中投公司為什麼意圖收購喜達屋酒店集團？
http://cn.wsj.com/gb/20151028/biz094156.asp?source=rss
在過去兩個月中，酒店業巨頭上海錦江國際酒店(集團)股份有限公司(Shanghai Jin Jiang International Hotels (Group) Co., 2006.HK, 簡稱：錦江酒店)、海南航空股份有限公司(Hainan Airlines Co., 600221.SH, 簡稱：海南航空)母公司海航集團(HNA Group)以及中國投資有限責任公司(China Investment Corp., 簡稱：中投公司)均向中國政府提交了獨立的收購提議。
作為一家主權基金，為什麼要收購喜達屋？從財務角度來看，喜達屋是一個好的標的嗎？
Resort Hospitality不是我的專業，隨便說說。
- 新聞看清楚，只是幾家中資在爭路條去好出去競標，賣方process還沒開始呢，離買到還差十萬八千里呢。
- 從經營角度來說，這幾年走asset-lite的策略把自營不斷拆換成管理費模式，等於變相在賣資產發股息，趕上2009年到現在的經濟復甦，財報比較好看，但增長基本上停滯了，Sheraton這個牌子已經比起競爭對手來說比較沒吸引力了，作為北美外業務最大的高端酒店廠牌，在美國外經濟放緩的大環境下難說是好事壞事。
- 從財務角度來說，看似很高的EBITDA margin經不起深挖，把收管理費的資產like-for-like加回去的話盈利水平只是業界平均。run-rate c.$1.2bn EBITDA，刨除近年賣資產之類的現金流噪音，大概是$600m FCFE的水平。按昨天收盤價$76.75現在EV已經是$14-15bn了，12x EV/EBITDA和22x P/E，再加個25-35%的premium的話就是妥妥15x+ EV/EBITDA和接近30x P/E了，太貴。
- 這個deal的正常思路最後不是賣給Blackstone，KKR這種大buyout fund，就是和同行業戰略投資者合併。投資回報前者靠加債務槓桿，後者靠synergy，都不保險。中國全資收購屬於wild card，最好的介入方式還是從上面這兩個陣營里找個合作夥伴做30%左右的財務投資。
- 我個人覺得低利率環境和equity / bond / real-estate的牛市即使沒到拐點，也快了，現在賣是好時候。酒店房地產就是周期性的強，抗通脹屬性在全球通脹趨零的大環境里吸引力有限，我想提示風險。
古王國時期：吉薩金字塔
胡夫金字塔
胡夫金字塔是最高也是最古老的金字塔，它也是世界上現存的最大的金字塔，安葬的是埃及第四王朝時期的法老胡夫。它的四個邊分別對應東南西北四個方向，誤差很小。因為常年的風吹日晒，塔高已經過原先的146.5米變為137米，邊長接近230米。胡夫金字塔由230萬塊巨石搭建而成，最重的石塊可達50噸，最小的也有1.5噸。不外胡夫金字塔並非由這230萬塊石頭簡樸堆砌而成，硬質的扶壁和軟質的填石層構成了類似樹木年輪的金字塔結構。因而，假如金字塔的一部門發生坍塌也不至於使整體崩壞。這些巨大的石頭都為石灰岩，是從尼羅河東岸的圖拉採石場開採、運輸過來的。由於沒有車輪，當年的埃及人可能是使用圓木運輸的。金字塔的外面原先還有白色的石灰岩，由於地震、偷竊等原因如今外部的石塊已經不復存在。根據公元前5世紀的古希臘學者希羅多德的記載，建造這樣的金字塔需要10萬人勞動20年。
胡夫金字塔的內部有三個墓室，第一個位於地下，是在岩基上開鑿出來的。第二個高於地平面，最初的一批探險者稱其為女王墓室。然而後來根據研究得知這個墓室並沒有安葬胡夫的妻子，可能是放置法老自己的神像。第三個則是法老的墓室，它裡面放置的紅色花崗岩石棺幾乎位於金字塔的正中央。
