《浪潮之巔》中作者提到的這位CEO是誰？

這兩日，噹噹CEO李國慶和兩個自稱是大摩（即投行摩根斯坦利）的女性職員，在微博上隔空對罵，引來大批圍觀，熱鬧非常。拋開雙方的不雅用詞和一些過激的情緒化語言，李國慶認為大摩壓低了噹噹的發行價，使得噹噹失去了本可得到更多的募集資本，而所謂大摩女則認為噹噹根本就根本不值這個價，李國慶和噹噹已經占足便宜了。

事後，噹噹和摩根斯坦利都發表了聲明，前者認為李國慶的個人言論不能代表噹噹，李國慶自己也在微博上做了「檢查」，而摩根斯坦利根本就否認這兩個用戶是大摩員工，由於這兩名用戶沒有經過認證，摩根斯坦利的說法，其實是「證偽」不得的。

在局外人看來，一家苦苦奮鬥十三年的公司，終於走上了IPO之路，投行自然是功不可沒的。企業創始人由於企業上市，一下子財富暴漲，李氏夫婦首日套現2000餘萬美元，身價9億餘美元，應該對投行感激才是，怎麼反倒在微博上公開地破口大罵起來了？

核心關鍵在於噹噹的估價問題。整個IPO的過程，就是噹噹將股票賣給投行得以募集資本的過程，而投行的利益則在於再拋售給後面的機構投資者與散戶投資者（當然，承銷傭金也是一部分）。在這樣一個遊戲中，理論上講，公司的發行價越低，投行拋售時的差價也就越大，利益也就越大，動機上，投行的確有刻意壓低發行價的可能，而公司本身，則有利益受損的風險。

但股票是公司的，公司如果不願意讓這個投行做，而另外一個投行做，一開始的主動權掌握在公司手裡。故而投行們是需要競價的，誰出的價格高，公司就給誰，這裡面依然有一個博弈的過程，投行太過刻意地壓低發行價，在實際操作中，也很難，除非諸個投行聯手行事——這種同盟在利益前頭，通常是不靠譜的。

大摩對噹噹的發行價的確低了些，這在噹噹首日交易大漲87%可以得到一些佐證。但大摩是不是刻意壓低了呢？這不好說。雖然大摩的承銷傭金低了點，但的確缺少證據證明大摩就是為了賺更多的價差而打壓噹噹的發行價。關鍵的問題還是在於，噹噹是不是一個質地優良的上市公司。

很遺憾，噹噹並非一個沒有問題的公司。

噹噹這兩年在百貨上的努力轉型，收到一定的成效，但這個市場並非是所謂的「藍海市場」，無論是大如淘寶商城，猛如京東，強悍如卓越，都不是好對付的競爭對手。噹噹逐步從書這個毛利率不高的品類中抽身，但卻一頭扎入拼殺得一片紅海的百貨類市場，說它從狼窩走向虎穴，並不過分。

當然，如果噹噹管理到位，百貨本身毛利較高，還是可以一展身手的。但噹噹自己上市時發布的財務數字表明，它的管理能力，並不見得卓越。

作為一個賣貨的公司，庫存是很重要的，戴爾一度執PC之牛耳，就在於它的庫存周轉率做到了驚人的6天，而中國PC老大聯想，據說也能做到12天。庫存周轉率越快，說明企業被積壓的資金越少，對市場的買賣情況變化越靈敏。噹噹的存貨一直是很高的，從08年開始，就是佔有總資產的6成以上，如此龐大的庫存，勢必佔據公司的資金，但大摩女指責噹噹的現金流一直是負的，李國慶則正面回答說：沒負過，噹噹真得不缺錢？

從財務數據看，噹噹的經營現金流還真是正的，但再仔細一看，應付賬款這一項，數年來的增長極其驚人，從07年的1億出頭，到08年的近1.4億，再到09年的2.45億，2010年前3季度，變成了4.94億。噹噹欠了供貨商近5億人民幣的資金，要麼就是說明它的信用實在太好了，好得大家都願意在它那裡押著錢，要麼……呵呵，至少有一點是可以肯定的，噹噹龐大的正現金流，欠別人的應付款項，助力良多。

在書類市場上，噹噹有著絕對的話語權，因為它的市場份額超過了5成，拖拖供貨商的錢，也是情理之中，誰讓它強勢呢。但一旦轉型百貨，它就沒有那麼強的話語權了，居高不下的庫存反映出它周轉水平不高，再缺少話語權的支持，噹噹的現金流量便會出現不利的情況。大摩女說噹噹現金流是負的，顯然是錯的，但大摩女這個錯誤的言論，的確也給噹噹敲了一記警鐘。事實上，對於一個企業而言，現金流量，比財務報表上的利潤更來得要緊。

大摩對噹噹的發行價低估，我個人以為，與其說是它在刻意壓低，不如說它是謹慎保守之舉。噹噹作為中國B2C上市的先吃螃蟹者，不做它的承銷非常可惜，但噹噹本身的問題，又使得大摩不敢過分抬高，畢竟，上市首日破發的股票，其未來都是值得堪憂的。

—— 刊發於《第一財經日報》互聯網觀察專欄