今年投資的二三件事Ⅱ

01-24

8月份的今年投資的二三件事如果算是半年度總結的話，今天這篇算是提前的年終總結，分宏觀、權益、債券、務虛四個部分：

今年做投資有一個非常有趣的現象，就是做股的、做債的和做期貨的一起聊宏觀，根本聊不到一塊去，都覺得對方是上古穿越回來的生物。但當宏觀分析師一開口，大家卻都異口同聲的說，你們懂個P

近幾年我有一個很深切的感受，就是宏觀懂得越深，投資賠的越慘。好像宏觀經濟分析師的內容越來越高大上，聲音卻越來越小，對投資卻沒有任何指引性作用，你問問他們北京房價怎麼走，他們只好笑笑說，下一個話題~

這些尬聊的背後也許不是宏觀出了問題，而是我們的宏觀方法論出了問題。我們在用一把生鏽的鈍刀去切牛肉，牛沒切下來，濺了一臉血

歷史論述詳見第一篇，目前我們的宏觀方法論無法解釋本輪經濟增長中到底供給側改革和經濟內生動力誰是主要矛盾，所以對復甦的可持續存在巨大分歧

你看這個圖，在2011年之前CPI和PPI是有關聯性的，那個時候歲月靜好。但是在2012年之後，我們尷尬的發現CPI與PPI存在長期的背離。這在當時國內的宏觀經濟界產生了非常大的恐慌：該如何去解釋這種長期的背離現象。有人提出用廣義通脹的理論去，用產能周期去解釋，但都沒有預測到在過去兩年中，為什麼當CPI很穩健的時候，PPI卻能一柱擎天的上漲

於是我們又面臨一個新的窘境，長期來看CPI會不會追隨PPI上行呢？

所以現在的宏觀分析圈是：看不清的增長與說不清的通脹，就數論數一本正經的胡說八道

在分享理論前我想先說幾個小故事：酵母是個不起眼的東西，我們用來發酵饅頭，做蛋糕。但在這樣一個相對「LOW」的行業，A股有個上市公司做到了60%的市場份額，100%的產能利用率，常年維持15%的凈利率。這樣夢幻一般的數字不符合我們對中國傳統製造業的認知，但卻恰恰是現實

另一個例子是2017年天貓雙11的成交額1600億，同比增長39%，物流量同比增漲24%。但有趣的是，我們身邊人今年的購物量有同比增長30%嗎？我想答案一定是否定的，那增長從何而來？

第三個例子是伊利，今年很多人跟我說，伊利的的競爭對手已經不是蒙牛，而是娃哈哈。如果我們去一些四五線的小城鎮看看，原來小賣鋪里賣的是營養快線。但隨著生活水平的提升，人們不再喝假奶了，開始喝真奶了，重新定義了奶業的天空

此處略去一小段

我們的宏觀經濟分析方法論最大的問題就是只看總量，就會「就數論數」，但卻忽視了我們的經濟質量正在發生根本性的變化。一方面每個行業都正在崛起的行業龍頭極大的提升了經濟內在的穩定性，另一方面消費升級+消費下沉的大國經濟運勢，中國不斷被開發出來的三四五六線市場和非常長的產業鏈上下游才是經濟的真正金礦

李迅雷老師在2002年的時候，發表了一篇《未來藍籌中國行業未來龍頭研究》，非常推薦大家去閱讀

李老師當年找出了他們認為最傑出的公司，其中有一些仍是行業龍頭，例如華為，招商銀行，同仁堂等。但他也看錯了一些行業，例如廣州日報、首旅股份、東風汽車、歌華有線。當然還有一些漏掉的，例如海康威視，萬科。這告訴我們過去十幾年經濟發生了多大的變化，即使是當年的白馬，淘汰率也是非常的高

但我想說的是，現在我們經濟最大的變化是行業格局趨於穩定，市場集中度提升，龍頭定價權溢價明顯。這意味著如果今天我們再選出30隻股票，15年後再去看或許會很感慨，我相信成功率一定比李老師的要高

