年報拆解系列：客官，來碗人蔘大補湯--大參林

我曾經分析過一家做人蔘製品的上市公司，動輒囤幾個億的人蔘，庫存周轉時間為六年，市場上人蔘價格哆嗦一下就是幾千萬的減值準備，凈利潤蹭蹭的往下掉。因此對這種涉及中藥材的公司，我通常是建議敬而遠之的。

作為北方人，沒有在本地看到過大參林的連鎖店。第一眼看到大參林這隻股票的時候，就這感覺，又是一家賣人蔘的？

後來細想不對，由於眾所周知的原因，現在農林牧副漁想上市沒那麼容易了。於是翻了翻大參林的招股書，看了看歷年年報。

不看不要緊，一看嚇一跳：初冬里，送來香噴噴的一碗人蔘大補湯哇！

一、大參林的行業背景和主營業務情況

雖然叫做大參林，但這是一家中西醫藥兼營事實上以西藥為主的大型醫藥連鎖公司，公司是廣東及周邊省份的No 1。

（數據來源：MDC「2015-2016年度中國藥品零售企業綜合競爭力排行榜」）

截至2015年底，全國共有藥品零售連鎖企業4,981家，下轄連鎖藥店20.49萬家，零售單體藥店24.32萬家，零售藥店門店總數達44.81萬家，連鎖率為45.73%。2015年，全國前100位藥品零售企業銷售額佔零售市場總額的28.80%，銷售額在10億元以上的藥品零售企業有21家。大參林作為營收超過60億的上市公司，是全國零售連鎖葯企的龍頭企業之一。

公司一直專註於中西成藥、參茸滋補藥材及中藥飲片、保健品、醫療器械及其他商品的直營連鎖零售業務，致力於為消費者提供優質實惠的健康產品和專業周到的服務，尤其在參茸滋補藥材領域形成了自主品牌為主、覆蓋高中低各檔次產品、滿足不同消費人群需求的業務特色，是全國規模領先的大型醫藥零售企業。自成立以來，公司的主營業務未發生重大變化。

公司堅持以直營連鎖門店為核心的經營策略，在深入開發和鞏固華南市場的基礎上，不斷向周邊省市輻射，實現跨區域發展。截至2016年末，公司已建立了覆蓋廣東、廣西、河南、福建、江西、浙江等多個省份、共計2,409家直營連鎖門店的營銷網路，其中1,591家門店擁有醫保定點資格。公司在華南地區的競爭優勢明顯，目前在廣東擁有門店1,809家，覆蓋廣東各地級市，並已深入滲透到鄉鎮市場。公司在廣西市場擁有304家門店，已覆蓋廣西主要地級市，公司2012年、2013年、2014年連續三年在MDC「中國藥品零售企業競爭力百強榜」排名華南地區第一名。此外，公司已逐步建立全國性的營銷網路，在福建、江西、浙江及河南等華南地區以外市場的門店已達296家。根據中國連鎖經營協會發布的「中國連鎖百強」排行榜，本公司2012年、2013年、2014年、2015年連續四年蟬聯零售藥店行業第一名。除實體店外，公司通過自建大參林網上商城，藉助天貓、京東、1號店等電子商務平台的方式，積極拓展網上銷售渠道，提升網上銷售能力和客戶服務水平，滿足消費者的網上購葯需求。

在拓展營銷網路的同時，公司建立了完善的商品供應體系和物流體系。目前，公司已與2,000餘家國內外優質供應商保持了長期穩定的合作關係，銷售商品達數千種。此外，公司在廣州、茂名、順德、江門、玉林、鄭州、東莞等地建立了物流配送中心，倉儲物流面積超過90,000平方米，覆蓋了目前的主要業務地區，自主配送量佔總配送量的比例80%，能快速響應所轄地區的商品採購及門店配送需求。

二、財務報表情況

據招股書，大參林五年來的營收和凈利潤情況如下：

由於擴張規模較大，營收的增幅遠高於凈利潤的增幅。

同時資產規模也迅速擴大，截止2016年末，擁有自營門店2400餘家，而上市圈錢的目的就是為了投建更多直營門店。根據2017年半年報披露的數字，門店數已經達到2625家，半年時間，新開門店230多家。營收同比增長18%。

大參林是一家輕資產重運營的公司，這種經營模式將逐漸成為大型連鎖企業普遍採用的模式。截止2017年三季度季報，資產總額不過50多億。隨著資產的不斷優化，資產負債率也逐漸向好，從2016年時的60%左右降到2017年三季度季報的50%左右。

醫藥類商品毛利率較高，大參林的平均毛利率42%左右，2016年全年營收62.7億，其中中西成藥38.65億：

分產品的毛利率情況如下圖：

大參林的現金流非常健康，經營性現金流量凈額穩步增加，與當前不斷擴大規模相對應的，投資性現金流迅猛擴張。

為了加快建店的步伐，大參林採用了多元化的收購方式，2017年11月，收購了福建國晟51家連鎖藥店。

雖然在不斷的收購和新建自營店，但是大參林仍然有閑錢理財，賬面現金13個億（2017年3季度季報）的情況下，還有閑錢用5億購買了理財----真是不差錢的上市公司啊！

三、十大流通股東

在三季度季報的十大流通股東中，出現了很有意思的現象，斯坦福大學和普林斯頓大學投資了大參林。

莫非這些著名的國際名校，也需要在寒冷的冬天來一碗參湯？

由於在國外，向大學捐贈是一件很時髦的事。因此很多大學都有自己的捐贈基金，而這部分捐贈基金會通過投資的方式進行保值增值。比較著名的包括耶魯大學基金、哈佛大學基金、斯坦福大學基金等。這類基金的特點就是尋找穩健的價值投資機會。

四、2017年業績預期

廣東省是我國最大的藥品零售市場，2015 年銷售規模為 406 億元，公司 2016年在廣東省的收入為 51 億元，約佔整個藥品零售行業的 10%，占社會零售藥店市場覎模的 20%。目前廣東省共有藥店約 45 萬家，公司佔比約為 4%，擴張空間可觀。

由於大參林的業績和自營店的規模正相關，所以可以根據當前自營店擴張的規模，比較容易的預測其全年業績。預計2017年全年新建自營店600家左右。

據2017年第三季度季報，目前大參林已經實現營收53億，凈利潤3.66億，保守估計全年營收65-75億，凈利潤4.5-5.5億左右。比上年同期增加15-20%左右。

這樣的業績，在A股市場上，已經是極其優秀了。

初冬的夜晚，這碗香氣襲人的人蔘大補湯，你要不要幹了呢？