從油廠到貿易商：一線調研透視油脂油料市場都有哪些焦點

繼2月中旬廣東油脂油料市場調研，3月上旬上海機構調研之後，3月下旬我們開展了對於福建油脂油料市場的調研活動，其實這一個半月的時間，油脂油料市場氛圍並沒有發生明顯變化，我們這次去福建依然主要驗證之前的觀點，比如菜油依然是三大油里最弱的，粕相對於油要偏強一些。福建毗鄰廣東，也是油廠聚集的區域，不過油廠體量多不及廣東。但2017年福建區域壓榨產能還是出現了增加，區域供需格局存在一定變數。

2017年春節之後，國內油脂展開第一波中級下跌。馬來棕櫚油即將步入增產周期、南美大豆豐產、國內油脂庫存回升及銷售較差等因素催生了此輪下跌行情。

3月上旬開始，國內油脂展開第二輪下跌。盤面下跌幅度及下跌速度較第一波更為劇烈。如此大幅度的下跌後，國內油脂產業領域對後市的看法是否依舊？市場一片看空背景下是否有階段反彈機會？為此，我們在3月下旬進行了油脂行業的第二次產業調研。調研總結如下：

一、福建地區油廠銷售模式

相比華東及華南地區比較普及的基差銷售模式，福建地區的多數油脂企業還是採取「一口價」的傳統銷售定價模式，即期及遠期銷售均是此模式。

一般油廠銷售合同對下游貿易商都收取履約保證金，我們調研的幾個月油廠銷售保證金多在10%。考慮到行業聲譽及後續合作，一般價格跌破保證金，貿易商也不會輕易違約。但若跌破保證金後仍有大幅殺跌，下游的違約風險將明顯回升。

因此，為了避免價格下跌過多導致下游貿易商出現大面積違約，油廠在貿易商的選擇上會選擇已經做了盤面套保的貿易商。這樣的企業一般資金體量大，期現結合，風控能力強。一方面可以降低下游企業的違約風險，另一方面也可將油廠自身的套保資金等壓力轉移給下游。

二、當地油脂銷售及壓榨利潤

2017年春節後福建地區油脂貿易情況相比2016年四季度較差，但相比前幾年價格更低的同期銷售情況，還是偏好。

春節前後福建地區大豆壓榨企業利潤較好，隨著油脂消費淡季到來，接下來兩月將進入壓榨虧損期，油廠的豆油豆粕庫存壓力將逐漸上升。

菜油方面，我們了解到一家大型菜油壓榨企業，在春節前菜油已經賣到了2017年的6、7月，去年12月底就全部賣完。之所以遠期賣的如此早，一是因為當時對遠期菜油並不看好，二是當時壓榨利潤不錯，鎖定利潤，三是菜油套保保證金壓力一般較菜粕要大，企業套盤積極性一般，該企業又是傳統的「一口價」銷售模式，所以遠期銷售比較積極。該企業菜油及菜粕均是遠期銷售，因此今年春節的油脂銷售寒冬對其影響不大。

目前該地區進口菜籽壓榨利潤虧損約100元/噸，相比大豆壓榨利潤要差一些。雖然2月進口菜籽盤面利潤較好，但實際到港壓榨延後，對於菜籽壓榨廠來說，利潤並無明顯改善。

與大豆壓榨不同，大豆出油率一般18%，菜籽出油率40%，油脂佔比較大。所以，雖然遠期進口盤面有利潤，但若現貨價格跌幅較大，這部分壓榨利潤會很快減少。

三、油廠及貿易商對油脂後市看法

由於未來1-2個月，國內油脂處於消費淡季，加上進口大豆即將到港且數量較大、國儲菜油出庫壓力、馬來西亞棕櫚油增產等因素，國內油脂價格還是弱勢。若3-4月馬來棕櫚油增產比較順暢，國內油脂還有一波殺跌。5月之後國內油脂可能才有一定轉機，但行情要有明顯起色，可能得等到今年四季度。

