已經刺刀見紅的中國債務戰爭
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原文鏈接：已經刺刀見紅的中國債務戰爭
中央政府目前顯性債務佔GDP比例大概是40%，但加上社保養老等隱性債務，中央政府承受債務壓力已經接近國際安全線。隨著營改增等改革措施的推進，地方的稅收收入一直在減少，而在11月份可能還會有進一步的減稅措施出台，到時候地方財政更會雪上加霜。
作者：金子厚
原題目：中國債務問題已經刺刀見紅
債務的戰爭從普通人的角度來看似乎風平浪靜，實際上已經是刺刀見紅，在大眾的沉睡中正在發生。
2008年美國次貸危機之後，美國、歐洲、中國、日本要麼採取了量化寬鬆，要麼採取了不斷的刺激經濟措施，本質上都一樣，就是央行印鈔解決經濟問題。
然而，每次流動性的泛濫，不會以歌舞昇平為結局，而會是以輕率的借貸帶來大量的債務為結局。
2007年以來，全球債務總規模不斷膨脹，增幅累計達到57萬億美元。債務的年複合增長率為5.3%，大大超過了國內生產總值。在新興經濟體，債務翻了一番，而在發達國家，增幅只是三分之一多一點。
約翰?梅納德?凱恩斯曾經說過，金錢是連接我們與未來的鏈條，意思是說，人們現在怎樣使用資金，其實是反映了人們對未來可能發生事情的判斷。
事實是，2008年危機以來，人們讓信貸的擴張速度大大超過了經濟本身，而這種做法只有在一種前提下才能說是合理的，那就是人們相信，未來會比現在富有得多。
今年夏季，國際清算銀行指出，一些大經濟體的債務佔國內生產總值的比例都急劇上揚，這嚴重脫離了歷史常態。
在中國、亞洲其他國家和巴西，私營部門借貸都急速膨脹，讓國際清算銀行的風險儀錶盤亮起了紅燈。在三分之二的情況下，這種紅燈警報發出後三年內，會發生重大的銀行危機。
2015年2月，麥肯錫發布報告稱，全球債務已空前，中國七年翻四倍，全球債務額在2000年為87萬億美元，在2007年已達142萬億美元，到2014年第二季度增至199萬億美元。2007年，全球債務相當於全球年度經濟產值的269%，現在該比例已升至286%。
麥肯錫發布的中國債務報告稱，2014年中期，中國的債務負擔巨大，佔到GDP的282%，其中包括政府債務、銀行債務、公司債務和家庭債務。這遠高於發展中國家的平均水平，也高於澳大利亞、美國、德國和加拿大等發達國家的水平。
2007年至2014年，中國新增債務20.8萬億美元，佔到全球同期新增債務的1/3。債務增長最大的來源是非金融機構（房地產開發商）的借款。中國的公司債務佔到GDP的125%（約80萬億人民幣），為全球最高之一。
麥肯錫表示，中國的債務增長不可持續。其中，地產相關債務比例過高，令人擔憂。
2014年6月，標普發布報告稱，中國企業債務為14.2億美元，首次超過美國居全球最高，根據標普的計算，2013年末，中國企業債餘額14.2萬億美元，超過美國的13.1萬億美元。
根據《經濟學人》統計的數據，2007年，中國的債務是GDP的160%左右。現在，中國的債務為161萬億元人民幣，超過了GDP的240%。
僅僅在最近四年里，債務與GDP的這一比例增長了近50個百分點，而放緩的經濟增速只會讓欠債加劇。所以，2016年，還將繼續上升。
全球所有國家、特別是以中國為首的發展中國家債務過高已經是事實，這都是量化寬鬆和不斷進行經濟刺激帶來的必然結果。
從上世紀80年代的拉美危機到90年代後期的亞洲金融危機，傳統上新興市場的債務危機基本集中於通常以美元計價的主權債務，並且往往與盯住匯率制的崩潰有關。
但過去10年，新興市場的債務積累過多集中在企業部門，且通常是本幣債務。新興市場私人部門的債務總額現在已經超過了年度國內生產總值(GDP)的100%，甚至比處於2008年全球金融危機邊緣時的發達經濟體還高。
