設計 CDS、CDO、ABS 等金融產品的天才之處體現在哪裡？

01-09

好久沒有回答金融相關的問題了，無人邀。

金融不是「量化投資」，不是「把一塊錢變成兩塊錢」，不是「交易所爾虞我詐把錢從你的包里拿出來放到我的包包里」的遊戲。金融是一門產業，一門關於未來的產業，說到底就是一種交換，那現今買未來某個時點的一筆錢，和你到小賣部買一瓶可樂沒有本質區別。

也有不同。小賣部一手交錢一手交可樂，但是「未來」是不確定的。你不知道明早上班的時候老闆會不會突然說後天不要來了，於是你大後天交不出房租了；你不知道颱風會不會莫名其妙把你買的房子颳走…要說未來的一筆錢值多少錢，就必須考慮不確定性，又稱「風險」。所以金融說到底就是關於「風險」的生意。

而這一門生意，其實只有兩種技術：拆分和打包。貫穿了所有的金融產品設計。

公司能掙錢，但是每年掙的錢都不一樣，所以把公司價值拆成債權和股權。債權人拿走固定的一部分，股權人拿走剩下的；
債券可能違約，所以把債權拆成優先債和次優債。優先債權人先拿承擔更少風險，次優後拿；
股權有漲有跌，所以設計期權。漲得部分期權持有者拿走，跌的部分賣家承擔；
東西價格有漲跌，所以設計期貨。雙方的風險敞口相反，組合在一起恰好抵消；
互換，不過是把一堆期貨組合在一起；
美國投資者想投資中國市場，就會面臨兩種風險：股價風險和匯率風險。拆：我按照股票指數付你美金，你面對股價風險，我面對匯率風險。這就是Quanto Derivatives

…

所以一切金融產品的設計，只有一個目的，拆分、打包風險，分配給對應的人，各回各家各找各媽。能有效地剝離或者打包風險的開創型產品，就是好產品。嘮叨這麼多，我們接下來看題主問的三種產品。

CDS：公司債主要包含公司信用風險，經濟風險和利率風險；CDS有效剝離出了信用風險。這個不必多說；
ABS：這款產品並沒有剝離不同類型的風險，只是將一份風險分成若干份，分散出去。

通過持有多種ABS可以分散掉異質性風險。設想100家銀行給100家航空公司貸款買飛機，飛機有失事風險，如果飛機失事，銀行的投資就會出現巨大虧損。如果每家銀行都只持有一家航空公司的，那麼每家銀行都會以一個較小的概率面對一個較大的損失。如果每家銀行都把這筆貸款做成債券，並相互持有，由於飛機失事相互獨立，每家銀行將會以較大概率面對較小的損失。後者對銀行來說更受歡迎。（如果你把股票想像成「公司收益backed security」，持有多種家公司的股票可以分散掉異質性風險，馬科維茨正在向你微笑）
如果市場上都是財大氣粗的玩家，那麼ABS就沒有用武之地。在上述飛機的例子中，如果有一家銀行向所有航空公司提供貸款並持有（等價於它把所有ABS份額買走），那麼ABS沒有任何意義。
證券化的過程增加了資產的流動性，增加了資產的價值，價值增加的來源在於「流動性風險」的消除。然而這一風險和別的風險有區別，因為這一風險並不來源於「不確定性」，而來源於市場摩擦。這一點不多做討論。

3. CDO：這是一款最難討論的資產，因為CDO本身是極其多樣化的，更像是一個抽象的「類」的概念。很多其他產品，ABS, RMBS, CMBS，都可視為CDO的子類。如果你知道某種CDO產品並不能拆分組合風險，歡迎評論。以下部分是在下一點不成熟的小觀點：

完美的CDO的組成形式是把資產組合到一起形成資產池，並用資產池的現金流對外支付；
CDO的支付一般會分層（tranch），形成不均勻的拆分；儘管沒有剝離出某種特定的風險，卻有效形成各式風險的組合

綜上，這三種產品是金融創新的傑出產物，最根本的原因在於切合了「金融」這一行業的本質，就像可樂之於飲料業，面料之於紡織業而已。

最後，求贊～～

給大家分享一個美國最近關於CDS的故事，十分精彩。

Bank of America Corp. put together a mortgage securitization in 2007 and sold some slices of it (tranches B6 through B12) to hedge funds run by Good Hill Partners LP. In early 2008, Good Hill also sold a credit default swap on the B6 tranche of the securitization to Deutsche Bank AG. The crisis happened and the securitization lost a lot of value. Bank of America decided to unwind it and started negotiating prices with Good Hill. Eventually they agreed to unwind Good Hill"s tranches at 29 cents on the dollar.

