金融領域類說的槓桿到底是怎麼來的？怎樣操作？有什麼實際的作用？

01-16

通過一定比例保證金借入資金進行操作，獲利後只需歸還借入資金的利息（雖然較高），而剩餘的獲利則全部為借入者獲得。例如：

投資者自有資金10萬，保證金比例50%，借入10萬資金，1個月利息5%。投資者使用20萬資金購買股票A，單價20元，共1萬股。1個月後該股票上漲10%，月末總資金22萬元，歸還本金10萬和5000元利息，剩餘11萬5千元，較全部為自有資金操作相比，獲利為15%。

但是需要注意的是，若股票A出現下跌，則虧損速度比全部自有資金更快，若自有資金低於一定額度，例如30%，資金借出方通常會要求投資者立即補上。若出現突發快速下跌導致賬戶餘額少於0元，則稱為「爆倉」，這時投資者不僅自有10萬元全部消失，還有償還負數債務和利息的義務。

上述過程稱為槓桿即「Leverage」、融資，放大收益和虧損的幅度。如果是高風險承受能力和高投機目的，可以一試，新手來說風險太大。

此外，通過金融衍生品製造的槓桿會更大，最典型的有期貨合約（Forward/Future）。

除期貨以外還有期權（Option），掉期（Swap），以及更多複合結構衍生品等等，這些金融衍生品的標準化、可交易產品在中國市場還很少見。

謝Amy邀請。

槓桿（Leverage）正如@沈一冰所說，是一種「放大」的方式。如果說這個詞的來源，應當是來源於用較少成本去撬動較大目標的槓桿作用。分一下類的話，大概可分為投資槓桿和財務槓桿兩種。下面簡單點兒說說：

投資槓桿就是起到「用小錢投大錢」的作用：投資者提供較少的保證金，然後通過融資借款的方式借到較多的錢（當然有利息，利息設為a），然後去進行收益率較高的投資（設回報額為b），那麼只要b&>a，投資者便可以賺取差額收益。

而反過來，如果投資的收益不高或是有損失，投資者的 b

所以這種方法會放大收益和損失。

另一大類是財務槓桿，一般是對於公司財務來說的，可分為融資槓桿和經營槓桿。

融資槓桿類似於投資槓桿，也是通過一定的本金或是資產來貸款，之後將融來的資金投入生產的擴大。這種做法的結果是，企業承擔市場變動和利率變化的風險，從中獲得差額收益。

而另一種是經營槓桿，是指企業在投入一定的固定投資之後，繼續擴大生產而並不會增加固定投資的情況下，將生產最大化從而提高利潤率的做法。這樣的做法會使企業在供求方面的風險放大化，但同時可以保證投入資本得到最大化的利用。

從最通俗的話說，可以理解為借錢炒股。

比如，你和土豪同時開戶炒股，你放五萬進去，土豪放500萬。你們都買同一支股票。第二天股票漲了1%，你賺500，而土豪卻賺了50000。

你大呼不爽，憑什麼有錢就賺的多。一氣之下來到券商營業廳，要求開融資融券（搞槓桿）賬戶。

有了融資融券賬戶，第二天一開盤，你就從券商那借了495萬，然後全部買了和之前同一支的股票。當日，大盤又漲1%，你驚喜的發現，你和土豪都賺了5萬（融資需要付的利息忽略不計）。而土豪投入的資金卻是你的100倍。

這就是槓桿，拿少量的錢獲得和大量的錢一樣的收益。

當然主不是免費的午餐。假如第二天股票跌了1%而不是漲1%，你會和土豪一樣都虧掉5萬。問題是人家虧了還剩495萬，你虧了以後就什麼都沒有了。所以說，槓桿放大的不僅是收益，還有風險。

因此，除非你對某金融產品的走勢非常有把握，否則盡量別去碰這玩意。

一般來講，用槓桿的主要出現在套利時候。比如你發現某公司在兩國同時上市，但一邊的股價是100，另一邊的卻是101。通常這是由市場短期失衡造成的，最終兩者價格會回歸一致。所以通過買入價值100的股票，賣空價值101的，可以套利1元。

問題是這樣搞下來雖然無風險，但投入了100塊卻只賺了1塊，有人會不爽。要放大這個收益，就只能用槓桿借錢來反覆操作了。著名的long term capital management就是這樣賺錢的。這公司由一群巨牛逼的金融系教授和交易員組成，天天在市場上找這種價格偏差。

結果這基金99年破產了。為什麼？因為他們忽略了用槓桿的一個重要風險---保證金風險。

通常大家會覺得槓桿的主要問題在於放大了虧損，其實這東西的危害有限。因為用槓桿的人都清楚的知道風險被放大了，操作時也會很小心。通常他們最後掛掉都是因為保證金。

什麼意思呢？回到你和土豪的那個例子。假如你借錢後，股票第一天跌了1%，第二天又漲了1%，土豪的賬戶的總價值會基本不便。但你的就不同了。第一天虧完以後，你的凈資產為0，券商會立刻要求你為借的495萬提供押金（俗稱保證金）。什麼，你說5萬是你的全部當家，給不出押金怎麼辦？沒問題，把你賬戶你價值495萬的股票賣掉還錢。第二天，股票漲1%時，你只能空倉看著。

