資源國的宿命與反抗：2016我們該為何而戰

01-28

撲克財經旗下品牌：最值得信任的大宗商品產業和金融服務業智庫。跨界、深度、專註——匯聚業內最值得分享、最有信息濃度的知識。歡迎移步微信公眾平台：puoketrader

原文鏈接：資源國的宿命與反抗：2016我們該為何而戰

撲克導讀

2015年，就是全球中周期的轉折點，貨幣寬鬆和增長都達到邊際高點，而此時的資產價格卻嚴重分裂，股債的泡沫和大宗的暴跌並存，這種分裂實際上說明了世界經濟復甦的極其脆弱性，主導國美、歐和追趕國中國都從低資源價格、高資產價格中獲益，但資源國卻被壓制到最低點，如此下去，必將導致整個系統的不穩定。這是當前全球經濟中的核心風險，然而在康波向蕭條轉換的過程中，資源國最終將是被犧牲的，這就是宿命，2016年我們看到了的只不過是資源國在被犧牲的過程中如何反抗罷了。

文周金濤來自中信建投策略

關於2016年的全球經濟格局，首先是要在我們提出的《宿命與反抗》的框架下進行分析，全球經濟未來四年下行期是無法改變的，通過各國之間的博弈，能夠改變的只是走向結果的過程。2015年之後，我們註定要在經濟分析的框架中加入很多博弈和國際政治的因素，這是中周期回落的結果，也是康波衰退向蕭條轉換的宿命。所以，2016年的變數只是在於反抗中的過程變數，而不是在於宿命。

全球因資源而分裂

中周期高點之後，全球一定會顯露出分裂之像：一方面，對資源國的壓制必將導致其反抗，俄羅斯必須為尋求能源的定價權而努力；另一方面，美國復甦已經走到高點，如何即維護美元本位又維護復甦勢頭是美國的核心訴求，美國的核心風險是資產價格；而對於中國來講，產能周期的持續回落已經開始顯現出明顯的負面影響，如何維持經濟穩定，為人民幣國際化和一帶一路推進爭取空間是中國的核心訴求；這就是世界經濟的大格局。

資源國需要逆襲

在這個大利益格局下分析2016年的世界經濟要從兩個角度出發，第一個角度是我們剛剛提出的分裂。第二個角度是逆襲，2016年與2015年經濟背景的不同是，2015年全球都處於第二庫存周期下行階段，這也是導致資源國被壓制到極限的周期因素。而2016年，從中國開始，將展開第三庫存周期復甦，這是對原有趨勢的一個修正，所以，系統的崩潰總是要經歷一個反覆的過程，而2016年恰好就是這個逆襲階段。

2016：在分裂的狀態中把握逆襲

歐美中俄自身有不同利益和狀態，但2016有一個共同的利益，就是為了延續復甦成果而努力，從而在分裂和逆襲中各方都有相互妥協的要求。在周期回落的過程中，隨著各國實力的減弱而更加自我保護從而全球走向分裂這是大趨勢，但各國各自的利益訴求沒有協調卻都難於達到，主導國需要給資源國一次逆襲的機會，以防止系統的崩潰。所以，2016年的分析框架是在分裂的框架中把握逆襲的機會，而這需要各個國家間的政策協調。

主導國的寬鬆與變數

美國作為世界經濟的主導國，也是當前復甦的核心力量，其核心訴求是在中周期回落的過程中盡量維持復甦的可持續性，而美國的復甦中最顯眼也是其最脆弱的環節是什麼，就是其資產價格。在流動性主導的復甦中，勞動生產率的提高是有限的，而在如此低迷的商品價格背景下，固定資產投資也是不可能有持續性的。所以，美國的股市和債市一定存在泡沫，這是其最脆弱的一面。從這個角度看加息只是一個權宜之計，不可能存在加息期，美國的貨幣政策大方向依然是寬鬆，只不過這種寬鬆的效果越來越弱罷了。因此目前看，在12月之後，美元仍然暫時不會出現持續強勢的基礎，只會因歐日的短周期回落或者持續寬鬆而走強，我們判斷這將在2016年中期發生。

2016年的歐洲本來就是庫存周期的回落階段，巴黎事件可能會使這個進程雪上加霜，從經濟的角度看，歐洲需要進一步寬鬆的過程，從政治的角度看，巴黎恐怖襲擊可能會促使歐洲提高介入中東地緣紛爭的速度和深度，加快石油歐元戰略實施的步伐和進度。但歐洲的最終訴求應該是維持統一和穩定，從這個意義上看，歐洲對2016的格局仍屬於低位自保狀態。

