險資舉牌上市公司為何？

有人把險資舉牌上市公司講清楚嗎？

　最近，保險公司大規模舉牌上市公司，成了A股市場一道亮麗的風景線。多年以來，A股市場一直都在期待提高機構投資者的比例，改變A股市場以散戶為主的局面。過去保險公司從來沒有像現在這樣大規模參與二級市場，現在可以說保險機構真的來了。

　　最近，保險公司大規模舉牌上市公司，成了A股市場一道亮麗的風景線。許多人心理上一時還難以接受，把保險公司投資舉牌說成是「野蠻人的行為、洗錢、短錢長投、槓桿投機」等等。

那麼究竟應該如何看待保險公司舉牌？

　　首先，大多數保險公司舉牌上市公司並不是在胡亂舉牌，而是選擇業績優良、具有長期持有價值的上市公司進行投資。

　　當然，不同的保險公司選擇上市公司的標準可能存在差異，今後也可能面臨完全不同的結果，投資管理能力較差的保險公司盲目介入股市，肯定也會出現較大的風險，但保險公司大幅提高股票配置的比例，符合目前的市場發展趨勢，是保險資金運用規律的體現。

保險資金的來源是保費收入，是一種未來需要進行償付的負債 ，也就是一些人士所說的槓桿資金，但這種負債不同於銀行理財或股票市場優先劣後的槓桿資金，後者的期限較短，可能只有幾個月，短期風險較大；而前者保險資金，期限較長，尤其是壽險資金，通常都在10年或者甚至30年以上，長期投資風險反而較小。保險公司在管理資產時，需要考慮資產負債匹配的要求，注重長期戰略資產配置，通常會在固定收益、股票投資，股權投資，房地產投資，另類投資等不同資產類別進行配置。

　　隨著中國經濟形勢和資本市場變化，保險公司會對大類資產資產配置進行調整。在目前市場利率大幅降低的條件下，保險公司加大股票投資的比例是大勢所趨，因為固定收益類投資收益率水平不斷下降，10年期國債收益率已經下降到2.8%的水平，投資級別的信用債收益率下降到3.5%的水平，而股票市場業績優良的上市公司的市盈率只有不到25倍，相當於4%以上的收益率，超過信用債的收益率水平，只要上市公司的業績長期能夠持續穩定增長，今後收益率水平還會進一步上升。

　　長期來看，無風險利率水平大幅度下降，優質資產包括股票資產的價格上升是一個必然的趨勢。因此，對於保險資金來說，目前優質上市公司的股票更具備長期配置的價值。

　　其次，保險公司舉牌上市公司，絕對不是有些市場人士所說的是在從事洗錢投機等無法無天的行為。

　　中國人民銀行關於反洗錢規定，保險公司必須嚴格遵照執行，除非個別人員蓄意從事犯罪活動，保險公司不太可能冒破產的風險去從事洗錢活動。保險公司的投資也一直是在保監會的嚴格監管下進行，關於保險資金運用管理以及資產負債管理，保監會都制定了具體詳細的相關政策法規，保險公司需要嚴格遵守。

　　隨著監管水平的不斷提高，保監會對保險資金運用主要採取比例監管和償付能力監管的原則。根據監管規定，保險公司投資股票的比例上限是總資產的30%，其中投資藍籌股票的比例上限是總資產的40%，而目前保險公司投資在股票市場的規模佔總資產的比例不到15%，離監管上限還有較大的空間。單只藍籌股票比例占保險公司總資產比例上限為10%，保險公司持有一隻股票的空間也比較大，為保險公司舉牌優秀上市公司提供了條件。

　　同時，會計處理原則允許保險公司根據持股比例的不同採用成本法、權益法以及合併報表法等不同方式進行處理，比如當保險公司持股比例達到20%時，可以按權益法進行記賬，持有的股票可以歸入可供出售類或者長期持有類，這樣上市公司二級市場股價波動對保險公司的影響相對較小，只要上市公司業績能夠持續穩定增長，保險公司持有的股票的價值長期也會持續增長。

