業家朱曄，常掛在嘴邊的一句話：

「投資嘛，就要投人」。