上面那個公司就是這麼垮掉的。99年俄羅斯國債違約，導致各種金融產品價格暴跌。而該公司因為用了大量的槓桿，導致經紀人向其索要巨額保證金。交不起怎麼辦？只能賣掉一部分借錢買的資產。之前無風險的套利成了有方向邢的賭博，最後慘死。事後有人分析，如果當時有人幫他們把保證金交了，最後他們不但能彌補虧損，還能大賺，可惜現實是除了股東以外沒有人會耐心的等你賺錢。

上述說的借錢炒股只是最基礎一種槓桿。通過衍生品能達到類似的效果。這個有空再補充。

1. 槓桿源自於金融創新，凡是存在槓桿效應的現象均可稱為槓桿。

2. 對於如何操作，實在罄竹難書。

3. 其實際的作用要看具體情況，總而言之就是以小博大，借力打力，四兩撥千斤。

【中國經濟去槓桿化下房地產和股市走向】和訊財經高端訪談節目【財智書話】里，和訊財經首席經濟評論員馨月和《戰略與管理：超級去槓桿化和再平衡》一書合著作者知名經濟學家吳迪專題暢談中國金融槓桿化，及其對房地產，股市，地方債務等資產市場的影響。【戰略與管理:超級去槓桿化和再平衡】由海南出版社出版，是一本專註於金融改革和去槓桿化的精選文集。書名取自我在 2012年的一篇預測中國經濟債務危機性質的論文。全書既給了中國金融危機的病因，也給出了解決方案。全書收錄中國金融經濟學界十多篇重量級研究作品。

什麼是槓桿？什麼是泡沫？什麼是去槓桿？去槓桿如何影響股市，樓市？筆者在【財智書話】里通過經濟學理論，通過寓言，通過故事，旁徵博引，深入淺出，為你深刻解釋中國的金融密碼。

訪談節目視頻如下：

主持人:馨月嘉賓:吳迪

文字實錄:

　　和訊網首席評論員馨月：聽智慧語言，暢遊知識海洋，歡迎大家收看本期財經書話，我是主持人馨月，今天我們很高興請到中國戰略與管理研究會研究員吳迪先生做客和訊網，通過新書《戰略與管理：超級去槓桿化和再平衡》為我們解讀目前中國經濟要進行超級去槓桿化，究竟在劫難逃還是浴火重生？

　　吳迪先生，您好，歡迎來到和訊網。

　　吳迪：謝謝你。

　　和訊網首席評論員馨月：我們看到吳迪先生非常年輕還很帥氣，但其實他在2010年就具有一定的國際知名度，這段經歷還是請吳先生自己講一下。

吳迪：謝謝您！2010年的時候，當時中國和美國的貿易爭端，關於人民幣匯率問題爭得非常激烈，美國國會商議要給中國的出口商品到美國增加高達40%的懲罰性關稅，這樣一來對中國的外向型經濟就是一個沉重的打擊。在研究了美國聯邦政府機構還有美國一些智庫的大量貿易數據和匯率數據之後，我當時就寫了一個報告投給了奧巴馬總統，然後把那個報告改寫成了一個評論又投給了《華爾街日報》，叫做《The US will lose a China Trade War/美國和中國打貿易戰必敗》，就是這樣一篇評論，後來被《華爾街日報》發表了，之後奧巴馬總統給我回了信談了這個問題。從那開始，我就開始在歐美，香港、新加坡、中國本土的財經媒體，像《Seeking Alpha》《金融時報》、香港的《信報》開始大量的發表一些評論，一直到現在。

一、什麼是槓桿，什麼是去槓桿

　　和訊網首席評論員馨月：您現在中國戰略與管理研究會就職，現在我想提出一些問題，您這本書關於超級槓桿化，其實槓桿化在2008年是因為美國次貸危機才引起全方面關注，包括美聯儲主席，下到對沖基金操盤經理，還有普通的投資者。大家對去槓桿化還有一個相關的衍生品叫做「去槓桿化悖論」，我們其實比較熟悉。但普通群眾還是難以理解，從你這一方面，想請你給我們和訊網友解讀一下其中的含義。

　　吳迪：超級去槓桿化這個概念產生影響的時間確實比較新。其實去槓桿化的含義很多，有很多不同的類別，但是作為我研究宏觀經濟的，我一般都是關注兩個去槓桿化的問題。要講明去槓桿化首先要講槓桿是什麼東西？

　　講槓桿，有一個很古老的亞里士多德的故事，相信大家都知道，亞里士多德講過「給我一個槓桿一個支點，我可以撬起整個地球」。這就是槓桿的含義，它可以放大創造力，也可以放大破壞力。人類經濟社會的槓桿是什麼呢？它其實就是債務擴張，你掙錢的時候可以掙很多，回報率可以有很大，但當經濟下行的時候，資產泡沫破滅的時候，虧損也會相當嚴重，它就是放大的一種雙面刃似的東西。