卡夫拉金字塔
卡夫拉金字塔是僅次於胡夫金字塔的第二大金字塔，由胡夫的繼任者卡夫拉建造。固然它的高度只有136米不及胡夫的金字塔，然而它建在了一塊高地上，看上去好像更為高大，同時附近的附屬舉措措施也更為複雜。據估計它一共用了488萬噸的石頭，它的坡度為53°，大於胡夫金字塔的51°。在金字塔的主墓室內有一個石棺，但是金字塔內部沒有任何標記，甚至無法判定墓室內是不是安葬了什麼人。這個金字塔有兩個上下排列，位於統一方向的進口。較高的那個間隔地面15米，如今它是出進口。通往墓室的通道角度為25°，牆上貼著紅色的花崗岩。較低的通道曾經有一個吊閘，可以用來封閉進口。這個通道的角度同它上面的那個完全一致，底下的通道內有一個開鑿在岩基上的墓室。不外這個墓室沒有完工，也沒有投入使用。卡夫拉金字塔的頂部依然殘留了一些石灰石，同胡夫金字塔一樣，在1818年近代探險家進入金字塔內之前，它就曾被偷竊過。
卡夫拉金字塔眼前是聞名的獅身人面像斯芬克斯，它長73.5米，高20米。然而獅身人面像的意義以及其製造者都是一個謎。斯芬克斯實在是希臘的舶來品，在希臘神話中，這是一種獅身人面長著翅膀的雌性。斯芬克斯的頭部和身體不成正比，有人以為這是由於現在頭像是後來重新雕刻的。不外，考慮到斯芬克斯身體部門泛起的多道裂痕，很有可能是工匠們不得已之下延長了身體，造成了現在的這種比例。原先用於支撐它頭部的鬍鬚，如今位於大英博物館內。可是它的鼻子是何時以及如何消失的卻很難搞清晰，根據16、17世紀時法國探險者的畫像，當時它仍舊有鼻子。後來的一些圖像作者，實際上並沒有親眼見過斯芬克斯。等到19世紀拿破崙入侵埃及時，它的鼻子已經消失了。
孟卡拉金字塔
孟卡拉是第四王朝時期的第16位法老，孟卡拉金字塔遠小於前兩座金字塔，它的高度只有大約65米，總體積大約只有卡夫拉金字塔1/10。不同於外麵包覆石灰石的胡夫金字塔，孟卡拉金字塔底部包覆的是花崗岩。它內部的墓室同樣也使用了花崗岩，開採難度要比石灰石高出很多。孟卡拉死得較為溘然，他的金字塔也被迫停工，後來可能是他的繼任者用土磚完成了剩餘的建造工作。
孟卡拉金字塔的附近還有三座小型金字塔，不外好像都沒有完工。最大的那個完成度較高，就像孟卡拉金字塔一樣，它也是由部門花崗岩構成的。
中王國時期：卡納克神廟
卡納克（Karnak）神廟是底比斯最為古老的廟宇，在尼羅河東岸的盧克索鎮北4千米處，該神廟經很長時間陸續建造起來，由磚牆隔成三部分。其中中間的部分保存得最完好，也是面積最大的一部分，佔地約有30公頃，也是獻給太陽神阿蒙的(Amon Temple in Karnak)；左側的是獻給Montu神的，佔地2.5公頃；另一個是獻給阿蒙神的妻子——形為禿鷲的Mut女神，現在尚未發掘。
在卡納克神廟的周圍有孔斯神廟和其他小神廟，每個宗教季節儀式從卡納克神廟開始，到盧克索神廟結束。二者之間有一條一公里長的石板大道，兩側密排著聖羊像，路面夾雜著一些包著金箔或銀箔的石板，閃閃發光。
卡納克神殿因為其浩大的規模而揚名世界，它是地球上最大的用柱子支撐的寺廟。形象地說，卡納克神殿的體量可以裝下一個巴黎聖母院，佔地超過半個曼哈頓城區。卡納克神殿的大柱廳，約5000多平方米，廳內樹有134棵石柱，分16行排列，中央兩排特別粗大，每根高達21米，直徑3.57米，可容納100個人在上面站立。柱頭為開放的紙莎草花。整座大廳用如此密集的粗柱創造出一種震撼人心的效果。
殿內石柱有如原始森林，僅以中部與兩旁屋面高差形成的高側窗採光，被橫樑和柱頭分去一半後，光線漸次陰暗，形成了法老所需要的「王權神化」的神秘壓抑的氣氛。這些巨大的形象震撼人心，精神在物質的重量下感到壓抑，而這些壓抑之感正是崇拜的起始點，這也就是卡納克阿蒙神廟藝術構思的基點。
