英國券商股價集體腰斬的套利機會？ 附: 讀者提問和《大空頭》作者採訪

事先聲明：

1. 此文不是廣告文，作者與文中所提及的企業無任何利益衝突；

2. 對於文中所涉及的企業點評僅為個人主觀意見；

3. 此文所涉及的評價性內容僅涉及企業合規本身，不代表對企業客戶服務質量的評價(合規風險高不一定與客戶服務質量掛鉤)；

4. 對於提供高槓桿外匯/CFD/Spread Betting等交易服務的零售券商，這個專欄不會做任何推薦或廣告內容。

5. 金融企業或多或少都有些不太好看的伎倆，讀者想必會理解的，還望PR們也能多多包涵。此文僅僅關注政策風險背後的市場機遇。

可以開始正文了。

十個散戶九個賠，這不僅限於中國，也是一個世界性的現象。對此，英國金融監管機構FCA於12月6日提出一項動議(編號CP16/40)。雖尚在諮詢階段，要求各大券商在2017年3月7日前作出正式評論，但已讓英國零售券商的股價紛紛腰斬。

在FCA的報告中提到，英國零售券商行業目前有約1百萬個真實交易賬戶。扣除重複賬戶之後，也有12.5萬個英國客戶，40萬個海外賬戶。在這50多萬個客戶當中，有82%的客戶都以賠錢而告終，平均損失約為20000人民幣。

對此，FCA打算對英國券商開刀，重點整治：

1. 用高槓桿(50倍槓桿起步)引起賭博心態，使得客戶大倉位頻繁交易，賺額外手續費；

2. 在第1點的基礎上，用B-Book和客戶對賭賺白粉錢；

3. 涉及第2點類型的券商利用開戶10%以上甚至是開戶贈金50%以上的宣傳手段吸引小白客戶；

4. 內部合規不嚴謹、給客戶的風險審查不到位、風險披露走過場。

FCA同時提出以下四點整治建議：

僅從監管角度來看, 個人認為受此影響比較大的英國零售券商行業裡面, IG Group (倫交所代碼：IGG)是在以上幾點做的相對較好的：

1. 所提供槓桿在業內較低 (雖然依然很高)；

2. 雖然交易成本相對高，但是B-Book做得較為中性；

3. 營銷手段比較傳統，基本上無百分比性質的贈金，除了有時候的那種開戶幾十塊的贈金；

4. 企業歷史久，合規體系相對成熟，內部管理較嚴，和監管關係好，和政府也有不少合作。比如說英國財政部曾通過IG向零售客戶折價出售政府持有的勞埃德銀行股份 (英國幾家主要銀行在金融危機後由政府收歸為國家控股，但財政部近幾年一直在嘗試私有化)。由於FCA此次提議還在徵集行業反饋的過程中，和監管關係好至少可以爭取最終方案不會對自己最糟。

而在倫交所下面的AIM上市 (類似於國內的中小板) 的Plus 500（代碼：PLUS），在以上四點做得欠佳，權且稱其為『合規尚待改進』類券商吧 (我不想被PR找上門來罵，這個評價已經比較客套了)。

同時, 還有另外一家企業值得關注, Gain Capital Holding (紐交所代碼: GCAP)。這家美國背景的券商在紐約上市。而美國投資人還在特朗普當選後的金融股狂歡當中，並未對大西洋對岸的約翰牛(John Bull)的動作給予過多關注，Gain Capital的股價並未像倫敦上市的同行那樣腰斬。

但是，翻開它的去年年報的第七頁(見下圖)，其實和它的倫敦同行也並沒有本質不同。其中80%的收入都來自於零售客戶，且業務重心也在倫敦。

Gain Capital Group用於服務這些零售客戶券商品牌：http://Forex.com (國內譯為嘉盛)、City Index (本身就是一家英國企業，前幾年被Gain Capital收購) 均是此次FCA涉及的整治對象。

另外，有幾家在國內打廣告挺多的外匯券商其實也在Gain Capital旗下 (比如說iFX )。而這幾家的重要牌照 (FCA ID) 和全球業務中心都在倫敦 。雖然它們也可以在塞普勒斯利用歐盟Passport政策在MiFID II框架下開展業務，但核心牌照和運營中心依然在倫敦 。