　　我關注的槓桿有兩類，一類就是您說的那種財務槓桿，也就是對於企業來說，它的資產負債表，負債和資產的佔比，這是資產負債表端的這樣一個槓桿。

　　還有一個槓桿就是宏觀槓桿。宏觀槓桿有很多數據可以觀察，我比較關注一個數據，就是銀行資產對GDP的佔比，通過這個數據來看整個國家的宏觀槓桿。

去槓桿化的意思其實也很簡單，無非就是把這個比率降低，這個比率不能太高，就像高血壓一樣，血壓不能太低，但如果太高就會帶來生命的危險。啥叫經濟泡沫？經濟泡沫就是資產價格太高，導致經濟的宏觀槓桿過高。還有一個比較流行的定義就是所謂經濟泡沫指的是由於局部的投機需求（虛假需求）使資產的市場價格脫離資產內在價值的部分。它實質是與經濟基礎條件相背離的資產價格膨脹。這個定義不太好把握，資產內在價值，與經濟基礎條件相背離，這些描述太定性了，不好量化。不像我的定義，宏觀槓桿的數據很好觀察，容易量化。

二、中國的槓桿都在哪，怎麼來的？

　　和訊網首席評論員馨月：您認為中國現在去槓桿化主要表現在哪些方面？主要的利弊又是什麼呢？

　　吳迪：您的問題非常好。中國的去槓桿化，當時我在2012年的時候寫了一篇論文《超級去槓桿化和再平衡:浴火重生的中國經濟》說咱們要進入超級去槓桿化的過程了。其實中國的去槓桿化體現在兩個方面，一個是叫做資產負債表去槓桿。資產負債表的槓桿是由於中國的經濟模式所造成的，因為中國在2008年之後由於全球的金融危機，導致我們主要的出口市場美國和歐洲，它們的債務壓力非常嚴重，那個時候它們就必須要壓制中國對他們的出口。中國是外向型的經濟，那個時候必須找到能夠從出口那裡接盤的東西，工廠做的東西如果不能出口，總得有銷量吧，要不就業怎麼解決，所以就有一個兜底的問題。

　　當時我國政府想出的兜底的辦法就是做大投資這一塊。但我們知道資產在資產負債表的對面就是負債，資產不斷擴張也就是負債不斷擴張的過程，所以，所有的這些企業都在資產負債表方面進行了一個非常大的槓桿「大躍進」，大量的舉債，到現在這個時期它面臨著一種資產泡沫破滅的過程，包括房地產，它的這個泡沫破滅。

　　房價漲的時候，當然怎樣加槓桿都有錢掙，但一旦房價不漲甚至開始破滅下行了，它所帶來的危害也相當嚴重，所以他們現在都面臨著資產負債表去槓桿化的問題，這個會引發資產負債表通縮，資產價格下沉，債務成本上升的那個比例就遠遠高於資產所帶來的回報了。所以，它就會帶來這樣一個資產負債表通縮，這是去杠桿化在企業端的一個呈現。

除此之外，去槓桿化還有在宏觀層面的呈現，那就要看銀行資產跟GDP的比例。我這裡有一個數據，中國的銀行總資產跟GDP的這樣一個佔比比率在2008年前的兩三年內都是維持在200%左右，但2008年金融危機爆發之後，咱們的4萬億(刺激計劃)出來之後，直到2012年這個比率迅速飆升到了257%，它的增速是非常驚人的，你就看到那個佔比的曲線之前都是比較平緩的曲線，突然一下子就拉上去了了--有點像股票突然被莊家拉上去的感覺，而且這個比率被拉到了我國改革開放以來前所未有的水平。所以，這就有一個問題:在經濟學裡有一個派別叫做實證經濟學，就是通過對歷史數據的研究來發現經濟的規律.國際清算銀行做過一個研究項目，通過對現在14個發達國家在過去140年左右的這樣一些債務數據和貨幣發行數據做了一個研究，發現了這麼一個規律，一旦銀行資產對 GDP的佔比增速過快，且達到了一個前所未有的高度，那麼它預示著金融危機爆發的可能性就相當高了。所以，咱們國家在宏觀經濟層面的槓桿也已經到了可以引發金融危機的地步了。上面說了那麼多，我認為這就是咱們去槓桿化兩個表現，微觀層面和宏觀層面的表現，這就是我的一些看法。

三、啥是超級去槓桿化

　　和訊網首席評論員馨月：這就是你的「超級槓桿化」的一個含義，從微觀到宏觀都有去槓桿化的必要。

　　吳迪：對。超級去槓桿化是一個實證經濟學的概念。從歷史經驗來看如果一個國家的銀行總資產/GDP佔比增速過快，達到了前所未有的高度，這個國家就極有可能啟動超級去槓桿化。債務融資分為三種：對沖、投機、龐式。對沖融資，其收入可以支付本息。投機融資，短期內收入只能償還利息而不能償還本金，必須債務展期。龐式融資，收入連利息也還不上，債務不斷疊加，必須再融資或變賣資產/抵押物。超級去槓桿化的觸發點就是經濟體融資活動中投機融資和龐氏融資比重相當大，當這個比重達到一個零界點，資產/抵押物價格會出現大面積大幅度的跳水（Haircut),壞賬大面積產生，信用/債務鏈條全面斷裂，銀行遭受重創，金融危機全面爆發。實證經濟學就像老中醫號脈一樣，超級去槓桿化就是給目前中國經濟號脈的結果。

