中國債務到底有沒有崩盤危險？

在現代社會，債務比率是一個經濟體運行的體溫計，太低意味著經濟體信用極不健全，太高則意味著金融危機爆發的風險很高。從日本到英國，從美國到歐元區，莫不如此。

然而，作為世界排名老二的經濟體，中國債務究竟有多高，向來如同阿拉伯美女的臉，永遠帶著一副面紗，讓你看不清楚。

在「權威人士」確認了中國經濟是L型之後，再把本篇文章看完，基本可以讓你對中國債務有一個全面而綜合的了解。

第一個問題：中國債務規模到底有多高？

彭博社曾經對中國2004-2014年10年間的債務按照8個分類給出詳細數據（見下圖）。

這樣算下來，中國的總債務規模到2014年底大約佔到GDP的232%。

彭博社發表報告的時間是在2015年年中，幾乎在同一時間IMF也煞有介事發布報告稱，2013年底中國私人部門債務+地方政府債務+中央政府債務，總額約為GDP總值200%，如果不改革，那麼5年之內（到2020年）中國債務與GDP的比率將達到250%。

在2015年中國政府的強力刺激之下，哪裡還用等得到2020年？這不，僅僅一年之後的今天，以國際清算銀行的數據為基礎計算，中國的債務/GDP已經達到了250%的水平。

滙豐銀行大中華區首席經濟學家屈宏斌將中國總體債務分為5個類別：家庭部門負債、國有企業負債（SOE，Society Owned Enterprise），私營企業負債，中央政府和地方政府負債。

根據這一數據，截至2015年，中國債務規模佔GDP比達到249%，其中包括8770億美元的對外債務（據國際清算銀行數據）。剩下是國內債務，最主要的是企業（尤其是國企）債務。根據估算，截至2015年末政府債務佔GDP比為44%，若將政府的或有負債包含在內，政府債務總規模佔GDP接近64%——相比其他發達國家，中國政府負債絕對屬較低水平。

當然，還有其他一些機構對2014-2015年中國總體債務做出估算，最高的350%，最低的230%，具體見下圖。

毫無疑問，與GDP相比，中國的債務水平的確已經達到很高的水平——按照國際上的評估，發展中國家債務如果高到這個水平，完全有可能引發金融危機。

第二個問題：與其他國家比是個什麼水平？

我們不妨還是拿相對比較權威的國際清算銀行的數據來比較（在這份圖表中，將國有企業和私營企業合併為企業，將中央政府和地方政府債務合併為政府債務，然後據此統計世界主要國家的總體債務水平）。

國際各國的債務水平，統計口徑不同，其實各個機構也有不同的估算，比方說，我找到一份2012年的數據，其中顯示英國的總負債比率其實遠遠超出250%的水平，美國也比中國目前要高得多……

對比這兩份數據之後我在考慮，國際清算銀行的數據可能剔除了金融機構負債的情況下進行統計的，因為發達國家的金融機構負債比率之高在全世界那可是出了名的。

顯然，與國際水平相比，中國的總體債務水平也還是處於很高的水平，由此可知，其他國家都在債務的重壓下經濟艱難前行，中國應該也不例外。

第三個問題：中國總債務構成與其他國家的區別在哪裡？

觀察中國總債務構成與其他國家構成，會發現一個特別突出的現象，那就是中國企業負債率奇高，而家庭部門和政府債務總體水平都處於一個相對很低的水平上。

不妨拿債務比率最高的日本來進行比較（美國、英國及大部分發達國家均與此類似）。

按照國際清算銀行的統計，在總計379%日本的總債務構成中，政府債務佔了220%左右，公司債務佔比大約只有GDP總額的100%左右，而家庭部門負債大約在60%左右；相比之下，中國的家庭部門負債僅有30%左右，政府負債44%，主要負債基本都在企業這裡。

根據華爾街日報報道，中國私人部門的債務自2008年以來飛速增長。

我們不免要問，為什麼其他發達國家都是政府債務高企或民眾債務高企，而中國卻是企業債務高企……

這個問題其實很容易回答：

一、中國政府一直處於特彆強勢地位，不需要大規模的財政赤字來為民眾福利買單，所以債務可比率很低，罪惡的西方發達國家則與此相反，需要負擔很多民眾福利，連年赤字；

二、中國企業債務高企的原因，是中國社會整體信用基礎欠佳，所以都必須依賴於政府的信用來實現間接融資——說白了，就是必須直接從銀行得到貸款，股權融資占的比例很低，所以造成企業債務高企，罪惡的西方發達國家股權融資佔有相當大的比例；

