國際油價大跌背後的資本算盤

作者：陳植 來源：21世紀經濟報道

導語：原油大跌的背後發生了什麼？

「現在原油期貨市場越來越讓人看不懂。」一位對沖基金經理感慨說。正值5月25日OPEC（石油輸出國組織）即將舉行會議討論延長減產協議之際，原油市場竟然出現不斷下跌。

截至5月5日20時30分，NYMEX原油期貨徘徊在44.90美元/桶附近，盤中創下過去6個月以來最低值43.76美元/桶，基本回吐去年11月底OPEC意外達成減產協議以來的所有漲幅。

在業內人士看來，原油暴跌背後，是資本開始意識到，即便OPEC過去6個月有效履行了減產協議，但它並沒有改變全球原油高庫存格局。究其原因，OPEC減產協議無法阻止美國、伊拉克、利比亞等國家不斷增產原油並搶佔市場份額。

AB Bernstein原油及天然氣高級分析師Neil Beveridge坦言：「這直接導致過去兩周原油沽空潮湧。」

美國商品期貨委員會（CFTC）最新數據顯示，截至4月25日當周，以對沖基金為主的資產管理機構大幅削減67944手原油期貨凈多頭頭寸，約佔其凈多頭頭寸的30%。

「事實上，對沖基金之所以敢於押注油價持續下跌，是他們發現，若OPEC新的減產協議無法對這些國家增產行為構成約束，那麼自己的減產行為等於是將市場份額拱手讓人，依然無法改變全球原油高庫存格局。」Neil Beveridge透露，這或許是不少對沖基金最樂於見到的格局，早在去年11月OPEC達成減產協議起，這些機構就開始潛伏沽空原油套利，因為他們知道，OPEC減產協議的這個漏洞（即對美國、伊拉克、利比亞增產行為缺乏約束），最終會讓一度高漲的油價拉回到原點。

沽空潛伏者的算盤

去年11月OPEC意外達成減產協議那一刻，管理著36億美元的普信自然資源板塊投資組合基金經理人肖恩·德里斯科爾（ShawnDriscoll）就決定沽空原油期貨套利。

德里斯科爾告訴記者，減產協議僅僅能在短期內對油價起到支撐作用，因為油價上漲會引發美國、伊拉克、利比亞等國家紛紛增產，令全球原油高庫存格局延續，最終將油價打回原形。

「其實我們做過測算，OPEC減產協議對油價的利好效應最多延續到今年一季度末，隨著美國加大開採頁岩油，二季度油價會一路下跌。」德里斯科爾告訴記者，從二季度起，他開始在50美元上方不斷加倉原油期貨空頭頭寸。

記者多方了解到，持有類似觀點的對沖基金並不在少數，從二季度起，押注OPEC減產協議存在漏洞的對沖基金原油沽空額，始終保持在300億美元以上。

德里斯科爾至今還相當慶幸，當時中美經濟好轉引發原油需求上升，以及美元沖高回落對油價上漲帶來的利好效應，無形間掩蓋了對沖基金的沽空行為。

「但是，也有一些敏銳投資者意識到，NYMEX原油期貨遲遲沒能突破55美元/桶，表明原油市場存在著一股強勁的沽空力量。」 德里斯科爾回憶說，那時不少對沖基金內部就開始關注OPEC減產協議執行過程所存在的漏洞——它僅僅是對OPEC成員減產起到約束作用，但對美國、伊拉克、利比亞等國增產毫無限制。

在德里斯科爾看來，今年以來油價曾數次出現單日跌幅超過3%，都是由於美國原油開採量大增、或者其他國家加大原油開採力度所引發。

「這讓越來越多對沖基金都加入到沽空原油陣營。」多位對沖基金經理告訴記者，到4月20日油價開始全面下跌時，對沖基金沽空原油的資金額已經超過600億美元。

能源對沖基金Again Capital創始合伙人John Kildu透露，3月發達國家原油庫存量較5年平均水平高出3.36億桶，加之美國原油庫存創下3月歷史高位，讓越來越多對沖基金開始意識到，即便OPEC國家很好地履行了減產協議約定，但其衍生的油價上漲趨勢已經見頂——隨著美國原油產量不斷增加抵消OPEC減產效應，原油市場高庫存格局依然沒有實質性扭轉，相反這引發更多國家的囚徒博弈——通過不斷增加自身原油產量爭取更大市場份額。

「這也令不少對沖基金在3月美元開始沖高回落後，沒有技術性買漲原油，反而加大原油沽空頭寸的根本原因。」 John Kildu向記者透露。

利用OPEC內部矛盾沽空獲利

只是，油價之所以在OPEC5月減產協議舉行前夕突然暴跌，並非有意為之。

Macro Risk Advisors LLC首席能源策略師Chris Kettenmann告訴記者，4月中美兩國製造業PMI數據不如市場預期、沙特王儲悲觀預計油價最多漲至55美元/桶等，令對沖基金認為時機來臨，開始大舉沽空原油期貨套利。

「他們早已有備而來。」 Chris Kettenmann透露，一方面經濟數據不佳引發的原油需求滑坡，構成沽空原油套利的大好良機，另一方面對沖基金可以趁機採取更激進的沽空做法，直接將油價擊破50美元整數關口，迫使大量交易員放棄5月交割的、行權價在50美元以下的原油買入期權，令整個原油期貨交易市場突然之間缺乏大量買盤支撐，導致油價直線大幅回落，達到他們沽空套利的目的。

在Chris Kettenmann看來，這種做法無疑是賭博。畢竟，油價大跌令OPEC國家財政收入大幅縮水，反而會激發這些國家大舉干預市場力挺油價。

德里斯科爾對此直言，不少對沖基金其實都在押注OPEC國家不會幹預油價，究其原因，當前OPEC部分國家看到美國、伊拉克、利比亞趁機增產搶佔市場份額，也打算要求增加產量予以反擊，因此OPEC國家若要在5月25日舉行會議進一步延長減產協議，只能「默許」油價大幅下跌，以此作為談判籌碼迫使更多OPEC成員國加大減產力度力挺油價。

德里斯科爾分析說，對沖基金恰恰利用了OPEC國家這個矛盾心態，才對沽空原油期貨獲利胸有成竹。但他們心裡明白，即便OPEC國家進一步減產，對原油供應過剩格局改變依然是杯水車薪——只要美國等非OPEC國家增產行為依然不受制約，全球原油高庫存問題將會長期存在。

「這也是OPEC減產協議最大的漏洞，我們只是充分利用它，成功地狙擊了原油期貨。」多位對沖基金經理向記者直言。

記者多方了解到，隨著OPEC減產協議漏洞效應不斷發酵，當前對沖基金在原油期貨市場的沽空總額累計超過千億美元。即便5月5日沙特代表宣稱目前歐佩克與非歐佩克國家達成共識，很可能進一步延續減產協議促進原油供需市場再平衡，油價在短暫上漲後又徘徊在45.52美元附近。

「目前，敢於抄底油價的機構並不多，主要是一些高槓桿沽空原油的對沖基金適時採取部分空頭回補措施獲利了結，整個對沖基金還在考慮，如何進一步削減原油多頭頭寸押注油價更大跌幅。」Chris Kettenmann直言。