作為世界經濟的追趕國，人民幣國際化和一帶一路是中國對外的核心訴求，但就2016年來說，中國的核心訴求是國內經濟的企穩反彈，這既是經濟周期自然運動的要求，也是國內社會穩定的要求，貨幣寬鬆和財政政策持續發力都是不可避免的。巧合的是，周期的運行達到了第二庫存周期底部，2016年將出現第三庫存周期反彈。2015年，匯率和資產價格的波動給人留下了深刻的印象，在人民幣加入SDR之後，貨幣政策和匯率政策的均衡顯得更加重要，但是正像我們所說的，2015年無非是在貨幣寬鬆的背景下如何維持匯率的穩定，這顯然與通縮的背景有關。而2016年，一旦如我們所判斷的庫存周期出現反彈，通縮的預期可能達到邊際高點，此時貨幣政策的預期可能發生相應變化，這有可能在2016年上半年發生，在這個背景下，會否引發資產價格波動，從而波及匯率穩定，可能是2016年的核心不確定性。

資源已經成為國際利益分配的焦點

對於以俄羅斯為代表的資源國而言，在過去四年的資源熊市中不斷式微，匯率和資產價格都遭受重創，這迫使俄羅斯必須為獲得資源的定價權而努力。而2016年是第三庫存周期的開啟之年，能不能在這個時刻穩住商品價格將是一個重要的轉折點。我們前面提出，在過去幾年中，資源國的式微和主導國的獲益核心都來源於商品價格的熊市，所以，2016年的國際博弈，核心當是圍繞商品價格展開，資源國必然在獲得資源定價權上有所作為，從而商品價格將是2016年的最大賭注。當前已經迫近商品價格調整的極限，我們可以相信，如果在2016年上半年依然維持持續跌勢，從外圍資源國開始將依次發生系統性風險，從而2016年一季度開始，資源價格將是資產價格的核心問題，資源已經成為國際利益分配的焦點。

資源價格如何博弈，總結成三句話，就是供需看中國，貨幣本位看美國，地緣看中東。這裡面的核心博弈是國際貨幣體系問題，美國雖然實力在減弱，但仍要維持美元體系，而中國、歐洲，甚至俄羅斯在這方面都有訴求，特別是石油美元問題，更是問題的核心，現在看來，國際貨幣體系的核心裂開將發生在資源定價問題上。

2016：要資源還是要軍工？

所以現在看2016年的投資，寬鬆依然是不變的貨幣環境，只不過寬鬆的預期不一樣，2015年，我們即使看到資源價格的反彈，一樣是預期通貨緊縮，但2016年，資源上漲可能帶來的是通脹預期，這是一個非常關鍵的區別。所以資源觸底點十分關鍵，如果商品反彈和中國庫存周期觸底在同一時刻發生，則發生在一季度概率較大。而從美元周期來看，2016年歐洲短周期將慣性下滑，歐洲量寬仍有必要，而二季度日本也同樣存在寬鬆可能。從這些角度看，整個二季度將是美元變化期，也有可能是流動性變局期，所以，比較理性的狀態是一季度商品觸底，二季度後美元偏強，中國復甦需要確認，商品底部也要確認，2016年的一季度是一個核心博弈點。2015年已經把資源國逼到死角，如果2016年一季度商品不觸底，那會是另外一番景象，那時國際政治博弈將對資產價格產生巨大影響，可能超出經濟分析邏輯了。對於2016年而言，宏觀對沖首先就是要資源還是要軍工的問題。

中國：供給側改革的實戰意義

對中國而言，經濟復甦也是一個兩難的問題，如果經濟不復甦則不能扭轉持續通縮預期，這是一條深度傷害實體經濟的路徑。如果經濟明確復甦，則會帶來通脹預期，而全球的通脹預期可能帶來美元強勢和資產價格波動，危及中國的債務問題。所以，中性的出路是以供給側改革穩定實體經濟預期，但又不能以需求刺激引導通脹預期，這就是供給側改革的實戰意義。這樣來看，最終被犧牲的依然是資源行業和資源國。

資源國的宿命

所以，什麼是宿命與反抗，以康波衰退和蕭條的規律來看，在康波向蕭條轉換的過程中，資源國最終將是被犧牲的，這就是宿命，2016年我們看到了的只不過是資源國在被犧牲的過程中如何反抗罷了。這一點在國內看來，最終被犧牲的就是重化工業，這是歷史的宿命，這也是供給側改革的必然性。資源國的抗爭，就是周期下降過程中庫存周期的抗爭，但這種抗爭都無法改變其宿命。