如何理解利率平價理論（uncovered）中利率和匯率的關係？

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在uncovered interest parity的公式里：預期的匯率變動率等於兩國貨幣利率之差。利率低的國家的貨幣，市場預期其遠期升值；利率高的國家的貨幣，市場預期其遠期貶值。
但是，邏輯上，不應該是：利率高的國家吸引國外資本流入，本國貨幣需求增加，本國貨幣應該是升值啊，這個與理論好像相悖，如何理解呢？

很好的問題。匯率和利率的幾個平價關係理論和假說很複雜，一般只有拋補的(Covered)利率平價才是成立的。未拋補的(Uncovered)利率平價其實是一個假說，而且實際上很少成立。

1. 先解釋「未拋補利率平價假說」 Uncovered Interest Rate Parity Hypothesis

未拋補利率平價假說可以表示為：

$\%Delta S_{f/d}^{e} =i_{f} -i_{d}$

其中 $i_{f}$ 表示某期限的外國利率， $i_{d}$ 表示某期限的本國利率； $S_{f/d}^{e}$ 表示1元本幣能兌換多少外幣， $S_{f/d}^{e}$ 上升表示1元本幣能換到的外幣增加了、也就是外幣貶值，上標e表示預期未來的情況，而 $\%Delta S_{f/d}^{e}$ 表示在式子中對應的利率到期時，即期匯率的變化百分比。

恰如題主所問：假如外幣利率高，未拋補利率平價豈不是告訴我們外幣未來要貶值（注意是未來要貶值，貶值的時間=利率的期限）？是的，的確如此，否則有超額報酬！

假設現在即期利率是1本幣=100外幣；一年期外國利率 $i_{f}$ =4%，一年期本國利率 $i_{d}$ =1%。

投資100元本幣、比較兩種投資策略：

1) 存國內一年，一年後獲得100*(1+1%)=101元；

2) 存國外一年，現在換成10,000元外幣，一年後變成外幣10,400元，而一年後的即期匯率是 $S^{$ 。

要使兩種策略有相同的回報， $S^{$ 必須等於10,400/101=102.97，否則策略2將比策略1提供更高的回報。在這裡 $S^{$ 上升了約3%（注意S上升是貶值），約等於兩國利差。——用套利的思路來想這個問題就會明白「未拋補利率平價」的意義了。

2. 未拋補利率平價假說為何不成立

未拋補利率評價在現實中一般不成立，原因很多，以下簡單講幾點。

首先，在現實中利差往往長期存在！在上一段的例子中一個投資者被假設為要在1年後把外幣換回本幣，但1年之後如果利差仍然存在，是不是高利息的外幣仍然對投資者有吸引力，所以外幣的需求仍然很大、不見得要貶值啊！

例如下圖，是從世界銀行網站找的貸款利率的數據：

三條線從上到下分別是澳大利亞、中國和日本。其實日本從1992年開始就保持超低利率很久了……而中國、澳大利亞等很多國家高利率很久了…… 所以一直有交易者從日本籌資、到高利率國（例如澳大利亞）套利，這就是著名的 Japanese Yen Carry Trade.

——這一定程度上也可以解釋為什麼人民幣作為高利率幣過去幾年一直在升值而不是貶值。

（當然，人民幣升值的原因很多，這裡不展開細說）

其次，利差交易(Carry Trade)不是無風險套利，所以沒有一種強制力量使未拋補的利率平價成立。 在前面提到的例子里，投資者在低利率國籌資、投資於高利率國的這種利差交易，並不是無風險套利，因為投資者是承擔了未來匯率變動的風險的。既然未拋補的利率平價並不是基於無風險套利的理論，那當然也就未必成立咯。

3. 未拋補的利率平價何時會成立？

這個問題基本等價於——高利率貨幣何時會貶值？簡單來說是：

1) 當高利率結束時，原本對高利率貨幣的需求就將減弱；進一步說，當市場預期到高利率將結束時，貨幣需求就將提前減弱、貨幣將提前貶值。

2) 高利率國往往是新興市場國家，當發生經濟或金融危機時，投資者恐慌因而拋售原本持有的高利率貨幣、轉向發達國家的貨幣（例如美元、日元）避險。

注意：我以上的論述都沒有談匯率管制。事實上匯率管制與未拋補的利率平價沒什麼關係，因為這本質上就是跨國利率差的問題。

例如中國是高利率國家，我們什麼時候擔心人民幣貶值了嗎？貶值有利於出口啊，貨幣當局才不怕人民幣貶值呢，是擔心升值、要防止升值過快。

在匯率不管制的情況下，利率高的國家遠期不貶值才見鬼了呢

利率高，外匯流入增加，根據供求，本幣即期匯率當然走高，但遠期遊資熱錢總要撤離的吧?那麼在未來的某個時間，一定會有大量的本幣遭到拋售，在這種預期下本幣的遠期匯率當然要下降，即貶值。

這涉及到一個外匯掉期抵補套利的問題。以天朝為例，想想看，如果中國資本項不是管制的，外資進出自由，特別是在國外量化寬鬆利率降無可降的情況下，而國內利率又高漲，肯定會有大量的遊資想進入中國，而中國過去8年來又處於匯率上升通道，也就是說，理論上就可以從國外借便宜的錢來中國賺高利息，然後人民幣又在升值，遠期匯率上升撤出中國時匯率又升了又可以賺一道，赤裸裸地套利。

分享一下我自己的理解：首先要先搞懂直接標價法和間接標價法在計算升貼水時的不同。

先說直接標價法：假設美元的利率上升，那麼中國的投資者會把手裡面的人民幣兌換成美元拿到美國市場去投資，這個時候就是人民幣在國際貨幣市場被拋售，供給增加，人民幣貶值。假設原來美元兌人民幣是1:6，那麼現在人民幣貶值，這個比例變成1:8，按照直接標價法的計算公式：遠期匯率=即期匯率+升水額，遠期匯率=即期匯率-貼水額，因此是美元貼水。

同理，如果採用間接標價法，假設美元的利率升高，那麼中國人會賣出人民幣買進美元進行投資，人民幣在外匯市場供應量增加，進而貶值。因此假設原來人民幣兌美元的比例是1:0.3，那麼現在可能變成1:0.2，按照間接標價法的計算公式：遠期匯率=即期匯率-升水額；遠期匯率=即期匯率+貼水額，因此是貼水了。

個人覺得用直接標價法來想這個問題會簡單一些，以上。

簡單的說利率差存在就會有套利行為國家間資本流動會導致匯率被動的發生變化以抑制套利行為。

專業點的解釋有拋補的利率平價和非拋補的利率平價這兩種的區別在於套利的人有沒有進行遠期避險。

我看到的更多的現實情況是利率高，匯率升；利率低匯率跌。

確實比較容易混淆。合上參考資料，個人獨立地把拋補和無拋補的利率平價關係內在邏輯講清楚，不容易。拋補和無拋補區別在於匯率風險是否規避。哪位大神把內在區別和邏輯關係講得更清晰呢？

這個問題不能想太多。基於一系列假設，數學公式離現實太遠。