再講一個故事，更能把超級去槓桿化說明白。美國林務局曾經是一個非常高效的政府機構，然而1910年的愛達荷超級野火火災改變了一切。那場火災燒毀了 300萬英畝左右的林地，造成了至少85人喪生。此次火災震動朝野，自此美國林務局就開始把主要精力從伐木管理上轉移到了撲滅野火上來。可怕的是沒有人意識到野火在林區的生態平衡中扮演著重要的角色，這些野火對於維護美國西部的林區生態健康至關重要。比如有些耐陰的林木如果沒有野火定期的來清理一下就會過分增長。美國林務局數十年如一日的壓制野火使得許多林區樹木密度過大，一片片面積巨大的森林因此長成了超級火柴盒，一旦起火破壞力驚人。這一切終釀苦果，如今美國每年用來撲滅野火的費用高達200-1250億美元之巨，美國成了超級野火頻仍的國家。

經濟衰退就像野火，定期出現，把那些龐氏融資或是投機融資的經濟體毀滅掉，如果拚命壓制經濟衰退，就像拚命壓制野火，最後就會釀成超級野火。2008年全球金融海嘯爆發的時候，中國本來要陷入經濟衰退的，但被中國政府用4萬億經濟刺激計劃阻止了，結果中國眼下將要面對的債務危機會是所有金融危機中最厲害的一種--超級去槓桿化。超級野火就是超級去槓桿化的完美比喻。

四、去槓桿下的銀行股和房地產咋整

　　和訊網首席評論員馨月：剛才您也提到了中國銀行業的槓桿上浮非常快，現在我們的銀行股也確實是五倍到七倍的市盈率，確實是「沉而不漲」，其他的互聯網股票都漲得非常好，是因為它的槓桿不合理才導致這種情況嗎？

　　吳迪：您說的是銀行股，據我了解，因為平時我也經常看那些大的歐美投資銀行的研究報告，目前看空中國銀行股的傾向在投資銀行還有國外的對沖基金裡面還是很普遍的。其實不光是看空中國銀行股，整個亞洲銀行股都是被看空的，這也不是中國的銀行股的問題，整個亞洲新興市場都是這樣的。

　　和訊網首席評論員馨月：這個原因是什麼呢？

　　吳迪：其實也就是槓桿的問題，槓桿就像高血壓一樣，血壓太高必然要降下來，但降下來的過程中會對你的資產（造成影響），因為你要通過拋售資產來償還債務。這樣的話資產就會有一個下行的壓力，對銀行的盈利，對銀行的資產負債表端的表現都會非常糟糕。

　　和訊網首席評論員馨月：中國銀行業的槓桿是有一定不合理性，我們都理解一般的去槓桿化是會給資本市場帶來很大的影響，你所談到的這種微觀宏觀，這種超級去槓桿化對我們的資本市場有什麼樣的影響？我們現在知道大宗商品從去年到現在已經連續暴跌，PPI也是連續30個月的負增長，對我們未來的資本市場還會有哪些影響呢？

　　吳迪：這個東西我講一個故事大家可能會好理解一些。可能一個國家很複雜，那我就講一個村吧。這個國家就只有一個村子，我就講這樣一個村子。這個村子風景非常的優美，環境特別好，突然有一天有很多外地遊客發現這樣一個世外桃源的地方，他們想要逃離工業化的環境，就開始在這個村子裡買房子，置辦房產。村子里的人就開始注意到了，村裡的房子從500元錢變成5萬元，馬上到50萬元了，村裡人的熱情就來了，開始把自己多少年的積蓄統統拿出來造房子賣給這些外地人。

　　後來越來越多的外地人就慕名而來買房，多到什麼程度呢？村裡人把自己的棺材本拿出來造房子都不夠賣了。這時候你就要到村外面找人借錢給你發展房地產，賣給這些外地人。

　　這個過程其實就是加槓桿的過程，早些時候你本身是自有資金沒有槓桿，拿自己的棺材本造房子發展房地產，沒有槓桿，自有資金，但是到往後開始借錢槓桿就開始加了，但開始加也不是問題，因為大家慕名而來，來的人很多，借款也滿足不了這些人的需求。所以這個時候你的槓桿是沒有問題的，你可以支付這些債務成本，在這個過程其實就是一個融資的轉換過程。開始叫做投資融資，是指自己投資投入的項目所產生的回報完全能夠支付債務成本，還有利潤掙；然後到下一步叫做投機融資，那時你就要進行債務展期了，因為我借的是中短期的債務，但房子是一個長期的投資項目，我就要進行債務展期，當然我也能夠維持這個債務，但發展到最後呢，你發現增加的這些槓桿還是滿足不了需求，那就開始加大槓桿。

