論文大燜鍋：NBER 金融市場與中國漸進型改革 by Xion

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小平同志打撞球

圖片來源：東南網-福建官方新聞門戶

論文鏈接：Chinas Gradualistic Economic Approach and Financial Markets

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「摸著石頭過河」——這是中國過去三十年的經濟改革能成功的關鍵，是指通過不斷試驗，優化政策的一種漸進方法（gradualisticnmethod）：政府通常先小幅度地改動原政策，然後根據經濟體對政策的反應逐漸完善該改動。然而隨著金融市場在經濟資源配置方面的發展，企業可以更自由地進行融資和貿易且能投機性地預估政府決策並提前做出反應。這種情況導致了通常所說的時間不一致（timeninconsistency）問題，並使政府傳統的漸進方法失效。

Markus K.nBrunnermeier, Michael Sockin, 和 Wei Xiong在最新的NBER工作論文「Chinas Gradualistic Economic Approach and Financial Markets」中使用理論模型探究了這一問題。模型含有三期（第0期到第2期）和兩個主體（政府及企業所有者），並建立在幾個關鍵的要素上：首先，政府使用私人機構（企業所有者）在經濟體中的投資決策作為信號來推斷企業對經濟體基本面的信息；其次，金融市場的出現使得企業融資不全依賴於政府，故可以在政府發布政策前通過其他渠道融資。這將改變私人機構和政府採取行動的順序（時間不一致問題），使得政府收到的信號並不是企業所有人對新政策的實際反應。

該文章接著對有無金融市場介入兩種模型進行了討論。在沒有金融市場的基準模型中，企業只能通過國有銀行進行融資，也只有在政府宣布政策之後才能做出投資決策。此時政府可以使用漸進方法來修正第一期的策略a1並決定第二期的新政策a2，以優化從企業的投資決策中提取的信息。這一過程的關鍵在於政府能否準確捕捉企業的反應，作者們通過模型發現採取更漸進更小步的策略（即更小的a1）可以減少信號的噪音，從而讓政府得到更準確的信息。這一特點促使政策制定者傾向於採取漸進的政策變化，從側面證明了「摸著石頭過河」這一方法是有經濟學理論依據的。

而金融市場的介入會使得私人機構借貸更加靈活，導致企業不再依賴於國有銀行而是通過金融市場進行融資。而激烈的市場競爭也會進一步鼓勵企業在政府做決策前選擇投資方案。這種情況下政府再無法根據第一期結束後得到的產出來修正策略，面臨著「時間不一致」問題。簡言之，當金融市場出現時政府的漸進方法失效。

作者進一步討論了當金融市場介入而導致「時間不一致」時，政府如何通過有效承諾（commitment）讓漸進方法仍然有效。如果政府能向私人機構承諾執行某項漸進的政策，這一承諾會迫使企業根據相應的漸進政策決定當期的投資，由此雙方採取行動的時機就不重要了。政府又能準確地根據私人企業的投資決策提取所需信息，經濟體也又回到了沒有金融市場介入條件下的均衡。反之，如果政府不能預先承諾則會使得漸進方法徹底無效，會導致此時政府的預期效用略低於有效承諾時的情況。

這篇文章從理論角度告訴我們，金融市場的出現的確使得政府無法捕捉私人企業對新政策的反應，傳統的漸進方法無效。但如果政府策略得當，「摸著石頭過河」這一深化改革的方法在當今金融市場發達的市場經濟中仍然能發揮重要作用。

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