　　保險公司選擇配置股票資產，對認可資產的計算和償付能力也有很大影響，一旦股價大幅度下跌，認可資產價值可能會減少，從而造成保險公司的償付能力大幅下降，這時保險公司必須追加資本金以滿足監管對償付能力的要求。因此，保險公司投資股票市場受到多方面監管約束，不可能隨意胡亂進行投機。

　　再次，有人認為保險公司用來舉牌的資金來自短期性質的萬能險資金，存在短錢長投，期限不能匹配的風險，一旦投保人退保撤資，投資股票將面臨巨大的去槓桿風險甚至導致嚴重股災，是一種誤解。

　　實際上，人壽保險公司的保費來源於傳統的分紅險、萬能險、投資連接險等不同類型的保險產品，萬能險只是其中的一種保費來源，通常佔比也是有限的。尤其重要的，萬能險首先是一種期限較長的壽險產品(網路上銷售的短期萬能險已被禁售)，必須有保險保障的部分，其次才是投資的部分。

　　萬能險具備人壽保險的基本功能，例如：提供相應的人生保障、保險利益具有排他性、保險利益免交所得稅等。說它「萬能」，主要表現在交費靈活、保額可調整、保單價值領取方便等方面。特別是交費靈活，保單持有人可以任意選擇、變更交費期，可以在未來收入發生變化時緩交或停交保費，也可以過三五年或更長時間之後再繼續補交保費等，還可以一次或多次追加保費。保單持有人可以隨時領取保單價值金額，作為子女的教育金、婚嫁金、創業金，也可以用作自己或家庭其他成員的醫療儲備金、養老儲備金等。

　　雖然不同萬能險期限存在差異，但整體而言，萬能險的期限通常較長。投保人一旦買入萬能險，如果短期退保，會遭受非常大的損失，甚至五年退保，投保人也都會有一定的損失，所以，一年內或者幾個月就大規模退保的說法，不符合實際情況。同時，各種萬能險提供的結算利率普遍高於銀行理財產品的收益率，如果保險公司投資能力較強，結算利率還會更高，即使投資較差的年份，保險公司也會提供最低的利率保障。由於銀行理財產品收益率越來越低，投保人選擇退保的可能性也變得越來越小。

　　按照監管要求，萬能險投資股票的比例上限是80%，即使如此，在債券收益率較高的時候，保險公司大多都選擇投資信用債或者另類資產，其實信用債和另類資產的期限都比較長，有的在5年以上，而且，流動性也遠不如股票的流動性。過去這些年，保險公司用萬能險資金投資信用債，市場也沒有人質疑期限匹配和流動性風險的問題。

　　現在債券收益率大幅度下降，而且市場投資債券的槓桿已經很高，債券的風險其實處在較高的水平。目前選擇加大股票投資比例，也是保險公司根據市場形勢變化做出的選擇。所以，保險公司用萬能險資金投資股市，存在短錢長投、期限匹配的問題，顯然是被誤解了。

　　最後，保險公司作為重要的機構投資者，加大對股票投資的力度，以其專業投資能力，挑選業績優秀的上市公司進行大比例配置，對於引導A股市場進行價值投資和理性投資，走向健康發展，是積極的正能量。

　　只要保險公司的投資行為合法合規，監管部門就不應該干預。如果象某些市場人士所說的那樣，採用簡單粗暴的干預行動，輕易改變遊戲規則，那倒真有可能重蹈7、8月份A股股災的覆轍。個別保險公司收購上市公司股權，操作上有點偏激，從商業的角度無可厚非，但如果沒有標的上市公司管理團隊的配合，即使收購成功其是否真正存在價值，值得反思。

長期來看，隨著無風險利率的大幅下降，市場資金的大幅增加，優質資產包括A股優質上市公司股價上升趨勢將不可阻擋。一些保險公司大規模舉牌上市公司應該只是這種趨勢的開始，未來將會有更多的保險公司加入這一行列。我們預計，養老金同樣也會加入這一行列，甚至銀行理財資金進入二級市場也將不可阻擋。