　　和訊網首席評論員馨月：龐氏融資。

　　吳迪：到最後呢，外邊的人一看這個村房子太好賣了，全都加入進來開發房地產了，這時候你會發現一個很奇怪的現象，開頭房子不愁賣，現在這麼多人都來賣房子了，這個時候你就開始愁賣房子。本來一個房子掛到市場上一個星期就賣掉了，後來發現幾個月、半年、一年都賣不出去，這時候就出現什麼問題呢？這時候在不知不覺的無意識的過程中，房子這樣一個資產泡沫已經開始趨向破滅了，這個時候就會發現你已經開始應付不了債務成本了，必須借新債來還舊債。逼到這個地步，這個地步就是由投機融資又轉換成了龐氏融資。

　　一個國家如果在它的整個經濟活動中，龐氏融資和投機融資的佔比相當大的時候，那它只有一個辦法，破產或拋售資產來支持這個債務鏈條。那這對資產就會形成一個巨大的賣壓。比如說古代的一些人窮了，就要把家裡傳世的玉白菜也拿出來典當了，你典當的話，你知道，5萬元的勞力士錶可能1萬元都典當不到，就是這樣一個過程。那你想它對資產，對房地產，對這些廠房，企業會造成什麼樣的影響？這個就叫做債務通縮。

　　和訊網首席評論員馨月：我現在想再問一個問題，我們的PPI和CPI是大家經常看到的數據，它一個是36個月，一個是連續6個月是2%，CPI的前景似乎也不太好。但我們最核心的東西，老百姓可能最關心的就是樓市，現在樓市的價格，尤其是北上廣的價格始終很堅挺，沒有明顯的跌勢，按你這樣講，我們超級去槓桿化對樓市是否有重大影響呢？

吳迪：我看了招行的一個研究報告，因為招行的私人銀行在國內做得最好，所以它中國富人數據特別多。在中國富人裡面，房地產在他們財富的佔比非常高，好像有 70%左右。這樣一個問題，房地產泡沫如果真的破滅的話，對這些人的財富影響相當大，資產縮水，而且不光是這個問題。因為這些富人很有可能把自己的房地產到銀行或其他融資機構做抵押，然後進行消費或投資都有可能，這本身就存在槓桿，這樣的過程對房市就是毀滅性的，如果你這個房子是自住的話無所謂，跌就跌，但如果你作為一個槓桿的債務融資的抵押品它的破壞力就會相當大，所以，去槓桿化對房地產的影響是非常不利的。

五、超級去槓桿化這麼可怕，如何應對

　　和訊網首席評論員馨月：現在中國是面臨著去槓桿化，又面臨著一種通縮的雙面夾擊，你認為有什麼辦法可以迴避當前的去槓桿化和通縮之間的矛盾嗎？

　　吳迪：這個東西我從去年六七月份就開始寫文章講應付的方法，就是量化寬鬆。量化寬鬆這個詞可能是非常糟糕的一個詞，因為這個詞有點像魔鬼一樣。

　　和訊網首席評論員馨月：大家會理解為放水。

　　吳迪：那麼我就不講量化寬鬆，我就講邏輯上的問題。現在中國經濟面臨的什麼問題呢？我得用美聯儲的術語來講，這個我會解釋，中國現在面臨的主要問題就是抵押品鏈條的系統性斷裂和內生性貨幣的坍塌。抵押品鏈條很簡單，你去銀行借債或者去借高利貸，不管你借什麼債務，別人不會平白無故借錢給你。比如你有房子或者我們看一些電視劇，也可以看到這種借貸的內容，比如你家有一些祖傳的好東西，或者你有一個很漂亮的女兒和老婆別人窺視，你都得有這樣一些有價值的東西，這些是什麼東西？抵押品。你不存在這些東西，別人是不會借錢給你的。所以，這就叫做抵押品鏈條，它是維持整個債務融資的這樣一個機器的潤滑油。

　　現在中國的最重要的抵押品是什麼？是房地產，因為在銀行的債務中50%都是和房地產有關的，所以，如果一旦是房地產破滅，本身不是房地產的危機，房地產的危機本質是債務問題，債務出了問題房地產肯定會出問題，因為它是債務的抵押品，是融資的抵押品。所以，現在的一個問題是抵押品鏈條開始斷裂了，整個債務融資要宕機了。

　　還有一個是內生性貨幣的坍塌。什麼是內生性貨幣呢？咱們的貨幣供應有兩大塊，一大塊是外生性貨幣，外生性貨幣其實就是中央銀行製造的這樣一種信用憑證，這叫做法定貨幣。還有一種就是這樣一種資產、債務證券化，然後金融機構對這些證券進行買賣交易的這樣一個過程所製造的大量貨幣供應。這個我可以講一個例子你就明白了。