對於棕櫚油，雖然今年馬來西亞棕櫚油增產是大概率事件，但近月棕櫚油不建議做空。主要還是當前國內外棕櫚油庫存較低、並且貨權過於集中在幾家企業，做空的風險比較大。5月可能是國內棕櫚油庫存的一個相對低點。

對於菜油，5月國內菜油供給壓力將非常大，主要是國儲出庫壓力及消費不好。通常國內一年油菜籽訂貨約70船，目前已經訂了50條船。已經訂貨的菜籽大約300-400萬噸，年平均進口也就350-500萬噸。由於9月之前進口菜籽非常充足，因此9月菜油現貨及實盤壓力也不小。

菜棕套利，未來兩個月國儲菜油出庫，加上進口菜籽及菜油，菜油5月合約壓力很大，但隨著交割臨近，現貨供給的壓力將逐漸體現在菜油9月上。此外，棕櫚油國內外庫存緩慢增加，5月可能還是庫存低點。

所以，菜棕1705價差可能還有一定收窄空間。由於上述邏輯也適用菜棕1709套利，菜棕1709預計也有一定下行空間，5月可能是菜棕1709的相對低點。

另外，因為9月之前國內菜油供給較足，明年1月菜油季節性消費較好，加上國儲油大部分已經消化，也可考慮多菜油1801空菜油1709反套。

菜豆套利，由於國儲菜油庫存大大下降，中長期可考慮菜豆1801做擴。但目前還不是好的入場時機，等待5-7月出現低點再視時機嘗試。豆油是有正常需求的，菜油如果價格很高的話是沒有需求的，其本身是一個可替代的油種，剛需很小，分布在雲、貴、川、兩湖一帶，目前菜油拍賣已停，但依然有兩個月的出庫期，菜油5-9價差縮至-370，接下來的9-1價差可能繼續縮至-300，目前看5月份的壓力會減少，9月份的壓力會增大，因為就目前-300的價差結構，拋到9月份顯然更有利可圖，當然5月目前是現貨月，壓力小不到那裡去，當5月結束，9月成為現貨月之後，9月壓力會繼續加大。1月份需求好，沒有國產菜油這一塊，所以說做多菜油的話還是考慮1月，賣豆油買菜油1月這個套利還需要等等，可能在6-7月份介入比較合適。

豆棕套利，當前國際豆棕價差已經負數，國內也處於歷史低點。由於國際棕櫚油大概率增產，中長期豆棕還是做擴大更好，但時機還不成熟。至少等待5月國內棕櫚油庫存低點過去以後。

四、福建豆粕下游需求概況

福建前期拆除了眾多環保不達標的小型豬場，此類豬場對於豆粕的品質要求不高，但是需求佔比並不低，散養戶被淘汰後，生豬養殖行業面臨短期陣痛期，豆粕需求短期內出現明顯下降，但從中長期來看，大型養殖企業正在快速擴充產能，豆粕下游需求正在逐漸恢復中。

由於散養戶的退出，福建豆粕的下遊客戶結構由散養戶、中等規模養殖戶、大型規模養殖戶並存向中等規模養殖戶與大型規模養殖戶主導市場轉變，對於部分油廠來說，豆粕的目標客戶群體將集中於對於飼料原料品質要求較高的大中型養殖企業上，這樣對於豆粕的品控要求會更高，如果之前品控做的不嚴的話，當前豆粕生產成本會出現一定幅度的增加。油廠普遍認為，相對於豆油而言，豆粕的價格可能要更為堅挺。

五、禽類全產業鏈養殖企業產能繼續擴張

福建某大型全產業鏈白羽肉雞生產加工上市企業，2016年銷售額同比增速在10%左右，依據目前的計劃投產產能，2017年預計銷售額同比增速將達到20%。由於是全產業鏈運行，所以原料價格大幅波動的風險可以通過各級產業鏈條進行化解，而且之前跟下游重要夥伴簽訂的合同是銷售價格綁定生產成本，這種合同根據生產成本的變化來調整銷售價格，可以保證固定利潤。