　　提醒：文章觀點僅供參考，不構成投資建議，請大家對自已的資金負責！歡迎添加筆者微信號：ybd2828共同探討

筆者認為，險資舉牌上市公司，一方面出於財務投資需要，另一方面也是看好公司的發展前景，可以進行業務多元化戰略布局。值得注意的是，目前險資舉牌拿出真金白銀給股市投入了千億元增量資金，這將增加市場流動性，助推市場呈向好格局。

證券行業有一個說法，那就是「三年不開張，開張吃三年」。這話聽起來，總讓人感覺有些悲愴。但同屬於金融行業的保險，卻在市場中活得低調而滋潤。去年，在A股任性地買買買後，低調的它引起了社會的廣泛關注。

▍買買買，有錢任性

這幾年，無論各行各業，錢都越來越不好賺。無論是商人們的吶喊，新聞報道中透露的端倪，還是諸多行業數據表現出來的疲軟。然而，就是在這樣大家都準備節衣縮食的背景下，市場上卻有兩股任性資金，根本不差錢，他們的行動就是三個字，買買買。

這
兩股資金分別就是央企和險資。今年一季度，北京、上海、深圳、南京、杭州、蘇州、合肥等各地「地王」現象頻現。在樓市大漲，人們大談泡沫之際，以信達、保
利、鐵建等為代表的央企卻在一二線城市任性拿地，毫不手軟，完全是一副有錢任性的土豪形象。比如，近期國家資產管理公司信達旗下地產公司最近在杭州搶了一
塊地，溢價95%，總價123億，問鼎今年全國總價地王。

而險資呢，自去年開始，它的任性就已經被人們所熟知：險資在二級市場大量舉牌績優藍籌股。萬科寶能大戰之時，剛開始萬科表示不歡迎寶能，但寶能的回應就是三個字：買買買。在短時間內，萬科股價也隨之大漲，將近翻倍。

玄甲金融通過查閱發現，無論是參與舉牌的險資公司還是被舉牌的個股，數量並不少。參與舉牌的保險公司超過20家，包括安邦人壽、陽光人壽、國華人壽、福德生命人壽、前海人壽、君康人壽、百年人壽等；而被舉牌的個股包括萬科、東湖高新、韶能股份、明星電力等等。

信達、保利、鐵建等央企買地的行為我們可以理解，誰叫家人是高富帥呢？但為何險資也敢這樣瘋狂買買買呢？

▍險資有錢任性有兩大原因

其實，保險公司本身也是一個高富帥，這也是他們敢買買買的一個重要的原因。根據保監會統計數據，截止5月份，保險的資產總額為13.97萬億，其中，人身險為1.26萬億，從數據來看，其基數本身就大。

2014年，保監會發布文件提到，保險公司投資證券基金和股票等權益類資產的比例不得超過該保險公司上季末總資產，由原先的25%提高到了30%。在本身基數較大的情況下，提高投資股票等權益類資產的比例雖然僅有5%，但其所帶來的增量資金也不可小覷。

截
至2015年底，保險資產配置中固定收益類資產佔比為56.17%，權益類資產佔比為15.18%，其中股票佔比為7.26%，證券投資基金佔比
7.92%。通過數據我們發現，當前保險資金配置權益類15.18%的佔比，與保監會規定的30%上限還有很大的增長空間，也就是說，他們根本不差錢。

另外一點，與以上提到的央企買地資金性質不同，央企拿的是國家納稅人的錢，而保險資金其實是屬於槓桿資金，因為保險資金是負債的，在未來是需要進行償付的。而且，險資有一個特點，資金周期較長，尤其是壽險資金，通常都在10年或者30年以上，也就是說，其流動性是充裕的。

既然流通性是充裕的，那麼，在資產配置荒的背景下，選擇質優藍籌股進行配置，也算是情理之中了。

玄甲金融私下與一些保險代理人聊天的時候發現，國民還有一個特點，就是喜愛理財型的保險，這無疑為險資在投資端的任性提供了充足的彈藥，包括股市。

數
據顯示，2015年的短期理財型保險規模保費在6500億元左右，占人身險總體規模的27%，有險企佔比甚至在90%以上。其中，以萬能險和投連險為主的
理財型保險產品，最近兩年在銷售增長上更是出現了大爆發。保監會的資料顯示，這兩種理財型保險產品2015年增速接近100%，而今年前兩個月的新增保費
已達4279億元，同比增長超過200%。2015年，市場上超過20家險企的萬能險保費收入占保費收入的50%以上。寶能萬科股權爭奪戰中，寶能也是通
過萬能險的資金在二級市場購買萬科股票的。

