動漫公司如何估值？原創IP、技術、變現模式是重點

文／三文娛

三文娛是ACG領域最具影響力的產業新媒體

微信公眾號：hi3wyu

估值體系分析：頭部公司永遠是規則的制定者，後來者通過同期對標和相關因素參考進行估值。

上周，三文娛回顧了最近幾年的動漫投資事件：250起動漫投資事件，有這些行業發展規律與趨勢

我們發現，隨著整個動漫行業中CP公司融資輪次逐漸從早期向中期發展，大額融資和高額估值引起了行業內外的廣泛關注。

在這些數字背後，三文娛觀察到這樣的現象：

伴隨著動漫行業的火熱，更多資本介入，動漫公司整體估值在近年飆升，頭部IP和優質團隊一直是資本熱捧的對象。而涉及到變現方面，由於行業尚處於早期，模式仍有待探索。投資人更多投的是未來動漫行業有大額利潤的可能性。

我們知道，成熟行業成熟公司的估值體系通常根據其利潤、收入或者企業價值計算的，對應使用P/E（市盈率）、P/S（市銷率）、EV/EBITDA（企業價值倍數）三種模型。

而動漫行業目前沒有形成成熟的模式，很多早期公司利潤微薄甚至僅維持盈虧平衡，那麼目前國內動漫公司估值的標準是什麼？公司之間估值相差較多的原因是什麼？穩步提升估值的方法是什麼？

本文，三文娛將基於一些行業數據，並在與中影年年、動漫堂、A4漫業、鮮漫、魚肚白動畫、靈動漫畫、神居動漫、好傳動畫等多家動漫公司，以及多位業內資深投資人交流之後，梳理呈現給大家。作者：宛宛。

動畫公司估值：自主IP和技術是重點，頭部公司看利潤

首先要說明的是，本文只討論動畫公司及漫畫公司的估值情況。行業尚處早期，並沒有確定而完善的體系和規則，投資和估值都是公司和資方商定的，會有很多特例。但在行業內也有大家公認的一般估值標準，所以三文娛只討論這部分規律和針對動漫公司價值的普遍關注點。

動畫公司和漫畫公司的估值標準是不完全相同的，但都遵循行業估值的一般邏輯。

即：頭部公司永遠是規則的制定者，後來者通過同期對標和相關因素參考進行估值。初期關注頭部內容，後續關注持續產生頭部內容的能力和變現能力。

我們先說動畫公司。

整體來看目前國內動畫公司估值評估主要參考IP、技術、團隊、變現能力和輪次及市場環境五點。

• IP，即作品

這一點主要考核三方面，是否是頭部IP，是否擁有自主版權，以及IP的受眾群體。

衡量是否是頭部IP。動漫行業歸根結底是內容產業，內容產業的核心就是IP的質量。衡量IP，首先要看作品的一些數據，比如播放量、粉絲數等，但市場上數據真假難辨，所以主要會看作品的熱度、話題指數、以及作品是否突破了次元壁，走到大眾視野中。

其次，看商業化的主動性，在影游等變現的過程中，是下游公司主動上門並付錢購買IP，還是需要被動尋求合作。最後也要看IP在各自風格的細分市場中的位置，內容行業的發展趨勢是逐步走向細分市場的，不同細分市場在用戶風格和商業化潛力上也有較多區別。

衡量是否擁有自主版權。國內動畫公司主要分為原創自主IP、漫/文改編動畫、代工三類。自主版權會大幅提升動畫公司的估值和議價能力，在商業變現時也能為自己帶來較高利潤。

衡量IP的受眾群體。這一點直接影響的是IP的商業化能力和價值，不同年齡層，不同性別，不同環境的受眾，對IP的付費意願和能力是不同的。

• 技術

目前國內動畫公司主要有3D、3轉2、2D三類，技術能力與公司估值成正比。另外產能、時間周期、生產成本、作品質量也是影響動畫公司估值的因素。

• 團隊

團隊看點較多，一是出色的導演/編劇，會影響到作品的質量和公司的資源。二是整個團隊的穩定性、規模人數和管理流程方式，目前國內動畫市場人才稀缺，優質團隊是基礎。三是團隊和投資人的談判能力，投資是公司和資方博弈的過程，目前市場上多數做內容的人是不會操縱資本市場的，所以談判能力直接影響了公司的估值。