事實上，考慮到新興市場私人部門的債務數據並不完備，問題可能更為嚴重。一些由美聯儲(Fed)量化寬鬆計劃創造並進入新興市場的廉價資金是通過影子銀行體系流入的，這種資金流動更難記錄。許多新興市場還從中國不透明的發展銀行借入數量龐大但數額不明的資金。
新興市場的危機一般以突然的強烈衝擊和嚴重的經濟調整收尾——通常包括債務減記——這為國家的再次增長掃清了道路。
現在，尤其是在中國等政府財力雄厚的國家，債務風險的結局與過去不同：政府通過紓困和監管上的寬容等國家干預手段進行一系列短期部分修正，以保證經濟的繼續運行。
經濟增速趨穩反映出了強大的政策支持力度。中國央行過去一年中已經六次下調基準利率，財政支出也在加速，地方政府從規模3.2萬億元人民幣（5，020億美元）的債務置換計劃中獲益匪淺，再融資成本得以大大降低。
所有這些方面2016年依然需要進一步的支持。由於壓力重重的企業負債使得降息的效用受到限制，所以支持措施更多會來自財政政策層面。
人民幣前景問題上的不同觀點大致平分秋色。出口萎縮、資本外逃以及即將到來的美聯儲加息都預示人民幣匯率應會下行。資本外逃引發的憂慮以及預期中人民幣進入國際貨幣基金組織特別提款權貨幣籃子帶來的資金流入表明人民幣匯率會維持穩定。
當前的普遍預期是人民幣兌美元匯率2016年底跌至6.6；11月中旬時的預期是6.36。假使人民幣大幅跌至7的水平，則中國的出口競爭力將可得到恢復。
中國政府在第十三個五年計劃中已經接受了較低的年度經濟增長門檻——6.5%。這並不意味著目標將立即下調。把2016年經濟目標維持在7%將暗示政府對經濟前景有信心，同時在2020年前允許增速逐步放緩。
市場參與人士已經對中國的官方數據心存懷疑，將目標定在7%可能進一步有損信譽度改革項目將會繼續出台。
截止10月末，中國的流動性指標——M2餘額已經達到136.10萬億元，同比增長13.5%。中國已經成為貨幣存量全球最高的一個國家。這一數據是美國的1.5倍，英國的4.9倍，日本的1.7倍，比整個歐元區的貨幣供應量多出20多萬億元。
尤為引人注目的是，這些貨幣大部分是在最近幾年堆砌而成。2000年時，中國M2餘額約為13萬億元，至2008年還未達到50萬億元。而在國際金融危機爆發之後，自2009年起，貨幣存量每年跨越一個「十萬億」級台階，在這幾年上演出「狂飆突進」一幕。
在這種流動性充足到泛濫的情況下，政府、機構、企業、居民都受到強烈的刺激，允許舉債加杠標。央行最新數據表明，10月末，本外幣貸款餘額98.15萬億元，同比增長14.4%。
也就是說，全中國銀行體系借給別人的債務水平已經接近100萬億人民幣。除銀行貸款是一種債務外，除此之外，中國還有公開的債券市場。
據彭博新聞社的報道，2015年，中國債券市場規模增長至39.8萬億元(6.3萬億美元)，遠高於2007年的12.6萬億，在全球僅次於美國和日本，位列第三。
除了龐大債務水平，再讓我們看看債務的質量：
銀行貸款：截止10月初，16家上市銀行不良貸款餘額達9080億元，比2014年末增加2048億元，增幅達29%；不良貸款率1.52%，同比增0.4個百分點。
地方政府債務：
根據最新的數據，人大常委會批准的2015年地方政府債務已經達到16萬億人民幣。這一部分的債務目前是以類似國債信用的地方債的形式發行的。而眾所周知，政府投資很多都是鐵公基，盈利能力是最差的。也就是說，政府債務的清償能力其實是很低的。
企業債務：
從上表可知，中國企業部門的負債率已經達到GDP123.1%。而且在中國經濟下行的現在，中國企業普遍不景氣。財新PMI10指數僅有43.2，顯示嚴重不景氣。