講的什麼事情呢，一個名叫GHP的基金從美國銀行購買了一個抵押貸款支持的證券 -- B6到B12層的全部成分，然後，把以該證券B6 tranch為標的物的CDS賣給了德意志銀行。恰巧，該證券發生信用違約，每一美元的證券虧得只剩29分錢。根據CDS合約，德意志銀行開心地以為自己賺了100 - 29 = 71美分，但請大家注意，GHP賣給德意志的CDS的標底資產是證券的B6層，而非全部證券，所以GHP靈機一動：

Good Hill then asked Bank of America to allocate the total purchase price for the stack of B6 through B12 notes so that the B6 notes would be paid at 100% of par, and the remaining tranches little to nothing. This action would result in no floating amount due to Deutsche Bank, as the principal forgiven would be zero. After further negotiation, Good Hill and Bank of America ultimately agreed to an 83% allocation to the B6 notes, meaning that only 17% of the principal of the B6 notes would be forgiven.

即，GHP通過法律訴訟，要求美國銀行把發生違約的證券的價值分配給B6至B12層，由於B6屬於證券靠上的層級，承擔風險較小，虧損較少，所以美銀把83%的本金都歸給了B6層，這也就意味著B6層只虧了1 - 83% = 17%，所以購買B6層CDS的德意志只能掙到17%的book value，而非原來以為的71%。這裡，美國銀行因為無論如何都要支付29%，所以對如何在B6和B12層間進行分配表示無所謂，可德意志銀行因為事先沒有好好讀CDS合同，白白虧了一大筆錢。

惱羞成怒的德銀決定扣押GHP CDS交易的collateral，大概$22 million。可更絕的是，法院最終判定德銀理虧，扣押屬於非法，必須返還GHP $90 million，其中多出來$90 - $22 = $68 million是利息，利率依照GHP 20%的「cost of funds「！GHP簡直是躺著收錢...

Matt Levine如此評價這類事件：

Zero-sum disputes between parties to derivatives contracts can cause a factory to close, or stay open. But mostly I like them for the opposite reason. They have a purity as finance; they are parables of people being rewarded just for being clever and ruthless and reading the contracts carefully.

翻譯：衍生品合約雙方的零和博弈可以致使工廠倒閉，或使其保持運轉（另一個例子），但我卻因恰恰相反的原因偏愛他們。這類博弈體現了金融的「純粹性」：人們因為純粹的精明、「兇殘」、和認真閱讀合約而被獎賞。

對於純粹的精明的獎勵，說的多好啊！

證券化產品的CDS是這個故事的一大亮點，但和DB打官司的GHP後來故意搞事情，掙了$68 million純利息更是牛逼。我建議以後所有hedge fund都募一個SPV，就叫"litigation fund"，向投資者承諾一個超高的回報率，然後專門打官司索賠用！：）

先回答一個不相關的道理。再講述一個高盛在2012年通過炒作CDS價格雙面牟利的例子。

「任何東西，在被發明之前，遠比發明之後所看起來難得多」。

不是很清楚地記得（具體事件時間不確定），行李箱的發明，從普通木箱到今天的各種滑輪拉杆，度過了漫長的世紀。我想80後或者更早的孩子們，都記得小時候父母有大木箱，後者父母結婚時隨嫁的大木箱。沒錯，在老年代，是沒有想到在箱子上裝輪子的，無論坐船坐車，就是扛來扛去，扔來扔去。到了上世紀中葉，終於有人想起在箱子下面加上滑輪，但那時還沒想到加個拉杆，而是在箱子上方各角拴一個繩子，拉著箱子走，箱子偶爾就像魚尾一樣擺來擺去。直到快接近90年代，才有一個飛行員想起在行李箱上加個桿，才有了今天拉杆箱的雛形。可見，任何東西，在被發現發明之前，遠比產生之後去看起來難得多。包括今天我們生活中的許多東西，吸塵器，針織機，乃至於自行車...都是簡單卻不易發現的發明，當然它們看起來要比拉杆箱難多了，拉杆箱尚且如此，何況它乎。

