蔡華：從為國操盤到「宇宙中心」

題圖為蔡華（前排右二）和朋友在足球場上。

2006年，中國外匯儲備突破萬億美元。國務院在2007年上半年下達文件，批准成立中國投資責任有限公司（本文簡稱「中投」）管理國家主權財富基金，註冊資本2000億美金。

聽到這消息時，25歲的蔡華十分興奮。他當時正在北京金融街平安大廈、中央匯金公司的辦公室做研究。

蔡華在上海交大讀金融工程碩士時，曾在東方證券實習。他常找東方證券研究所所長梁宇峰討論問題。

梁宇峰推薦蔡華讀格雷厄姆的《聰明的投資者》。兩人聊起美國資本市場發展，梁宇峰又推薦蔡華讀《偉大的博弈》。這本書的譯者是後來成為中投公司副總經理的祁斌。

畢業後，蔡華從上海搬到北京，加入國有獨資、尚帶著神秘色彩的中央匯金公司。

公司層級並沒有蔡華想像中那麼森嚴。團隊二三十個人，正司級的主任就坐在隔壁，擔任第一任總經理的謝平在蔡華對面辦公。

蔡華在匯金參加的第一個項目是給剛剛在A股和H股上市的建設銀行做股權管理。「當時資本市場還比較原始，CEO和Chairman聽誰的，President怎麼定位的，董事會什麼架構，監事會什麼架構，大家都不太有概念。」蔡華回憶道。

匯金請了很多市場化的機構來講解公司治理結構。蔡華和同事一起學習董事會的架構、規則、董事職責，以及怎樣以股東身份來影響公司。

順應外匯迅速上升的趨勢，國務院2007年宣布成立中投公司，獨立於人民銀行，負責外匯投資。

時任社保基金副理事長的高西慶被調來擔任總經理兼首席投資官。國務院副秘書長樓繼偉擔任董事長。

中投宣布成立後，匯金被合併成為中投的全資子公司。蔡華加入了籌備組，成為中投的創始員工。

根據中投研究院2017年9月的報告，目前全球共有94個活躍的主權財富基金。從2010年至2016年，全球新設立主權財富基金23個。2016年底，主權財富基金的資產規模合計已達到約7.2萬億美元。

這麼多個零

蔡華加入中投後，參與的第一個項目是中投對黑石集團的投資。

黑石創始人蘇世民（Steve Schwarzman）在今年6月接受彭博社專訪時，披露了黑石從中投獲得30億投資的細節。

2007年春天的一個晚上，正在家裡看連續劇《法律與秩序》（Law and Order）的蘇世民接到梁錦松的電話，說中國有興趣在黑石40億美元的首次發行中投資30億。梁錦松是前香港財政司司長，當時任黑石大中華地區主席，是代表黑石與中投談判的關鍵人物。

蔡華當時的同事、高高瘦瘦的新疆小伙毛新凱親歷了中投與黑石的談判。

那時毛新凱還在清華大學法學院讀研究生，但已經開始在中投實習。

在北京的談判桌上，毛新凱和老闆，梁錦松和助手，四個人談了一個星期。

2017年夏天，毛新凱和我在香港中環交易廣場的星巴克碰頭，回憶起自己在中投實習時那段難忘的經歷。

那幾周他白天在中投實習，晚上回到清華清青快餐旁的宿舍樓，用201電話卡打給律師開電話會。

年紀輕輕就跟大佬同台競技，做的還是天文數字級別的項目，毛新凱心情忐忑。

「當時一看，這麼多個零，還是美元符號。」

合作達成後，黑石為中投提供了大量的技術協助和培訓。與此同時，高盛、瑞銀、大摩、美林、德意志銀行等重量級投行和諮詢機構也都紛紛把自己的專業團隊派到北京，給中國的主權基金提供免費的知識輸出。