據專家估算，每年中國破產和註銷的企業約在70萬家-80萬家。其中真正經法庭破產的很少，顯示有很多企業的債務是沒有得到清償的。
普通國民的債務：
佔GDP的36.4%，如果按照2014年中國GDP63萬億計算，約計23萬億人民幣的水平。人均都有1.76萬元左右！
青年經濟學者溫克堅指出，這些債務形成主要是2009年以來財政政策大力擴張的結果。在「四萬億」為名的投資規劃驅動下，數萬家地方政府平台公司在鐵路、公路、機場、市政工程、房產開發等領域大力推進，展開了一場轟轟烈烈的國進民退過程。
很自然的是，這些倉促出台的投資項目，大多數都沒有良好的盈利回報，投資預算的軟約束，運營過程中的腐敗和低效，也都是意料之中的。
而近期一些公開數據則表明，問題可能比預料的更加嚴峻。國際知名信用評級機構穆迪曾經預計2015年中國將有約2.8萬億地方政府債務到期。
而迄今為止，中央政府推動了地方債務置換措施，已經推出兩期共2萬億額度，把地方融資平台的債務置換成地方政府債券，以此降低利息支出並獲得債務償還展期。
但很多地方官員在接受媒體採訪時坦言，這些置換額度尚不足以解決他們的到期債務問題，一來在早前債務上報的時候，他們有意低報瞞報了部分債務。
二來由於經濟增長幅度下滑，財政收入增長不如預期，因此要求北京推出更多債務置換措施。有消息稱，第三期1萬億債務置換計劃即將推行。
如果惠譽2.8萬億的到期債務評估是可信的，再對比3萬億的債務置換額度，其中的意涵是讓人心驚，說明地方政府融資平台投入項目幾乎沒有產生什麼正向現金回報，地方政府債務已經爆發。
很顯然，這種債務置換隻是為即將到期的地方政府債務購買一些時間，剩餘的20多萬億地方政府負債，將會在未來陸續到期，形成更大的本息支付壓力。
根據目前處置形成的路徑依賴，這些政府債務最終也很可能由中央財政兜底，地方政府債務危機會一直積累，直到對主權政府信用形成威脅。
而中央政府目前顯性債務佔GDP比例大概是40%，但加上社保養老等隱性債務，中央政府承受債務壓力已經接近國際安全線。
為了避免發生主權政府信用風險，2014年10月官方發布了《加強地方政府性債務管理的意見》，也就是43號文，把地方政府融資擔保功能剝離，並且嚴格把地方政府發債權力限定在省級政府層面。
可以理解的是，地方政府財政狀況的緊張，是和宏觀經濟衰勢相一致的。由於經濟發展放緩，稅收增加乏力。
「從10月份的財政數據來看，地方政府的財政收支壓力確實很大。」方正證券宏觀分析師盧亮亮表示。
10月份，地方本級一般公共預算收入為7197億元，同口徑增長3.6%，而其預算支出增速卻高達37.4%，為11606億元，收支缺口達4409億元，處於嚴重的收支不平衡狀態。
盧亮亮指出，隨著營改增等改革措施的推進，地方的稅收收入一直在減少，而在11月份可能還會有進一步的減稅措施出台，到時候地方財政更會雪上加霜。與此同時，各地政府在民生、環保等方面的開支又是相對剛性的，甚至在刺激經濟方面的財政支出也是必不可少的。在這種情況下，尋找新的收入來源刻不容緩。
土地出讓收入降幅收窄。1～10月，國有土地使用權出讓收入累計同比下降32.2%，10月單月同比下降3.1%，較9月份的3.5%回落，但是降幅較前期顯著收窄。近期一二線城市土地市場出現升溫，但是全國範圍內，土地出讓收入仍然面臨下行壓力。
根據統計局公布的數據，10月份房地產新開工面積再度下滑，三四線城市房地產庫存依然較高，全國房地產市場繼續分化。
財政赤字進度提前，年底財政支出增速面臨下行壓力。
綜上可見，債務的戰爭從普通人的角度來看似乎風平浪靜，實際上已經是刺刀見紅，在大眾的沉睡中正在發生。
來源:商業見地網 (此文僅代表作者個人觀點.)
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