怎樣理解資產證券化中的「真實出售」（True sale）？

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試著回答一下，不足之處懇請大家批評指正！

真實銷售確實是一個重要環節，因為只有真實銷售才能實現「破產隔離」。

至於怎麼理解真實銷售，首先我們可以從定義入手來看：通常認為真實銷售是指在資產轉讓過程中由發起人以出售的形式將與基礎資產有關的收益和風險全部轉移給SPV，資產轉讓後SPV對基礎資產擁有完全所有權，發起人及其債權人不得再對資產行使控制或收益權。

可以說真實銷售是資產所有權的徹底轉移。

至於如何體現「徹底」，從實際操作的層面上來講，各國也對真實銷售有多方面的判斷標準，這些標準也可以輔助理解真實銷售。具體可以從以下幾點來考察：

1.當事人的目的符合證券化的目的(即不是欺詐性轉移)；

2.發起人的資產負債表已經進行資產出售的賬務處理；由於資產控制權已經從原始權益人轉到SPV，因此，這些資產要從原始權益人的資產負債表上剔除，資產證券化實際上是一種表外融資方式；

3.SPV機構對資產管理的獨立性；

4.出售的資產不得附加追索權，發起人不承擔任何形式的擔保，如發起人不擔保投資者收到固定的收益，發起人自身並沒有購買資產支撐證券的次級部分(如果發起人持有次級證券，則構成對發起人的一種變相追索)，如果存在追索權與其他擔保形式，則司法判定則會認定交易屬於擔保融資，而非真實銷售；

5.發起人不保留對SPV資產的贖回權。根據美國的法典，在擔保融資情況下，債務人擁有在擔保物未處置之前贖回的權利。因此，在資產證券化融資過程中，如果設定發起人擁有對所轉讓資產的贖回權，在美國會被認為是擔保融資而非真實銷售。

從資產證券化實務來講，贖回權的條件是投資者的收益超過一定金額時，發起人就有權贖回SPV剩餘資產的權利，這實際上是發起人為保護自己的經濟利益而設定的一項附屬權利；

6.證券化資產的優先權轉讓確認。發起人出售證券化資產的同時要對該轉讓進行優先權確認。如果轉讓不能得到優先權確認，或者社會其他公眾所不了解，其他機構對發起人給予新的融資時，就會發生誤解，從而對SPV機構和資產證券化投資者的證券化資產的優先權發生動搖。當發起人的債券人對發起人提出破產申請時，由於SPV沒有讓該項證券化資產的所有權得到確認，發起人難以抗辯其債權人的請求，證券化資產容易被納入司法執行標的或破產財產，就不能達到破產隔離的目的。所以，SPV機構及其投資者對證券化資產的優先權或所有權的確認是非常重要的。

以上回答參考了我的老師所著的相關教材，也歡迎大家隨時去讀他的原著！

參考文獻：李勇等著《投資銀行核心教程》。

破產隔離的核心就是真實出售。通過真實出售把注入SPV的資產從發起人的資產負債表上移除，實現出表的目的。

就目前市場上的大部分資產證券化產品，並未真正達到資產證券化所被寄予的「真實出售，破產隔離」的目的。在產品設計時，發起人總是會被要求承擔差額補償，買入劣後級，無限連帶責任擔保等增信措施，而一旦發起人承擔了這些增信措施，原表內資產就受到了破產威脅