下面我舉個簡單的關於CDS應用的例子。CDS的套利，不僅僅是通過違約獲得對賭額來實現的，讓我們一起腦洞大開再次回顧一下Goldman等bulge在2012年時，將CDS作為投機品低買高賣的套利歷程。

CDS，Credit Default Swap，為ISDA（國際互換和衍生品協會）於1998年創立的標準化信用違約互換合約。用最通俗的比方來說，你借給我100元錢，然後你向保險公司支付10元費用簽訂一個協議，如果我還給你100元那麼保險公司凈賺10元，如果我還不上，保險公司將支付你100元。當然，另一個他也可以支付10元，如果我還給你那麼同樣保險公司凈賺10元，如果我到期不還，保險公司也將向他支付100元。類似的我們稱為CDS，只是參與機構比較多樣化，最為人熟知的就是被廣泛的用於次貸危機的做空當中。

ISDA所管核的市場市值達到700萬億美元，超過全球經濟總量的10倍。此組織相對比較低調，主要由銀行，對沖基金，投資機構所構成。

希臘到3月20日將會有144億歐元國債到期，而希臘自己無力支付這筆債務，有違約甚至破產風險。而希臘債CDS目前估算有37億美元，如果希臘發生違約，到期無法支付，將會因為CDS的連鎖效應引發嚴重支付危機（參考上面CDS的解釋）。對於希臘CDS的具體數字尚無官方明確說法，但根據歐洲銀行管理局(EBA)測算，合計有71家銀行出售希臘、義大利、葡萄牙、愛爾蘭和西班牙五國發行的CDS，金額高達1780億美元。所以希臘一旦違約，將對歐元區帶來嚴重負面效應。

PSI談判，即希臘希望說服私人部門投資者將其手中債券換成新債券，後者將在未來多年後到期，並且面值減半。參與方為歐元區北部國家，歐元區南部國家，歐洲央行，IMF，希臘私人部門債權人以及希臘自己。2011年10月27日，歐元區領導人同意拿出300億歐元作為好處費鼓勵希臘債權人接受PSI計劃。例如，一位希臘債權人可能需要放棄1000億歐元舊希臘債券，同時獲得新債卷並減記一半，即拿回來350億歐元新債券和150億歐元現金（由歐元區國家作為鼓勵支付，希臘為其負債）。然而參與PSI談判各方都有自己心裡的算盤。歐盟中央國家擔心希臘無法將緊縮政策執行到位，而且面臨大選，對未來經濟政策持有擔心，擔心援助希臘會變成無底洞，歐洲央行為了保護期自身500億歐元希臘債不受損失，表示用舊債購買新債，即不參與PSI債務減記談判。德國已經出資2110億歐元資金，而這筆資金相當於德國年財政預算的70%左右。而要做出更多的讓步，德國方面要求希臘保證大選後緊縮政策不被推翻。而希臘極右翼政黨LAOS為首的一些黨派已經拒絕作出緊縮承諾，對歐元區中央國家對3月20日國債違約風險的援助無疑雪上加霜。

那這裡就出現了一個問題，希臘國債減記一半，這算不算CDS違約事件，購買CDS的買家是否可以因此而提起申訴並獲得CDS本身應有的償付。那麼這個時候ISDA就必須要出面對此是否違約進行判定。然而代表超過450家金融機構的國際金融協會（IIF）主席、私營部門談判代表Charles Dallara表示，與歐盟達成的減記希臘債務50%的協議是一項「自願協議」，ISDA將基於其債務合約的自願性將減記行為判定為不違約。即針對上面的CDS定義，如果我無法還你100元，並跟你商量，在你同意的情況下我只還你50元，那麼保險公司將不視其為違約事件，也就無需支付你100元，同時也無需支付他100元。