「趕上全球金融危機，全世界只有像中投這樣的主權財富基金有錢。所有的管理人都會拿出它最好的資源來找我們。」毛新凱說。

雖然說「外來的和尚好念經」，但參與培訓的蔡華和資產配置部三個年輕人感覺隔靴搔癢。

「每家投行都各有特點，沒有人從底（層）跟你講，有點像研究生時從課本上學美國資產證券化。」蔡華說。

蔡華的老闆換了個思路，邀請還在社保基金擔任副理事長的李克平給大家上課。

李克平給蔡華的感覺是非常「接地氣」。他開門見山地說：投行講的模型都非常好。但你們做事不是從模型開始，你要先把你的投資目標、投資周期、理念搞清楚。你要做什麼，短期要求是什麼，中期是什麼，大概是個什麼樣的規劃？

這是蔡華在中投聽過最難忘的一堂課。幾年後，李克平正式進入中投公司，成為高西慶之後第二任CIO和總經理。

中投剛成立那幾年，人多活少，蔡華和毛新凱這樣的年輕人主動攬活、跨界，總能得到領導大力支持。

有時遇到複雜的項目，他們需要連續兩三個月和乙方資深的人在一起工作。

「他們天天跟我們泡在一起，講項目的邏輯，怎麼設計的，風險點在哪，為什麼要跟我們做，好處壞處在哪裡。法律、風險、財務，我們都需要做溝通。」

在法務部，毛新凱平均每天要同時做6個項目，最多的時候手上同時做14個項目。他負責的項目類型多樣：併購、PE基金、對沖基金、房地產、結構性產品、衍生品，請託管行，簽ISDA等。

在中投這個特殊的平台，蔡華和毛新凱做的項目動不動就上《華爾街日報》頭條，他們打交道的都是CEO、CFO、公司創始人、銀行業務主管等。

「最開始難免年輕氣盛，把自己當回事。但越到後來，就越覺得自己不知道的東西太多。」毛新凱說。

當個好甲方

2008年，北京奧運驚艷全球。奧運結束後，藍天猶在，秋高氣爽。蔡華和同事在討論十一的安排，世界看起來風平浪靜。

不料他一直研究的次貸危機急速升溫蔓延。9月15日，華爾街巨頭雷曼兄弟轟然倒下。

9月30日晚上，蔡華下班打算去吃飯。臨走前部門主任趙海英打招呼說：最近要緊跟市場，多做一些研究，放假期間也要把手機打開。蔡華一口答應。

吃完飯，蔡華回家換了身衣服，又回到辦公室。他沒想到這一進去，三天三夜沒有出來。

「那三天發生的事情極其可怕，雷曼倒閉，市場信心崩潰，沒有人知道終點在哪。」

雷曼倒閉引發金融巨震。美林被美銀收購，高盛、大摩等艱難求生。蔡華在會議室通宵看彭博的實時新聞報道，跟合作機構開電話會議，做調查，寫報告。

蔡華深切感受到金融脆弱的本質。他和中投其他同事開始思考下一步的棋。

「怎樣做好甲方？不僅要有各項投資技能，還要培養全局意識和大局觀。要想好自身的優勢和劣勢，明確投資目標、堅持長期投資理念，做好研究和配置。」

戰略資產配置從各大類資產（broad asset classes）的回報、風險，以及相互之間的相關性出發，通過優化組合的計算方法（optimization），來建立和投資者的投資目標及風險愛好相匹配的配置組合。

傳統大類資產包括股票、債券和現金。非傳統類則包括對沖基金、私人股權基金、房地產、大宗商品，等等。把什麼樣的資產納入投資範圍，直接影響投資收益和風險預算（risk budget）。

危機後，蔡華和資配部的同事確認了從委託到自營，從公開市場到另類投資，再到直投的戰略。他們考察全球前200名的優秀基金管理人，從中尋找合作夥伴。

那時他們發一個投資使命（mandate）出去，收到的提案能堆滿一個會議室。

「我們一本一本讀，看股權、固定收益、商品、多資產策略。美國、歐洲、新興市場都得看，一家家做盡調，一家家聊。」

聊一家沒感覺，聊二家沒感覺，聊到十家，慢慢有感覺了。

對外挑選基金經理、做外聯的同時，蔡華對內需要說服領導，協調各個部門資源，跟大家解釋各個PM的策略和觀點。

「那個時候去學習，跟行業專家交流非常自由。因為沒人有地盤，我去做新的事時，很多人鼓勵你。」

2011年，時任中投資配部總監的周元問蔡華願不願意自己管一個組合。

這正是蔡華等待已久的機會。哪怕在中投，真正有機會管組合的人也是少數，而這是他想補齊的能力短板。「不去真正去管錢，沒有體會一瞬間市場掉了漲了時你的心跳，你不會真正對投資有感覺。」