此外，還有一點就是，與其他企業產品不同的是，保險所有的產品，都是通過精算師嚴格精算過，然後才推出市場，也就是說，其風險控制能力相比一般企業而言，要強很多。那麼，只要在市場正常運行的情況下，保險公司利潤也就有保證。

通過以上分析，我們就能明白，為何保險資金如此任性：一方面，是保險本身屬於金融行業，處於資產管理行業中，資金相對充裕；另一方面，和其資金周期長、風險控制能力強，以及我們民眾偏愛理財型保險也有關係。

上周五萬科再次漲停，從龍虎榜的數據來看，買一席位為安信證券在廣州恆大中心旁邊的營業部，許家印還在瘋狂掃貨萬科的股票！8月4日恆大第一次發公告後對外說這只是一次財務投資，但隨後在8月9日增持萬科至5%的股份，構成舉牌。加上周五再次掃貨，這怎麼看怎麼不像財務投資啊。

其實最近一年來，險資已經多次掃貨地產股，萬科只是其中關注度比較高的一隻。另外一個現象值得注意，最近一年房地產公司都開始流行成立保險公司，無論是恆大還是寶能，這些險資是他們舉牌的主要資金來源。總結一下就是：地產公司成立保險公司、保險公司舉牌地產公司。

相關情況如下表：

如此這般大費周章進行交叉持股，背後的邏輯是什麼？我們不妨逆向思考一下：以恆大為例，這樣做的好處在哪裡？大概說幾點：

1、恆大成為萬科大股東，多少對恆大是有好處的，至少恆大和萬科今後可能會在地產項目上進行合作。

2、萬科股權之爭不確定性太大，萬一今後大股東和二股東有分歧，恆大可能會通過被拉攏的形式獲得額外的利益。我相信之前王石找到深圳地鐵，私下裡肯定會承諾輸送一些利益。

3、持有萬科的股份如果有並表的可能，那以後恆大可以借用萬科的評級，降低自己的融資成本。

另外，目前中國地產行業的分散度太高，未來集中化的趨勢不可逆，所以每一個房地產公司都必須要面對兼并重組的挑戰，只有擴大規模才有可能讓自己在這場戰爭中佔據主動，因此我們可以看到央企在不計成本地瘋狂拿地，那可都是規模的籌碼。

那麼恆大這樣的公司想要擴大規模，最好的辦法就是直接購買相對估值較低的地產股股權。二級市場掃貨不會有收購談判的問題，再加上萬科特殊的股權結構，這些資金的投入直接可以轉換成話語權。

高價拿地與房地產公司交叉持股是殊途同歸，而後者或許是一條更加便捷的通道和窪地。

看到此處是不是有點眉目了？有小道消息說恆大這次舉牌萬科所用資金的風險非常大，甚至比寶能的風險還要大。這也不奇怪，許家印本來就是一個喜歡豪賭的人，況且，這風險再大也值得賭啊。

上面是從房地產公司的角度來看的，接下來我們用保險公司的角度來分析一下。先講一個發生在美國的故事：

隨著美國負利率時代的到來，基本上幹什麼都不掙錢了，市場陷入了資產荒，保險公司的收益率慘不忍睹。這時候五大湖保險琢磨出了一個套路：舉牌甚至控股地產股。

美國的地產股和中國的情況大致差不多，估值較低，由於政府的管控，管理層沒有動力釋放業績，而是想盡辦法將業績藏起來，所以地產股嚴重被低估。但圈內人是明白裡面的貓膩的，控股地產公司後，通過驅趕原有的管理者和國有股東，將這部分業績逐漸釋放出來。