類似巴克利，德意志銀行和巴黎銀行等等，賣出的希臘CDS要比他們買入的更多，如果視為違約將遭受嚴重損失，然而對於希臘的普通債權持有人，希臘新制定的債卷互換減記條款似乎包含了統一行動條款，遭到有關人士的質疑。如果協議減記不違約，將嚴重損害CDS本身的風險對沖功能，同時損害一部分投資者利益，甚至可能終結國家主權CDS市場。

12月13日，希臘的5年期CDS為11310個基點，意味著投資者為1000萬歐元希臘債券購買保險時，要付出的成本是類似承保1131萬歐元的保險費用。其產生原因是為了避免大量持有希臘CDS的非銀行債權人（如對沖基金）申訴要求觸發信用違約事件，希臘不得不開出高價收回那些機構手中的CDS。而高盛與另外兩大對沖基金從去年下半年開始一方面大肆「唱衰」希臘支付能力，另一方面則輪番拋售歐元，從而引發希臘和歐元區各國CDS紛紛開始瘋漲。從去年7月至今，希臘債務保險費率上漲整整三倍。高盛一方面為希臘舉債，另一方面則在賭希臘支付能力不足，兩頭牟利。

希臘債務互換減記事件，有可能對主權CDS造成致命打擊，並嚴重削弱CDS原本創造出來為了平衡投資組合風險等功能，同時我們也可以看到大量存在的買空賣空頭寸似乎創造出了CDS新的投資天地。希臘債務是否會在20號發生違約，且看對沖基金及投資銀行等大庄博弈結果，以及歐元區國家新的動向。不過從希臘危機一路看過來，不得不驚嘆對沖基金和投資銀行的智慧，從次貸危機中學習了CDS的風險問題不但沒有停止腳步，甚至進而領悟到了CDS市場的另一種前景，真是令人嘆為觀止呵呵。

不過說到底，衍生品的設計又從來沒有脫離過兩句金融學本質「收益來自於風險」與「風險一定對應期權」，而且無論如何使用數學模型，總是脫離不了利用歷史認識未來和主觀兩大弊病。

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CDS：把撕逼貨幣化。（買賣保險的雙方觀點不同）

CDO：把沒人要的東西賣出去。（比如劣後的分級）

ABS：把虛無縹緲的連債權都不算的東西變成貨幣。（有的ABS比如門票，物業費對應收入無固定合同覆蓋）或者讓很多人把一個大資產買走（對於有合同覆蓋的資產而言）賣的人卻仍然實際控制著資產…

個人的觀點，金融產品和其他產品一樣，想法本身或許不是那麼重要，重要的是如何去執行，包括

1）如何定價和設計市場。必須要權衡風險，同時能夠將市場中的其他力量通過利益關係吸引過來，將市場做大。金融產品需要避免設計成」勝者通吃「，一定程度上需要表現的存在「雙贏」的可能，否則類似於賭博，很難做的風險控制。另外就是金融產品多少是個循環系統，如何做市讓其循環起來，這些都是很多的挑戰。

2）如何銷售。金融產品的銷售也是個非常重要的環節，複雜的數學模型很少人能懂得，因此需要將背後的潛在收益恰當的表現出來和表達出來，使其有誘惑力。這個其實也非常有挑戰的。