對於Gain Capital的業務操作，前幾年的NFA罰單可以說明問題，挺多業內的灰色手段我也是從它身上了解到的，對此我就不冒失多言了，在此也歸納為『合規次優類』券商吧。如果此次FCA所帶來的政策風險很大的話，按理說Gain Capital的股價也應受到波及才對，而非隨著美股「特朗普交易」的金融股騰飛而股價上漲。

下圖來自Gain Capital Group 2015年報的第七頁/零售業務章節，標亮的這句話其實就是B-Book的意思。華爾街很善於用最精準的詞句委婉地把什麼業務都包裝得高大上，不仔細想一下都不知道說的是什麼。

年報第九頁/風險管理章節也有類似敘述:

想參與此次政策性風險事件的讀者，可以考慮嘗試在倫交所看多IG Group (倫交所代碼：IGG )，在紐交所看空Gain Capital Group ( 紐交所代碼: GCAP )，尋求兩股價格靠攏的差值。

不過該"套利"交易存在兩大風險：

一是特朗普上任後可能大幅放寬的金融監管。回到年報第七頁可知 (下圖最後一句話), 海外零售券商推崇的CFD和Spread Betting業務在美國並不被允許。雖然我個人傾向於認為CFD在美國的解禁在短期內不太現實, 但一旦出現鬆動跡象，這將對Gain Capital Group是非常巨大的利好消息，導致以上交易的失敗。

如果不是這個理由的話，我很難理解為何一家英國上市的"優質股" (僅指相對業內同行，IG在合規方面做得更嚴) 和它美國上市的次優同行 (僅指業內聲譽和合規審查方面) 形成如此巨大的股價差異。

IG在至FCA監管詢問的回件中也暗示了另一風險，那就是FCA在歐盟監管體系下的權力局限 (畢竟還未正式脫歐) 使得英國的監管機構很難限制那些在塞普勒斯利用歐盟 Passport 政策在 MiFID II 框架下開展歐洲業務的中小券商 (它們當中不少都符合的國內業界對"黑平台" or "灰平台"的定義)。

而且FCA要求英國券商對英國本地和世界範圍的客戶一視同仁(除了政府提供的賠償擔保有所區別)，這也將加大它們與塞普勒斯券商在全球競爭中的合規成本。若FCA對英國牌照的大型券商持過於嚴苛的態度可能使得它們在市場競爭中不敵"拉客"和"待客"方式更加"靈活"的塞普勒斯券商。

如果擔心"劣質驅逐良幣"現象的話，可以考慮把看多標的換為Plus 500。不過我個人傾向於認為英國FCA牌照算是『合規次優』類券商的最後遮羞布，除非監管要求對他們來說過於難以承受，否則不會輕易放棄。

在金融領域，「次優」（subprime）是個什麼意思大家懂的??

至於為什麼不選擇同樣飽受爭議的福匯(FXCM)，在此帖一則答讀者問：

以下是答讀者問，選自今天收到的電郵來信：

Q:

關於昨天的歐洲央行 (ECB) 的決議，倫敦君有何看法？

A:

歐洲央行延長購債計劃"9個月"至明年底, 增加了QE 數量總額: 從原先市場預期的 800*6=4800億QE 增為 600*9=5400億歐元。同時擴大了購債"久期"和"收益率"下限的要求，現在他們可以購買收益率為-40個bp以下的債券，強化了寬鬆預期，加深了收益曲線（見下圖）。這能刺激銀行業收益預期，以此帶動整體股指等風險資產/情緒的上升(歐洲銀行業占股指比重較大)。

以前不是ECB不想加強寬鬆，而是不該買的不得不超買最終不夠買，最該買的卻因為各國Capital Key和收益率下限要求的原因不能買。現在放低了購債標準，使得最需要寬鬆刺激的歐洲邊緣國家可以受益，同時降低了政治壓力。

同時，富蘭克林登普頓的基金經理李昊昨天在研習社也提出了一些觀點：

今天跟很多人聊了也看了一些對ECB的決定的看法。有一些覺得ECB過於寬鬆，可能基於Draghi不希望或者怕看到歐洲版的taper tantrum。也有說這個表態是態度問題，taper不是問題關鍵，關鍵是QE extention。