• 變現能力

變現是公司順利發展的必然需求，也是投資方獲得財務回報的方式，公司的變現能力和潛力也是估值考量的重要因素。目前動畫公司主要的變現方式有影視改編、遊戲和衍生品，這些會受到IP質量和團隊運營能力的影響。

• 輪次及市場環境

融資輪次決定了公司發展的進度，也基本圈定了估值範圍。市場環境主要指資本市場，比如近兩年資本市場比較關注動漫行業，整個行業也處於較早發展期，機會很多潛力很大，炙手可熱的行業整體估值會偏高，而市場緊縮的時候，資方出價會更保守。

近兩年的市場環境下，動畫公司的估值A輪為1到5億，B輪通常是5億到10億估值了，這些公司一般都有頭部作品，而10億以上的公司，一般就有頭部作品和利潤了，因為這樣的公司已經是Pre-IPO的估值體系，投資人更加冷靜。一般每輪次出讓股權10%-30%不等，越早期風險越大，出讓股權會比較多。但也有公司告訴三文娛，融資時，首先要考慮的是需要融多少錢，然後再考慮估值多少，在出讓比例上，也會有所浮動。

另外值得注意的是，輪次代表著公司的融資節奏，但有時新一輪融資是公司在重要發展截點進行主動追求，有時是資方主動進入，公司發展的輪次也沒有完善的界定方式，反而公司發展的截點會直接影響到該輪次的融資情況。資方的選擇情況也會影響公司的估值，比如財務投資的資方會比自帶資源的戰略投資的資方開價更高，希望獲得的股權也更多，而戰略投資方會重視布局和產業鏈的聯動。

以上這幾點影響因素，雖然頭部IP是公認的重點，但每一點做好都能為談估值時提供加持。除此之外，在實際估值時，也會有量化的演算法。

國內3D動畫公司已經有利潤可觀的頭部公司，比如已經發展到B輪的若森數字和玄機科技。他們新一輪的估值主要是按照私募股權投資中常用的風險收益法，根據利潤，結合P/E進行計算，即估值 = 年利潤 x P/E，業內資深投資人向三文娛透露，頭部IP可以給動畫公司帶來其成本3-5倍的利潤。

據了解這兩家公司目前都有千萬級別的年利潤支撐近20億的估值，也就是有幾十倍的P/E。影響P/E的因素較多，倍數越大，說明市場對其增長的預期越高。

三文娛統計了7家新三板上市的動漫相關公司在3月26日的財務數據，我們發現這些公司之間P/E值相差較多，每天浮動也較大。

而非頭部公司，利用的是私募股權投資中的比較法，即是在頭部公司同期，或者類似的公司中尋找比較對象，再從作品、團隊、技術、數據、利潤等多方面情況進行對標，確定估值。

當然也有些主要做代工，重視產能的動畫公司，也會根據利潤計算估值。

漫畫公司估值：優質作者和全新的變現探索

同樣作為內容行業，漫畫公司衡量估值的參考因素和上述動畫公司的也大同小異，也是通過

IP、技術、團隊、變現能力和輪次及市場環境等幾個因素綜合考量，重複內容不再贅述，僅通過簡單對比，對漫畫公司估值進行說明。

• 頭部作品、團隊、輪次及市場環境仍是主要因素

頭部作品是動漫公司共同的價值體現，但相比之下，動畫公司只有少部分做原創，大部分做改編，而漫畫公司掌握了更多的內容版權。數據方面，漫畫公司會看作品在各大分發平台的點擊量、排行以及付費和打賞情況。