你琢磨一下，美國這情況是不是和中國的一模一樣。同樣的負利率時代，同樣的資產荒的情況，同樣的被嚴重低估的地產股（房價飆漲地產股卻死氣沉沉），以及同樣的舉牌動作和驅趕管理層的做法……陽光下的套路，是一樣的。

那麼，把地產股隱藏的業績釋放出來有什麼好處？

如果你要對一個股票做長線投資，你最擔心的是什麼？應該是今後業績的不確定性吧，雖然現在可能十分優秀，但將來會怎樣誰也不敢保證，如果業績不幸下降甚至虧損了，那股東的損失可就大了。

保險公司控股了地產公司，就可以按照他們想要的節奏來釋放這些隱藏的業績。假設真實的業績是現有市值的1.5倍，算上正常的業績增長，每年釋放10%也需要7年的時間才結束。也就是說至少在7年以內業績是擁有確定性的，股價穩漲7年。

是不是明白這個套路了：保險公司以低市盈率買入地產股股票，幾年後業績釋放完畢，再以高市盈率賣出。這裡面可不僅僅賺的是股價上漲的錢，別忘了每年還有分紅。PE和EPS同時增長的倍乘效益，十分可觀。

保險公司這就是俗稱的躺著也賺錢。

在上述邏輯下，未來可能會有更多低估值高成長高股息率的優質房地產企業成為資本競相追逐的對象。

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險資入股房企背後一定有個「門口野蠻人」？

劉劍/文

6月5日，杭州市江干區大學城北的商住地塊（杭政儲出[2017]17號）被金地集團（600383）以12.34億拿下，並自持41%打開布局。事實上今年1-5月份，金地就已經躋身「2017年全國房企拿地排行榜TOP20」的名單之中，可謂表現不俗。這應該是金地董事會換屆之後採取的重要戰略舉措之一。

金地集團是在2017年4月21日完成第八屆董事會換屆選舉的，值得注意的是，生命人壽的林勝德和安邦的姚大鋒各佔新一屆董事會的一個席位，監事會選舉中也出現了險資代表。這裡，險資不僅入股房企，而且進入了核心決策機構。

相信，在註定載入史冊的「寶萬之爭」後，單單是「險資入股房企」的說法就可能會刺激到某些人的神經末梢，似乎「險資入股房企」的後面一定有一個「門口野蠻人」存在，這讓一些 「有潔癖」的人士內心不安。

不過，在2012年的時候，金地還真有可能出現被舉牌的危機，因為當時金地集團的股權其實是很分散的。這裡做個對比就看清楚了。

金地集團險遇「姚老闆」

寶能進入前的萬科股東結構，如下表所示：

2012年金地集團年報披露的股東結構，如下表所示：

兩者對比可以看出，萬科在寶能進入之前的股權結構比金地還集中，也就是說，如果2012年出現一個「姚老闆」在二級市場上下狠手，金地很可能就不存在了。

當然，現在「險資入股金地並進入決策機構」顯然跟「寶萬之爭」的情況大不相同，首要的就是金地的這個事情並沒有像「寶萬之爭」那樣引起全國性的轟動，也許不關心金地集團的人根本就不會知道有這個事情。然而，這或許反倒說明「險資入股房企」，甚至「險資控股房企」，其實是一件很正常的事情，事實上金地平穩的實現了第八屆董事會換屆選舉，而且沒有引起絲毫輿論的波動，這似乎應該是一個成功案例。

那麼，「險資入股房企」，抑或「險資控股房企」，到底是好是壞呢？

換屆之後的金地集團股權結構有很大的變化：

由上表可知，金地集團第八屆董事會換屆選舉之後形成的10大股東里，從字面上看就有7家都是保險公司，而且可以清晰地斷定：金地集團已經被險資控股了。富德生命人壽保險股份有限公司持股21.6991%為第一大股東，林勝德因之為董事會董事之一，安邦人壽保險股份有限公司持股14.5584%為第二大股東，姚大鋒因之為董事會董事之一。