其實都對，但個人有點不一樣的看法。我覺得這次ECB 的決定和日本央行的yield curve control有異曲同工之妙。 不但有效的解決了剩餘債券稀少的問題，同時還將匯率和利率曲線過於平坦的問題一併解決 (可能只是暫時)。

和BOJ不同， ECB是沒法用債券收益率上限來限制利率曲線的斜度。為什麼？很簡單，因為歐洲不同國家債券太多。它根本不可能給每個國家的債券都設置上線。如果設置，這就意味著它購買的國債的數量將不受ECB自己的控制而取決於市場。但同時，由於日本央行的政策的有效性最近得到驗證 (日本央行成功將taper, 匯率以及利率曲線斜度同時完成)，ECB也要想法設法達到。 這個就是今天ECB的新政策。

1. 3月之後將購買數量下降：

這個對我來說就是告訴市場ECB要taper。它雖然不能明說，但是信息是一定要傳達。問題就是，如果單單只是發出這條信息，市場必定將注意力集中在taper而非 extension (因為此前市場以及在一定程度上預期ECB會延長)。在此情況下雖然解決的告知市場taper，但對歐元以及歐洲periphery的國家的債券是個打擊。如果市場不買賬基本上就會形成歐洲的taper tantrum。

2. 將購債利率下限取消(之前是-40bps)

這個我個人認為絕對是畫龍點睛之筆。將購債下限取消之後，最受益的就是前端曲線 (因為前端曲線基本都處於接近利率下限)。而taper則將後端曲線抬高 (因為後端的利率離利率下限距離較遠且後端跟ecb的QE動向聯繫更緊)。同時，取消了利率下限並不一定是它非要購買低於-40bps的債券 (只是有需要時)，政治上壓力也更小。這樣一來曲線就被認為的陡峭化，短端的壓低也就同時保持於美國利率差加大 (或者不變)，這樣一來就把匯率壓了下來。一箭三雕。

市場之前也有人認為ECB會taper (包括我本人)，但基本上預期就是如果它taper 必定要抬高匯率。但很少或者說沒人能預期到它能一箭三雕。

同時回顧一下前天XXX的報告 (小助手註：指代某份研習社內部文件)，我非常同意他的觀點。利率曲線陡峭化是歐洲股市回復元氣的關鍵。利率曲線陡峭化對歐洲銀行業是重大利好。而且歐洲銀行占歐洲股指很大一部分。 同時XXX提到如果歐元升值將會對歐洲股市產生負面影響，但由於ECB的一箭三雕的政策，加上歐洲暫時沒有political risk，歐洲股市突然間變得非常吸引人。

在加上美國以及日本股市，西方主要三大股市和美元將在一段時間內保持牛市。在此EM將是這個DM Reflation 和 美元強勁下的犧牲品。

Q:

有哪些免費的英文原文的高質量金融學習資源倫敦君可以推薦的么？

A:

本周日，《大空頭》、《說謊者的撲克牌》、《Flash Boys》的作者邁克爾?劉易斯(Michael Lewis) 的一小時專題採訪將在Barry Ritholtz於Bloomberg Radio主持的商業大師(Master in Business)節目中發布，強烈推薦。觀看請在周日訪問彭博官方頁面：

http://www.bloomberg.com/podcasts/masters_in_business

(左為Barry Ritholtz，右為Michael Lewis)

今天文中提到的所有報告都可通過在「倫敦交易員」微信後台回復：" FCA " 獲取文件包。對於心存幻想用高槓桿一夜暴富的童鞋，建議看看FCA的報告醒醒腦子。

另外，想去控訴券商們對你的"坑壓"么，點擊此鏈接：CP16/40 response form 即可向英國金融監管局(FCA)提出最新改革動議的反饋和建議， 或直接電郵：cp16-40@fca.org.uk 。注意：若不聲明需要保密，FCA會向全社會公開你的反饋意見。好事的童鞋可以通過以上方式去填一個諮詢函獲取一份回執郵件，今後陪人嘮嗑的時候可以說監管改革也有你的一份貢獻^_^。

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