蔡華花了半年時間做方案、做系統，然後接手第一個債券組合。

他發現研究和交易是兩碼事。以前只需要看曲線，現在去自己買券，他要搞清楚定價怎麼定，Spread是多少，市場對哪些短期消息的反應大，跟交易對手交易員怎麼談價——「如果不自己去干這些事，只是發號施令，做十年也不會知道。」

他花不少時間研究指數（Indexing），怎麼利用指數規則去戰勝指數，每個時間區該怎麼做，怎麼和後台部門無縫連接。

交易的日子裡，每天早上他起床就開電腦，看有沒有打敗比較基準（Benchmark）。他琢磨交易系統如何能完全自動化，如何能比BlackRock或者SSgA做得更好。

在重要交易日，他經常連續工作24小時，從早上紐西蘭、澳大利亞開市，一直交易到到美國、加拿大關市。

蔡華從美國債券開始，慢慢做到全球股票和衍生品，他管理的金額不斷增加，到達數百億美元。

跨界

經過兩次破格提拔，到2014年，32歲的蔡華已經成為中投最年輕的高級經理（Director）。

相比之前，他的工作也變得從容許多。他每周有時間去朝陽公園踢三場90分鐘、11人制的足球賽。蔡華身高179cm，當時體重75kg，在球隊踢前鋒。除了運動，他每周有大把時間陪孩子，周末還常去崇禮滑雪。

然而，蔡華內心卻一直隱隱不滿足。他感覺學習曲線逐漸走到頭，開始思考自己的方向。走出舒適區，自己能幹點什麼呢？

這種瓶頸的狀態毛新凱也深有體會。法律專業出身的他，總是擔當給人建議的角色，但決定權卻在別人手上：「我想當做決策的人」。更重要的是，中投已經擴張到500多個人，毛新凱感覺自己做的事情越來越窄。

他決定離開中投，前往美國斯坦福大學讀MBA。

2015年年底，蔡華和好朋友李瑗吃飯。兩人聊起起共同認識多年的朋友李婷。李婷在美國、中國及香港金融行業擁有近20年從業經驗。

李瑗一臉神秘地說跟蔡華說：「你知道嗎？Ting換了個很不一樣的平台，是一個有中資背景，和互聯網相關、非常有意思的項目。」

李婷新加入的是由馬雲和虞鋒領銜投資的雲鋒金融。

這是一家全新的Fintech企業，要做面向中國普通投資者的智能投顧平台（Robo Advisor）。

「智能投顧」通過在線系統收集客戶的收入、風險偏好、投資經驗、回報預期等信息，進行分析後，再給予投資建議或服務。全球第一家智能投顧公司Betterment 2008年誕生於美國。隨後先鋒集團（Vanguard）、BlackRock等傳統金融機構也爭先恐後布局智能投顧領域。

作為前「國家隊」選手，蔡華曾站在國家的高度挑選優秀的海外基金經理，做篩選、判斷。他跟他們有良好的合作和信任，對他們的優勢、短板、特點都一清二楚。他相信自己的積累可以帶給這個全新的平台最頂尖的資源。

負責為新公司招兵買馬的CEO李婷多次和蔡華溝通。

李婷曾告訴蔡華，這是「已經拿到了最後一輪融資的創業公司」。不管做得好不好，投資人已經拿出40多億資本金，讓大家去干一番事業。

李婷和蔡華越聊越發現彼此思路接近，迅速敲定合作。

「宇宙中心」

第一次進新公司位於北京望京SOHO的辦公室，蔡華就感受到和國企截然不同的「文化衝擊」。

在中投上班時，望京在蔡華的地圖裡是北京的「郊區」。現在他發現被創業公司佔領的望京SOHO是小年輕們的世界，他們喜歡稱呼這裡為「宇宙中心」，遇到有O2O推廣，旁邊的「掃碼一條街」全都密集地擺滿攤，熱鬧得不得了。