其實互聯網也是一樣，想法固然重要，但是和背後千千萬萬的人投入在執行層面上的努力，想法真的微不足道。

太糾結原理和背後的模型沒必要，關鍵還是得弄清楚誰在用，為什麼用。

就比如說國內信貸資產支持證券的收益其實很一般，但是一經推出立馬被國內各銀行的自營資金搶光。

其中一點就在於原本風險佔用100%的信貸資產變成了風險佔用2,30%的標準化債權，僅從騰出規模這一點上就是很大的驅動力了。

在這個基礎上，又來一個違約互換，相當於釋放abs在表內的風險佔用，再進一步騰出規模。

相當多融資方面的金融創新都是因為監管規則才產生，抓准風險佔用，投向限制，規模限制等監管要求，再回過頭來看這些背後模型複雜的金融工具就好理解多了。

個人角度對本題英文術語的理解與解釋：

ABS（Asset-Backed Security）：一堆資產抵押貸款打包成結構化的證券理財產品。

MBS（Mortgage-Backed Security）：一堆住房抵押貸款打包成結構化的證券理財產品。

CDO（Collateralized Debt Obligation）：一堆來源廣泛的債務（個人，企業，基金公司）和關於貸款債務的證券理財產品（例如ABS和MBS）混搭打包成結構化並分層的證券理財產品，是可以包含證券的再證券理財產品。

CDS（Credit Default Swap）：這是種金融衍生品，工友都說這是種保險。買家交付一定比例的保費，產品違約即由承保方賠付，不一定是保險公司，也可以是金融機構，例如高盛。我的理解CDS就是雙方對違約事件的對賭，承保方相當於博彩行業里對某事件發生概率而自行計算並開出賠率的莊家。舉個例子，你可以不踢球，不進球場，不認識球場上任何一個人，但你可以賭一場球賽三個結果，勝平負。

個人角度對幾種產品的理解與解釋：

ABS，MBS，CDO，是一種XX抵押貸款合集，一個重要區別在於抵押保障方面，ABS和MBS有抵押物或個人信用保障。CDO屬於無保障的債務抵押，有一份看似科學的產品介紹主要說「他原來能還上，未來應該也能還上。」或一些機構的背書。

舉個例子：ABS，MBS違約，債權人可以收回債務人的抵押資產並拍賣。CDO違約可是沒什麼實物可以拍賣的，因為中間環節太多，連初始的債務人可能都找不到。

這插一句，所以CDO的風險是巨大的。上家金融放款機構若審核不嚴而做出產品，再和其他大量產品打包成CDO，這個產品通過大數定律可能會得到一個夾雜大量人為干擾的低違約概率，如果投資人不去看最終債務人的實際資金運營情況，光看市場數據和宣傳資料是看不出來什麼有意義的信息。

收益方面，ABS，MBS的投資者是平等平權的，CDO有分層，有優先順序，中間級，股權級（劣後級），此優先和劣後指的是收益發放順序上的優先和劣後。

擴展閱讀：「劣後」是個什麼概念？經常用於什麼場景？ - 金融

舉個例子：ABS，MBS里你買的一份就是一份的收益權，按你買的份額佔總體份額的比例分紅。而CDO里可能有願意承擔高風險和高收益的劣後份額，以及不想承擔風險只想獲取較低固定收益的優先份額。