　　央行印錢很簡單，這是錢，所以這個叫做外生性貨幣，內生性貨幣什麼東西呢？比如說我欠了銀行1億債務，但是我有10億的房地產，那我就跟銀行做一個交易，我說我欠你這1億的東西，但是現在資金周轉有點問題，但我有10億的房地產，那麼我們可不可以把這1億的到期債務進行再融資。我知道銀行不會再借給我了，那你可不可以找一些比較有錢的投資者或者機構來認購，我要發行2億的這樣一個債券，1億我還給你，1億我再做周轉。

　　我憑什麼發行這個債券呢？我有10億的房地產，當你這些機構投資者看到我有10億的房地產，你不會擔心我的償還問題了，大不了我把這些房地產到時候拍賣，我可以償還債務。所以，銀行就答應把這2億打包成債券，理財產品等等各種各樣的金融產品這樣的東西，然後把它去賣給別的銀行，別的基金，別的富人。那你看到這樣一個債務，這樣一個資產，它就被打包成了證券了。證券在這些機構中買賣，又形成貨幣供應。這個證券，比如說其他銀行可以接受這個證券作為抵押，你這兩億的證券，你可以在我這裡抵押，我再貸你1.8億。所以它就這樣循環，又造成了貨幣供應，這種貨幣供應的過程就叫做內生性貨幣，它其實是很深奧的一個概念，但是很好理解的一個東西。

　　現在中國的問題就是說，中國現在所有央行的政策包括逆回購，正回購，還包括常設借貸便利（SLF），所有的這一切操作的都是外生性貨幣這一塊，內生性貨幣它沒有操作，為什麼？房地產完蛋了，內生性貨幣要完蛋了，因為主要的內生性貨幣在中國來講，他都是通過房地產這個資產去打包債務的。房地產完蛋的話，內生性貨幣就要出大問題，所以，中國的銀行現在要做的問題就是要防止內生性貨幣的坍塌，也就是信用再造貨幣的這個體系的坍塌，防止這個抵押品鏈條的破裂，這就是央行要做的事情，其他不管你做什麼東西，取什麼SLF之類好聽的名字，債務置換也好，降息降准也好，如果你看它沒有解決這個抵押品價格的問題，也就是資產價格的問題，它沒有解決內生性貨幣的問題，它就完蛋了。

　　我再舉一個簡單的例子就更好理解了。比如，你爺爺要給你一件東西讓你做選擇，但你這一輩子只能做一次選擇。什麼意思呢？你爺爺可以給你一張可以養得很肥的信用卡，也可以給你一個壓歲錢，你要哪個？有點心機的人都會要信用卡，為什麼？信用卡可以養得很肥，那你這個壓歲錢不管是一千還是兩千到最後這個壓歲錢都是一個「減肥」的過程。所以，央行搞的所有的這些傳統貨幣政策都是壓歲錢（外生性貨幣），沒有用的；現在是央行要搞一個信用卡（內生性貨幣），你可以把它養得很肥，你可以不靠你爺爺了，甚至你信用卡養得很肥的時候，你無所謂壓歲錢，你可以不去給你爺爺拜年了，所以，就是現在這個貨幣政策要轉向到內生性貨幣。

　　和訊網首席評論員馨月：你說轉向到內生性貨幣，我們最近兩次已經是降息，一次降准，好像資本市場的動靜不太大。

　　吳迪：因為它沒有用。我剛才舉的例子很明顯，壓歲錢沒有用了，這個窟窿太大了，你給我一次壓歲錢不夠用了，我可不可以這樣跟爺爺講，爺爺你把這五十年的壓歲錢都一次性給我吧，這個是沒有用的。

　　和訊網首席評論員馨月：我讀過您的一些文章，就是近期這一篇，您是這樣說的。您說「貨幣供應是經濟的心臟，中國經濟的心臟正在壞死，急需移植。發力於內生性貨幣的量化寬鬆就是做這個移植手術的，結合你剛才的觀點。目前的降息降准都是在過去壞死的心臟上修補，都是貽誤心臟轉移的戰機。」如果降息降准不能解決中國經濟問題，你說的方法會有效嗎？

　　吳迪：我就這樣講，我就不想再提量化寬鬆這個詞了，因為我在去年六七月份開始提這個詞的時候挨了很多罵，我自己也有點小小的心理承擔不了了，所以我不想提這個詞了。我就想引用鄧小平的一句話不管白貓黑貓抓到老鼠就是好貓，我只講貓的邏輯。

　　貓的邏輯就是說，現在中國遇到的問題，我已經講過了，它是內生性貨幣的坍塌。其實要從中國的歷史來講，中國在改革開放初期是不太需要考慮內生性貨幣的，因為在中國改革開放的這些年裡特別是八十年代後的十幾二十年的這段時間，中國的出口增長，特別是經常帳戶順差，增長速度是非常快的，所以那個時候通過外匯占款的形式來發行貨幣就已經夠用了，在高峰時期佔到了80-90%，不需要考慮內生性貨幣，就是說爺爺發壓歲錢都使不完，沒有必要再考慮內生性貨幣。