新公司北京總經理穿牛仔褲和襯衫，看上去比蔡華還小五六歲。辦公室的同事們也都是年輕休閑的風格。

「在中投我見的都是西裝革履的人。很多人30出頭，要自己看著成熟、值得信賴，就故意去挑染幾根白頭髮。」

蔡華在北京待了兩個月，和產品經理頭腦風暴，做案例分析，研究美國家金融機構布局，行業領軍者的模型，思考自己的優勢。

資本市場有效性的研究表明，美國大盤股基金經理們很少能持續戰勝大市。而美國的智能投顧平台多採用被動投資理念，投資指數基金，收低廉的管理費。

智投平台Wealthfront公司的首席投資官Burton Malkiel是被動投資哲學的積極倡導者。他在1973年出版的暢銷書《漫步華爾街》中寫到，把猴子眼睛用布遮住，讓它往股票排行榜上扔飛鏢，猴子選中的組合可以跟基金經理一樣好。

蔡華認為，雖然被動指數基金大行其道，並不意味著有Alpha的主動型基金沒有價值。

「美國市場是一個機構主導的市場，越多的主動投資基金經理玩，越難賺Alpha，因為韭菜沒法割。但如果太多的指數進來，主動經理反而能賺到錢了。因為它就是你的韭菜。」

蔡華在中投管理組合時做過指數基金，知道它們對市場的消息非常不敏感。一個池子里可能3000隻股票，不可能關注每一家公司的情況。被動基金的團隊會去研究指數規則，但投資經理在任何事件發生時，都會第一時間按照規則來行事。

蔡華認為找到有Alpha的主動基金，可以成為自己智能投顧平台的「護城河」。

「這個基金經理挑選的工作非常複雜，繁瑣，是個純金融的工作。而且你如果從零開始要建立這個團隊，需要很長時間。但這個剛好是我們團隊優勢之一。」

「空中對接」

加入新的創業公司後，蔡華全家隨即從北京搬到香港。

香港匯聚了上百家全球最頂尖的基金。但很多基金只向機構開放。蔡華的目標是要說服這些全球最頂尖的基金跟自己合作，讓普通國人有機會投資他們。

最開始去見香港的基金經理時，App還沒上線，Demo也沒有，蔡華要自己準備公司介紹、股東背景、發展計劃、優勢劣勢等所有材料。他拿著一張紙，一邊畫圖，一邊寫字，一邊闡述自己的理念。他面對的基金經理從未跟科技公司合作過，每個人都小心翼翼，很害怕踩監管的雷。

同事們戲稱這是「空中對接」。

為了讓基金經理理解中國業務，蔡華耐心講解中國互聯網科技的現狀，科技跨代發展的實例，移動支付怎樣在改變普通人的生活方式，解釋阿里和騰訊等科技巨頭在未來財富管理的布局。慢慢地，越來越多的人開始理解並接受他。

今年年初，李婷和蔡華在美國拜訪對沖基金橋水投資（Bridgewater）。興緻勃勃地聊了一下午後，對方的全球市場總監興奮地問：能不能讓我開個戶？

「哈哈，不好意思，暫時不開放給美國人。」蔡華說。

創業第一年，蔡華忙得不可開交，除了跟基金公司一家家談渠道協議，還要跟產品經理深度交流，落實App的細節。

他幾乎每周要出差，北京、廈門、深圳到處飛。每天電話會議一個接一個。開完會，一看微信，100多條未讀信息，還有很多條語音留言，「一看到語音就抓狂」。有時加班回家經常已經11點，他還沒吃上飯。

2017年8月，我和蔡華在中環見面，聊起他過去這一年的創業征程。這是時隔半年後，我第二次和蔡華在香港對話。他依然開朗健談，看上去比半年前更放鬆。

過去這半年，蔡華工作慢慢上軌道。2016年11月，在APP上線之前，蔡華團隊不負眾望，一鼓作氣簽下來8家頂級基金的銷售權。今年他已談下16家基金的銷售代理權。戰線最長的BlackRock，他談了整整一年。

蔡華（右）和毛新凱主持公司晚會。

蔡華的前中投小夥伴毛新凱，也加入了這家創業公司。現在他負責另類投資和平台的互聯網運營，這對他的專業能力和協調能力是雙重考驗。

兩位鍾愛並擅長跨界的戰友，又走到了一起。

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