另外，金地集團內部有[10.07]和[10.08]兩份議案：[10.07]是「關於選舉林勝德為第八屆董事會董事的議案」，該議案通過票數為387,396,044，通過率為99.9159%；[10.08]是「關於選舉姚大鋒為第八屆董事會董事的議案」，該議案通過票數為387,330,033，通過率為99.8988%。這表明金地集團內部對險資控股有著極高認同。

到這裡，其實可以斷言：「險資入股房企甚至控股房企」根本不是什麼天理不容的事情，激起輿論轟動主要是社會固有情緒使然，與在商言商意義上的「險資入股」關聯甚微。當然，你可以說「那是因為金地的這幾家保險公司並非門前野蠻人」，你也可以揶揄「那是因為『姚老闆』沒有出手哦」，也許吧，這個斷言焦點在於：如何理性認知「險資入股房企」的優劣。

「險資入股房企」的優劣

目前，國內險資入股房企的資金來源主要是萬能險。

萬能險的保障在於最低保費以下部分視同普通壽險功能，而最低保費以上部分則可以用於投資，一般情況下，保險公司承諾最低收益率（可以低至3%以下），也就是說存在一定的投資風險。

但這並不妨礙萬能險成為優質低成本的資金，加之萬能險這幾年的高速成長，必然使得這些資金需要有出口，需要有合理的投資標的，而房地產企業尤其是部分上市房企不僅股權分散，而且經營穩健又分紅較多，被萬能險看上合情合理。這是一個基本事實。

接下來看險資入股房企的優劣，這裡仍然以金地集團為例說明。

2013年，生命人壽就開始成為了金地的大股東，為金地提供了雄厚的資金支持，藉此金地在核心城市大規模拿地，財務指標和派息分紅高速增長，據相關數據顯示，2016年每股派息已達0.24元，2017年計劃每股派息高達0.70元。這是最大的優勢。

當然，劣勢也很明顯。因為險資入股房企，畢竟是外行介入房企管治，專業上的不適應，自然而然會導致險資更看重股東權益，進而影響到房企的戰略選擇上，而且往往會表現的比較激進。

比如，2014年金地效仿萬科推出事業合伙人跟投制度，在股東大會上被生命人壽、安邦兩大險資股東高票否決，險資方認為這一制度會攤薄股東利潤，降低股東凈資產回報率。後經降低跟投比例後於董事會通過（大股東無投票優勢）。

再如，2017年金地管理層在董事會上宣布了3年2000億元的沖規模戰役，並對旗下分公司總經理喊出「當年不拿地就免職」的業績要求，公司自上到下，業績壓力倍增。

要之，險資入股房企優勢是雄厚的資金支持，劣勢是不專業。

政策限制，引導保險業價值回歸

「寶萬之爭」後續影響之一就是促進了政策對於險資的限制，在今年尤其如此。

2017年年初，保監會發布了「中國保監會關於進一步加強保險資金股票投資監管有關事項的通知」，明確提出「保險機構應當遵循財務投資為主的原則，開展上市公司股票投資」。

5月7日，保監會又印發了被稱為影響保險業命運的「關於彌補監管短板 構建嚴密有效保險監體系的通知」，其中要求加強機構股權監管，降低單一股東持股比例，同時嚴格保險資金運用監管，深化償付能力監管制度全面實施等。

5月底，保監會又下發了「關於規範人身保險公司產品開發設計行為的通知」，進一步限制了像萬能險這樣具有理財性質的產品，以提升保障型產品的佔比，促使保險業實現價值回歸。

當然，完全說是「寶萬之爭」促使出現了對保險業的政策限制，還是有武斷之嫌，事實上，政策針對的是普遍情況，過去幾年地產行業整體強勢，因此一些股權相對分散的房企成為了險資追逐的目標，於是在這個過程中就出現了不少惡意收購和股權爭鬥的現象，政策限制的出台因此是必然的。而且，就目前的情形看，政策對於投資類保險採取的是打壓態勢，目的是為了引導保險業價值回歸。

站在房企的立場上，找到與險資股東的利益平衡點是需要長期考量和經營的，而對於那些股權仍然分散的房企而言，引入諸如「金色降落傘」或者「毒丸計劃」等治理結構，十分重要。