GDP慢了，龍頭企業的盈利卻快了

很多人不會講政治，此處略去一萬字

建議把上述內容列印出來，貼牆上

新的宏觀方法論沒有改變A股的玩法，但改變了賺錢的概率，A股是最聰明的錢

今年股票真的誇張，買中證100的股不需要考慮太多，一直在漲。買中證1000則是一直在跌。今年業內分析師很少聊到市值，然而今年市值才是重點，行業邏輯、概念風格都不太重要

如果把中證100的k線拿出來看，極像一個含著高額票息的債券指數。股市的k線像債券，債市的k線像股票是今年市場的另一個特徵。你從技術層面看，分析基本面不如數k線，今年所有的上漲都完全壓在一個上升通道中，幾乎沒有背離

怎麼去解決這種奇葩現象？我們拿著望遠鏡和放大鏡去看A股這個市場，會覺得很有意思，荒謬也是有著邏輯

第一個現象是A股的池子在變大，你橫向比較，我們上市的股票數量已經遠遠超過港股，比肩美國了。但美國是全球的公司都來上市的，所以可以這麼說，我們的市場深度已經是世界第一了

池子深了，信息不對稱就多了，這讓那些每個人都聽說過的「大白馬」在簡化機制下必然有溢價，而小票大家跟蹤不過來，必然分化加劇，有些上市公司居然長期缺乏分析師覆蓋，你能信？

第二個現象是選行業不如選市值，我們從新的宏觀方法論來看，分出勝負的行業越來越多，顛覆性的行業越來越少。你現在去買冰箱、手機、牛奶，不買那幾個牌子，還有別的選擇嗎？行業集中度的提升鑄就了越來越多的護城河

現在是龍頭企業看市值，行業老二老三看老大，剩下的小弟才看PE

A股確實是最聰明的資金，我們的玩法沒變，只是概率變了。白馬行業選龍頭，黑馬行業選概念這套邏輯在A股從沒變過。只是由於經濟基本面的變化導致白馬行業做龍頭的概率高於黑馬行業做概念的概率，黑馬變白馬越來越難，所以資金肯定會不由自主的去選擇最阻力最小的路線

國家隊加入戰局，只是催化了這個趨勢

此處略去一萬字

老手死於抄底，這是真心話

今年做債券的很痛苦，比熊市更痛苦的就是一次次的剁手抄底。今年我們聽到過種種市場的解釋，有經濟基本面的，有政策面的，但事後看，都不是主要矛盾，雖然當時聽著頭頭是道

我經常開玩笑的講，做債券的是看空中國經濟的大本營。所謂屁股決定腦袋，真正重要的不是你覺得經濟如何，甚至不是市場覺得經濟如何，而是上面決定經濟如何，這個預期差是促使利率變化的主要矛盾

此處略去一萬字

本輪債券有可能短久期吃票息的策略會長期比較靠譜。抄底不怕晚，這一輪應抄政策底，不要迷信「就數論數」的宏觀（債券）分析師

當你手裡有一把鎚子，看什麼都像釘子是句再正確不過的話。說回做股票、債券、期貨一起吃飯的故事，為啥聊不到一塊去，這告訴我們從事某一行業時間長了之後框架都會有局限，看什麼都像釘子（建議跨行業多聚，要升維思考）

過去幾年我們積累了許多常識，像什麼房地產基建一下來經濟立馬下行；銀行股永遠都不能買；整個中國經濟就是小散亂弱，所有好的製造業都在德國日本；債券市場只要撕心裂肺的喊，央媽一定會救；很多事講邏輯不用講政治；根深蒂固的認為金融是促進經濟發展的，金融就應該有高工資高收益地位

以後未必如此，此處略去一萬字

對於明年投資最大的忠告就是：一定要拿得起、放得下。我們過去積累了很多成功的經驗，但也許正如大大所說的中國將要進入一個「新時代」，我們所面臨的行業也會進入一個「新時代」

過去積累的越多，是經驗，也是包袱。我們要主動更新方法論，不能做個活在過去的人

我最喜歡的阿甘正傳裡面的一個情節是當Lieutenant Dan 經歷了無數挫折與屈辱後，在大海中暢遊，夕陽西下，阿甘望著天邊的雲朵說：I think he made his peace with God

與自己和解，尊重現實，調整心態，祝大家投資做的越來越好

能把略去部分腦補出來的都是天才