縮表是什麼鬼？

最近最大的財經新聞自然還是美聯儲的加息進程，不過現在除了加息之外，還頻頻提到一個概念：縮表。這個詞被好多人反覆念叨，這個縮表到底是個什麼意思呢？

其實這個概念在以前的文章里已經介紹了（關於貨幣最簡單的邏輯 - 知乎專欄），貨幣所以能支付其實是一種債務轉移。微信支付寶餘額能當錢用，是因為騰訊阿里對我的負債轉移給店家而已。人民幣則是中國人民銀行對持有鈔票者的負債，道理其實是一樣的。

如果我們再簡化一下這個過程，不妨假裝開一家錢莊票號來幫助理解。

小號開張，客官來存銀子，存白銀一百兩，掌柜給開具一張銀票，憑票即兌一百兩白銀。此時，地窖里多了一百兩銀子，這就是票號的資產，而開具出的銀票就是票號對客官的負債。資產負債表是同時增加的。

客官去做生意的時候，不需要搬動大量銀兩，可以直接支付銀票即可。如果持有銀票者去票號兌現白銀，則從地窖里取出白銀，銀票銷毀，此時資產減少白銀，負債的銀票也取消了。資產和負債同時減少。

這叫資產負債表縮小，故而我們簡稱縮表的時候不需要註明是負債縮小還是資產縮小，資產負債表是同增同減的。只需要註明是擴表還是縮表即可。

直接用紙張銀票交易，要比大量現銀子方便許多，故而只要大家沒事不兌換現銀子，小號地窖里的白銀那可就越來越多啦。

票越來越多，銀子自然也就越來越多。

如果嚴格一票對一銀，那要做的就是防火防盜，為支付做便利而已，收點手續費啥的當然也可以（央行目前只允許第三方支付做小額支付便捷服務，就是限死這個）。當越來越多的人持有銀票而不去兌銀子的時候，能寫出銀票來「周轉」的權力可誘人得很了。做生意嘛，經常是要周轉滴。來問小號借銀子，那小號的銀子其實是欠著其他客官的，不是我的。但賺利息這事情爽爽的，又不用真出銀子，只要開一張銀票給人就好，到時候帶利息還回來的，簡直無本買賣。

這時候，市面上的銀票總數是增加的，而白銀不是天上掉下來的，是從礦里提煉出來的（如今央行的資產已經不依賴天然貴金屬了）。借貸的連本帶息還了更多銀票的話，銷毀更多的銀票，那自然有一部分真金白銀就變成小號的了。記住，還款前，市面上的銀票是多過白銀總量的，如果一時之間，銀票都要求兌現成白銀，那掌柜的就要上吊了，這就是傳說中的「擠兌」。

當我們存錢到銀行的時候，如果存了一百萬人民幣，銀行給企業放貸五十萬的時候，銀行是不會給我發簡訊「尊敬的客戶，您存款當中有一半現在借貸給企業XXX，暫時能支付餘額剩下五十萬」，並不會這樣，你的支付額度和依然是一百萬。這個過程是信貸擴張的過程。（央媽的更年期煩惱 - 知乎專欄）企業有五十萬可以支付，你有一百萬可以支付，大家都可以買東西。

銀票可以當貨幣用的，其實無非是債務轉移，而現代的紙幣依然是央行對拿鈔票者的債務轉移，在這裡，鈔票就是銀票，錢莊的角色就是央行。人民幣的錢莊票號就是中國央行，美元的錢莊票號就是美聯儲。

央行可不能像那些錢莊那樣亂來，資產負債表必須是對等的。下圖是中國央行的資產負債表，大家可以在官網上查閱。資產和負債的數目一定是對等的，也就是不能亂印鈔票。

美鈔就是美聯儲這家大票號開出來的銀票，所謂的美聯儲縮表就是美聯儲這家大票號減少庫銀同時減少銀票（美鈔）。

現代化的銀票開具可高效多了，我們有高科技開票工具（印鈔機）。美聯儲縮表，也就是美鈔作為美聯儲的債券的總量要變少，那對於所有美元計價物來說美元總量的變少會導致美元更貴，而資產以美元價格計會變得更賤。為什麼要縮表暫且不管，如果縮表的話，所有資產的估價就得要變化了。美元變貴，對於當初美元便宜的時候借美元的人來說無疑是很噁心的，因為要還美元的時候，美元變稀貴了。

票號銀庄縮表，無非就是少存銀子少開票。美聯儲縮表的話，一樣的道理，將資產端購買的資產賣出，當初買入資產時印刷出來的美元（開出的銀票）收回即是，如今都是資料庫的數字，都不需要真的物理過程。美聯儲之前QE購買的資產是國債和MBS等，要減少資產端也無需大量拋售國債讓持有國債的人難受（最大持有人你們也知道是誰啦），只需要持有到期的國債等美國政府還本付息後不再多買便是。這裡的美債和MBS是白銀，美鈔是銀票。

有意思的是中國央行的資產負債表。我們打開央媽的賬本，資產端里最大頭的一項是外匯。也就是說，中國央媽這家票號的銀子大頭恰恰是美聯儲票號的銀票。持有人民幣，是央行為我們代持了不少外匯。而拿著人民幣去換匯，做的事情就如同拿著銀票去兌銀子。

你們知道票號啥時候最讓掌柜的頭疼嗎？對了，剛剛提到的，大家都去兌銀子的時候最頭疼。

下圖是我根據央行官網上的數據繪製的。(2002年到最近)