CDO在設計上可以包含ABS和MBS，感覺可以包含世間一切用未來現金流償還的債務，例如公廁上一次收兩元的現金流償還建公廁的貸款，是一種更加虛幻的金融衍生品。

CDS和ABS，MBS，CDO上面三種產品不是一類，

ABS，MBS，CDO屬於理財產品，

CDS屬於保險，可以與ABS，MBS，CDO三種產品各自的信用違約概率計算保費。

解釋詳見上方。

設計 CDS、CDO、ABS 等金融產品的天才之處體現在哪裡？

說了這麼多，現在回答下問題。

首先說下，

CDS和CDO兩個詞中的雖然都有CD，但代表的詞卻毫不相關。

CDS與ABS，MBS，CDO應該分開討論。

ABS，MBS，CDO上面三種產品天才之處在於：

精鍊下來就是【加速】風險轉移 。

因為只要風險轉移就有手續費，評級費，保險費，通道費。所以各路金融機構八仙過海，各顯神通，雁過拔毛，積極推銷。

始作俑者通過創新設計理財產品，加速銀行放貸，加速打包債務，加速向全球集資，加速美國國內房價上漲。

看似每個環節都賺到了錢，其實是金融行業集體惡意的，暴力的，昧心的，無畏的，透支著美國無產階級的信用和全球中產階級的投資款。

CDS產品天才之處在於：

創造一種【新的】風險轉移方式。

我覺得這個產品設計思路來源於博彩行業。

說點題外話，ABS，MBS，CDO，CDS不是什麼2000年後產生的新鮮事物，

所以我感覺2008年的次貸危機是美國在和平年代不設立並壓榨殖民地，不偷不搶各國物資，並常年量化寬鬆的後遺症和必發症。

我覺得有必要說說讓各位炸毛的CDS了：今天把脖子扭傷了，寫短點——————CDS各種看法都有，唱空的唱多的憂國憂民的……我這次的剖析是從它的名字入手：CDS全稱信用違約掉期，信用可以理解成信用債，包括借貸貸款和資產（資產也是一種信用），違約就不解釋了，掉期就是swap可以理解為互換。也就是說，以前A借錢給B如果B違約A承擔風險（別跟我說堵著門要債，小心鋼廠廠長把鋼筋運到你家後院抵債），現在如果A從C那裡買了CDS，現在A定時給C交一定的「保險費」，如果出事這筆債沒有償還的部分就由C補償給A（這沒什麼難以理解的吧，CDS推出以前這叫「保護費」：A每年給黑/澀會老大C交保護費，如果到時候B敢不還錢老大出面揍B拿了錢還給A。只不過CDS里不是C去揍B，而是自己掏錢補貼A）

所以這更像是A和C交易了B不還錢的風險。

那麼高喊危險這是做空武器的人的理由呢？在美國的CDS可以是脫離A的，也就是隔壁老王聽說A借錢給了B，覺得B這尿性估計夠嗆能還，於是找了C對賭，也買了一份CDS，如果B不還錢給A，老王也拿補償……有點像是給隔壁身體不好的王阿姨偷偷買了一份人壽保險受益人是自己……網路上熱議的《大空頭》里的CDS劇情說白了基本就是這樣，懶得看的請交懶漢稅。根據我D一貫的風格，估計CDS不會隨便用來整房企，不過一定會給自己親兒子們（國有商業銀行）多多保險恨不得把國有商業銀行的房屋房企貸款全都做出CDS保個險順便弄好看點報表，那麼誰會去接受這個燙手山芋？賣給大媽？no no no，圖樣圖森破哦，我D才不會幹這麼（明顯的）可被指責的事……估計會先炒高CDS並提高評級，然後通過公募、各類基金、理財、把其中一（大）部分流向CDS，而且前幾天國家剛發布促進FOF（基金中基金，說白了就是基金投基金，通過FOF老百姓的錢更容易不知不覺流向CDS），這不是巧合吧？這樣就成功的讓開發商和銀行扛著的房價泡沫地雷切成無數的小地雷然後扔給無數的自以為買了安全基金的大媽和老百姓們。做空？也許吧。但是記住，做空也輪不到大媽去做空——————當然大媽可以被做空。記住，如果這是一場做空遊戲，而且我D還掌握著政策，你衝進賭局，看了一圈也沒找到那個被做空的傢伙，那你估計你就是那個被做空的傢伙

再說說CDS另一個特性：既然CDS可以被看作是交易債券的風險，那麼被移除風險的債務還算是債務嗎？當然不算啦！所以適用於巴塞爾協定（國際版銀行資本充足率）嘛？當然不啦！那還適用於中國本地的銀行風險準備金「資本充足率」嘛？當然也不！也許中國會另行規定，但是原則上銀行資本充足率是防範債務/貸款風險的，風險轉移了你還談什麼風險準備金？那麼，可以想像會有大量作為風險準備的資金被釋放出來，這等於調整了銀行資本充足率------2016年二季度核心資本充足率是10.69%平均加權是11.1%，而巴塞爾協定是8%，CDS當年在美國很多時候是為了突破8%的監管達到更低而被推廣的，而前不久中國一個big man說我們雖然不是巴塞爾協定成員但要向國際看齊，咳咳，聽話聽音……這是變相降息（發債更容易，如果企業可以給自己的債券套上CDS民間利率就更下降了）和「降准」（這裡指的不是存款準備金而資本充足率準備金），原來這麼久不降息降准就是為了憋這個大招