現在壓歲錢不夠花了，信用卡又沒養肥，問題就大了。

六、人民幣貶值與去槓桿

　　和訊網首席評論員馨月：貿易順差，另外美元指數在連續上漲，美元這種升值對我們是不是也有一定的影響？

　　吳迪：這個我覺得是好事，我是提倡人民幣貶值的，所以，我很開心美元升值，我很高興。

　　和訊網首席評論員馨月：你認為今年的人民幣貶值會到一個什麼樣的趨勢呢？

　　吳迪：2013年我就開始講人民幣要進行戰略性的貶值。貶值有兩種，這也是從槓桿的原理上看的，在債務金融裡面，貨幣貶值是可以起到去槓桿化的這樣一個效果，很簡單比如說中國目前的外部債務就超過一萬億美元，我一貶值你的債務壓力會小很多，這是很開心的事。所以這是一個角度，通過貶值來去槓桿，還有一個貶值不是去槓桿，也就是您想問的問題，去槓桿悖論。我這個經濟和企業槓桿已經很高了，我通過賣資產來去槓桿，結果好傢夥我一賣，這個房子的下降的百分比超過了我的想像，結果我槓桿沒有降，因為我還有房子沒有賣，槓桿率反而更高了。就像有時候退燒一樣，吃了葯反而燒飆得更高了。這就是槓桿化悖論，你想降杠桿，但槓桿率更高，這就是一個悖論。所以，有一種人民幣它貶值就不是去槓桿，它不但沒有去槓桿，反而更高了。所以，這個人民幣貶值有兩種，一種就是去槓桿的貶值，一種就是加槓桿的貶值。

　　問題是你要想人民幣的貶值是前一種，你必須要有國家，像中央銀行和外匯管理部門主動進行戰略性貶值來達到這樣一個去槓桿化的目的，因為如果你把這樣一件事交給外部的投資者，他們不在乎去不去槓桿，他們只在乎最後他們能夠鎖定多少利潤。

　　和訊網首席評論員馨月：也就是說我們政府如果主動做這些事情，我們的經濟還是會浴火重生？

吳迪：對，人民幣貶值如果是退燒藥那是一件好事，如果吃了以後燒得更厲害就不是一件好事，後者更多的是經濟硬著陸造成的，如果經濟硬著陸了，人民幣貶值肯定相當厲害，所以我們不能把這個東西交給外部的投資者。

七、債務置換和去槓桿

　　和訊網首席評論員馨月：剛才提到了很多關於樓市的問題，我想提一個關於地方債的問題。在兩會期間，山東省長郭樹清提出這麼一段話，他說山東的負債占 GDP沒有超過20%，只是地區分布不均勻，有的地方高一點，有的地方低一點，他說山東的債務一定能夠付本還息，讓大家放心。從他的話語里我們看出來，地方政府有通過解決地方債的這種苗頭，您對這個看好嗎？您認為這種行動對我們整個債務有沒有一個緩解作用？

　　吳迪：這個問題非常好，因為我發現最近這兩天有一個傳聞在業界傳得非常響，就是地方債務置換，而且標題嚇死人，10萬億央行量化寬鬆，我當時看了嚇一跳，10萬億這可不得了。仔細看了一下內容，它就是把地方債務，具體的操作細節還沒有出來，說是要央行買單，對這個我自己是很抵觸的。

　　和訊網首席評論員馨月：現在已經有一種解釋說是誤讀。

　　吳迪：誤讀就太好了。現在去槓桿化，不光是地方政府的去槓桿化。去槓桿化在中國有三個部門，一個是政府部門(公共部門)，一個是私營部門，一個是國營部門，這三個部門都需要去槓桿化。中央政府就相當於爺爺一樣，這三個孫子出了問題都要來找爺爺，爺爺先顧誰呢？所以前一陣子不是銀行說我們也是弱勢群體嘛，這無非就是在「爺爺」面前用眼淚打動「爺爺」，就是說爺爺你先照顧我吧。但是在解決槓桿化的過程中，你這個心是不能憑感情的，你是要按規律辦事的。

　　我認為在去槓桿化的過程中，不能搞「首長先撤」，這是非常危險的。為什麼非常危險呢？因為在經濟學裡面，部門可以分成生產部門和非生產部門，會計學裡也有講成本中心和利潤中心的問題，現在問題政府是成本部門，是非生產部門，如果你讓非生產部門先跑，生產部門出事的話，整個就完蛋了，這個用一個比喻講，非生產部門就是坐大轎的，生產部門是用來抬轎的。如果抬轎的全完蛋了，坐轎子的根本就不存在了，你就坐地上了。所以，現在我認為是不能搞這種量化寬鬆，所謂的十萬億量化寬鬆，先讓地方政府解套，我認為不能這樣做。因為融資要講融資空間，不是有劣幣驅逐良幣，惡性債務會驅逐那些良性債務。什麼叫做良性債務？你把去槓桿化的努力的方向轉到私營部門上來。