新王國時期：盧克索神廟
盧克索神廟是一座巨大的古埃及神廟，它坐落在尼羅河東岸的盧克索城內（古時稱底比斯）。它是在新王國時期建成的。
這座神廟是專門為底比斯的三神太陽神阿蒙、自然神姆特和他們的兒子月亮神孔斯所修，在新王國時期它是每年奧皮特節的中心。在節日中，一座太陽神的雕像會從附近的卡納克神廟延尼羅河遊行至此，並且會和他的配偶自然神在這裡停留一段時間以慶祝豐收。
通過神廟中重新被使用的建築材料可以推導出在埃及第十二王朝時這裡就已經有一座神廟了。法老圖特摩斯三世在這裡建造了新神廟的第一個部分。
阿蒙霍特普三世命令他的建築師阿蒙霍特普在今天神廟的南部建造了聖殿、柱殿和第二個內院。柱廊也是他統治時期開始建造的。阿蒙霍特普四世時神廟被關閉，阿蒙的名字被塗抹，在神廟的邊緣建造了一座阿頓的神廟。圖坦卡蒙繼續了神廟的建造，哈倫海布完成了柱殿。
拉美西斯二世建造了第一院、帶有雕像的大門和方尖塔。內克塔內布一世建造了大門前的院。
亞歷山大大帝下令改造聖殿，將支撐屋頂的四根柱子改為一座小堂。在羅馬帝國時期整個神廟被結合到一座要塞中。公元後一開始的幾個世紀里整個神廟內還建造了四座廟堂。
從財務角度來看，是一個好標的。
喜達屋酒店集團旗下包含眾多品牌，包括瑞吉、豪華精、W、威斯汀、艾美、喜來登、雅樂軒等。以豪華酒店、度假村、高端炮房（誤）和提供管理服務為主要經營構成。
參照上圖2014年報，凈利潤在6億多，結合到目前競購出價依據喜達屋目前市值120億美元（略有超出），所以投資喜達屋每年獲得的收入應該是收購價的4%到5%，是10年期美國國債收益率的兩倍有餘，此外，酒店物業抗通脹能力強，房價也可以隨時調整。
對於中投來說，經營的目的是實現國家外匯資金多元化投資，在美國加息陰影之下，投資酒店集團以換取穩定的現金流收入是個合理選擇。
而參照其他國際酒店集團標的，喜達屋與萬豪、希爾頓PE都在25左右，至於為何選擇喜達屋，可能與出售意向有關（華爾街日報：知情人士透露，幾個月來，喜達屋一直在進行戰略評估，並聽取來自全球各企業的併購報價。），至於國內酒店，考慮是中投是進行外匯投資，故不予考慮。
Luxury hotel average 15年的ROI期限吧，其實這luxury Hotel就不賺錢。而且那麼高的PE絕對是高了。酒店本來就是一個規模效應的產業，錦江這一步戰略擴張的象徵意義還是大於實際盈利的。當然了，最好也是好事。不過我現在懷疑，錦江國企的身份，starwood的shareholder和美國政府都不一定買帳。股東會給否決就搞笑了
-----update 03/21-----
果然便宜也不是那麼好撿的，安邦說你68收，給太少了，我出78吧，萬豪說，比豪你比比得過我，85，轉眼122億漲到了136億。以為提前買了starwood股票就贏了？雖然還沒到2015年最高點，但是已經不錯啦。
-----update-----
空歡喜一場，最後讓marriott撿了便宜，starwood股東手中每股將被置換成0.92股marriott的A級普通股+2美金現金，摺合上周五收盤價，折價了4%。非常不傳統的收購方式，starwood能接受這個價位，說明他們很饑渴拿到投資。以為提前買了starwood股票就贏了？並沒有
以為海航和中投投標失敗就輸了？也不見得所以這次最大的贏家其實是 AirBnB……而這次收購應該也僅僅是開始而已。