最後，CDS給債券的發行者保險的特權，估計這個特權一時半會落不到民企頭上，寶鋼特鋼沙鋼武鋼門口堵著要錢和上-訪的同志們可以散了，想借錢想抽筋的民企老闆們又可以拎著煙酒包裝（不知裡邊是啥）去國企廠長家門口研究研究，拿到了CDS的國企就是拿到了「超低利率且一旦還不了錢由大媽兜底」的貸款條子，加點利息借給民企分分鐘利潤到手……

所以我的結論就是，別爭了，甭管什麼CDS，到了中國統統本土化，localization懂伐？中國特色的那啥啥啥懂伐？就是說：目的是良好的，設計是單純的，推廣是本土化的，同志們餓了可以喝湯啊不要忘了謝恩！至於老爺碗里的大肥肉？特色！懂伐？特色！沒有老爺吃肥肉哪有民企喝清湯？

如何定價。。

個人覺得也都還一般。金融這個東西，歸根結底其實就是一個很簡單的遊戲，獲勝期望略低於0，發行商來收抽水。所以香港最好的股票就變成賭場了。

A股最好的股票是創業板。這個東西根本就沒有衍生品參與的餘地。

中國市值大的股票都是國企，更加不願意參與衍生品。

衍生品交投活躍的，基本上是股指。這個實際上不是一個能理解的過程，歸根結底還是回到了賭博上。

衍生品天生的要求是自由，發行者天生的要求是賺取手續費。兩者矛盾其實不可兼容。

譬如港股，本身央企在海外發行就是象徵性的，還有大量基石投資，流動性其實很差，不良資產上市銷壞賬，華融有行政命令，不得市凈率低於1。但是不良資產，肯定要核銷部分吧。所以上市以後基本上市凈率都不足1。於是即便是中國收益最穩定的股票，放到香港，衍生品交易也清淡。

所以我始終認為，真正的衍生品其實還沒有被設計出來。

和一個讀國內top金融博士談到這個問題。

約翰赫爾的書有專門的章節討論CDS，可以參考。

簡而言之，這些衍生品的厲害之處在於：實現了對特種信用風險和市場風險在真實環境中的定價。

對風險的定價是20世紀金融學基礎理論最偉大的發現之一（某種程度上可以去掉之一）。

在改變世界的B-S公式出現之前，人們對風險的認識雖然已經較為全面，而且已經將其量化進入模型（馬克維茨的方差理論），但是如何對風險定價是完全懵的

所有金融衍生品最關鍵的問題就是定價。

這時候，BS公式橫空出世，告訴我們，原來風險是可以不考慮主觀偏好進行定價的。

於是皆大歡喜，在一定的假設下，我們用BS公式定價了市場風險、信用風險。

最原始的CDS（也許不能叫CDS）就是這樣巧妙地運用BS公式定價了信用違約風險。

但是等一下，我們能不能對多種風險同時定價呢？比如，有一種衍生品，同時具備了信用風險和市場風險，那麼怎麼對它定價呢？

於是一種叫copula的工具出現了，告訴我們，在一定假設下，聯合密度和邊緣密度的計算方法，於是，我們成功地定價了聯合風險。

但是讓人始料不及的是，在正常狀態下，現實和假設是基吻合的，但是可怕的是，在危機時期，人們一旦考慮了傳染效應，聯合風險定價模型就出現了不滿足假設的情況，於是，按照公式計算出的CDS，ABS就引起了金融危機的連鎖傳染。