　　和訊網首席評論員馨月：你就認為賣部分的國有資產可能是對地方債是有好處的，但債務沒有消失，是被轉嫁和轉移了，是這個意思嗎？

　　吳迪：我認為如果它是搞10萬億的量化寬鬆來幫地方政府債務解套的話，整個宏觀經濟公共部門也許槓桿降下來了，但是對整個宏觀經濟來講，它的債務是繼續惡化的，因為其實地方政府的債務存量太大了，10萬億以上，到最後的最後，無非是中央銀行直接或間接買單，你說我沒有直接買單，我找國開行或者什麼政策銀行去買這些債券，然後你再來我央行這兒，我們關起門來搞再融資，老百姓也不知道，因為你不透明，但最終這麼一個大存量的債務，最終肯定是中國人民銀行進行間接的，我就不說直接了，可能太難看了，通過「代理伺服器」它來買單，所以，最後整個這個槓桿是加到了私營部門。私營部門就是抬轎子的，如果抬轎子的死了，坐轎子的有轎子坐嗎？

　　和訊網首席評論員馨月：您認為這種方法不可取？

　　吳迪：絕對不能讓首長先撤，這個時候你要讓抬轎的先撤，留得抬轎的在，早晚有轎坐。

　　和訊網首席評論員馨月：感謝吳迪先生今天的精彩觀點，也感謝大家的觀看，謝謝。下期再見。

《戰略與管理：超級去槓桿化和再平衡》一書由海南出版社和中國戰略與管理研究會隆重推出，是中戰會第一本金融文集精選。噹噹網等各大書店均有售。

《金融改革-戰略與管理

亞馬遜-網上購物商城：要網購, 就來Z.cn!金融改革-超級去槓桿化和再平衡/dp/B00SR2WSXK

正版／金融改革

《金融改革-戰略與管理

補充一點點：具有放大機制的作用稱為槓桿作用。槓桿概念在很多學科普適且存在廣泛。在公司金融方面分兩類：1.經營槓桿。銷售量的變動引起息稅前利潤更大程度的變動。2財務槓桿。息稅前利潤的變動引起普通股每股利潤更大程度的變動。

期貨就是買10萬的貨交2萬定金就可以了。這是五倍槓桿。企業的槓桿就是舉債或變相舉債。

舉例說明吧，槓桿水平實際是負債能力的體現，比如你有1塊錢，你想搞個10塊錢的項目，銀行借給你9塊錢，你把項目搞起來了。這時候你自己只用了1塊，卻搞了10塊的事兒，這就是槓桿

看了大家的答案感覺太抽象，我舉個具體的例子吧(??ω??)??

比如你手裡有100塊錢，想用這100塊錢炒股票，如果股票年收益率10%，那麼你每年會收益10塊錢，收益率10%.

才10%！這也太少了吧！不夠刺激，那麼這樣，從銀行貸款！

於是你從銀行貸款1000塊，年利率5%，加上你手裡的100塊一共1100塊用來炒股票，年收益10%

第二年，你賺了110塊，扣除付給銀行的貸款利息50塊，凈賺60塊，實際收益率60%

這就是槓桿的一種形式，通過銀行貸款，把收益率從10%提高到60%，六倍槓桿。實際上獲取資金還有很多其他方式，槓桿也可以變得更大。

如果賠了呢？

假設你運氣不好股票在這一年內跌了10%

如果你沒有構造槓桿，那麼你賠了10塊錢，虧損10%.

如果你使用了槓桿，這下喜聞樂見了～

股票虧損：1100×10%＝110

銀行利息：1000×5%＝50

你的虧損率＝（110+50）╱100＝160%

不用解釋你也知道，槓桿越大，賺得越多，賠得越多～

外行，舉幾個簡單的例子。

比如沒有槓桿，買100塊錢股票，你出100塊錢。不管漲跌你可以一直拿在手裡。

有10倍槓桿，你出100塊錢，可以買1000塊錢股票。但是一旦下跌損失超過100塊錢，你就要往裡面續錢，否則就會被清掉，完全損失你的錢。

其實一句話可以解釋，通過付出一定代價借錢來掙＂錢＂。

舉個例子，例如一支基金的個人最低認購份額是1000，你手上剛好有1000，那如果買的沒有賺錢，那你就沒有錢再買另一支基金。而如果你有10000，那就可以追加申購，把本錢贏回來的機率就大很多。

其實就是借了多少錢啦，自己有1塊錢，又借了2塊錢，買了3塊錢的東西就是3倍的槓桿。只要投資的收益率超過資金成本，借越多賺越多。想想銀行為啥掙錢吧，自有資本5%的話，它就有20倍的槓桿。全稱財務槓桿，其實很形象吧。

按我的理解，你有100塊錢，如果是1：10的槓桿，在投資市場里可以當1000元花，當然100元賠掉就全沒有了。總的來說，有槓桿讓你賺的快，賠的也快。

看大家回答的挺複雜，實話告訴你吧，槓桿就是借錢，僅此而已。加槓桿就是借錢，去槓桿就是還錢。

關於實際作用，你也要問的具體一點。提問也是要有水平的。

例如，棉花。如果沒有期貨市場。現貨怎麼做？

你問點具體的。問的這麼泛泛，寫多少論文也不夠回答你的。。。