-------原文----中國企業走出去是好事，資產配置全球化，降低風險，尤其是對於目前國內現狀來說。某些涉及國家安全的不讓買（比如美國監管者阻撓中資財團收購飛利浦照明…），剩下的能買的（指價值投資）又沒那麼高估值的（比如今年股票漲了100%+PE大概270的netflix）也不多了。starwood喜達屋正好是我們宜信全球房地產母基金三號的一個標的子基金，有一些了解。
毫無疑問，喜達屋是絕對的好標的，而中投也不是第一次投資於全球房地產。
上圖中排名第二的Longstar龍星在中國僅有兩個LP，一個是宜信，另一個就是中投。
中投也是國內第一波投資全球房地產個的機構之一。
至於為什麼中投和各種養老金退休金這種絕對不允許虧損的機構都願意投資全球房地產呢？
因為夠穩健夠賺錢。
前四分位的機會型地產基金，2009-2014年平均IRR33%.2004-2014年平均IRR21.6.1999-2014年平均IRR21.4%。也就是說明房地產基金的投資是完全可以穿越經濟周期獲得長期穩定高回報的投資。
機會型房地產基金主要是以打包收購不良資產包並重組高價零售的形式套取高額利潤。
不良資產是絕對的好東西，有錢買不到的好東西。
簡單舉例，你的房子貸款買的，但是你的事業出了問題還不上按揭，房子被銀行收走。這個房子被銀行定義為不良資產，但是不代表房子本身沒有價值。銀行處置不良資產的方式是法院拍賣，能夠參與拍賣的無不是與銀行和法院有密切關係的個人或機構，普通人根本無法染指。最終拍賣幾個只是房子市值的五到六折左右，轉手一賣，收穫暴利。另外遺產稅推出後，比如一個1000萬市值的房子被列為遺產，那麼繼承人需要在6個月內繳納500萬元的遺產稅才能獲得房子，如果拿不出，也將被收回並拿到法院拍賣。參與拍賣的優勢和銀行法院有關係的人，所以拍出500萬的話，這500萬用於支付遺產稅，繼承人能得到的就是個0.所以建議干資產客戶配置終身壽。在法律上終身壽死唯一沒有任何爭議的可不計入遺產的應稅保險。這裡就不做展開說明了。
還有一種情況，比如爛尾工程。一個一個億投資的標的，前期到賬9000萬工程款，結果因為後續的1000萬沒有到賬，工程爛尾，那麼一樣是法院拍賣。5000萬拍到，補足後續1000萬蓋完，倒手賣掉1.5億，你算算賺了多少。
美國07年次貸危機，房地美和房利美75%的不良資產打包出售給了龍星，到現在美國房價相比07年漲了多少？龍星的利潤能到多少？太可觀了！作為龍星的LP，投中也是大賺一筆，這麼是為什麼中投又把目光投向了喜達屋。
宜信全球房地產母基金3號這個產品也是非常受歡迎的，有土豪客戶打款300萬美元，定製了150萬黑石（上表排名第一）好150萬美元的龍星。
投資有四大屬性，收益型，風險性，流動性和可進入性。
機會型房地產的可進入性是很高的，前面也有闡述。所以機會型房地產投資是以犧牲部分流動性來提高收益型，而不是靠承擔更多的風險來提高收益（產品期限是8+1+1+1年）。這也是為什麼會受到眾多風格穩健的機構投資者青睞的原因。
而且機會型房地產母基金的流動性也要優於股權投資。因為母基金所投的標的自基金成立的時間是早於母基金成立的時間，也就是部分基金的標的已經進入退出期，進入之後即可按投資比例獲得和之前進入的投資者獲得同樣的收益分配（只要有標的被出售就回分配收益，不做再投資）。當然，作為後進入的投資者，是要向更早進入承受了更多風險和時間的投資者進行一定的貼息。但是貼息和可以預見的收益來講，微不足道。
用客戶的話說，「這就相當於你看到了今天的彩票開獎結果並獲得了回到昨天的機會，不買那就是傻。」
另外，現在人民幣兌美元貶值，而且大家都在討論的是什麼時候破8，這個產品是美元產品，非常值得考慮。在人民幣還沒有大幅貶值之前收購國外資產。
洗錢唄
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