一個和平時期潛伏，危機時期爆發的魔鬼，大概就是CDS，ABS真正厲害的樣子。

魏軍軍士不習水戰，龐統獻計曹操，戰艦以鐵索綁定，江風水浪擊船之力分散，可保將士無虞。

可惜一旦火起，無船倖免。

我高中的時候參加學校的一個社團，叫做JA，社團節設計了一個買賣二手英文原版書的活動，這個活動需要募資4000元，但是我們沒這麼多錢～所以我的想法是找各班班長借班費，班長們顧慮很大，我跟他們說我們風險很小，因為我們的貨源同意賣不完的全退，但是班長們不相信。於是我給他們開了一個條款：如果投資虧損，那麼我個人承擔你們所有本金虧損；但是如果產生利潤，利潤分我20%。什麼是CDS？這就是CDS。班長們評估不了風險大小，寧肯白送我20%的利潤。這個條款使得原本成不了的單能成了，這就是CDS的意義。這種道理，真是我作為一個高中生都能搞明白，你們這些對金融一無所知又仇視金融的人幹嘛還要裝逼？

其實衍生品的作用就是將多種金融工具的功能和特性結合起來變成一個具有特殊功能的金融產品。設計他們的初衷是因為市場中有人需要這些衍生品來滿足他們的投資目標。

風險，收益，時間長度，交易方式，流動性等這些因素是投資者關注的主要問題，而這些因素的不同combinations就構成了千千萬萬的衍生品。

比如CDS的出現是為了債權人可以對沖負債人的違約風險，但是後來證明這個功能失效了, 因為投資者不需要持有一家公司的債券才能去買相應的CDS，這樣就違背了對衝風險的基本原則。CDO的在08年的GFC里也起到了加速催化市場崩潰的效果，其原因同樣是規則設計不合理。還有interest rate swap也是公司間融資風險的控制，等等.

金融創新和風險一直是相伴相生，在國外爭論過很多年了，一方面市場需要豐富的金融衍生品來滿足各種投資者的表達意願的權利，無論一個投資者對市場有何預期，他幾乎都可以找到一個完美描述他預期的產品並加以投資，這就是一個功能良好的金融市場應具備的特徵。但是另一方面，金融創新總是走在regulations的前面，在設計初期，一個衍生產品總是有很多缺陷和漏洞可以鑽，而當監管者制定出相應對策時，總是要等到很大風險實現以後才能出台。所以現在很多國家都吸取教訓，延長一個衍生品的審理期限，花更長的時間去研究討論然後緩慢的投放進市場。

美國有個金融創新專家叫Myron scholes，就是發明black scholes merton model期權定價模型的人之一，九十年代的LTCM長期資本管理公司他也是其中的主要參與者之一，過去十幾年他的團隊推出了上百個金融衍生品，有些很好的適應了市場，有些遭到了罵聲，09年他還被邀請到參加financial innovation的一個座談會。有興趣的話可以了解一下.

歡迎補充與更正.

謝謝.

實現了以高端複雜的方法來設計出各種賭局從而在別人的口袋中搞到大量money的手段，還能順便提高社會經濟運行效率，簡直是聰明絕頂。

在國外或許是天才產品，因為這些產品都真正做到了資產分層，分散風險的作用。但是在中國這些產品的作用只有一個:規避了監管，提高了銀行的槓桿比。

12年的問題？

次貸危機沒過去幾年，就有人來問cds是否天才了？當年好像是中國也要引進cds？

cds華爾街什麼的當然喜歡，有交易就有利潤。

讓風險製造者遠離風險的產品就是炸彈。

現在傳說美國人cds又賣得很快樂了，當年要不是有中國這個強增長動力在，世界經濟就崩了。

體現在他們創造了交易的可能性和更多的交易，就好像賭場里除了輪盤賭、21點之外又搞出了老虎機，而且大家都想玩。金融業的創新都是規避監管的野蠻生長，但是沒辦法，誰讓市場里總有那麼多錢需要專業「天才」來管理。

1.承擔風險的能力可以帶來收益。

2.每個人承擔風險的能力不同。

cds等產品使得：

3.風險更有效率的配置。

4.每個人在承擔自己能力可以承擔的風險，獲得相應的收益。

金融衍生品的創立，巧妙解決了資金的流動性，好處1，可以花1塊錢辦10塊100塊甚至10000塊的事情。好處2，轉移風險（風險只是轉移給別人了，並沒有消失）。好處3，資金流動，創造了貨幣（M3，M4，M5……）有鑄幣稅。最後，可以套現