白羽雞從破殼到長至2公斤，只需要45天左右，養殖成本中最關鍵的環節仍是原料成本這塊，該企業配方固定，只採用玉米和豆粕，經過多年的養殖經驗積累，二者比例也趨於固定，即便是其他的能量類原料（小麥）及蛋白類原料（菜粕、DDGS）等具有比價優勢，也不會去改配方，這就是全產業鏈的上市企業與單純做飼料的上市企業的區別之一，這類企業對於玉米、豆粕的需求增量只取決於產能增幅，相對而言比較容易估算。對於單純的飼料企業而言，由於飼料行業毛利率極低，化解成本風險的方式只能通過對於原料價格走勢的相對準確的判斷來確定全年採購策略同時還需綜合考慮在保證養殖效果的前提下採用更具性價比的原料，這就對於其當年玉米、豆粕的使用量的判斷帶來較大的不確定性。

六、粕類觀點

油廠及貿易商普遍認為儘管油粕壓力均不小，但相對而言，基於養殖需求恢復的預期，粕的表現將繼續強於油。

某菜籽壓榨企業同時也是菜粕菜油交割庫，菜油銷售壓力明顯高於菜粕，前期菜油賣得比較遠，春節之前菜油價格較好的時候賣到6、7月份了，主要是出於對下游的不看好，而且當時壓榨利潤非常好，春節後沒怎麼報價，菜粕是賣到4月份。所以該企業不擔心目前的貨賣不出去，而擔心的是下遊客戶的執行能力，好在其選擇的客戶大部分為套盤客戶，能夠自身化解一部分風險。

國內菜籽每年定船大概70條，也就是420萬噸左右，低的時候也有380萬噸，2017年截至目前能夠數到的定船數已經達到了50條，也就是300萬噸，這就說明在9月之前貨源都沒有問題，5月之前壓力自然最大。因此菜粕跟豆粕一樣面臨著原料大量到港的壓力。

豆-菜粕價差向上擴的空間可能不大，因為菜籽該訂的船基本已經訂完了，菜粕盤面拋壓不大，按照目前的進口菜籽報價，9月菜籽盤面壓榨利潤為-150以下，沒有人去買，買不進來，加拿大已經賣出了大量的菜籽，剩餘的菜籽未來不愁賣，加菜籽跌幅有限，所以菜粕不過分看空。

七、後市展望

當前國內外油脂基本面相比2月沒有大的變化，依舊利空雲集，壓力重重。

外圍油脂方面：馬來西亞棕櫚油單產恢復並將進入增產周期，3月或是產量環比增加的起點；南美大豆繼續豐產，美豆新年度種植意向報告即將公布，面積大概率增加。

國內油脂：進口大豆陸續到港，國內豆油庫存仍處於相對高位；棕櫚油庫存增加緩慢但還是增加趨勢；國儲菜油陸續出庫，遠期菜籽購買充足，進口菜油同樣不少。因此，目前時點看，國內油脂依舊看不到上漲的希望及理由。預計國內油脂中期走勢大概率還是向下。

不過，上述利空因素中，進口大豆、豆油庫存、棕櫚油庫存及國儲菜油出庫中短期不會有大的變數，盤面應該也已充分體現。而馬來棕櫚油增產、美豆種植面積增加尚未充分體現。中短期這兩個因素的變化可能對盤面有一定衝擊。

最後，由於當前行業內對油脂觀點較為一致，我們認為雖然中期國內油脂還是下跌概率大，但對下跌空間應持一份謹慎。考慮到利空已成共識，且大部分已經反映在盤面上，一旦上述利空不及預期或有意外利多出現，盤面反彈可能也會比較劇烈。

推薦閱讀：