橙色的線是央媽的資產負債表規模，藍色的線是央媽的外匯資產數量，灰色的線是人民幣兌美元的匯率。

淺綠色的方框里我們看到，隨著外匯的流入，央行釋放出更多的基礎貨幣，央行的資產負債表規模是隨著外匯的增加而增加的，此時匯率保持超級穩定，幾乎不動。蒙代爾不可能三角不贅述了（有人兜底就安全了嗎？瑞士央行風暴小議。 - 知乎專欄），要求匯率穩定和資本流動（藍線的上揚無疑是資本流入）那就不能保持貨幣政策的獨立性。外匯不斷流入，匯率又穩定，那央媽的表規模就是複製別人的表規模了（外匯總量無非是別國央行的表規模），這不能忍，只能調高人民幣匯率，讓外匯流入的同時，被動增加的人民幣供應少一點。

可人民幣匯率一直上漲，這對外貿企業太噁心了，兌回的人民幣越來越少，支付廠房和工人工資那可必須是人民幣。到深綠色方框的時候有意思了，人民幣匯率又橫成一條直線了。故事重演，外匯還在不斷流入，央行的表規模又變被動增加了。怎麼辦？只有灰線繼續往下走（人民幣匯率調高）。

所以，灰線註定是橫不住的，因為其實蒙代爾三角里只有兩個選擇而已（盈透、芝加哥交易集團及七禾網邀請演講內容文字整理（四） - 知乎專欄 以及大人物們的「鐵匯套利」遊戲，結局大家猜 - 知乎專欄）。灰線繼續往下，外貿更不賺錢了，央行的資產負債表規模只能繼續往上走，人民幣總量跟著QE往上攀，人民幣資產價格名義繼續上升。投資開廠不賺錢，資產越來越漲價，大家明白那幾年是咋回事了嗎？

突然，畫風一變，紅色小框出現了歷史上從未出現的情況，藍線下降了，外匯流出了。

橙色框里外匯資產數量持平，而央行資產規模上升，人民幣匯率穩得很。到紫色框里的時候，外匯數量開始下滑，而央行的總資產跟著下滑（從所未見的中國央行縮表）。啥時候的事情呢？15年年中，資產價格的變化想必許多人刻骨銘心。

灰色線（人民幣匯率）終於在8月11日那天突然上升，人民幣突然爆貶，之後橙色線也就是央行資產負債表規模在藍線繼續下滑後恢復了增長的趨勢。因為同樣的外匯能釋放出過多的人民幣了，因為匯率變了嘛。本來一美元只能開出6人民幣的銀票，現在能釋放6.9了。

最後的方框里，外匯持續流出的情況下，央媽的資產負債表依然爬升，這灰色的走勢（人民幣）就變得一點都不難理解了。

那為什麼不能外匯資產總量下降了跟著一起降負債的規模呢？那樣人民幣匯率不就穩了嘛。

因為表規模是萬萬降不得滴～

剛剛提到了，美聯儲這一縮表，原來借美元的人可就吃大虧了。借美元的時候美元是爛大街的貨色，現在稀貴了，可還錢還是那個數目。100萬美元稀鬆平常的時候借的，100萬美元一票難求的時候還錢，得還102萬美元，實際債務就很高了，借錢的虧大了。

所以一個簡單樸素的道理：啥時候央行都能縮表，唯獨高槓桿（高負債）的情況下，萬萬縮不得。（關於債務結構最簡單的邏輯 - 知乎專欄）那這幾年來，中國的整體負債率是變高還是變低呢？不同統計口徑實在太不一樣，大家自己去找自己覺得靠譜的。

那麼高槓桿，央行的表縮不得，最大的資產有是外匯，而在縮不得表的同時，居然有個不懂政治的美聯儲叫囂著要縮表。掌柜很犯愁，不能總是讓銀票兌不出銀子啊，怎麼辦？

錢莊票號收銀子的時候，開票出去太多，沒有足夠銀兩兌付，有個雞賊的主意：降低銀子的成色，本來含銀量80%的銀錠入庫，取出來可能含銀量就只有65%嘍。

故而這張圖表的曲線（央行資產中外匯的比重）就變得不言而喻了。

這樣被動，皆因借債的時候亂來，去槓桿作為當務之急必須要迅速落地。可去槓桿的過程，本身也是信用貨幣註銷的過程（貨幣或許能無中生有，但財富不能 - 知乎專欄）。這和央行釋放的基礎貨幣（高能貨幣）不同，去槓桿本身也會造成資產價格的下降，這資產價格能降嗎？特別是那麼多地方政府最最敏感的某資產價格，敢降嗎？

那怎麼辦？表是萬萬不能縮滴，天下下雨，娘要嫁人，人家要縮，我們不跟上的話匯率完蛋，要跟上的話資產完蛋。而且匯率完蛋的話，加速流出資產價格未必就能好看；資產完蛋的話，進入通縮螺旋，外資還敢流入？左右橫豎不好辦。

如何既能匯率不完蛋（必須同步縮表）的同時又不承擔縮錶帶來的災難呢（痛苦去槓桿）？

冥思苦想，有了！大腿一拍，計上心來。降槓桿的時候負債的人倒霉這是免不掉的，只要負債不是自己人不就可以了嘛……去槓桿是必須要去的，沒有隻增不去的槓桿，增槓桿的時候美滋滋，去槓桿的時候要人命，別要我的命就可以了嘛。

所以，XX部門加槓桿很合理嘛。天才的主意！別再去兌現銀子啦，再兌逮人，有銀票趕緊拿去接槓桿，妙哉。

無關新聞一條：德國加速黃金回運

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