三、中國家庭部門債務比率很低的原因，是因為中國社會整體福利水平很低，民眾安全感缺失，必須儲蓄大量資金以應付醫療、教育、養老、就業四座大山，不敢借那麼多債務，而罪惡的西方發達國家民眾因為有良好的就業、醫療和養老保障，所以安全感極為充足，掙到錢就花，而且還敢使勁兒借錢花。

第四個問題：撐破天的中國企業債務，究竟有多少壞賬？

根據中國官方公布的數據，2015年中國銀行業的壞賬率官方估算1.7%，具體見下圖。

如果分省來看的話，目前我國至少10個省（區、市）的銀行業不良率超過2%。其中，山西、內蒙古銀行業不良率「領跑」全國，兩地均超過4%，山西甚至逼近5%。

按照行業來看，我們的宇宙行2015年的年中報中對不同行業不良率進行了披露。

如果官方數據是真實的，那麼從國際對比來看，中國銀行業的貸款不良率實在是不能再健康了，世界主要國家的不良率見下表。

現在，核心問題是：中國官方公布的這個銀行不良率，是否是確切的呢？

當然不確切！

2015年，評級公司惠譽就在一份研報中指出，由於部分不良貸款被展期或挪至表外，中國銀行業的不良貸款率很難評估，監管部門對於識別真實的不良貸款率也並不積極。

實際上，按照法國里昂證券2015年的估計，中國銀行業真實的不良率大概是15-19%，更有匿名機構研究認為，中國銀行業的真實不良率大約是20-21%。

就在最近，興業銀行發表了關於中國銀行業債務風險的研究報告，通過多種途徑綜合測算，中國銀行業的真實不良率約為15%，研究報告主要結論如下：

第五個問題：中國當前階段的債務風險有多大？

正如前文解釋一樣，中國債務比率如此高，當然是因為「中國特色」。

首先，高儲蓄導致家庭部門低債務水平，企業部門高債務水平，下圖是12年來中國家庭部門的金融財富構成（除房產外）。

因為家庭部門的高儲蓄率意味著更多的銀行存款，轉化為更多貸款，導致企業債務高企。有研究表明，在新興市場國家，總體國民儲蓄率每提高1個百分點，總體債務佔GDP比就提高3.6個百分點，如果按照這一相關性，中國的債務佔GDP比率貌似正常。

下圖是所有新興市場國家儲蓄率與負債率的對比。

其次，信用體系缺失，導致中國企業的融資方式主要不是以股權融資為主，而是以間接融資（貸款或民間融資）為主，由此導致了中國債務比率高企。

下圖即為中國企業2011年以來每個月貸款融資、股權融資以及其他間接融資額度。

下一副圖，則是美國、歐元區、日本、亞洲新興國家與中國的的股權融資比例對比。

最後，如果能夠實現有效經濟增長，同時控制債務規模增長，才是最有效的降低債務比率的辦法——畢竟，如果經濟增長起來了，而債務總額不變，債務風險自然就降低下來。

我們聽到的最糟糕的消息是，中國的經濟增長再也不能恢復到以前的高增長水平了，只有經濟停滯才會導致債務危機的爆發。

因為中國的債務總體上以企業負債為主，在經濟增長變緩的情況下，接下來我們會聽到越來越多的企業債務違約事件（西方國家政府債務高企，總體上違約可能性不大，特別是對那些經濟體貨幣是儲備貨幣的經濟體如美元、歐元、日元、英鎊等，他們只是經濟增長減緩，經濟體陷入通縮而已）。

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結論：

中國債務總體水平的確偏高，但中國政府從執政和穩定的角度出發，不會允許大規模的企業債務違約，最近被大肆宣揚的債轉股就是其中一個。

為了避免企業大面漆債務違約和破產，儘管整體的政策導向是所謂的「不刺激」，但中國接下來的貨幣政策仍然不可能真緊縮，就在2016年我們可能還會看到降息和降準的消息，如果地方債務置換和地方政府債券發行能夠成功，可能有助於經濟避免嚴重失血。

當然，這麼多年依賴於貨幣擴張（2015年政府還在企圖擴張貨幣來去庫存），通過債務經濟來飲鴆止渴，現在想要身體倍兒棒、吃嘛嘛香，一點兒問題也不出，

有點難！

當然，如果國際環境不出什麼大問題，也沒有什麼特殊緣由刺激的話，你要說中國經濟一定會出什麼大問題，也不大可能。

就這麼拖著吧！

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