團隊方面，漫畫公司通常體量較小，動畫公司動輒上百人，會涉及宣發、運營等，小體量的漫畫工作室甚至只需幾個人，輕資產運作也不配置市場、運營等團隊。

在輪次和市場環境方面，整體上看，漫畫公司的估值低於動畫公司，尤其是中後期估值的瓶頸已隱約可見。

• 在表現上動畫重技術，漫畫重創作

漫畫公司注重編劇能力和故事實現能力，主筆的明星效應非常明顯，價值也很高。

目前國內動畫公司多數以改編為主，自主版權的作品較少，相比之下更多的亮點體現在工業化的流水線，產能，技術實現等方面，另外優秀的導演和編劇也是價值的重要體現。

• 漫畫公司商業變現路徑更長

「離錢越近的行業，變現能力越強，估值越高。」業內資深人士這樣告訴三文娛。

目前國內漫畫公司，大多可以通過平台簽約作品的稿費取得盈虧平衡，而動畫公司製作成本較高，通常只能通過下游產業，即影游進行變現。

內容行業的基本發展路徑是：網文（劇本）/ 漫畫——動畫——影視劇（電影、真人劇）/ 遊戲，網文/漫畫，是內容的一種初級形態，也是低成本的試錯階段。

動畫會帶來更多的關注，影游則是目前動漫行業主要的變現渠道。漫畫通過影游變現，基本都需要通過動畫化擴大影響力，這部分成本是目前多數漫畫公司無法負擔的，另外動畫化時間周期較長，也會延長漫畫公司的變現周期。

所以就目前的環境來看，漫畫公司的變現能力較弱，周期較長，所以在進行估值時，價格也會偏低。目前市場上暫時沒有高於5億估值的漫畫公司，這是諸多因素影響的結果。一般漫畫公司天使輪估值為1000萬-3000萬，A輪會根據此前輪次的情況和公司階段做參考，達到1-2億，B輪之後會根據利潤進行估算。

如何提升估值和價值？商業化的不確定性與新機遇並存

按照正常的發展，公司每輪估值必然有所攀升，這是對公司價值的體現，也是資方的需求。目前行業內公司穩步提升估值的策略也是從基本參考因素入手：

首先，公司團隊基本穩定，並穩步擴張，吸納新的人才。然後進行IP的拓展和運營，打造新的頭部IP，提高IP的數據，精準觸達目標受眾。

另外就是對變現的探索，一部分公司嘗試從內容源頭做好變現準備，希望創作者可以從市場的方向進行創作，打造適合做影游的作品。另一部分公司嘗試切入產業鏈上下游，嘗試其他環節的運作，進而提升估值。但實際上，動畫、遊戲和影視都是具有極高壁壘的行業，影游也已經非常成熟，頭部效應明顯，跨行業入局並非是很好的選擇。

更重要的是，衡量中後期公司的標準就是盈利能力，而目前國內動漫公司把目光主要集中於影視和遊戲的變現。我們知道，公司發展的正向結果，就是上市或者併購，這兩種方式都會考核公司的變現能力。目前國內動漫公司的主要盈利模式過於單一，依賴於影遊行業，大額利潤集中在遊戲。但就現在而言，一方面並沒有真正爆款的動漫影游改編，另一方面，影遊行業是動漫行業的下游產業鏈，動漫公司本身對其控制力不強。

有業內資深投資人對三文娛提出了他的思考：內容是一個慢行業，而頭部內容也只具有短期效應，這就要求動漫和影游公司達到一定的同步效應，有較好的配合節奏。但影游本身是一個高成本、不確定的行業，產生爆款的因素很多，下游產業有時對IP是一種提升，有時並不是。在投資後期，高估值接盤時，投資人主要考慮公司持續盈利的能力，這種不確定性，是目前動漫公司亟待解決的問題。

對比美國、日本等動漫產業相對成熟的國家，我們同樣發現，他們IP的主要利潤來源是衍生品、樂園的收入，而不僅僅靠遊戲、真人劇和電影。

在國內動漫公司把變現焦點集中在高試錯成本、不確定性很強的影遊行業的時候，也有一些試錯成本較低甚至邊際成本為0的模式逐漸浮出水面。

有相關人士向三文娛透露，某IM的個性化字體流水上億，正在尋求優質IP合作。此前三文娛也做過漫畫付費的探討，目前優質IP每月可以從平台方獲得十幾萬元的純利潤，最高可達到40-50萬元，而隨著2017年平台和CP的共同推進，漫畫付費有機會成為漫畫公司穩步變現的重要手段，屆時漫畫公司的估值方式也會有相應轉變。

面對這些挑戰與機會，動漫公司的商業化會如何發展？動漫公司的估值又會發生怎麼樣的變化？三文娛將持續關注。

文／三文娛

三文娛是ACG領域最具影響力的產業新媒體

微信公眾號：hi3wyu

推薦閱讀：